实物期权
实物期权理论及其应用文献综述[摘要]在风险投资项目中，其技术研发和市场环境面临高度的不确定性，一旦投资就不可逆转，因而投资者事先需要进行良好的评估分析，以便为其决策提供有力的支持。
对风险投资项目进行价值评估时，传统的评估方法不能有效的体现项目中蕴含的战略价值和管理柔性的价值，需要引进新的价值评估方法风险投资项目进行评估。
文章对国内外学者关于实物期权理论的研究文献进行了综述，指出了实物期权应用的主要研究领域。
实物期权定价模型对于解决风险投资中的定价和决策提供了一个很好的理论工具。
随着实物期权理论的不断发展，实物期权方法将会在更多的研究领域得到应用和拓展。
[关键词]实物期权，风险投资，不确定性，期权价值，投资决策实物期权的产生和发展是经济发展的必然结果。
它的产生有两个重要的背景：一是经济的快速发展使传统的投资评估方法不能满足项目投资评估的实际需要；传统的折现现金流法（DCF）长期以来是项目投资评价中最常用的经典方法，DCF 定量评价方法主要是以净现值和内部收益率为基本评价指标为项目投资决策提供量化依据。
但是这种传统投资项目评价方法忽略了许多重要的现实因素，特别是由于其假设和现实因素的差距导致在现实的投资决策中的应用存在着很大的局限，同时往往使投资者对项目价值的估计过低。
二是金融期权定价理论的发展为实物期权定价奠定了坚实的理论基础。
在金融期权理论基础上发展的实物期权是用来评价具有不确定性投资结果的非金融资产的一种投资决策工具。
它不仅是一种与金融期权类似的用来定价投资的技术方法，更是一种针对不确定性条件下进行项目投资评价的新型思维方法，是一种改进战略投资思维方式的价值思维方法，对不确定环境下进行项目投资具有现实意义。
如果说传统的DCF定量评价方法是一种适用于确定条件下的项目投资评价方法，那么实物期权方法为具有高风险、不确定条件下的项目投资评价提供了一种更具有价值的评价方法。
一、实物期权方法的内涵和评价思路实物期权就是指实际投资机会，也就是指存在于实物资产中具有期权性质的权利。
实物期权理论方法将企业投资项目中的投资机会与经营灵活性看作一个选择权（期权），投资者有权力决定是否利用这些机会、何时利用以及如何利用，从而创造经营柔性，以获得尽可能多的收益。
一个投资项目具有越多的期权，项目的投资者就有更多的权利和自由，就能够更加灵活地适应环境的发展变化。
实物期权是期权理论在实物（非金融）资产领域的延伸，是在不确定条件下，与金融期权类似的实物投资的选择权，是金融期权理论在投资项目上的实际运用，因此在价值计算上与金融期权有许多相似之处，两者的关系如下表：利用实物期权对项目投资进行评价时，就把投资权利看成期权，通过期权定价方法定量研究投资项目的期权，项目投资价值就可以划分成两部分: 一是不考虑投资项目期权价值的价值，这正是传统投资决策方法中的净现值（NPV）；二是投资项目的期权价值（C）。
因此实物期权对项目投资进行评价的计算公式为：项目投资价值=净现值（NPV）+期权价值（C）考虑实物期权的项目投资评价改变了传统投资评价的评价思路，从而投资决策的判别标准也相应发生改变：如果净现值与期权价值之和大于或等于零，则接受该项目；如果净现值与期权价值之和小于零，则拒绝该项目。
二、实物期权理论的发展与回顾（一）国外学者对实物期权理论的研究综述1973 年，美国芝加哥大学教授Black 与Scholes 在美国《政治经济学杂志》上发表了一篇题为“期权定价与公司债务”的论文，同年，美国哈佛大学教授Merton 在另一刊物《贝尔经济与管理科学杂志》上发表了另一篇名为“期权的理性定价”的论文，从而奠定了期权定价模型的理论基础。
1.实物期权在应用领域研究上取得的成果Arrow和Fisher 在1974年首先提出了实物期权的思想，他们认识到在不确定的环境下由不可逆投资决策产生的延迟投资使有价值的。
而Myers则在1977年正式提出了“实物期权”（Real Option）一词，在他看来，管理柔性和金融期权都拥有一些相似的特点，一项实物资产的看涨期权就相当于赋予企业一种只要支付约定的价格就能获取相应的基础资产的权利而非义务；反之，看跌期权就是赋予企业只要出售一项资产就能获得约定的价格；而这种权利和义务的不对等，恰好就是期权价值的核心。
于是，实物投资项目分析中，可以针对不确定的未来市场环境采取相应的行动，以此增加向上的收益（upside potentia）且限制向下的损失（downside losses），就此实物期权的概念正式确立。
从此以后，越来越多的专家学者开始将目光集中在实物期权之上，而如何在风险投资中应用实物期权进行评价项目是否可行更是成为了研究的重中之重。
最先应用实物期权理论进行研究的是在对自然资源投资决策的分析上。
Tourhinho（1979）是这一领域的先行者，他第一次指出自然资源可以作为期权来理解和评价。
Pindyck（1980）利用实物期权方法对矿产资源的开采水平寻求最优决策。
通过检验需求和储量两种不确定性因素对价格和最优开采水平的影响，得出需求的不确定性对预期价值没有影响，而如果开采成本与储量是非线性关系，储量的不确定性将改变预期的价格变化率。
Brennan and Schwartz（1985）研究了铜矿的开启、关闭和放弃期权。
他通过自融资复制策略来对自然资源投资进行定价，并把这种方法应用到其他的投资领域中。
Mocketal，Schwartz and Stangeland（1989）利用实物期权对森林砍伐选择最优更新期限。
Tregiorgis（1990）利用二叉树期权定价模型来解决包含各种不同经营灵活性的矿产投资项目的定价问题。
国外学者也将实物期权方法应用到了土地开发决策中。
由于土地开发是一项典型的不可逆投资，一旦投资者在一块土地上建筑某种用途的建筑物，要将该土地或连同其上面的建筑物转换为其他用途就很困难，因此保持土地处于未开发状态将使其所有者在未来不确定状况下拥有更多的选择权。
Timan（1985）首次利用B-S 模型对未开发土地进行定价。
他认为在对城市闲置土地定价时，不仅要考虑土地立即开发获得的收益，而且还应反考虑未来可能用于其他用途或等待以后开发等选择权的价值。
Timan将未开发土地看成是一项看涨期权，其标的资产为未来土地上各种可能性建筑的收益，而执行价格为其开发成本，通过利用可观察的单位建筑物的价格和政府贴现债券来构筑土地未来收益的复制资产组合，从而得到未开发土地的定价。
此后又有很多学者在这方面进行研究，并取得了一些具有代表性的研究成果，如：Quigg（1993）研究了城市土地开发的等待期权，他首次利用大量经验数据来检验土地开发的期权定价模型。
William（1997）研究了房地产的可重复开发期权，研究焦点在于房地产的重复开发的最优决策问题，研究表明，可重复开发的房地产价值比只能开发一次的同样房地产价值要大。
随着实物期权理论的应用和发展，越来越多的学者开始在R&D 投资领域中研究实物期权方法的应用。
最早将实物期权理论引入R&D 投资领域的是Copeland 和Weiner（1990），他们认为管理者可以在R&D 投资项目过程中设计一系列观测点，在每一个观测点可以根据变化了的情况决定未来行动方案。
Morris，Teisberg and Kolbe（1991）认为在选择R&D 投资项目时，对具有相同预期收益和成本的项目，应选择风险较大的项目，以便从灵活性管理中获得最大收益。
Faulkner（1996）把R&D 投资作为一项实物期权，归纳概括出了一套利用期权理论解决R&D 投资管理中若干重要问题的实用方法，他认为在计算期权价值时采用决策数方法更为理想。
在企业战略问题上，Luehrman（1998）认为，企业的战略计划是为了获得一系列的投资机会，而不只是为了获得一系列的静态现金流，将企业战略作为实物期权看待，对企业可能具有非常重要的战略意义。
另外，Herbelot（1992）对在电力投资中应用实物期权的方法做了深入的研究，并建立了电厂投资决策的实物期权模型。
实物期权方法的应用还表现在其他很多领域，如在船运业Bjerksund and Ekern（1995），全球天气变暖问题Hendricks（1991）遵守防范污染法规Edleson and Reinhard（1995）等都进行了深入的研究。
进入20世纪90年代以来，新经济浪潮在全球范围内兴起，以信息技术、生物医药和新材料为代表的高新技术产业蓬勃发展。
由于这些新兴领域的投资项目具有高度的不确定性、灵活性和巨大的潜在战略价值，众多的国外学者就实物期权方法及在这些领域的应用展开了具体而深入的探讨，并取得了一些实质性的成果。
在此，将我在阅读中看到的某些学者对国外学者的研究成果，按照研究领域的细分列表如下：2.实物期权在研究模型的构建方面取得的成果由于大部分投资项目具有自身的特殊性，这就使得寻找一种标准化定价法的思路比较难实现。
虽然实物期权定价比金融期权要复杂得多，但是，仍然可以利用无套利均衡原理及动态规划对其定价。
其中，构造适合的期权形式则成为建模的关键。
按照影响投资决策的不同因素，将实物期权的模型假设分为以下几个研究方面。
（1）不确定性的影响根据对不确定性因素的不同假设，人们做了许多研究。
Trigcorgis(1995)在他的跳跃模型(Jump Model)中用泊松过程代替了B-S模型中所使用的维纳过程来描述标的资产价格的波动。
该模型适用于标的资产的价格存在跳跃(如新发明的出现、新竞争者进入市场等)的情况下实物期权的定价。
Farzin，Hulsman and Kort(1998)运用实物期权理论研究了新技术采用的时间问题。
Doraszelski(2004)在他的研究中表明，如果厂商可以进行多次技术转换，那么使用实物期权理论所确定的临界值也比使用净现值法所确定的要大。
此外，Doraszelski(2000)，还对Farzin等在1998年做出的模型进行了拓展：除非技术革新足够显著，否则厂商有动机推迟采用该新技术。
Alvarez and Stenbacka（2001）为了确定多阶段技术项目中的最优临界值，将马尔可夫链理论与实物期权理论结合起来进行研究，他们发现，市场不确定性的增加将导致技术革新这一实物期权价值的增加。
（2）不可逆性的影响投资的不可逆性指的是一旦资产被确定，就不可能毫无损失的收回投资。
这是由于在购买资本品和出售资本品之间存在着价差。
造成这种价差的原因可能是存在安装成本、交易成本，资产的专用性，信息问题等。
Bertola(1959)，Dixit(1989)，Abel and Eberly(1996)以及Dixit and Pindyck （1995）等的研究都建立在投资使不可逆这一假设基础之上。
实物期权研究综述_国艳
CO-OPERATIVE ECONOMY&SCIENCE提要实物期权是金融期权理论相对于实物(非金融)资产期权的延伸，即标的资产为非金融资产的期权称为实物期权。
在金融期权合约中，对于期权合约的各项参数规定得很详细，而嵌入到各式各样战略投资中的实物期权必须经过认真识别和鉴定。
从金融期权领域转移到实物期权领域需要一种思维方式的转变，即需要把金融市场上的交易规则转移到公司的一些具体投资决策。
实物期权方法作为崭新的理论方法有效地克服了传统方法存在的缺陷。
关键词：实物期权；投资；项目决策中图分类号：F83文献标识码：A20世纪八十年代初，西方经济学界形成了一种实物期权理论，该理论的形成与逐渐发展为解决投资决策问题提供了一种崭新的思想方法。
该理论将投资项目中的各种投资机会与经营柔性视作期权进行分析，能够比较准确地评价投资项目的真实价值，使决策者可以实时、动态并且客观地把握投资决策，尽可能地回避风险损失，以获取最大投资收益。
“实物期权”一词是由麻省理工学院斯隆管理学院教授Myers在1977年首先提出的，他把金融期权定价理论引入实物投资领域，指出传统的现金流贴现方法（DCF）的不足，并把投资机会看作“增长期权”的思想观念，认为管理柔性和金融期权具有一些相同的特点；对实物期权进行定量研究的基础是金融期权定价理论，而金融期权定价理论源于国外学者Black、Scholes和Merton在期权定价方法上的杰出贡献，而Cox、Ross和Rubinstein的二项式定价模型则促进了实物期权理论研究的发展。
此外，值得一提的还有Margrabe对一种风险资产和另外一种风险资产进行交换的期权进行了定价。
国外学者在具体的实物期权定价方面有不少的研究。
其中，Ingersoll和Ross通过分析利率变化下的项目价值和投资时机，认为在不确定的经济环境之中几乎任何投资项目都包含期权价值；Pindyck以及Carr等人分别讨论了分阶段投资期权的定价问题；Trigeorgis详细讨论了实物期权价值相互影响的一般性质。
实物期权理论与资本预算
❖ 期权空头：收取期权费后，只有义务，没有 权利
❖ 期权协议要素
买卖双方、约定的权利、约定期限、执行价格、 约定交易数量和期权价格（期权费）
期权的分类I：看涨与看跌
理解期权：双重买卖关系
期权的分类II：欧式期权与美式期 权
期权价格的影响因素
❖ 期权的回报与盈亏分布 ❖ 期权价格的特性 ❖ 影响期权价格的主要因素
16.2
❖ 节点B的价值
F 0.0
= e–0.12´0.25(0.6523´3.2 + 0.3477´0) = 2.0257
❖ 节点 A的价值 = e–0.12´0.25(0.6523´2.0257 + 0.3477´0)
= 1.2823
一个看跌期权示例; K=52
K = 52, 时间步长 = 1年
期权的分类I：期权多头的不同权 利
❖ 按期权买者的权利划分：
看涨期权（Call Option）：赋予期权买者未来按 约定价格购买标的资产的权利
看跌期权（Put Option）：赋予期权买者未来按 约定价格出售标的资产的权利
案例9.1：看涨期权
一份看涨期权的案例：2007年8月31日美国东部时间10:18 ，在CBOE，1份以通用电气股票为标的资产、执行价格为 40美元、到期日为2007年9月22日的看涨期权价格（又称 期权费）为0.35美元（当时的通用电气股票价格为38.5美元 ）。
看涨期权多头的回报与盈亏分布
看涨期权空头的回报与盈亏分布
看跌期权多头的回报与盈亏分布
看跌期权空头的回报与盈亏分布
内在价值与时间价值
❖ 期权价格（价值） = 内在价值 + 时间价值 ❖ 期权的内在价值，是0与多方行使期权时所获
期权理论及实物期权分析
期权理论及实物期权分析编者按：本文主要从期权定价理论简介；金融期权；实物期权，对期权理论及实物期权分析进行讲述。
其中，主要包括：在期权定价理论中，布莱克-斯科尔斯模型（以下简称B-S模型）和两叉树模型是两个基本的定价模型。
B-S模型是针对标的资产价格是连续型随机变量的期权，而两叉树模型是针对标的资产价格是离散型随机变量的期权、普通期权、嵌入式期权、嵌入式期权指嵌入到另一种证券中的期权，如可赎回证券、可退还证券、可转换证券等都包含有期权、公司的资本和负债定价、投资项目决策、上面曾对实物期权的定价进行了分析，指出实物资产市场不完全具备实物期权均衡价格的形成机制，具体材料请详见：[论文关键词]期权定价金融期权实物期权[论文摘要]期权根据标的资产的内在特性及其赖以交易的市场的不同，有金融期权和实物期权之分。
在金融市场中，金融期权的价值可以通过构造一个证券组合动态地复制，从而得到均衡价格。
实物期权则在公司的资本负债定价方面有很好的应用，其中投资项目决策是实物期权中最发达的领域。
全面认识期权理论在现实中的应用具有重要的意义。
众所周知，利用期权转嫁不利的不确定性是有成本的。
但是在现实中一些隐性的转嫁成本却经常被忽略。
合理的利用不确定性可以为企业创造价值，但这一观念没有被大多数人所认识。
这些都可以归因于对期权理论的现实应用的认识不全面。
期权（option）这一概念有广义和狭义之分。
狭义的期权即作为衍生金融工具的期权，由于自上世纪七、八十年代以来期权市场的发展与繁荣，作为衍生金融工具的期权几乎已经成为人们心目中期权的全部。
但从实际意义上说，狭义期权只是广义期权的一个特例。
广义上的期权是一种或有要求权，和标准期权合约一样，其要求与否取决于某些不确定事件的结果。
例如，股票就可以被看作是一种或有要求权，股票持有者的权益取决于公司的经营状况，如果公司破产，股票持有者的权益将丧失。
或有要求权作为一种客观事物，在现实中大量存在，它不仅充斥了金融领域，而且充斥着整个经济社会。
实物期权法与净现值法的比较
净现值法也是项目评估的常用方法，其优点是使评估定量化且方便可行，然而，与实物期权法相比，净现值法显示出了它的不足。
用实物期权法估算的项目的实际价值是扩展的净现值，或者说是有灵活性的实物期权的净现值，而用净现值法估算的项目的实际价值是静态价值，是没有灵活性的净现值，这种价值一般低于实物期权法估算出来的价值。
之所以会造成这种差距，这与净现值法的缺点有关。
所谓净现值法[NetPresentValue（简称NPV）]，是指运用投资项目的净现值来进行投资评估的基本方法，净现值等于投资项目未来净现金流量按资本成本折算成现值，减去初始投资后的余额。
净现值法所依据的原理是：假设预计的现金流入在年末肯定可以实现，并把原始投资看成是按预定贴现率借入的。
当净现值为正数时偿还本息后该项目仍有剩余的收益，当净现值为零时偿还本息后一无所获，当净现值为负数时该项目收益不足以偿还本息。
净现值法的缺点是考虑的因素简单，缺乏对未来不确定性的反映，容易造成对投资项目真实价值的低估。
其应用的主要问题是难以确定贴现率，因为影响贴现率的因素很多，比如项目自带的风险性、投资者所要求的风险回报率、未来现金流的不确定性等。
而且，净现值法只适用于工程技术简单、各项技术经济指标已经形成定额、有过成功经验的类似项目，而对于BOT这种时间跨度长、投资额大、不确定性强的项目来说，净现值法不是最理想的。
相比之下，由于实物期权法考虑了不确定性，对资产的机会价值做出预测，同时，由于管理者可以创造特定的战略期权，他们的决策可以增加项目的实物期权价值，因此，把实物期权法运用到BOT项目投资决策中，能使政府、投资者和经营者获得理想的利益，最大限度地降低各种风险。
实物期权定价理论与方法研究
实物期权定价理论与方法研究实物期权定价理论与方法研究一、引言实物期权作为金融衍生品中的一种，已经在市场上得到广泛应用和普遍关注。
实物期权定价是指根据相应的资产价格变动情况，通过运用一定的数学模型和方法，对实物期权进行估值的过程。
实物期权的定价问题一直是金融学研究的热点之一，也是市场实践中非常关注的问题。
本文旨在探讨实物期权定价理论与方法的研究进展，通过梳理相关理论和方法，为实物期权定价提供一定的参考和借鉴。
二、实物期权定价理论的发展历程实物期权定价理论的发展可以追溯到20世纪70年代早期，当时美国的黑-斯科尔斯模型为金融市场研究带来了新的视角。
随后，库什曼模型、均方根扩散式模型、二叉树模型等相继被提出，为实物期权定价奠定了基础。
近年来，随着数学和金融工程学科的不断发展，越来越多的复杂模型和方法被应用于实物期权的定价研究中。
三、实物期权定价方法的分类和核心思想实物期权定价方法可以根据不同的数学模型和计算方法进行分类。
常见的应用于实物期权定价的方法有蒙特卡洛模拟、伪蒙特卡洛模拟、数值方法和解析方法等。
蒙特卡洛模拟法是一种重要的定价方法，其核心思想是通过大量的随机模拟，对实物期权的未来收益进行模拟并求取均值。
伪蒙特卡洛方法则在蒙特卡洛模拟的基础上，通过对模拟结果的调整和优化，提高了计算效率和准确性。
数值方法主要包括有限差分法和有限元法等。
有限差分法是将连续的微分方程转化为离散的差分方程，通过逐步逼近来求解实物期权的价格。
有限元法则是通过将整个领域分成许多子区域，将复杂的求解问题转化为求解每个子区域的问题，最后将子区域的解加总得到整个领域的解。
解析方法是通过对实物期权的特定形式的解析近似表达式进行推导，从而直接求解实物期权的价格和价值函数。
解析方法通常通过假设一定的参数形式和风险中性概率分布等条件，推导出具体的定价公式。
四、实物期权定价方法的优缺点不同的实物期权定价方法各有优缺点。
蒙特卡洛模拟法具有广泛适用性和较高的灵活性，但计算成本较高且收敛速度较慢。
实物期权理论综述及其在管理中的应用
实物期权理论综述及其在管理中的应用一、引言在西方，尤其是美国，企业价值最大化已成为市场经济的最高准则。
进行价值评估、以价值最大化作为企业资产重组和其他一切战略活动的抉择依据，逐渐成为企业管理的新思潮。
企业价值评估的方法很多，具体来说，可以分为比较法、现金流折现法、风险资本法和实物期权法，各种方法都有其存在的理论基础和相关假设。
与传统的比较法和现金流折现法相比，只有实物期权方法更能挖掘不确定环境下投资所具有的灵活性价值。
实物期权法的核心思想是：在确定投资机会的价值和最优投资策略时，理性的投资者应根据环境的可变性，寻求一种建立在市场基础上的使投资价值最大化的方法。
根据这一思想，投资者可以灵活采取投资、等待、放弃、转换等多种方案，增加投资决策中的灵活性。
二、实物期权理论发展的综述随着期权理论的发展，投资分析中的期权的研究主要可以划分为三个方面：一是对各种情况下定价方法的研究；二是对不同投资状况下所具有的期权性质的研究；三是实物期权理论在具体企业和决策中的实证分析。
这三个方面常常互相交织，互相促进。
下文主要从定量研究和定性理论分析两个角度对国内外的实物期权研究进行归纳总结。
1、国外定量研究实物期权的定量分析方法主要源于Black、Scholes、Mer-ton、Cox、Ross、Rubinstein、Margrabe、Stuz、lohson以及Geske等专家对金融期权定价的研究成果。
Black、Scholes(1973)和Merton(1973)用套利组合和风险中性理论分别给出不考虑红利和考虑红利的欧式期权定价公式，统称Black-Sholes期权定价公式，并以此获得1997年诺贝尔经济学奖。
Cox、Ross及Rubinstein(1979)在风险中性理论的基础上提出离散时间的二项式期权定价模型，并证明连续的二项式模型等价于B-S公式。
在此之后，Stuz分析了两种风险资产最大和最小的期权问题；Johson 对风险资产问题进行了扩展分析；Geske研究了组合期权定价问题，虽然没有什么实用价值，但为进一步理论研究打下了基础。
实物期权法评价
2.5.3对实物期权法的评价与传统的定价方法相比，实物期权法具有以下优点:(l)深刻揭示了知识产权给其持者所带来的战略价值。
知识产权的实物期权特征使我们认识到它的价值在很大程度上体现企业利用它进行柔性决策的价值中。
而传统评估方法忽视了企业根据市场变化调整投资时间的弹性。
利用实物期权方法进行定价可以充分反映出知识产权的这一期权价值。
(2)充分考虑了知识产权预期收益的风险性与知识产权价值的相关性。
知识产权资产未来收益的风险直接影响其价值的形成。
在实物期权模型中，波动率σ就充分反映刻画了知识产权所带来的未来超额收益的风险特征，并将这种风险性反映到了知识产权的价值中。
而传统评估方法如收益现值法，则用固定的折现率来表示知识产权的收益状况，没有考虑到收益的波动性，因此用实物期权模型所得出的评估结果更为客观可信。
(3)具有灵活的适用性。
实物期权模型与传统的评估方法相比，在操作上具有相对的灵活性。
传统的评估方法受制于经营的持续性、成本信息的充足性、参照物的可类比性等诸多条件的限制，在评估中往往适用性不强。
而实物期权模型只要确定了知识产权的实物期权特征及相应的评估参数，便可直接根据公式进行价值评估。
实物期权法的缺陷也是显而易见的:(l)期权定价模型的许多假设条件是对金融资产提出的，对于实物期权的标的资产而言并不完全适合。
例如，金融期权定价模型推导的一个前提就是标的资产的价格变动是连续的且遵循几何布朗运动，且价格的波动率大小已知。
这对股票等金融资产来说是可以满足的，但对于知识产权的未来收益来说却难满足。
再如，期权定价模型的重要基础是无风险套利理论。
在交易异常活跃的金融资产市场上，无风险套利机会是可以消除的。
而知识产权因其可比拟性差，并不存在一个活跃的交易市场，无风险套利理论在这一市场上难以应用。
(2)期权定价模型由于缺乏历史数据的支持，有效性难以得到检验。
在应用期权定价模型进行价值评估时往往需要大量的历史数据作为计量的基础，例如，对波动率大小的确定。
实物期权博弈
实物期权博弈理论综述摘要：本文对实物期权理论的产生、发展进行详细的回顾，并对其应用中的相关文献进行分类整理，发现国外文献更注重于方法理论研究，而国内文献更多的是基于国外理论研究的基础上的实际应用。
结合目前国内外研究情况，对实物期权的最新发展——期权博弈理论提出了需要进一步研究的方向。
关键字：实物期权、期权定价、期权博弈一、实物期权的产生实物期权是指那些符合金融期权特性，但不在金融市场上进行交易的投资机会，是金融期权在实际生产经营领域的延伸，这项权利使其持有人在面对不确定的未来前景时，可以预先以一定的代价（实物期权的价格）锁定损失，同时保留着获取未来发展和投资机遇的权利。
“实物期权”这个词最早是美国麻省理工学院斯隆管理学院的麦尔斯（Stewart Myers）教授提出来的，主要是为了区别传统意义上的金融期权而将那些具有期权特性的资产或者投资机会，通称为“实物期权”。
他最先指出，期权分析对公司成长机会的合理估价是重要的，许多公司的实物资产可以看作是一种看涨期权。
二、实物期权定价理论的发展期权定价理论最早可以追溯到1900年法国数学家路易斯•巴舍利耶在其《投机理论》一文中提出的巴舍利耶模型[1]，而伊藤清发展了巴氏理论，其后就是卡索夫模型，期权理论的重大发展始于上世纪60年代的斯普林科的买方期权价格模型、博内斯的最终期权定价模型、萨缪尔森的欧式买方期权定价模型，而1973年Black和Scholes的经典论文“期权定价和公司财务”的发表标志了期权定价理论的最终形成，而Merton、Cox、Ross以及Rubinstein等专家的研究进一步发展和完善了期权定价理论。
金融期权定价的基础是无套利原则，而实物期权在这一问题上与金融期权有着本质的区别，即其不存在套利问题，标准的金融期权定价模型能否应用到实物期权的定价上？Mason和Merton的研究在理论上对该问题给予了肯定的回答。
尽管实物期权不存在市场交易，在与标准的DCF方法同样的假设条件下，可以用推导标准期权定价的模型来建立实物期权的定价模型，即可以按照金融期权定价的基本思路进行实物期权的定价。
实物期权案例
实物期权案例案例背景:英国石油公司(BP)打算对墨西哥湾一处进行海上石油勘探,并从事该地区深海石油开采.其中存在不确定的因素.OPEC成员国家目前正就石油生产和价格展开激烈的争论,如果成员国达成一致协议,则会限量生产,石油油价维持在30美元/桶,BP预计这个可能性是50%,如果意见不一,则产量增加,油价维持在10美元/桶,BP预计此可能性也为50%.有关投资的数据如下:初始投资:I0=$2000万,每年增加10%贴现率:i=10%一年后的实际价格:p=$10/桶或者p=$30美元/桶,概率均为50%预期油价:E(P)=$20/桶目前的油价为20美元/桶可变生产成本8美元/桶不存在其他固定生产成本,税率为0预期产量:20万桶/年所有现金流在年底发生BP面临的选择如果今天投资,则净现值计算公式为:如果等待一年再决定是否投资,则净现值计算公式为:这相当于到期期限为一年的投资期权降低未来石油价格的不确定性,从而做出更明智的决策.实物投资期权的价值:如果立即投资或者永不投资,那么项目的净现值计算最简单,对于此类项目,没有机会等待更多的信息.项目的价值就是预期未来现金流在扣除了初始投资后的贴现值.企业也可以选择推迟投资决策以便得到更多的信息.如果企业选择推迟投资,则该项目不仅必须与其他项目竞争,而且在未来每一开始之日也要应对项目自身变化带来的挑战.换言之,今天决定投资的决策必须与未来某一天投资于类似或相同项目的决策进行比较.投资于一项实物资产等于行使一个投资期权.其结果是,敲定价的一部分就是今天投资的机会成本,当放弃的未来投资价值小于现在立即投资的价值时,该时间就是可选择的投资时间投资期权的内在价值一个期权的内在价值只取决于基础资产的价值和期权的敲定价一个增值期权是指如果今天行使具有价值的资产一个增值看涨期权的内在价值=基础资产的价值-敲定价对于一个实物期权,基础资产是项目收益的现值,敲定价是投资成本BP公司的期权是一个美式看涨期权影响期权价值的因素与BP公司投资期权价值:期权价值决定因素BP公司的看涨期权基础资产的价值油井价值2400万美元期权的敲定价2000万美元无风险利率10%基础资产的价格变动情况363万美元和4000万美元发生的概率相同至期权到期日的时间1年如果今天投资,则若石油价格上涨,当BP公司推迟一年投资时,石油价格上升为30美元/桶,则项目的净现值为:若石油价格下跌,则BP公司推迟一年投资时,石油价格下降为10美元/桶,则项目的净现值为:BP公司会选择放弃投资,此时项目的净现值相对而言为0.则投资期权的时间价值为:项目推迟一年投资的净现值为:由此可见,BP公司在决定投资前应该等待一年这个投资期权的时间价值是多少呢,我们从期权价值的角度分析,推迟一年投资(即BP公司放弃今天的投资机会)产生的额外价值为600万美元.如下:期权价值=内在价值+时间价值(等待一年)NPV=(今天投资的)NPV+等待一年产生的额外价值10000000美元=4000000美元+6000000美元显然,如果不考虑期权的时间价值将失去使实物资产价值最大化的机会案例二实物期权与市场退出在投资过程中如果遇到突发事件,则投资者总可以考虑放弃项目.放弃项目本身意味着它将损失一笔事先成本(Up-front Cost)背景:1.在上面的案例中,BP石油公司投资于墨西哥湾的油井后突然油价下跌至10美元/桶,油井的产量仍为预期的20万桶2.石油质量下降,开采和提炼成本都上涨为12美元/桶3.英国政府要求BP放弃该项目,预计该项目的放弃成本为200万美元4.无风险利率为10%这其中不确定的因素有:如果油价10美元/桶和生产成本12美元/桶肯定在将来持续则BP公司为了避免400万(20万桶(-2美元)/0.1)美元的运营成本而必须支付200万美元的放弃成本,这就是放弃期权的内在价值.如果未来石油价格和成本不确定,则放弃该投资项目有机会成本.BP预计油价上升到15美元/桶或者油价下跌到5美元/桶概率分别为50%.BP可以选择今天放弃或者选择等待一段时间再考虑是否放弃.如果今天放弃,则净现值计算公式为如果等待一段时间再考虑是否放弃,则净现值计算公式为现在考虑未来油价上涨的情况,油价上涨到15美元/桶,则等待并观望策略的预期净现值为:这种情况下,BP公司不行使放弃期权,会在一年内继续运营该油井,等待并观望的策略的净现值为0如果未来油价下跌,未来油价下跌到5美元/桶,BP公司会在一年内放弃油井运营,避免每桶倒贴7美元,该策略的预期净现值为:这种情况下,BP公司会在一年内放弃油井运营因此,一年后再考虑是否放弃该项目决策的预期净现值为:一年后再决定是否放弃该项目的净现值比现在就放弃该项目的净现值高放弃期权的时间价值一般来说,退出投资和放弃投资的决策可被视为美式期权BP公司的放弃决策可被视为一个美式看涨期权,即BP公司有权利在项目产生负现金流时退出该项目.期权的敲定价为200万美元.如果今天行使期权,则放弃期权的内在价值为200万美元(400万美元-200万美元),当然,如果今天放弃该油井的运营则一旦该油价上涨其放弃的是正的现金流.期权的时间价值,即不行使放弃期权和推迟做出放弃决策的价值是3363636美元.放弃期权的总价值由两部分组成即:期权价值=内在价值+时间价值(等待一年)NPV=(今天放弃的)NPV+今天放弃项目的机会成本5363636美元=2000000美元+3363636美元总而言之,投资期权的时间价值之所以产生,是因为它能够在油价下跌的情况下避免项目产生负现金流.相反,放弃期权的价值之所以产生,是因为它能够在油价上涨的时候使投资项目产生正的现金流.换言之,实物投资期权因为能使企业避免损失而增值,实物放弃期权因为能使企业在有利时机出现时维持投资而增值.正是由于期权有时间价值,企业在承担初始投资或放弃成本之前,会采取观望态度。
实物期权理论及其应用前景研究
实物期权理论及其应用前景研究一、实物期权的内涵1、实物期权理论产生的背景长期以来对企业价值直接评估的经典方法是折现现金流(DCF)法，但是DCF法却存在很大的问题：首先，用DCF方法来对进行估价的前提假设是企业或项目经营持续稳定，未来现金流可预期。
但是这样的分析方法往往隐含两个不切实际的假设，即企业决策不能延迟而且只能选择投资或不投资，同时项目在未来不会作任何调整。
正是这些假设使DCF法在评价实物投资中忽略了许多重要的现实影响因素，因而在评价具有经营灵活性或战略成长性的项目投资决策中，就会导致这些项目价值的低估，甚至导致错误的决策。
其次，DCF法只能估算公司已经公开的投资机会和现有业务未来的增长所能产生的现金流的价值，而忽略了企业潜在的投资机会可能在未来带来的投资收益，也忽略了企业管理者通过灵活的把握各种投资机会所能给企业带来的增值。
因此基于未来收益的DCF法对发掘企业把握不确定环境下的各种投资机会给企业带来的新增价值无能为力。
正是在这样的背景下，国外经济学家开始寻找能够更准确地评估企业真实价值的理论和方法。
在期权定价理论的基础上，Black、Scholes、Merton等学者进行了创造性的工作，理论界逐步将金融期权的思想和方法运用到企业经营中来，并开创了一项新的领域——实物期权，随着经济学者的不断研究开拓，实物期权已经形成了一个理论体系。
代写论文2、实物期权的含义实物期权(real options)的概念最初是由StewartMyers(1977)在MIT时所提出的，他指出一个投资方案其产生的现金流量所创造的利润，来自于目前所拥有资产的使用，再加上一个对未来投资机会的选择。
也就是说企业可以取得一个权利，在未来以一定价格取得或出售一项实物资产或投资计划，所以实物资产的投资可以应用类似评估一般期权的方式来进行评估。
同时又因为其标的物为实物资产，故将此性质的期权称为实物期权。
Black和Scholes的研究指出：金融期权是处理金融市场上交易金融资产的一类金融衍生工具，而实物期权是处理一些具有不确定性投资结果的非金融资产的一种投资决策工具。