资本结构、内部控制与公司绩效

资本结构、内部控制与公司绩效

——基于中国银行类上市公司的实证研究

内容提要：本文以资本结构、内部控制及公司绩效的关系为研究对象，以我国银行类上市公司为研究样本，通过内部控制评价指标体系的构建，并从公司层面上探讨三者的相互作用机理。实证检验的结果表明：就我国银行类上市公司而言，其内部控制评价指数与公司业绩存在显著正相关关系，资本集中度与公司绩效之间存在显著负相关关系，并且资本集中度是内部控制水平与公司绩效的中介变量。该研究结论为我国银行进行内部控制和风险管理建设提供依据，并为监管层的决策制定提供参考。

关键词：风险管理，资本结构，内部控制，公司绩效

一、引言

我国企业的内部控制起步于20世纪90年代初，经过近20年的发展，特别是随着公司治理结构的逐步完善，企业内部控制制度也逐步由单纯的内部牵制过渡到系统的风险管理阶段。在制度建设方面，政府监管层充分借鉴国际经验并结合我国实际，制定了一系列内部控制制度，这些制度对提高我国企业内部控制水平和风险管理能力，完善公司治理结构，降低进入国际资本市场的成本都起到积极的作用。2008年6月28日，由财政部、证监会、审计署、银监会、保监会联合发布了被称为“中国版萨班斯法案”的《企业内部控制基本规范》及其配套指引。该规范详细规定了内部控制的内涵、目标、原则和要素，建立了以企业为主体、以政府监管为促进、以中介机构审计为重要组成部分的内部控制实施机制，要求企业实行内部控制自我评价制度，并将各责任单位和全体员工实施内部控制的情况纳入绩效考评体系；国务院有关监管部门有权对企业建立并实施内部控制的情况进行监督检查；明确企业可以依法委托会计师事务所对本企业内部控制的有效性进行审计，并出具审计报告。可以预见，《企业内部控制规范》的实行必将为我国企业完善公司治理结构，更好地应对风险起到积极作用。

从我国上市公司内部控制的管理实践来看，银行类上市公司由于其金融产品、资本结构风险管理等方面的特殊性，对内部控制和风险管理的重视程度及管理水平要普遍优于其他行业的上市公司。1998年1月，巴塞尔委员会在吸收了各成员国经验及其以前出版物所确定的原则的基础上，参照内部控制理论，颁布了适用于银行的《内部控制系统评估框架》（以下简称评估框架），它描述了一个健全的内部控制系统由控制环境、风险评估、控制活动、信息与沟通、监督评价五个基本要素构成，提出了13条指导性原则。巴塞尔委员会《内部控制系统评估框架》是内部控制理论在金融、银行领域的延伸和发展，它所提出的核心内容已经在世界范围内被普遍认同和接受，对许多国家商业银行内部控制体系的构建起到了指导

性的作用。2004年，巴塞尔银行监管委员会公布了《新巴赛尔资本协议》（BaselⅡ），强调了银行风险管理的三大支柱：最低资本要求、监管当局责任和市场约束。这对银行内部控制和风险管理又提出了新的要求，那么，如何对我国银行类上市公司的内部控制水平有一个较为系统和全面的评价，发现银行类上市公司内部控制管理的优势，归纳总结其经验，明确未来努力的方向，并为其他行业提供良好的借鉴，这是本文的目的之一。

同时，在当前经济转型环境中，我国国有企业中普遍存在内部人控制现象，其主要原因在于我国企业内部控制的软约束以及外部监管制度的低效率，严重影响了公司绩效，基于这一逻辑，资本结构应当与内部控制水平存在相关关系。但是，由于银行类上市公司高负债的特殊性，很多相关的实证研究都将其排除在样本之外，那么，银行的资本结构与公司绩效及内部控制水平之间是否存在任何相关性？本文拟通过实证分析初步探讨这一问题以及三者之间的关系。

二、文献回顾

近年来，学界对具有内部控制缺陷的公司的特征和内部控制的后果进行了大量的研究。Ce和McVay（2005）通过研究10000家公司中披露内部控制缺陷的145家公司后发现，内部控制弱化与公司会计资源缺乏有关，并且内部控制缺陷与企业组织结构的复杂性呈正相关关系，与企业生命周期和盈利能力呈负相关关系；Bryan和Lilien（2005）认为，相对于同行业的其他公司，具有内部控制缺陷的公司规模更小，业绩更差；Doyle et al.（2007）发现，那些规模小、利润率低、组织结构复杂、短期内规模膨胀或者经过重整的公司更有可能出现内部控制缺陷。国内的研究以指数分析和数理统计分析为主，比如，林钟高、郑军等（2009）构建了我国上市公司的内部控制信息披露的指标及其评分体系，以房地产业、医药行业以及垄断行业的内部控制信息强制性披露为对象，重点研究企业产品成本和外部负效应的信息治理机理及披露问题。

研究资本结构和公司绩效文献也有很多，比如，Bede和Means（1932）认为，公司绩效和股东分散度之间存在负相关关系；Jensen和Meckling（1976）认为，公司价值随内部持股比例的增加而增加，管理层持股之后其在背离公司利润最大化目标的同时，自身的资本价值也会受到影响；Shleifer和Vishny（1997）认为，一定集中度的资本结构或者债权结构将有效地防止管理层侵占所有者利益，并且该方法同加强对中小股东的法律保护一样，都可形成有效的公司治理结构；LLSV（1999）对27个富裕国家的大公司考察后发现，除了在少数有非常好的投资者保护的国家之外，大部分公司的资本是相对集中的，因此，这些大公司公司治理的中心就变成了防止大股东对中小股东利益的侵害。国内学者对于资本集中度的研究成果也很多，何浚（1998）统计了我国上市公司最大股东持股比例在不同区间上的数量情况；周业安（1999）对资本结构与净资产收益率的关系进行检验，得出A股、国有股、法人股

的比例与净资产收益率之间有显著正相关关系，而B股与H股比例与净资产收益率之间有负相关关系。

通过以上文献回顾不难发现，对于内部控制和公司绩效之间的关系目前尚未形成比较一致的结论，尤其是没有分析二者之间相互作用的机理，而只是停留在相关性分析阶段。而在国内，内部控制的相关信息披露还停留在自愿性披露阶段，《企业内部控制信息的自评价报告》中披露的信息极其有限，而内部控制缺陷的相关信息更是少之又少，加之在内部控制制度建设之初，一些企业对内部控制、风险管理、公司治理的概念边界把握不清，披露的数据缺乏说服力和应用价值，给实证研究带来很大难度。并且，就专门研究资本结构的文献而言，即使是做大样本的上市公司研究，也基本没有涉及专门针对金融类公司资本结构和公司治理关系的研究。

三、研究设计

（一）内部控制评价指数的指标体系

银行类上市公司内部控制评价指数见表1。

1.控制环境指标。根据COSO委员会1994年版的《内部控制——整合框架》中的阐述，内部控制环境的因素主要有主体员工的诚信、道德价值观和胜任能力；管理层理念和经营风格；管理层分配的权利和责任、组织和开发其员工的方式以及董事会给予的关注和指导。

《评估框架》在控制环境方面从董事会、高管层及组织文化方面建立了三个评估标准；同时，公司治理的相关研究表明，管理层持股和董事长兼任高管在一定程度上会缓解委托代理问题，使二者的利益趋同，是一种有利于以企业价值最大化为目标的机制设计。就内部控制来说，董事和高管的身份结合既保证了确定可接受风险的水平在合理可控的范围内，也便于制定适当的内部控制政策，以监控内部控制系统的有效性。

2.风险评估指标。《评估框架》中对风险评估的原则有两个：其一，高级管理人员应确保反面影响银行目标达成的内、外部因素得到辨认和评估；其二，高级管理人员应确保影响银行战略目标达成的风险得到持续性评估。概括起来即要求高管层必须具有评估战略和业务风险的意识和能力，综合以往的研究成果及银行类上市公司披露信息中反映其风险的各类指标，本文选取了关联交易、风险提示及减值准备计提政策符合度三项一般行业指标和借款人集中度、核心资本充足率、不良贷款率三项银行业的特殊指标加以计量。

3.控制活动指标。《评估框架》中有两个关于控制活动的评估原则：其一，规定控制活动应包括高层的复核、不同部门适当的活动控制、实物控制、定期检查是否遵从了暴露限额、批准和授权的制度、验证和协调的制度，同时要求高级管理人员必须建立适当的控制结构，明确每一业务层级的控制活动。所以，董事会中是否有内部控制活动的安排及合理的绩效评价制度涵盖这一原则的制度设计要求，而拨备覆盖率则体现了银行对于实物控制和风险暴露的把握。其二，高级管理人员应确保存在适当的职务分离和分派职员的责任不相冲突，对有潜在利益冲突的领域应予以辨认。笔者从监督层面选取独立董事在董事会中所占比率以及是否存在绩效评价制度两方面对指标加以考量。

4.信息与沟通指标。内部控制的水平也体现在信息传递的迅速程度和透明程度上。《评估框架》中相关的评估原则有三个：其一，高级管理人员应确保拥有充分的、全面的内部财务、营业、符合性的资料以及与决策相关的外部市场事项、状况方面的信息；其二，应建立有效的沟通渠道，确保所有职员都充分关注影响职责的政策和程序，其相关信息也都传达给相应的职员；其三，高级管理人员必须确保拥有覆盖银行所有活动的适当的信息系统。信息系统必须保证安全并定期进行测试。结合林钟高（2007）的研究，笔者选取了董事会会议次数、企业是否有投资者关系管理制度、监事会对该年度内有关事项的独立意见三项指标。

5.监督指标。外部监督主要体现为监管机构及投资者对于银行的合法性、合规性及财务报告真实性的审查，内部监督主要是内部审计人员的职责，财务报表的审计意见类型及是否受到相关监管机构的处罚是从外部进行考察，而是否出具内部控制自评报告和是否在报告中提示了内部控制缺陷则是从银行内部监督的合理性方面进行的考核。

需要说明的是，在选取过程中为强化指标可比性，我们尽量回避了没有公认的合理值的指标，同时为保证结果分值与内部控制真实水平的正相关性，除了对一些虚拟变量的处理外，我们还对一些指标进行了取相反数、比例化，使所有指标都控制在[0，2]的区间内。

（二）相关假设

内部控制对于银行类上市公司具有极其重要的意义，高水平的内部控制能够有效降低银行非系统风险，提高银行应对系统风险的能力，因此本文提出假设1：

H1：内部控制水平与银行类上市公司绩效正相关。

我国企业中普遍存在的“一股独大”、“管理者缺位”等现象，一直以来是学术界研究的重点。一般认为，资本集中度与公司绩效成倒“u”型关系，即在一定范围内适度的资本集中有利于提高公司业绩，但是过高的集中度则会出现严重的“隧道效应”，导致绩效下降。同样，资本的适度集中可能会使内部控制更易于做出高效率的决策，但是过高的集中度也可能使内部控制流于形式，失去其监督和制约效应。基于此提出假设2：

H2：内部控制水平与资本集中度显著相关。

H2a：内部控制水平与资本集中度显著正相关。

H2b：内部控制水平与资本集中度显著负相关。

按照MacKinnon D P，Wadi G et al.（1995）和温忠麟（2005）等对于中介效应的研究，如果自变量X通过影响变量M来影响因变量Y，则M称为中介变量，其关系由图1表示。其中，c是X对Y的总效应；ab是经过中介变量M的中介效应；c’是直接效应。

巴塞尔委员会2006年2月在其发布的《加强银行的公司治理》中强调：“当银行股权结构不透明或制衡银行内部人或控股股东的不当行为或影响的机制不能发挥作用时，公司治理将面临独特的挑战。委员会无意暗示控股股东的存在是否合适。实际上，控股股东能够成为银行有益的资源。”资本集中度高时，大股东对于公司内部控制具有决定权，存在通过对制度设计、执行甚至监督机制的操纵攫取私人利益的动机，进而影响到公司绩效。同样，资本集中度较低时，内部控制的监督制约功能得以很好发挥，对于全体股东往往具有更大的约束力，能够激励管理层勤勉尽职，大股东以权谋私的可能性减小，继而提高公司绩效。基于以上理由，本文提出假设3：

H3：内部控制是资本集中度与公司绩效之间的中介变量，三者之间存在传导关系。

（三）变量选取及模型设定

1.研究变量的选取。

（1）内部控制评价指数：本文借鉴林钟高等（2004）的做法，以内部控制的五大要素为切人点，结合银监会2004年发布的《商业银行内部控制评价试行办法》中有关商业银行内部控制评价的相关指标，建立了银行类上市公司的内部控制评价指数Cindex。

（2）资本集中度的衡量：资本集中度的衡量方式一般有两种：第一种是直接采用第一大股东持股比例，因为第一大股东有激励委派合格的代理人管理公司，如其本身为自然人也经常出现由本人直接管理公司的情况，所以第一大股东持股比例较高时，则可以推论其为了获得参与或者监督公司的决策收益，加强内部控制，提高公司绩效；第二种常用度量方法是H指数及所有股东持股比例的平方和。H指数的效用在于对持股比例取平方和后，放大了其数值之间的差距，突出了持股比例的差异。由于银行类上市公司基本上属于多方持股，故本文拟采用第二种方法，同时限于资料取前三大股东的H指数。设CR为所有权集中度。

（3）公司绩效的衡量：衡量公司绩效的指标一般有两个：净资产收益率（ROE）和总资产收益率（ROA）。在我国，ROE是证监会对上市公司首次公开发行（IPO）的考核指标，企业对这一指标的盈余管理现象十分严重ROA的分母为总资产，相对于ROE具有较强的可靠性，因此本文采用ROA。

（4）控制变量的选择。

①Rajan和Zingales（1995），李涛（2002），陆政飞、辛宇（1998）等的研究表明，公司规模对资本结构有重要影响，故本文选择其作为控制变量之一以资产的自然对数表示。

②根据许小年等（1999）认为的资产负债率和公司绩效具有相关性，本文以负债占总资产的比率表示。

③Demirguc—KuntA和V.Maksimovic（1998），LaPortaetal.（2002）的研究认为，成长性是影响公司价值的重要因素，本文用营业收入增长率来表示。

2.模型设定。通过构建以下模型我们分别检验如上三个假设

（1）内部控制指数与公司绩效的计量模型为：

（2）构建内部控制指数与资本集中度的计量模型为：

从结果来看，解释变量之间的共线性较弱，VIF即膨胀因子均小于10，tolerance即容限度均大于0.1回归方程的残差相互独立D—W值接近2。

（3）资本集中度与公司绩效模型为：

根据Mackinnon（2002）的理论，如果模型中的b1经检验显著小于模型（1）中的b1，则说明资本集中度是内部控制水平与公司绩效的中介变量，即假设3得到验证。

3.变量的描述统计。本文的研究样本为截至2009年12月所有在我国上海交易所和深圳交易所上市的银行共14家。样本数据取自2004-2008年上市公司年报，为便于同比，对于出现会计政策变更、差错更正以及重分类追溯调整事项，指标以更正或调整后的数值为准。所有数据均通过查阅年报中手动搜集，年报来自巨潮信息网和各家上市银行网站。这样共得到70组样本数据，关于内部控制评价指标体系的各指标描述性统计结果见表2，待回归分析的各指标的描述性统计见表3。

四、回归结果分析

（一）影响我国银行类上市公司绩效的因素

表4列出影响我国银行类上市公司绩效的自变量相关矩阵，从中可以看出，内部控制水平与公司规模在5%的水平上显著正相关，这说明银行类上市公司规模越大其内部控制水平往往越高，实际情况也的确如此。同时，银行规模预期资产负债率水平显著正相关，也与股权集中度显著正相关。这在银行类上市公司中体现为国家绝对控股的银行比其他股份制商业银行的规模大。

（二）内部控制指数与公司绩效的回归结果

观察内部控制指数与公司绩效的关系可以看到，在10%的水平上是显著正相关的，这说明内部控制水平每提高1%，银行类上市公司的总资产收益率增加0.004%，同时VIF膨胀因子在10以下，容许度大于0.1，不存在显著的多重共线性问题。该结果说明，内部控制水平的提高有助于改善银行类上市公司的业绩。

（三）内部控制指数与资本集中度的回归结果

在控制了资本结构、公司规模及成长性之后，内部控制水平和股权集中度在5%水平上呈现显著负相关关系，系数为-0.003，对应于银行类上市公司来说，过高的资本集中度可能会使内部控制流于形式，或者产生隧道效应。

（四）资本集中度与公司绩效的回归结果

在控制了内部控制水平和公司规模之后，银行类上市公司的资本集中度与其绩效在5%水平上呈显著负相关关系。并且CINDEX从0.004显著下降至0.0001，内部控制指数与公司绩效在5%水平上显著正相关，同时，修正R2：0.2713比0.265略有上升，模型的拟合度增强。说明资本集中度是内部控制水平与公司绩效的中介变量，即假设3得到验证。

五、结论

内部控制缺陷和公司治理及公司业绩的关系，近年来是国外内部控制研究领域的热点问题，国外的研究大多借助于《萨班斯法案》中对于公司内部控制缺陷强制披露的要求的相关数据展开，而在我国由于内部控制的理论和实践尚在探索阶段，缺乏相关的实证数据，所以这一研究大多停留在内部控制评价指标设计和内部控制作用机制的规范研究层面，实证检验

结论的可信程度依赖于样本数据的客观性。本文尽管在对于内部控制评价指数的指标体系设计中，严格从内部控制的要素出发，选择银行业上市公司的特征指标进行构建，但也不能做到全面反映我国银行业内部控制水平的实际，同时研究对象选择了样本容量较小的银行类上市公司，缺乏对上市公司整体的代表性。笔者相信，这些缺憾随着《企业内部控制规范》及其相关指引的实行在未来的研究工作中很快会得到弥补。本文的研究意义在于能够探索性地初步梳理了内部控制——股权结构——公司业绩的逻辑关系，并且证明内部控制水平和公司绩效确实存在正相关关系。

笔者相信，上述研究结论能够为我国企业进行内部控制和风险管理提供依据，并为监管层制定决策提供建设性的参考意见。