国外风险投资运作主体模式选择以及对我国的借鉴意义论

国外风险投资运作主体模式选择以及对我国的借鉴意义论文

我国的风险投资起步较晚，1985年我国第一家专营高新技术投资的全国性金融公司——中国新技术创业投资公司成立，之后又成立了广州技术创业投资公司、江苏省高技术投资公司等，由此我国的风险投资有了长足的发展。据统计，目前全国20多个省市创建的各类科技信托公司、科技风险投资公司和科技信用社已达100多家，具备40多亿元的投融资能力，但是，我国的风险投资公司，无论从数量规模上，还是运作主体上，与发达国家相比，都尚处于初创阶段，存在着许多问题。本文着重探讨国外风险投资运作主体模式选择以及对我国的借鉴意义。 一、国外风险投资运作主体模式及其治理机制的优劣比较 风险资本的目的不在于对企业的长期持有，而在于通过资本的运作获得资本增值，风险资本投资者追求的不仅是资本利润，而更要的是资本市场的价值增长。风险资本的这些基本特征决定了风险资本投资是纯粹的市场行为。这也就决定了西方国家风险投资业的产权以私人股权为绝对主体。1998年欧盟国家风险投资资本近5.1%来自政府机构，其他均为私有股权资本。1999年，这一比例下降到4.7%.在美国，1998年私有股权占风险投资资本的88%，1999年上升到89%，私人股权占风险投资融资资本的比例，1998年为89%，1999年为91%. 以私人股权结构为主体产权结构特征的美国风险投资业，其主要的资本来源于机构投资者，个人和家族在美国独立式风险投资公司的资金来源中所占比例在20%以下，而养老基金的比例1999年高达53%.在欧洲，风险投资业的资金同样以机构投资为主体，主要的投资机构是养老基金和银行。 国外风险投资主体运作模式主要有种： （1）公司制 风险资本采用公司制的组织形式，是指完全依照《公司法》组建风险投资公司并依法运作，风险资本的出资者为风险投资公司的股东，并按其股份额投票选举董事会进行投资决策。风险投资公司可以采用私募的方式来筹集资本，也可以是大公司或金融机构为实行多元化经营或开发公司的专利技术而独资建立的子公司。风险投资公司的股东只承担有限责任。 （2）有限合伙制 有限合伙制是美国最主要的风险投资机构的组织形式。这是依照《合伙企业法》，由普通合伙人和有限合伙人依照合伙合同组建而成的。普通合伙人通常是风险资本的专业管理人员，统管投资机构的业务，提供大约1%的出资额，分享20%左右的投资收益和相当于风险资本总额2%左右的管理费，并且承担无限责任。有限合伙则负责提供风险资本的绝大部分资金（大约是99%），不负责具体经营，分享80%左右的投资收益，承担有限责任。此外，典型的有限合伙制的风险资本有一个存续期，一般不超过10年，即使延期，最长不超过15年。 （3）信托基金 信托基金则是指依据《信托法》、《风险投资基金法》等相关法律设立的风险投资基金，再以信托契约方式将风险投资者（持有人）、风险投资基金管理公司（管理人）和受托金融机构（托管人）三者的关系书面化、法律化、以约束和规范当事人的行为。风险投资基金的出资者只承担有限责任；风险投资基金管理公司不是风险基金的所有者，只是按照基金契约的规定负责风险资金的运作和管理。采取信托基金的风险资本大多为私募基金。 上述三种模式的治理机制优劣比较如下： （1）激励机制方面 有限合伙制的激励机制体现在其报酬制度的设计上，而且这种设计具有激励相容的特点，即风险资本家在追求自身利益最大化的同时，也使投资者的利益实现了最大化。一是有限合伙制通常规定，作为风险投资家的普通合伙人的报酬由两部分组成：一部分是管理费，这是固定收入，与业绩无关，一般占所管理资金总量的1—3%，主要用于日常管理费用支出以及支付工资和奖金；另一部分是利润分成，这一部分与管理业绩挂钩，普通合伙人出资1%而可以得到投资收益的20%，有限合伙人出资99%而得到收益的80%.因为普通合伙人拥有的更多是人力资本，他们的专门知识、经验、声誉、管理才能以及商务关系网等等将以无形资产的形式参与风险投资，并承担无限责任。而有限合伙人则只以出资额为限，承担有限责任。这种报酬上的制度安排，是充分地考虑了风险投资家的利益激励。二是有限合伙通常规定，只有普通合伙人可以参与管理事务，有限合伙人不得直接干预经营活动，这就保证了风险资本家在经营活动中的独立地位，有利于他们不受外来干扰，充分、独立、自主地发挥其才能，贯彻经营管理策略。 相比之下，公司制的激励有限。一是公司经理层可以享受利润分成，但要达到20%几乎不可能。二是在公司制下，投资决策权很多时候受公司董事会控制，从而导致决策过程的复杂性，进而导致投资决策的低效率。这样的结果是，一方面经理层有“偷懒”的可能；另一方面，他们不太可能为投资决策失误而承担应有责任。 （2）约束机制方面 有限合伙制的约束机制一是来自外部的经理人才市场，有限合伙制在设计上首要而又最为突出的约束是普通合伙人出资1%而承受无限责任，有限合伙人出资99%但只承担有限责任。二是资金投入实行承诺制的授权资本原则。合伙人不是一次性缴纳他认缴的全部资本，而是分期分批支付所承诺的资金。这样，普通合伙人实际上一次所能动用的资金很有限，从而在制度上降低了普通合伙人的决策失误或内部人控制使有限合伙人遭受损失的可能。三是有限存续期。一个风险投资基金的存续期一般不超过10年，即使延期，最长也不能超过15年，到期则宣布解散。这使得管理者不能永久地控制基金，到期必须交换控制权，这样就使得管理者充分发挥其才能，贯彻经营管理策略。另外，还有有限合伙人保留推出权；终止合伙关系或者更换普通合伙人；强制分配机制等约束。 相比而言，公司制的代理成本就要高得多。一是公司制中风险投资家作为公司的管理者，仅仅在其行为明显违反制度规定的情形下才承担责任，其责任同经营绩效结合的程度远不如有限合伙制。二是在存在巨大的信息不对称的情况下，公司股东无法控制代理人的道德风险。三是为了加强对风险投资家的权力约束，公司制中股东往往亲自参与重大事项的决策，这样就会抑制风险投资家的积极性，同时还会造成由于决策程序的复杂化而不能满足风险投资对投资决策效率的要求。 （3）监管和成本控制机制方面 有限合伙制的风险投资公司通常设立有限合伙人委员会、咨询委员会、托管人三个机构。有限合伙人委员会类似公司制的董事会，负责诸如合伙协议的修改、合伙关系的提前解散、基金存续期的延期、普通合伙人的解雇等；咨询委员会通常由有限合伙人委员会所聘请的技术、经济、财务、金融等方面的专家组成，负责对普通合伙人的投资决策进行评估，对基金的投资项目的价值进行评估；托管人则保管基金资产。这样，就实现了所有权、经营权和占有权的“三权分立”，有利于风险资本家“专家理财”。在成本控制方面，由于有限合伙制是按基金规模的一定比例（一般是1—3%）提取，以及随着引入普通合伙人实际负担的管理费用支付方式，有限合伙制组织的日常管理费用易于把握和控制。而在公司制下，公司股东无法对经理层的日常费用支出予以有效的控制，因而相应地增加了公司的财务成本和管理成本。 信托基金制与有限合伙制、公司制相比而言，信托基金制类似于有限合伙制，其激励方案也事先内置于基金契约中，受托的基金管理人（基金管理公司）得到固定比例的管理费和业绩报酬，但低于普通合伙人得到的报酬。 二、我国风险投资运作主体现状缺陷分析 1.风险资本弱小，资金来源单一。 西方发达国家的风险投资，是一种纯粹的市场行为，即以民间为投资主体，组建风险投资基金和风险投资公司，按相应的法律法规运行。政府的作用是改善环境，健全法制，加强监督。而国内的风险资本主要来源于财政拨款和银行科技开发贷款，资本偏小且不具备完全意义上的风险投资机制。投资主体单一，严重影响投资效益。目前各地投入大量资金建立的风险投资基金和风险投资公司都是以政府为出资人，民间参与的少，民间资本也很少进入风险投资领域。在目前政府职能还未完全转变、企业机制还没有真正市场化的条件下，风险投资机构的投资行为，极易受政府的影响，演变成政府行为，这种官办官营的方式是中国风险资本运作主体的严重缺陷，这种情况也影响到风险资本总量的不足和创新机制的乏力。 2.风险投资过程不规范，随意性较大。 风险投资在国外通常采取股权投资形式，组建有限合伙制、信托基金；在我国相当多的风险投资公司采用贷款方式运作资金，项目评估缺乏科学性，投资回报率极难保证，投资收益率偏低，风险投资的信用风险较大。而且，目前很多风险企业，属于生产开发型企业的较少，以代理高科技产品销售为主要业务的贸易型企业较多。 3.风险投资退出机制不畅。 风险投资不同于传统投资，它不以控股和分红为目的，而是通过投资，培育风险企业，在风险企业孵化成功以后，再把风险企业转让出去，以获取投资回报。如果风险企业不能转让出去，则风险投资就无法收回。而要把风险企业成功转让出去，就需要有完善的市场。一是证券市场，风险企业通过上市，风险投资机构把股权转让给社会公众，收回资本。二是产权交易市场，即风险投资机构把风险企业转让给其他风险投资机构，或者其他感兴趣的公司，或者风险投资机构把股权卖给风险企业自身。近年来，我国的证券市场和产权交易市场虽有了较大的发展，但还很不完善。从证券上市来看，企业上市标准高，条件严，不利于风险企业上市。即使风险企业能够上市，由于大部分法人股不能流通，也使得风险资本难以收回。从产权交易市场来看，企业的买卖、转让需要一系列中介服务，如资产评估、审计、公证、金融、公关、职工安排、债权债务等等，所有这些都不规范，因而极大地制约了产权交易。由于市场不完善，使风险机构对风险企业的投资在某种程度上变成了一种非银行金融机构对企业的贷款。这严重地影响了风险投资业的健康发展。 4.缺少风险投资家。