第三节 换股估价法ppt课件
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债券估价和股票估价47页PPT
❖（2）纯贴现债券：是指承诺在未来某一确定 日期作某一单笔支付的债券。也称“零息债 券”。没有表明利息计算规则的常按年复利 计息。
F PV (1 i)n
2024/2/17
13
第一节 债券估价
❖例题3：有一纯贴现债券，面值1000元，20年 期。设折现率为10%，其价值为：
PV
1000 (1 10%) 20
❖第一节 债券估价 ❖ 一、债券的有关概念 ❖ 二、债券的价值 ❖ 三、债券的收益率 ❖第二节 股票估价 ❖ 一、股票的有关概念 ❖ 二、股票的价值 ❖ 三、股票的期望收益率
2024/2/17
1
主要内容
第一节 债券估价
一、债券概念
二、债券的价值 三、债券的收益率
2024/2/17
2
❖一、债券的有关概念
②如果折现率在债券发行后发生变动，债券价值也会因 此而变动。随着到期时间的缩短，折现率变动对债券 价值的影响越来越小。也就是说，债券价值对折现率 特定变化的反应越来越不灵敏。
2024/2/17
23
债券价值（元）
1084.27
i=6%
1036.67 1000 965.24
i=8%
924.28
i=10%
2024/2/17
20
第一节 债券估价
债券价值
流通债券的价值在两个付息日之间呈周期性变动。对于折价 发行债券来说，发行后价值逐渐升高，在付息日由于割息而 价值下降，然后又逐渐上升。总的趋势是波动上升。越临近 付息日，利息的现值越大，债券的价值又可能超过面值。付 息日后债券的价值下降，会低于其面值。
2024/2/17
29
第一节 债券估价
❖例题5：某公司2001年2月1日用平价购买 一张面额为1000元的债券，其票面利率为 8%，每年2月1日计算并支付一次利息，并 于5年后的1月31日到期。该公司持有该债 券至到期日，计算其到期收益率。
F PV (1 i)n
2024/2/17
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第一节 债券估价
❖例题3：有一纯贴现债券，面值1000元，20年 期。设折现率为10%，其价值为：
PV
1000 (1 10%) 20
❖第一节 债券估价 ❖ 一、债券的有关概念 ❖ 二、债券的价值 ❖ 三、债券的收益率 ❖第二节 股票估价 ❖ 一、股票的有关概念 ❖ 二、股票的价值 ❖ 三、股票的期望收益率
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主要内容
第一节 债券估价
一、债券概念
二、债券的价值 三、债券的收益率
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❖一、债券的有关概念
②如果折现率在债券发行后发生变动，债券价值也会因 此而变动。随着到期时间的缩短，折现率变动对债券 价值的影响越来越小。也就是说，债券价值对折现率 特定变化的反应越来越不灵敏。
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债券价值（元）
1084.27
i=6%
1036.67 1000 965.24
i=8%
924.28
i=10%
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第一节 债券估价
债券价值
流通债券的价值在两个付息日之间呈周期性变动。对于折价 发行债券来说，发行后价值逐渐升高，在付息日由于割息而 价值下降，然后又逐渐上升。总的趋势是波动上升。越临近 付息日，利息的现值越大，债券的价值又可能超过面值。付 息日后债券的价值下降，会低于其面值。
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第一节 债券估价
❖例题5：某公司2001年2月1日用平价购买 一张面额为1000元的债券，其票面利率为 8%，每年2月1日计算并支付一次利息，并 于5年后的1月31日到期。该公司持有该债 券至到期日，计算其到期收益率。
股权转让估值问题PPT课件
市场法
• 将评估对象与可比上市公司或者可比交易案例 进行比较，确定评估对象价值的评估方法
收益法
• 通过将被评估企业预期收益资本化或折现以确 定评估对象价值的评估方法
资产基础法（成本 法）
• 以被评估企业评估基准日的资产负债表为基础， 合理评估企业表内及表外各项资产、负债价值， 确定评估对象价值的评估方法
.
3
3
股权转让评估的一般规定- 税总精神
《税总函【2014】318号文件》
立法背景： 资本市场下，股权投资和转让前景广阔，税源潜力很大 股权转让交易隐蔽性强、涉税数额大、税收易流失，需要加大企业所得税征管力度 保障实体经济和股权转让交易税源征管的税负公平，提高税收征收率
文件精神： 建立健全股权转让信息获取机制 创新股权转让所得税管理方式和手段 建立股权转让监管的长效机制 对于纳税人的管理：引导主动遵从
一般反避税规定（企业所得税法）
企业实施其他不具有合理商业目的的安排而减少其应纳税收入或者所得额的，税务机关 有权按照合理方法调整。
独立交易原则（企业所得税法）
企业与其关联方之间的业务往来，不符合独立交易原则而减少企业或者其关联方应纳税 收入或者所得额的，税务机关有权按照合理方法调整。
2019/10/20
A+B+F=全部资产价值
(A+B+F)-(C+D)=E=股东全部权益价值
C+D+E=全部负债和权益价值 (A+B+F)-C=(A-C)+B+F=D+E=企业整体价值
企业整体价值=股东全部权益价值+付息债务价值
2019/10/20
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9
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• 将评估对象与可比上市公司或者可比交易案例 进行比较，确定评估对象价值的评估方法
收益法
• 通过将被评估企业预期收益资本化或折现以确 定评估对象价值的评估方法
资产基础法（成本 法）
• 以被评估企业评估基准日的资产负债表为基础， 合理评估企业表内及表外各项资产、负债价值， 确定评估对象价值的评估方法
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股权转让评估的一般规定- 税总精神
《税总函【2014】318号文件》
立法背景： 资本市场下，股权投资和转让前景广阔，税源潜力很大 股权转让交易隐蔽性强、涉税数额大、税收易流失，需要加大企业所得税征管力度 保障实体经济和股权转让交易税源征管的税负公平，提高税收征收率
文件精神： 建立健全股权转让信息获取机制 创新股权转让所得税管理方式和手段 建立股权转让监管的长效机制 对于纳税人的管理：引导主动遵从
一般反避税规定（企业所得税法）
企业实施其他不具有合理商业目的的安排而减少其应纳税收入或者所得额的，税务机关 有权按照合理方法调整。
独立交易原则（企业所得税法）
企业与其关联方之间的业务往来，不符合独立交易原则而减少企业或者其关联方应纳税 收入或者所得额的，税务机关有权按照合理方法调整。
2019/10/20
A+B+F=全部资产价值
(A+B+F)-(C+D)=E=股东全部权益价值
C+D+E=全部负债和权益价值 (A+B+F)-C=(A-C)+B+F=D+E=企业整体价值
企业整体价值=股东全部权益价值+付息债务价值
2019/10/20
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第五章--债券和股票估价PPT课件
第三节 证券估价
本小节只介绍基本证券——债券和股票的价 值评估。
债券、股票作为基本证券，不仅是企业投资 的工具（投资，选择具体对象）；也是企业 筹资的方式，其发行价格的确定；这些都与 证券估值有关。
1
第三节 证券估价
基本证券的价值评估实际是资本时间价值 计算中求现值的应用（贴现率是用考虑了 资本时间价值和风险报酬后的投资报酬率 或市场利率）。
基本证券估值需要的几个要素（求现值）：
1、未来的各期的现金流量的分析预测； 2、贴现率（K）； 3、证券的存续期。
这3个基本要素在债券估值中和股票估值中 有明显的不同。
5
第三节 证券估价
提问2 你认为股票和债券，哪种有价证券
的内在价值容易确定？ 为什么？
6
第三节 证券估价
提问3 如果估值中，贴现率K、期限n已知，影
Bi次还本付息且不计复利的债券估价模 型
同是上例：某债券面值1000元，票面利率为 10%，期限为5年，某企业要对这种债券投 资，要求的必要报酬率为12%。
计算 公式
15
（二）债券估价方法
现实中，我国的债券多是平价发行的。 上例：某债券面值1000元，票面利率为
10%，期限为5年，企业按面值发行。 求债券的贴现率。
（K>g）
27
（二）股票的估价方法
书上例题：P66 例2－28 时代公司准备投资购买东方信托投资公
司的股票， d0=2元，g=4%，K=10%
时才能购买东方信托投资公司的股票，则 该种股票的价格应为：
28
补充—— （五）股票收益率的确定方法：求 K
（五）股票收益率的确定方法：求 K 根据股票的买价、股利的模型（利用上
估值：预测证券未来现金流量的总现值。
本小节只介绍基本证券——债券和股票的价 值评估。
债券、股票作为基本证券，不仅是企业投资 的工具（投资，选择具体对象）；也是企业 筹资的方式，其发行价格的确定；这些都与 证券估值有关。
1
第三节 证券估价
基本证券的价值评估实际是资本时间价值 计算中求现值的应用（贴现率是用考虑了 资本时间价值和风险报酬后的投资报酬率 或市场利率）。
基本证券估值需要的几个要素（求现值）：
1、未来的各期的现金流量的分析预测； 2、贴现率（K）； 3、证券的存续期。
这3个基本要素在债券估值中和股票估值中 有明显的不同。
5
第三节 证券估价
提问2 你认为股票和债券，哪种有价证券
的内在价值容易确定？ 为什么？
6
第三节 证券估价
提问3 如果估值中，贴现率K、期限n已知，影
Bi次还本付息且不计复利的债券估价模 型
同是上例：某债券面值1000元，票面利率为 10%，期限为5年，某企业要对这种债券投 资，要求的必要报酬率为12%。
计算 公式
15
（二）债券估价方法
现实中，我国的债券多是平价发行的。 上例：某债券面值1000元，票面利率为
10%，期限为5年，企业按面值发行。 求债券的贴现率。
（K>g）
27
（二）股票的估价方法
书上例题：P66 例2－28 时代公司准备投资购买东方信托投资公
司的股票， d0=2元，g=4%，K=10%
时才能购买东方信托投资公司的股票，则 该种股票的价格应为：
28
补充—— （五）股票收益率的确定方法：求 K
（五）股票收益率的确定方法：求 K 根据股票的买价、股利的模型（利用上
估值：预测证券未来现金流量的总现值。
上市公司收购资产股权置换概述50张课件
占用营运资金，对流动性要求较 高，受流动资金规模制约
不受资金制约，对收购方正常运营 影响小，收购风险较小；方便大型
收购
要求条件较高，程序比较繁琐； 收购时间较长
资产置换
双方各取所需资产
双方对资产需求的匹配较难
混合方式
方式灵活，选择余地大
程序繁琐
第二章 定向增发收购资产流程
本章介绍以下三种实务股权置换操作流程，其他方式在流程方面类似
上市公司拟购买的资产为土地使用权、矿业权等资源类权利的，应当已取得 相应的权属证书，并具备相应的开发或者开采条件
标的资产的权证办理情况是否已分类详细披露；对于采矿权证、探矿权证、 特许经营许可证、药品食品注册证、商标权证、专利权证等其他相应权属或 资质证书的办理情况，比照土地使用权、房屋建筑物权证的关注要点把握
是否出具登记结算公司查询记录。对于在并购重组停牌（首次董事会决议公 告）前上市公司股价出现异常波动（前20个交易日公司股价涨跌幅超过同期 大盘涨跌幅20%）的，还要求申请人对其自身及关联方是否存在内幕交易进 行充分举证，并要求律师等中介机构发表明确意见
第五章 交易价格
股票定价
根据《上市公司证券发行管理办法》、《上市公司非公开发行股票实施细 则》、《上市公司重大资产重组管理办法》规定， 上市公司发行股份的价格 不得低于本次发行股份购买资产的董事会决议公告日和定价基准日前20个交 易日公司股票交易均价的90%。 股票交易均价=20个交易日股票交易总额/定价基准日前20个交易日股票交易 总量
标的资产权属存在抵押、质押等权利限制或相关权利人是否已放弃优先购买 权等，标的资产作为担保物对应的债务金额较大的，关注是否已充分分析说 明相关债务人的偿债能力，是否存在担保事项可能导致上市公司重组后的资 产权属存在重大不确定性。
《股权估价模型》幻灯片
2011
SUHUA TIAN
10
一、持有期收益率与应得收益率
• 〔二〕应得收益率〔折现率〕
• 1、据CAPM模型知，股票市值处于均衡水平时，投资者能够
期望股票获得的收益率为应得收益率〔用K表示〕。
• 市场对应得收益率的共同评价称为市场资本化率〔Market
capitalization rate〕。
18-3-1 固定增长的红利贴现模型 18-3-2 价格收敛于内在价值 18-3-3 股价与投资时机 18-3-4 企业生命周期与多阶段增长模型
2011
SUHUA TIAN
14
18-3 红利贴现模型
一、账面价值 二、清算价值与重置本钱
2011
SUHUA TIAN
4
一、账面价值
• 1、清算价值是资产负债表上列示的公司净值，是一种普遍 使用的估价方法。
• 2、账面价值=普通股权益÷公司发行在外的股份 • 3、账面价值与股票市值 • 〔1〕账面价值是应用会计准那么，将购置本钱分滩到每年
的结果。 • 股票市值反映了公司预期未来现金流的贴现值，将公司作
股票持有。
2011
SUHUA TIAN
11
二、股票内在价值与市场价格比较
• 〔一〕股票内在价值(intrinsic value，用V0表示) • 1、股票内在价值是指投资者从股票上所得到的全部现金回报
〔包括红利和最终售出股票的损益〕，用正确地反映了风险 调整的利率k贴现所得的现值。 • 举例。 • 〔二〕股票内在价值与市场价格的差异 • 1、市场均衡时，市场现价反映了所有市场参与者对内在价值 的估计。 • 2、当V0≠P0时，说明投资者对同一股票的E(D1)、E(P1)和k 的估计上存在全部或局部不同。
第三章 企业并购估价课件
1.明确的预测期的时间长度不会影响公司的价值， 而只会影响公司价值在明确的预测期间和明确预 测期之后的分布。
股权自由现金流量=净收益-（1-负债比率）×增量 资本性支出-（1-负债比率）×营运资本增量
式中：“资本性支出”是指厂房的新建、改建、设备 的更新、购置、以及新产品的试制等方面的支出。本 期资本性支出和折旧的差额就是“增量资本性支出” （对于一个高速成长的企业来说，增量资本性支出往 往很大，而对于一个成熟企业来说“增量资本性支出” 往往很小，甚至为零）
3）+1.47×（P/F， 9.725% ，4）+1.58×（P/F，
9.725% 元
，5）=1.082+1.061+1.05+1.041+1.027=5.15返亿回
高级财务管理
第四步，估算第6年的公司自由现金流量。 FCF2016=4.69×（1+5%）-
72.3×(1+8%)5×20%×5%=3.86亿元 第五步，计算公司稳定增长期的WACC。 稳定增长期的股权资本成本=7.5%+1×5%=12.5% 稳定增长期的WACC=12.5%×75%+8.5%×（1-40%）
返回
高级财务管理
二阶段模型的计算步骤
*估计高速增长期的自由现金流量（FCF） *估计高速增长期的资本成本(r) *计算高速增长期自由现金流量的现值 *估计稳定增长阶段第1年的自由现金流量
（ FCFn+1 ） *计算稳定增长阶段的资本成本（rn） *计算稳定增长阶段自由现金流量的现值 *计算总价值
返回
EbR (YaYb P b SY a)P bSb
11 0000 0 .5
2 0 (80 400 20)0 1 0 0 800
股权自由现金流量=净收益-（1-负债比率）×增量 资本性支出-（1-负债比率）×营运资本增量
式中：“资本性支出”是指厂房的新建、改建、设备 的更新、购置、以及新产品的试制等方面的支出。本 期资本性支出和折旧的差额就是“增量资本性支出” （对于一个高速成长的企业来说，增量资本性支出往 往很大，而对于一个成熟企业来说“增量资本性支出” 往往很小，甚至为零）
3）+1.47×（P/F， 9.725% ，4）+1.58×（P/F，
9.725% 元
，5）=1.082+1.061+1.05+1.041+1.027=5.15返亿回
高级财务管理
第四步，估算第6年的公司自由现金流量。 FCF2016=4.69×（1+5%）-
72.3×(1+8%)5×20%×5%=3.86亿元 第五步，计算公司稳定增长期的WACC。 稳定增长期的股权资本成本=7.5%+1×5%=12.5% 稳定增长期的WACC=12.5%×75%+8.5%×（1-40%）
返回
高级财务管理
二阶段模型的计算步骤
*估计高速增长期的自由现金流量（FCF） *估计高速增长期的资本成本(r) *计算高速增长期自由现金流量的现值 *估计稳定增长阶段第1年的自由现金流量
（ FCFn+1 ） *计算稳定增长阶段的资本成本（rn） *计算稳定增长阶段自由现金流量的现值 *计算总价值
返回
EbR (YaYb P b SY a)P bSb
11 0000 0 .5
2 0 (80 400 20)0 1 0 0 800
财务管理—8 股票估价ppt课件
10
三、股票价格的确定
1、一般计价模型 假定一投资者只打算持有某股票两年；按收益 现值价格为： D D P 3 4 4 D D P P 1 2 2 2 2 2 P 0 1 k ( 1 k ) ( 1 k ) 2 2 1 k ( 1 k ) ( 1 k ) D P D P 3 2 4 4 2 3 4 4 ( 1 k ) ( 1 k ) ( 1 k ) ( 1 k )
14
三、股票价格的确定
（4）分阶段股利固定增长模型 如两阶段：
t t m D ( 1 g ) D ( 1 g ) 0 1 m 2 P 0 t t ( 1 k ) ( 1 k ) t 1 t m 1 m t t D ( 1 g ) D ( 1 g ) 1 0 1 m 2 P 0 m t t ( 1 k ) ( 1 k ) ( 1 k ) t 1 t 1 m
财务管理—8 股票估 价
课前知识：股票简史
1600年，世界上最早的股票出现在荷兰——东印度公司股票。 1611年，就有一些商人在荷兰的阿姆斯特丹买卖海外贸易公司的股票，形
成了股票交易所的雏形。 1773年，在伦敦柴思胡同的约那森咖啡馆正式成立了英国第一个证券交易 所，以后演变为伦敦证券交易所。 1792年，24名经纪人在纽约华尔街的一颗梧桐树下订立协定，形成了经纪 人联盟，它就是纽约证券交易所的前身。 公元1872年10月，由李鸿章李大人创办的招商局发行的中国第一张股票。 1914年，中国当时的北洋政府颁布证券交易所法，1917年成立了北京证券 交易所。 1983年7月8日，由深圳市宝安公司向社会公开发行了新中国第一张股票。 1984年10月，飞乐音响股份有限公司(小飞乐)的股票在上海发行。
股权投资估值ppt课件
1,800
1,600
Equity Association • ILPA - Institutional Limited Partners Association • IVCA - Irish Venture Capital Association • LAVCA - Latin American Venture Capital
6
Activities of the Board during its first year in existence 2005/2006
• Board’s composition and organization:
– Composition:
• Prof. Herman Daems, Chairman (GIMV) • Prof. Dr. Dr. Ann-Kristin Achleitner (CEFS) • Mr. Jens Bisgaard-Frantzen (ATP Private Equity Partners) • Mr. Anthony Cecil (KPMG) • Mr. HervéClaquin (ABN AMRO Capital) • Mr. Gilles Duruflé(CVCA) (elected as Board Member in June 2006) • Mr. Jonathan Lowe (Permira) • Mrs. Monique Saulnier (Sofinnova) • Dr. Didier Guennoc, Secretary
Association • PPEA - Polish Private Equity Association • Réseau Capital – Québec Venture Capital and
第三节 换股估价法
• 三、收益现值法 • 企业并购活动，往往是看中双方未来发展的潜力， 企业并购活动，往往是看中双方未来发展的潜力， 以每股收益为基础的换股估价法和以每股股价为 基础的换股估价法都很难对企业未来发展潜力进 行合理的估计， 行合理的估计，而且每股收益和每股在市场上的 价格受股票数量、市场交易情况、投机性等众多 价格受股票数量、市场交易情况、 因素的影响，往往具有短期波动性， 因素的影响，往往具有短期波动性，难以合理反 映公司的内存价值。 映公司的内存价值。所以很多公司在进行参股式 合并时， 合并时，往往利用收益现值法确定换股比例和数 具体步骤如下： 量。具体步骤如下：
•
500 + 100 + 50 × ER b = 0 .8 500 + 125 ER b
ERb≈0.73
• 所以谈判最高价=1.2×10=12元 所以谈判最高价=1.2 10=12元 =1.2× • 最低价＝0.73×10＝7.3元 最低价＝0.73×10＝7.3元 • 换股比率应在0.73－1.2之间。 换股比率应在0.73－1.2之间。 0.73 之间
• 对于并购方a公司的股东来说，需满足的条件是Pab≥Pa，即并购后 对于并购方a公司的股东来说，需满足的条件是Pab≥Pa， Pab≥Pa 公司的股票市场价格大于等于并购前a公司股票的市场价格； a公司的股票市场价格大于等于并购前a公司股票的市场价格；对于 被并购方b公司的股东来说，又必须满足Pab≥Pb 即并购后拥有a Pab≥Pb， 被并购方b公司的股东来说，又必须满足Pab≥Pb，即并购后拥有a 公司的股票价值总额大于等于并购前拥有b公司的股票价值总额。 公司的股票价值总额大于等于并购前拥有b公司的股票价值总额。 • 因此，Pab≥Pa得出最高的股权交换比率为Pab＝Pa的比率，即： 因此，Pab≥Pa得出最高的股权交换比率为Pab＝Pa的比率 得出最高的股权交换比率为Pab 的比率， 则
公司管理第六章股票估价.ppt
...
变动增长率模型
假设股利以 g1增长N年,之后 将以g2 一直增长下去
Div0 (1 g1 ) Div0 (1 g1 )2
…
0
1
2
Div0 (1 g1 )N
…
N
DivN (1 g2 ) Div0 (1 g1 )N (1 g2 )
…
N+1
变动增长率模型
首先计算以g1 增长的N年年金的价值
不必支付佣金。
席位经常被买卖
佣金经纪商——执行顾客的买进和卖出指 令
专业会员——做市商，像交易商一样用自 己的帐户进行交易。
交易厅经纪商——当佣金经纪商太忙而无 法自己处理某些买进和卖出指令时，他们 会委托交易厅经纪商。
Hale Waihona Puke 三、纳斯达克美国的第二大股票交易所（NASDAQ） 全国券商自动报价系统协会
…
0
1
$2.16
2
$2.33
3
$2.52 $2.62 .08
固定4增长段在第4
年开始,可以作为 永续年金计算其 在3时点的价值. .
0
1
2
3
P3
$2.62 .08
$32.75
P0
$2.16 $2.33 1.12 (1.12)2
$2.52 $32.75 (1.12)3
$28.89
例：某股票估计前三年是高速成长， g=30%,三年后是慢速成长g=10%, D0=1.82 期望报酬率为16%，计算该 股票的投资价值
一、g 来源于何处？
g=留存收益率×留存收益的报酬率
只有当公司留存了一些收益时，净投资才会是 正的。
P 126 公式
股利与收益的比率固定不变时 股利增长率=收益增长率
变动增长率模型
假设股利以 g1增长N年,之后 将以g2 一直增长下去
Div0 (1 g1 ) Div0 (1 g1 )2
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Div0 (1 g1 )N
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N
DivN (1 g2 ) Div0 (1 g1 )N (1 g2 )
…
N+1
变动增长率模型
首先计算以g1 增长的N年年金的价值
不必支付佣金。
席位经常被买卖
佣金经纪商——执行顾客的买进和卖出指 令
专业会员——做市商，像交易商一样用自 己的帐户进行交易。
交易厅经纪商——当佣金经纪商太忙而无 法自己处理某些买进和卖出指令时，他们 会委托交易厅经纪商。
Hale Waihona Puke 三、纳斯达克美国的第二大股票交易所（NASDAQ） 全国券商自动报价系统协会
…
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$2.16
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$2.33
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$2.52 $2.62 .08
固定4增长段在第4
年开始,可以作为 永续年金计算其 在3时点的价值. .
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$28.89
例：某股票估计前三年是高速成长， g=30%,三年后是慢速成长g=10%, D0=1.82 期望报酬率为16%，计算该 股票的投资价值
一、g 来源于何处？
g=留存收益率×留存收益的报酬率
只有当公司留存了一些收益时，净投资才会是 正的。
P 126 公式
股利与收益的比率固定不变时 股利增长率=收益增长率
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衡量并购是否合算的标准是：企业股票的市 价是否超过其并购前的水平。而股价的影响 又与每股收益直接相关，因此，在换股过程 中，对调换比率、调换价格、发行新股量的 决策上，并购双方都十分关注并购对每股收 益（ESP）的影响，每位股东都希望并购使其 每股收益增加，而不希望被摊薄，并以此作 为决定并购与否的衡量标准之一。
项目资料表
项目
税后净利 发行普通股数
每股收益 市盈率
A公司
500万元 500万股
1 10
B公司
100万元 125万股
0.8 7
7
分析： ① 若A公司愿以每股7元的价格与B公司
一股交换，问：A公司应增发多少股才能 收购B公司的股份，并购后A、B两公司的 每股收益有何变化？
8
分析如下： A公司与B公司换股的股票交换率＝
16
第一，确定贴现收益。收益可以是未来公司现金流量、 净利润或公司息税前利润。
确定换股比例首先需要选择符合价值原理的估价方
法，其次根据公司实际状况构造具体估价模型，确定估
价模型所需要的参数。为了使合并双方的价值评估基础
具有可比性，往往需要进行技术处理。根据估价模型评
估合并双方股票价值，并计算换股比例。最终通过谈判
确定双方可接受的换股比例。
3
二、以每股收益为基础的换股估价法
并购后两企业的税后净 利之和 并购企业的发行股数 被并购企业的发行股数 股票交换率
并购方股价＝市盈率×每股收益（并购方）
每股收益（被并购方）＝
每股收益（并购方）×股票交换率
立足在并购企业的立场上，可根据每股收益的高低确 定适当的股票交换率和股票发行数量及每股作价等。
6
例如，A公司准备并购B公司，采用换股方式，两企 业的有关资料如下：
企业并购活动，往往是看中双方未来发展的潜力，以 每股收益为基础的换股估价法和以每股股价为基础的 换股估价法都很难对企业未来发展潜力进行合理的估 计，而且每股收益和每股在市场上的价格受股票数量、 市场交易情况、投机性等众多因素的影响，往往具有 短期波动性，难以合理反映公司的内在价值。所以很 多公司在进行参股式合并时，往往利用收益现值法确 定换股比例和数量。具体步骤如下：
Sb------并购前b公司普通股的流通数量
ΔY------由于协同效应产生的协同盈余
ER------换股比率
12
对于并购方a公司的股东来说，需满足的条件是Pab≥Pa，即并购后 a公司的股票市场价格大于等于并购前a公司股票的市场价格；对于 被并购方b公司的股东来说，又必须满足Pab≥Pb，即并购后拥有a 公司的股票价值总额大于等于并购前拥有b公司的股票价值总额。
第三节 换股估价法
1
一、换股估价法概述
股票收购是指并购企业将本身发行的证券作为支
付给目标企业股东的方式，最典型的股票收购方式是
以股换股，俗称股票交换。通过换股，实现合并是国
际上企业并购中常用的一种方式，包括新设合并和吸
收合并。与现金收购交易相比，通过换股进行合并可
以避免并购所需要的大规模融资，更好地进行经营整
假定a公司并购b公司，并购前a、b公司的股票市场价格分别为Pa
和Pb，并购后a公司的市盈率为 ，那么并购后a公司的股票价格为：
Pab
Ya
Yb
Y
Sa
1 ER
Sb
式中：
Ya ------并购前a公司的总盈余
Yb------并购前b公司的总盈余
Sa ------并购前a公司普通股的流通数量
7 ＝0.7
即A企业每0.7股与B企业的1股相交换1。10
A企业应增发的新股＝125×0.7＝87.5万股
并购后A公司的每股收益＝ 500 100 ＝1.02＞1元 500 87.5
并购后B企业的每股收益＝1.02×0.7＝0.71元＜0.8元
即并购后A公司的每股收益上升了，而B公司的每股收益 下降了，这个价格还需协商。
4
（1）并购对每股收益的影响
考虑并购对每股收益的影响时，首先要计 算的是股票交换率，公式如下：
被并购企业的每股作价
股票交换率＝ 每股盈余 市盈率
（或 = 被并购企业的每股作价 ) 并购企业的每股市价
5
在股票交换率计算的基础上，即可计算并购对双方每 股收益的影响。
每股收益（并购方）＝
500 100 50 1
500 125 ERa
ERa＝1.2
所550以000谈判11最02高05价ER=51b0.2× 1E0R=1b2元 0.8
最低价＝0.73×10＝7.3元
换股比率应在0.73－1.2之间。
ERb≈0.73
11
三、以股票市价为基础的换股估价法
合。但换股合并带来了另一个技术问题即合并双方换
股比例确定，以保证合并双方股东均能从公司合并后
的整合中获得合理收益。
2
股票交换是由并购方以本企业发行的股票向被并购
企业换发，在换股过程中，如何最大限度地提高股东财
富，兼顾双方股东的利益，是必须充分考虑的问题。并
购对股东财富的影响直接反映在股票的市场价格上。
9
② 若并购后能产生较好的协同效应，存续A 公司的净利比并购前增加50万元，假定A、B 两公司的股东均不希望并购后的每股收益发 生变化，问：A、B两企业均可接受的价格谈 判范围为多少？
10
分析如下： 假定保持A公司每股收益不变的股票交换率为ERa，保持
B公司每股收益不变的股票交换率为ERb，则
Pb
/
ERb
Ya
Yb
Y
Sa
1 ERb SbFra bibliotek则ERb
(Ya
Yb
Pb Sa Y )
Pb
Sb
14
从理论上来说，换股比例应在ERa和ERb之间。 在实际工作中，换股比例究竟确定为多少， 取决于双方的谈判过程。
15
四、以收益现值为基础的换股估价法
因此，Pab≥Pa得出最高的股权交换比率为Pab＝Pa的比率，即：
则
Pa
Ya
Yb
Y
Sa
1 ER
Sb
则
ERa
(Ya
Yb Pa
Y ) Sb
Pa
Sa
即并购方愿意的最高交换率。
13
同理，由Pab≥Pb/ER，得出最高的股权交换比率为 Pab＝Pb/ERb的比率,即：
项目资料表
项目
税后净利 发行普通股数
每股收益 市盈率
A公司
500万元 500万股
1 10
B公司
100万元 125万股
0.8 7
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分析： ① 若A公司愿以每股7元的价格与B公司
一股交换，问：A公司应增发多少股才能 收购B公司的股份，并购后A、B两公司的 每股收益有何变化？
8
分析如下： A公司与B公司换股的股票交换率＝
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第一，确定贴现收益。收益可以是未来公司现金流量、 净利润或公司息税前利润。
确定换股比例首先需要选择符合价值原理的估价方
法，其次根据公司实际状况构造具体估价模型，确定估
价模型所需要的参数。为了使合并双方的价值评估基础
具有可比性，往往需要进行技术处理。根据估价模型评
估合并双方股票价值，并计算换股比例。最终通过谈判
确定双方可接受的换股比例。
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二、以每股收益为基础的换股估价法
并购后两企业的税后净 利之和 并购企业的发行股数 被并购企业的发行股数 股票交换率
并购方股价＝市盈率×每股收益（并购方）
每股收益（被并购方）＝
每股收益（并购方）×股票交换率
立足在并购企业的立场上，可根据每股收益的高低确 定适当的股票交换率和股票发行数量及每股作价等。
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例如，A公司准备并购B公司，采用换股方式，两企 业的有关资料如下：
企业并购活动，往往是看中双方未来发展的潜力，以 每股收益为基础的换股估价法和以每股股价为基础的 换股估价法都很难对企业未来发展潜力进行合理的估 计，而且每股收益和每股在市场上的价格受股票数量、 市场交易情况、投机性等众多因素的影响，往往具有 短期波动性，难以合理反映公司的内在价值。所以很 多公司在进行参股式合并时，往往利用收益现值法确 定换股比例和数量。具体步骤如下：
Sb------并购前b公司普通股的流通数量
ΔY------由于协同效应产生的协同盈余
ER------换股比率
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对于并购方a公司的股东来说，需满足的条件是Pab≥Pa，即并购后 a公司的股票市场价格大于等于并购前a公司股票的市场价格；对于 被并购方b公司的股东来说，又必须满足Pab≥Pb，即并购后拥有a 公司的股票价值总额大于等于并购前拥有b公司的股票价值总额。
第三节 换股估价法
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一、换股估价法概述
股票收购是指并购企业将本身发行的证券作为支
付给目标企业股东的方式，最典型的股票收购方式是
以股换股，俗称股票交换。通过换股，实现合并是国
际上企业并购中常用的一种方式，包括新设合并和吸
收合并。与现金收购交易相比，通过换股进行合并可
以避免并购所需要的大规模融资，更好地进行经营整
假定a公司并购b公司，并购前a、b公司的股票市场价格分别为Pa
和Pb，并购后a公司的市盈率为 ，那么并购后a公司的股票价格为：
Pab
Ya
Yb
Y
Sa
1 ER
Sb
式中：
Ya ------并购前a公司的总盈余
Yb------并购前b公司的总盈余
Sa ------并购前a公司普通股的流通数量
7 ＝0.7
即A企业每0.7股与B企业的1股相交换1。10
A企业应增发的新股＝125×0.7＝87.5万股
并购后A公司的每股收益＝ 500 100 ＝1.02＞1元 500 87.5
并购后B企业的每股收益＝1.02×0.7＝0.71元＜0.8元
即并购后A公司的每股收益上升了，而B公司的每股收益 下降了，这个价格还需协商。
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（1）并购对每股收益的影响
考虑并购对每股收益的影响时，首先要计 算的是股票交换率，公式如下：
被并购企业的每股作价
股票交换率＝ 每股盈余 市盈率
（或 = 被并购企业的每股作价 ) 并购企业的每股市价
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在股票交换率计算的基础上，即可计算并购对双方每 股收益的影响。
每股收益（并购方）＝
500 100 50 1
500 125 ERa
ERa＝1.2
所550以000谈判11最02高05价ER=51b0.2× 1E0R=1b2元 0.8
最低价＝0.73×10＝7.3元
换股比率应在0.73－1.2之间。
ERb≈0.73
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三、以股票市价为基础的换股估价法
合。但换股合并带来了另一个技术问题即合并双方换
股比例确定，以保证合并双方股东均能从公司合并后
的整合中获得合理收益。
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股票交换是由并购方以本企业发行的股票向被并购
企业换发，在换股过程中，如何最大限度地提高股东财
富，兼顾双方股东的利益，是必须充分考虑的问题。并
购对股东财富的影响直接反映在股票的市场价格上。
9
② 若并购后能产生较好的协同效应，存续A 公司的净利比并购前增加50万元，假定A、B 两公司的股东均不希望并购后的每股收益发 生变化，问：A、B两企业均可接受的价格谈 判范围为多少？
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分析如下： 假定保持A公司每股收益不变的股票交换率为ERa，保持
B公司每股收益不变的股票交换率为ERb，则
Pb
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ERb
Ya
Yb
Y
Sa
1 ERb SbFra bibliotek则ERb
(Ya
Yb
Pb Sa Y )
Pb
Sb
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从理论上来说，换股比例应在ERa和ERb之间。 在实际工作中，换股比例究竟确定为多少， 取决于双方的谈判过程。
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四、以收益现值为基础的换股估价法
因此，Pab≥Pa得出最高的股权交换比率为Pab＝Pa的比率，即：
则
Pa
Ya
Yb
Y
Sa
1 ER
Sb
则
ERa
(Ya
Yb Pa
Y ) Sb
Pa
Sa
即并购方愿意的最高交换率。
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同理，由Pab≥Pb/ER，得出最高的股权交换比率为 Pab＝Pb/ERb的比率,即：