人民币国际化进程中港币的未来

问题的提出２００７年１月１５日是人民币汇率变动过程中的一个特殊的日子。

这一天，人民币１３年来首次超过港元，１港元兑人民币０．９９９４５元。

而到了２００８年６月１６日，１港元对人民币０．８８３４９，１７个月累计升值幅度达到１１．６％。

人民币贵过港币及其持续升值，直接导致了人民币在以香港为主要区域的东南亚以及我国华南地区的强势。

作为人民币国际化过程中的有机环节，人民币升值引起了部分人士对港币地位的担忧，对港币汇率制度安排的影响也引起了广泛关注。

港币联系汇率产生于１９８３年，当时的背景是美元持续走强，香港市场资金大量外流，外汇市场动荡不定。

为挽救港币，稳定汇率，１９８３年１０月，政府宣布修改发行钞票的有关安排，开始实行“联系汇率制”。

在此之前，港币很长时期实行的是英镑汇兑本位制。

１９７２年英国宣布英镑自由浮动后，港币开始对美元挂钩，后在美元趋强的背景下，改为联系汇率制。

可见港币联系汇率制度的安排本身是历史的产物，与其主要相关经济体的变化密切相连，并非一成不变。

联系汇率制实施以来，对稳定香港经济、促进香港国际金融中心的发展产生了一定的积极作用，内地和香港都从中受益不少。

但是，随着世界经济形势和金融体系的变化，美元从强势向弱势的转变速度正在加快。

特别是香港与内地经济联系愈来愈密切，经济已趋向于一体化，而其汇率及利率政策目前情况下又必须和美国经济进行连动，港币与美元挂钩的经济基础已不同于从前。

因此，有学者建议未来港币与美元脱钩，而选择与人民币挂钩，使人民币将成为港币更稳定的名义锚（ｎｏｍｉ－ｎａｌａｎｃｈｏｒ）。

张五常认为伊拉克战争可能导致美国利率上升，港币与美元挂钩将使香港经济受拖累，改与人民币挂钩才是明智选择。

港币汇率政策可能在五年内从钉住美元变为钉住一揽子货币。

针对港币兑人民币贬值，苏格兰皇家银行的货币策略师辛芬德费尔（ＢｅｎＳｉｍｐｆｅｎｄｏｒｆｅｒ）对港币汇率政策做出大胆猜测。

港币贬值增强了香港出口商品的竞争力，但同时也提高了进口价格，将通货膨胀推高到８年高点附近。

通货膨胀所导致的资产泡沫对经济是一种威胁。

因此香港很可能在未来放弃钉住美元的政策。

他表示：未来１２个月内的确没有必要撤销钉住美元的政策，但是在未来五年内港币可能从钉住美元转为钉住一揽子货币。

而且这只是最终港币钉住人民币汇率的中间过人民币国际化进程中港币的未来文／鲍姝婧市场经纬・ＭＡＲＫＥＴ３４经济论坛２００８・１６程。

辛芬德费尔认为香港特区可以效仿新加坡的做法。

新加坡金融管理局秉持让货币适度地、逐步地升值来抑制通胀。

规定新加坡元钉住一揽子最大贸易伙伴国家的货币，但不对外界透露详细情况。

李婧（２００７）则认为港币与人民币挂钩只是一种趋势，人民币实现资本项目可兑换尚需时日，且内地金融体系的完善和稳健性远不及美国，因此短期内香港不会放弃钉住美元的汇率制度，而是要完善这一制度运行的条件。

只有当香港与内地经济一体化发展到一定的程度，基于“一个市场，一种货币”的决策才是港币未来的正确选择。

究竟哪一种观点才是正确且与现实相契合的呢？基于以上综述，本文将从港币目前汇率制度受到的挑战着眼，分析港币与人民币挂钩的现实背景、影响因素，从而为港币联汇制度改革提供一定的参考。

港币汇率制度面临挑战自２０世纪８０年代中国改革开放以来，香港经济就和内地经济密切联系在一起，尤其在１９９７年以后，两地经贸往来更为频繁，两地区呈现出一种融合的态势。

在贸易和投资两个方面的紧密联系主要有以下的数据可以证明。

１９８５年至今，内地一直是香港最大的贸易伙伴；１９８２年起，内地在香港进口来源地中的比例占第一位；１９８４年起，内地成为香港最大的转口市场；１９９５年起，内地取代美国成为香港本地产品最大的出口市场。

２００５年内地出口占香港进口总额的４５％，香港出口内地占香港出口总额的２８％，香港转口到内地占香港作为转口来源地贸易的４６％，内地转口到香港占香港作为转口目的地贸易的６２％。

从投资来看，自２０世纪８０年代以来，香港一直是内地最大的海外投资者。

截止到２００４年底，中国内地注册的外资项目中，４７％来自香港。

来自香港的合同外资和实际利用外资总量达４６４７亿美元和２４１６亿美元，分别占合同外资综合和实际利用外资总额的４２％和４３％。

另一方面，内地逐渐成为香港的重要投资者。

根据香港的统计，内地在香港的累计直接投资在２００４年底达１０２０１亿港币，占香港直接投资流入总量的２９％。

截至２００６年年底，已经有３６７家内地企业在香港上市，集资总额高达１．４７万亿港元。

内地企业目前约占香港上市企业总数三成，总市值占市场总额五成，２００６年的股本成交额占香港交易所成交总额６０％。

内地和香港的这种经济上的紧密联系，提高了两地经济一体化的程度，使得香港的经济周期更贴近内地。

不仅如此，自２００３年以来，由于两地政府采取了一系列促进在港人民币业务的措施，建立了在港人民币的清算回流机制，香港作为人民币离岸金融中心的地位日益凸现。

据初步估算，每年仅旅游渠道直接流入香港的人民币就约为１２６亿元。

同时，由于东南亚各国的人民币缺乏投资运用渠道，香港已经成为其中大部分人民币回流到国内的主要途径。

粗略估测，每年在香港回流的人民币总共约为１８亿元。

再者，２００７年，国务院进一步允许内地金融机构经批准在香港发行人民币债券，意味着人民币开始在香港有一定的投资渠道，而这只是人民币在港资本运作的第一步，有理由相信在这样的背景下，人民币在港运作的方式一定会更多（见表）。

此外，人民币持续升值的影响则主要表现在港币在内地传统的华南地区的地位下降，许多原来接受港币的地方拒绝使用港币。

在内地的香港员工要求按照人民币支薪。

内地是香港主要的粮油食品供应地，人民币升值可能提升香港基本生活品价格。

约６００亿的大陆港币可能会通过贸易、消费、银行兑换、金融市场乃至赌博、地下经济体等各种渠道从珠三角回流香港。

这些都将继续导致港币地位的下降，而且会引发香港地区持续的通货膨胀，从而为香港经济的发展埋下危险因素。

尽管港币钉牢美元的联系汇率制度在香港的发展中曾经起到了重要作用，但是香港与内地的经济周期不断趋同，人民币在香港地区流通的不断拓展和深化，以及人民币对港币的持续升值趋势，都表明港币钉牢美元的经济基础已经发生了变化，从而对这一联系汇率制产生了一定的挑战。

黄燕君（２００３）指出港币———人民币一体化对提高香港和大陆整体竞争力及其在国际市场上的地位、保持两地金融可持续发展，促进沪港国际金融市场与发展、增强中国货币在亚洲区域货币建设中的地位等方面有重要作用。

她指出逐步实现港币－人民币一体化，是表促进人民币在港业务的措施２００３年１１月内地和香港货币当局承认人民币在香港流通的合法性；２００４年１月ＣＥＰＡ即《内地与香港关于建立更紧密经贸关系的安排》实施；中国人民银行和香港金管局签订备补充忘录，允许香港银行办理人民币存款、兑换、银行卡和汇款业务，同时内地对此业务提供清算安排和回流机制；２００５年１１月中国人民银行再次发布公告，扩大为香港银行办理人民币业务提供平盘及清算安排的范围；２００７年１月国务院批准扩大香港人民币业务范围，内地金融机构经批准可以在香港发行人民币债券。

资料来源：根据各类媒体报道整理。

ＭＡＲＫＥＴ・市场经纬２００８・１６经济论坛３５中国应对全球经济金融一体化带来的挑战的一个重要战略选择。

一个突出的例子就是欧元。

欧元在降低欧盟区贸易交易费用的同时，促进了欧盟国家的协调发展，为欧盟区经济的长期健康发展提供了保障。

由此可见，港币目前的联系汇率制度存在着改革的要求，而且改革的方向是与人民币建立一定的联系。

但是，仍然存在着两个问题：第一是什么时候改，究竟是现在改还是将来改，什么时候改革现行汇率制度，是一个时间选择的难点；第二是怎么改，改成钉牢人民币联系汇率制度还是改成钉牢一篮子货币，或者选择完全的港币－人民币一体化，创造“中华元”或者“中国元”等也是一个问题。

这两个问题的回答都要求我们对可能的调整方案进行评估，并分析其成本、收益及可行性。

港币汇率制度调整评估虽然港币联系汇率面临挑战，但其变革方向并不乐观。

这主要是由于人民币及内地金融体系的不完善性，改革成本过高等因素引起的。

主要可以从以下几个方面分别评估并阐述：（一）港币钉住人民币的时机尚不成熟现在仍然不是实行港币钉住人民币联系汇率制度的有利时机，主要基于两方面考虑：其一是人民币未完全国际化。

作为名义锚（ｎｏｍｉｎａｌａｎｃｈｏｒ）的货币应当是比较稳定的货币，并且是可以自由兑换的。

但是处在国际化进程初级阶段的人民币仍在持续的升值过程中，实现资本项目自由兑换尚需时日。

如果港币钉住人民币，则意味着港币选择了本币持续升值，这并不适合目前香港经济发展的需要。

显然，在人民币没有实行自由兑换的情况下，港币与人民币挂钩的时机尚不成熟。

其二是内地金融体系不健全。

被钉住货币的发行国法律和制度框架的完善性是至关重要的，如果金融设施和金融体系不够健全，可能导致国内货币市场和外汇市场的不稳定。

而由于联系汇率制度，这种不稳定势必存在一定的溢出效应，会导致钉住其的货币的不稳定。

相比较而言，内地金融体系的完善和稳健性远不及美国，这间接影响了人民币的稳健性，在这一点上内地还需要时间进行制度创新。

（二）港币钉住一篮子货币浮动不是优于现状的选择苏格兰皇家银行的货币策略师辛芬德费尔（ＢｅｎＳｉｍｐｆｅｎｄｏｒ－ｆｅｒ）的建议是效仿新加坡，在未来五年内港币从钉住美元转为钉住一揽子货币，而且这只是也只是最终港币钉住人民币汇率的中间过程。

然而，现实中，钉住包括人民币在内的一篮子货币浮动，会使港币汇率更加浮动。

由于改革势必存在一定的成本，改革带来的效应可能很有限，却存在巨大的汇率浮动带来的不确定影响，钉住一篮子货币浮动并不是优于现状的选择。

（三）港币与人民币一体化在当下缺乏可操作性黄燕君（２００３）分析了港币———人民币一体化的意义、前景、条件，陈浪南、许晓云（２００７）提出了建立“中华元”的概念。

另外“亚元”的概念也被提出已久。

但是鉴于经济体制的差异、经济发达程度的差异、经济开放程度的不同、金融制度差异等因素，几乎所有的研究和现实情况都表明，港币与人民币一体化虽然是未来经济发展的必然趋势，在当下却缺乏必要的可操作性。

（四）改革联系汇率制度存在着巨大的政治成本香港特区实行联系汇率已被写入《基本法》，变更汇率制度不仅有经济方面的考量，更有政治方面的影响。

基于上文的分析可以了解，无论采取哪一种变更，都不是完美的。

同时，变革还要面临放弃联系汇率所要应付的巨大法律和政治障碍，以及经济上不可预见的风险。

香港政府已多次重申，不会放弃目前与美元挂钩的联系汇率制度。

香港特首曾荫权曾表示，只有在人民币全面自由兑换及在２０４７年之后，才会考虑改变联系汇率制度。