商品在经济衰退时期的历史表现

商品在经济衰退时期的历史表现

新湖期货叶燕武付得玲

首先，我们觉得有必要先对商品的投资特征进行简要回顾：与股票、债券等其他资产类别相比，商品具有对冲通胀的能力，属于通胀保护型资产，特别是在未预期通胀发生时商品表现最好；商品与经济周期密切相关，经济处于持续增长期时商品表现突出，但经济衰退必然会导致商品价格调整，可以说，本轮商品价格下跌正好是对前一阶段全球经济从增速放缓到衰退转变的反应。

图1各类资产在经济周期中的表现

-2

-1

资料来源：Goldman Sachs

一、商品指数与经济周期

如果上图是对商品在经济周期中表现的抽象界定，下面我们将结合主要商品指数的定量数据进行实证检验。图2描述了1980—2008年全球经济增长趋势（新兴市场国家和发达经济体），从中可以发现三个特殊的历史阶段：1991—1993年世界经济低迷期，1997—1998年亚洲金融危机，2001年美国经济衰退。那么，

商品在这三段时期的表现如何？总所周知，指数化投资广泛应用于证券市场，但近些年商品指数基金的快速发展彻底改写了市场投资结构，可以说商品指数已经成为衡量商品市场整体运行趋势的尺度。为此，我们选取了全球三只最富盛名的商品指数（标普高盛商品指数、德意志银行商品指数、道琼AIG商品指数），图3显示，在经济低迷或陷入衰退时，三只商品指数均出现下跌走势。

图21980—2008年世界经济增长趋势（单位：%）

资料来源：IMF新湖期货研究部

图3三只商品指数的历史表现（1991—2007）

资料来源：德意志银行

同时，为了让投资者进一步加深对商品指数与经济周期关系的理解，我们特意比较了四只主要商品指数在1993—2008年的年均收益率变化。表1显示，

1993年、1997年、1998年、2001年、2008年上述指数均出现不同程度的亏损，特别是预计2008年指数损失可能较以往更加严重。

表119931993—

—2008年国际主要商品指数年度收益率（%）资料来源：德意志银行新湖期货研究部

接下来，我们对图1揭示的第二层信息（商品不仅在经济衰退期表现褪色，

而且当经济步入复苏时，商品价格仍将经历一段低迷期，这也是商品的滞后性特征）进行实证检验。我们选取的是道琼AIG 指数在三个特殊阶段的表现：结合图2和图4来看，经济在93年已经开始复苏，但AIG 指数直到1994年第一季度才开始企稳；经济在98年底恢复增长趋势，但AIG 指数在1999年中旬才趋于企稳；美国经济于2001年11月结束衰退，但AIG 指数在2002年4月才开始企稳上行。

图4道琼AIG 指数19911991—

—1994年区间走势资料来源：DJAIG 新湖期货研究部

道琼AIG 指数道琼AIG 超额收益指数德意志银行指数S&P 高盛指数

1993-1.07-4.04-7.11-12.33199416.6111.7313.76 5.29199515.218.9321.4420.33199623.1716.9944.2733.921997-3.39-8.24-12.5-14.071998-27.03-30.52-27.36-35.75199924.3518.643.9840.92200031.8424.2125.4549.742001-19.51-22.32-7.91-31.93200225.9123.8625.5932.07200323.9322.6626.8620.7220049.157.6438.2717.28200521.3617.5431.9625.552006 2.07-2.7116.96-15.09200716.2311.0832.6232.672008YTD

-27.59

-28.65

-25.35

-48%

1997——1999年区间走势

图5道琼AIG指数1997

资料来源：DJAIG新湖期货研究部

图6道琼AIG指数2001—2002年区间走势

资料来源：DJAIG新湖期货研究部

二、有效解读不同品种的特性

一般而言，在期货市场上交易的品种各有其属性和特点，如WTI原油惯于大起大落，农产品和工业品各有差异，因此深刻把握不同品种的价格运行特点是投资获胜的重要立足点。下面，我们将以道琼AIG及13只附属指数为研究对象，对样本区间（1991.1—2008.12）共计4464个日交易数据进行定量分析，旨在为投资者呈现不同品种的交易特性。

表2主要品种的基本统计特征（1991—2008）

均值最大值最小值标准差偏度峰度JB统计值样本值

道琼AIG185.3708474.20793.10487.29131 1.035646 3.118431800.59494464原油359.23261656.42162.792335.4768 1.352808 4.0569511569.3764464取暖油221.7017956.76652.471182.9534 1.494624 4.5614032115.4864464黄金109.126266.58869.04240.92627 1.901395 5.9446784302.6164464

铜238.7097927.0272.141219.9323 1.827918 4.8284573107.7624464

铝93.76979183.40858.87927.95792 1.447165 4.0056441746.2544464

锌115.5805359.57362.29358.8561 2.209137.0910466743.9294464白银152.0481481.29483.27977.97109 1.95247 5.8938234393.8334464大豆150.8335442.17987.2965.58358 1.809847 6.3048164468.4634464豆油110.9081273.78261.12434.12765 1.501644 6.5660844043.0254464玉米70.92795160.51625.00530.320940.381306 2.233782217.37184464原糖224.7542568.56785.62582.362540.941037 4.8083461267.0924464小麦109.7396315.30441.29155.070280.869733 2.998296562.78864464棉花107.1966228.04925.96450.744120.506035 2.085927345.92564464

资料来源：新湖期货研究部

上表显示，所有品种的偏度均为正值，这也验证了商品在传统类（股票债券）资产组合中确实能发挥效用；其次，原油、取暖油和铜的标准差远高于AIG指

数标准差，表明三者价格波动率非常大，而农产品标准差较低，表明其价格波动

相对平稳；此外，从峰度值来看，AIG指数基本拟合标准分布，除玉米、小麦、棉花外，其他品种均表现出典型的尖峰肥尾特征。

表3主要品种的相关系数（1991—2008）

道琼AIG原油取暖油黄金铜铝锌白银大豆豆油玉米原糖小麦棉花道琼AIG1

0.976711

0.9643290.99421

0.8599220.8640.8711

0.8968310.87240.87280.9351

0.844740.81880.82280.8990.941

0.6466680.58660.59110.730.860.851

0.8948930.87340.86910.9530.970.930.8031

0.9097350.89570.88540.8660.820.750.5080.91

0.4864820.47090.48810.7190.60.60.3940.70.7071

-0.67863-0.692-0.6599-0.46-0.5-0.5-0.363-0.5-0.470.121

0.7519120.70420.68540.5210.60.590.4480.60.5630.21-0.521

-0.53795-0.564-0.5332-0.26-0.4-0.3-0.251-0.4-0.350.320.878-0.361

-0.6181-0.668-0.6616-0.54-0.5-0.5-0.41-0.5-0.50.050.811-0.330.8021资料来源：新湖期货研究部