CPA财管笔记4

【知识点】资本成本的概念（★★）

（一）资本成本是指投资资本的机会成本。这种成本不是实际支付的成本，而是一种失去的收益，是将资本用于本项目投资所放弃的其他投资机会的收益，因此被称为机会成本。资本成本也称为投资项目的取舍率、最低可接受的报酬率。

（二）资本成本的类型

1.公司资本成本:公司资本成本与公司的筹资活动有关，是公司募集和使用资本的成本，即组成公司资本结构的各种资本来源的成本的加权平均数。

（1）从筹资人（公司）角度看，公司资本成本是取得资本使用权付出的代价，即公司税前资本成本等于投资人税前期望报酬率。

（2）从投资人角度看，公司资本成本就是投资人要求的必要报酬率。

（3）不同的资本来源资本成本不同。每一种资本来源的风险不同，投资者要求的报酬率不同。

（4）不同公司的筹资成本不同。

一个公司资本成本的高低，取决于三个因素：①无风险报酬率；②经营风险溢价；③财务风险溢价。

公司的经营风险和财务风险大，投资人要求的报酬率就会较高，公司的资本成本也就较高。

【提示】造成各公司的资本成本不同的因素②经营风险溢价；③财务风险溢价。

2.它是投资所要求的必要报酬率。即项目本身所需投资资本的机会成本。

（1）区分公司资本成本和项目资本成本。

公司资本成本是投资人针对整个公司要求的报酬率，或者说是投资者对于企业全部资产要求的必要报酬率；

项目资本成本是公司投资于资本支出项目所要求的必要报酬率。

（2）每个项目都有自己的机会资本成本。因为不同投资项目的风险不同，所以它们要求的必要报酬率不同。

作为投资项目的资本成本即项目的必要报酬率，其高低主要取决于资本运用于什么样的项目，而不是从哪些来源筹资，

即项目资本成本（项目必要报酬率）受到运用情况影响，与资本来源无关。

3.公司资本成本与项目资本成本关系

（1）如果公司新的投资项目的风险与企业现有资产平均风险相同，则项目资本成本等于公司资本成本；

（2）如果新的投资项目的风险高于企业现有资产的平均风险，则项目资本成本高于公司资本成本；

（3）如果新的投资项目的风险低于企业现有资产的平均风险，则项目资本成本低于公司资本成本。

【提示】此处风险包括经营风险和财务风险。

【知识点】资本成本的用途（★）

（一）用于投资决策。项目资本成本是投资项目投资评价的基准。

（二）用于筹资决策。加权平均资本成本用于资本结构决策。

（三）用于营运资本管理。资本成本用于评估营运资本的投资政策和筹资政策。

（四）用于企业价值评估。资本成本是现金流量折现模型的折现率。

（五）用于业绩评价。经济增加值的计算需要用到资本成本。

资本成本变动的影响因素: 1.外部因素：利率、市场风险溢价和税率。

2.内部因素：资本结构、股利政策和投资政策。

【知识点】债务资本成本因素（★★）

估计债务资本成本就是确定债权人要求的收益率。债权人有权利定期收取利息和到期收回本金，且其要求权在股东之前。因此债务资本的提供者（即债权人）承担的风险低于股东，即其期望的报酬率低于股东，所以债务筹资的资本成本低于权益筹资的成本。估计债务资本成本应考虑因素：

（1）区分历史成本和未来成本。作为投资决策和企业价值评估依据的资本成本，是未来借入新债务的成本。现有债务的历史成本，对于未来决策来说是不相关的沉没成本

（2）区分承诺收益与期望收益。因为违约风险存在，对投资人来说，债务投资组合的期望收益低于合同规定的承诺收益，债权人的期望收益才是筹资人的真实债务成本。【提示】在实务中，将债务承诺收益率作为债务成本。

（3）区分长期债务和短期债务。加权平均资本成本主要用于资本预算，涉及的是长期债务。

【提示】如果公司无法发行长期债券或取得长期银行借款，被迫采用短期债务筹资并将其不断续约。这种债务，实质上是一种长期债务。

【知识点】债务资本成本估计方法（★★★）

（一）税前债务资本成本估计的方法：（计算出的收益率是有效的利率，记得要用公式换算）

1.到期收益率法:如果公司目前有上市的长期债券，即根据未来现金流入的现值等于购买该债券买价时的折现率。

（1）分期付息、到期还本债务

（2）到期一次偿还本金与利息的债务

2.可比公司法:公司没有上市债券，计算拥有可交易债券的可比公司的长期债券的到期收益率

【提示】可比公司应当与目标公司处于具有类似的商业模式。最好两者的规模、负债

3.风险调整法:如果本公司没有上市的长期债券，而且找不到合适的可比公司

税前债务成本＝政府债券的市场回报率＋企业的信用风险补偿率

信用风险的大小可以用信用级别来估计。具体做法如下：

指与公司债券具有相同（或接近）到期日的政府债券市场收益率（即到期收益率）。①选择信用级别与本公司相同的上市的公司债券；

②计算选定上市公司债券的到期收益率 R1 R2；

③计算与选定上述同期的长期政府债券到期收益率 R f1 R f2

④计算上述两个到期收益率的差额，R1-R f1 及R2-R f2

⑤计算信用风险补偿率的平均值，为本公司的信用风险补偿率。

4.财务比率法:如果目标公司没有上市的长期债券，也找不到合适的可比公司，并且没有信用评级资料，

别，然后照前述的“风险调整法”估计

关键比率如利息保障倍数、现金流量债务比、资本回报率、经营利润/销售收入、长期负债/总资产、资产负债率等。

5.发行日贴现法（新发行的长期债券）:新发行债券需要考虑发行费用，发行日未来偿还利息和面值的现值等于发行债券筹集资金净流入时的折现率。

（二）税后债务成本

由于利息费用可以在税前扣除，利息的抵税作用使得债务人真正承担的是税后成本，即：税后债务成本＝税前债务成本×（1－所得税税率）

【知识点】普通股资本成本估计（★★★）

（一）资本资产定价模型

因素选择理由

政府债券期

限

长期政府债券

（10年或更长）

①普通股是长期的有价证券。②资本预算涉及的时间长。③长期

政府债券的利率波动较小

政府债券利

率到期收益率

不同年份发行的、票面利率和计息期不同的上市债券，根据当前

市价和未来现金流量计算的到期收益率差别很小

通货膨胀名义利率恶性通货膨胀或预测周期长导致通货膨胀累计影响大，改为实际

利率

【提示】利率与现金流量两者必须遵循匹配原则

2.贝塔值的估计

概念

贝塔值（β值）是证券J的报酬率与市场组合报酬率的协方差与市场组合报酬率的

方差的比值

预测期间的

长度①公司风险特征无重大变化时，可以采用5年或更长的预测期长度

②如果公司风险特征发生重大变化，应当使用变化后的年份作为预测期长度【提示】不一定时间越长估计得到的值就越可靠

报酬率间隔

期为了更好地显现股票报酬率与市场组合报酬率之间的相关性，应使用每周或每月的报酬率

【提示】使用历史报酬率估计β值，进而估计未来股权成本的前提是：影响β值的三个关键驱动因素，即经营杠杆、财务杠杆和收益的周期性在未来不会有显著改变。

3.

概念市场风险溢价是市场平均收益率与无风险资产平均收益率之间的差异，即（R m －R f）

预测期间时间跨

度

应选择较长的时间跨度。既要包括经济繁荣时期，也包括经济衰退时期

确定平均报酬率

方法由于几何平均数的计算考虑了复合平均，能更好地预测长期的平均风险溢价，所以，通常选择几何平均数。

【提示】几何平均法预测的平均风险溢价一般低于算数平均法

【链接】算数平均数与几何平均数原理的比较

（1）算数平均数计算平均市场收益率（P为

市场价格指数）

（2）几何平均数计算平均市场收益率（P为市场价

格指数）

例如：某证券市场2014至2016年每年末市场价格指数分别为2500、4000和3000。

（1）算数平均法计算的股票市场平均收益

率为：

（2）几何平均数计算股票市场平均收益率为：

（二）股利增长模型

股利增长模型假定收益以固定的年增长率递增，则股权成本的计算公式为：

如果考虑新发行股票的发行费用，则股权资本成本的计算公式为：

采用股利增长模型的关键在于估计股利长期的平均增长率g。估计股利长期平均增长率的方法有以下三种：

1.历史增长率:根据过去的股利支付数据估计未来的股利增长率。股利增长率可以按几何平均数计算，也可以按算术平均数计算。

由于股利折现模型的增长率，需要长期的平均增长率，几何增长率更符合逻辑。

2.可持续增长率:假设未来保持当前的经营效率和财务政策不变，且不增发股票（或回购股票），则可根据可持续增长率来确定股利的增长率。

【提示】如果给出的是期末“权益净利率”，则：

3.证券分析师发布的各公司增长率预测值，通常是分年度或季度的，而不是一个唯一的长期增长率。对此，有两种解决办法：

①将证券分析师预测的不稳定增长率，在足够长时间内计算年度几何平均数，然后计算普通股资本成本。

②根据不均匀的增长率直接计算普通股资本成本（固定增长股利估价模型）。

【提示】采用分析师的预测增长率可能是最好的办法，投资者在为股票估价时也经常采用它作为增长率。

（三）债券收益率风险调整模型

关于风险溢价的确定方法：（1）凭借经验估计，大约在3%～5%之间；

（2）根据历史数据分析权益报酬率与债券收益率的差异来确定。

【知识点】留存收益资本成本估计（★）

留存收益资本成本实质是股东放弃自己投资应该获得的利润而要求的一种投资报酬率，即股东要求的必要报酬率，其实是机会成本概念，其估计方法与普通股相同，只是不需考虑筹资费用。计算公式为：

【知识点】混合筹资资本成本估计（★★）

混合筹资包括优先股筹资、永续债筹资、可转换债券筹资和认股权证筹资。

（一）优先股资本成本估计

优先股资本成本包括股息和发行费用。优先股股息通常是固定的，公司税后利润在派发普通股股利之前，优先派发优先股股息。优先股资本成本的估计：

优先股资本成本=每股年股息/[每股发行价格×（1-发行费用率）]

（二）永续债资本成本估计

永续债是没有明确的到期日或期限非常长的债券，债券发行方只需支付利息，没有还本义务。永续债是具有一定权益属性的债务工具，其利息是一种永续年金。永续债资本成本估计类似于优先股：

永续债资本成本=永续债每年利息/[发行价格×（1-发行费用率）]

【提示】计息期小于1年，需要转换为有效年利率。

【知识点】加权平均资本成本的计算（★★★）

（一）加权资本成本计算方法

加权平均资本成本是公司按照各种长期资本构成比例为权重计算的加权平均值，其中的权重选择包括账面价值权重、实际市场价值权重和目标资本结构权重。如果公司向目标资本结构发展，目标资本结构权重更为合适。加权平均资本成本计算公式为：

【提示】加权平均资本成本是公司未来融资的加权平均成本，而不是过去所有资本的加权平均成本。其中债务成本是发行新债务的成本，而不是已有债务的利率；股权成本是新筹集权益资本的成本，而不是过去的股权成本。