反并购的几个策略

反并购策略(ANTI-M&ASTRA TEGIES/Anti-M&A Strategy/Anti-Mergers and acquisitions Strategy)引企业间的企业重组与企业分离、兼并、收购、破产，作为市场行为时刻都在进行着，过去会发生、现在会发生、将来还会发生。

置身于兼并与收购浪潮的冲击中，并购与反并购的斗争异常激烈，企业家们无法回避，重要的是应区分善意并购与恶意并购，充分调查研究，对于不友好并购坚决反击。

反并购六种策略帕克曼式防御帕克曼式防御这是目标公司先下手为强的反并购策略当获悉收购方有意购并时，目标公司反守为攻，抢先向收购公司股东发出公开收购要约，使收购公司被迫转入防御。

实施帕克曼防御使目标公司处于可进可退的主动位置：进可使收购方反过来被防御方进攻；退可使本公司拥有的收购公司部分股权，即使后者收购成功，防御方也能可分享部分利益。

但是，帕克曼式防御要求目标公司本身具有较强的资金实力和相当的外部融资能力；同时，收购公司也应具备被收购的条件，否则目标公司股东将不会同意发出公开收购要约。

此种防御地进攻策略风险较大。

股份回购这是指通过大规模买回本公司发行在外的股份来改变资本结构的防御方法。

股份回购的基本形式有两种；一是目标公司将可用的现金或公积金分配给股东以换回后者手中所持的股票；二是公司通过发售债券，用募得的的款项来购回它自己的股票。

被公司购回的股票在会计上称为“库存股”。

股票一旦大量被公司购回，其结果必然是在外流通的股份数量减少，假设回购不影响公司的收益，那么剩余股票的每股收益率会上升，使每股的市价也随之增加。

目标公司如果提出以比收购者价格更高的出价来收购其股票，则收购者也不得不提高其收购价格，这样，收购以计划就需要更多的资金来支持，从而导致其难度增加。

实施股份回购必须考虑当地公司法对回购的态度，美国许多州的公司认为，仅为维持目前的企业管理层对企业的控制权而取得本企业股票的违法的；但如果是维护企业现行的经营方针而争夺控制权，实质上是为了维护公司利益，则回购又是可以允许的，中国《公司法》明文禁止公司收购本公司的股票，但为减少公司资本而注销股份或者与持有本公司股票的其他公司合并时除外。

员工持股计划美国公司是鼓励员工持有所服务的公司股份的。

而员工为自己的工作及前途考虑，不会轻易出让自己手中握有的本公司股票。

如果员工持股数额庞大，在敌意收购发生时，目标公司则可保安全。

管理层收购管理层收购本是杠杆收购中的一种类型，有如前述，杠杆收购下收反并购策略购者利用被收购公司的资产及营运所得贷得收购资金，而被收购公司的资产价值或营运状况在一般情况下经理人员自以为最熟悉，故有相当比例的杠杆收购系由被收购公司的经理发动。

管理层为了筹得收购资金，往往会设立一家新公司专事收购，并使被收购公司大量举债；管理层也可能自己出资收购，从而令被收购公司转变为合作企业。

在公司遇有敌意收购时，公司管理层出面收购自然也是解救公司的途径之一。

不过管理层收购在国外屡屡为人们所反对。

反对者称之为纸面游戏、财富的重新分配和大规模的内幕交易。

财产锁定如果目标公司管理层觉得没有能力融资买下自己所服务的公司，则可能寻找一个善意的收购者以更高的出价来提供收购，那么即使不能使袭击者知难而退，也可使他为购并付出高昂的代价。

这样的善意收购者通常是与目标公司关系良好的企业，在美国称为“白衣骑士”。

目标公司常常愿意给予白衣骑士较其他现实或潜在的收购者更为优惠的条件，如财产锁定。

锁定有两种不同类型：（1）股份锁定，即同意白衣骑士购买目标公司库存股或已经授权但尚未发行的股份，或给予上述购买的选择权；（2）财产锁定，即授予白衣骑士购买目标公司主要财产的选择权，或签订一份当敌意收购发生时即由后者将主要资产售予前者的合。

死亡换股死亡换股是指目标公司发行公司债、特别股或它们的组合，以交换发行在外的本公司普通股，通过减少流通在外股数以抬高股价，并迫使收购方提高其股份支付的收购价。

但这种防御手段对目标公司有一定危险性，因为其负债比例提高，财务风险增加，即使公司市值不变，权益价值比重也会降低，但股价未见得一定会因股数减少而增加，此外，虽然目标公司股价上涨，买方收购所需股数却减少，最后收购总出价不变，对目标公司可能无任何好处。

案例分析1994年4月恒通集团受让棱光实业35.5％的股份，开创了中国证券市场国有股权转让的先例。

但由于当时的棱光实反并购策略业的主业处于惨淡经营的地步，入主棱光实业后所发生的一系列的事件，使棱光实业的资产与经营状况每况愈下，终于在1999年中期出现了整体性亏损。

其中最典型和最恶劣的是恒通对棱光资产的“吮吸”，恒通入主棱光六年来，已通过溢价转让资产、股权质押、经济担保等多种手段，前后从棱光实业弄走了8个多亿的资产或信用。

同样，1997年10月成都联益大股东成都联益（集团）公司将成都联益3421.6万股法人股（占总股本的40％）转让给广东飞龙集团有限公司后，原本以为是一个沿海民营企业与西部上市公司的完美结合，随着广东飞龙集团的种种诈骗行为而化为泡影。

这种在资产重组过程中出现的不河蟹之声，表明获得控股权的两个不同的目的，即到底是扶持上市公司做强做大，还是以上市公司作为敛财的渠道。

诚然，控制方希望借助资本市场寻求对前期投入的套现是完全正当的，也是可以理解的，但急于求成甚至不惜采取欺骗手段圈钱，显然是竭泽而渔。

因此，在目前上市公司亏损数量越来越多的情况下，管理部门如何针对出现类似的问题制订相应完善的法规以杜绝纯粹圈钱式重组的发生，是保证上市公司持续发展的关键。

投资者也应当对廉价获得上市公司控股权的行为予以甄别，以回避相应的风险。

总之，企业在反兼并、反收购策略可谓五花八门，随着收购兼并活动的发展，新的反兼并、反收购措施也会不断涌现。

值得注重的是，目标公司在控制自己的反购并计划时，一定要注意当地法律对此种计划所持的态度，履行法定的程序和步骤。

因为，各国证券法均规定，目标公司管理层在安捧反购并措施时，必须充分保护股东（尤其是中小股东）的合法权益不受侵犯，不得因董事、经理的一己之私而牺牲股东的利益。

例如，香港《公司收购与合并守则》第4条“禁止阻挠行动”规定：受要约公司的董事局一经接纳真正的要约，或当受要约公司的董事局有理由相信可能即将收到真正的要约时，在未得受要约公司股东在股东大会批准前，受要约公司的董事局在该公司事务上，不得采取任何行动，其效果足以阻挠该项要约或剥夺受要约公司股东决定该项要约利弊的机会。

特别是董事局如果未取得该项批准，不得：①发行任何股份；②就任何未发行股份发现或授予期权；③增设或发行、或准许增设或发行任何证券，而该证券是附有转换为该公司股份或认购该公司的股份权利；④出售、处置或取得，或同意出售、处置或取得重大的价值的资产；⑤在日常业务过程以外订立合约，包括服务合约；⑥促使该公司或其任何附属公司或联属公司购买或购回该公司的任何股份或为该等购买提供财政协助。

凡该公司在之前已有合约义务，规定采取任何该等行动或凡出现其他特别情况，必须尽早在可能的情况下咨询执行人员，在适当情况下，执行人员可能豁免须取得股东批准的一般性规定。

帕克曼式防御帕克曼式防御是目标公司先下手为强的反并购策略。

当获悉收购方试图启动收购目标公司的计划时，目标公司针锋相对，抢先收购袭击者的股票，或策动与目标公司关系密切的友好公司出面收购袭击者，从而迫使收购公司转入防御，或至少赢得一定的时间以重新制定防御措施。

该策略要求目标公司本身具有较强的资金实力和相当的外部融资能力。

并且，该策略是所有策略中风险最高、争夺最为激烈的一种方式。

帕克曼防御的条件1、袭击者本身应是一家公众企业，否则谈不上收集袭击者本身股份的问题；2、袭击者本身有懈可击，存在被并购的可能性；3、目标企业需要拥有较强的资金实力和外部融资能力，否则帕克曼防御的运用风险很大。

帕克曼防御的特点帕克曼防御的特点是以攻为守，使攻守双方角色颠倒，致对方于被动局面。

从反收购效果来看，帕克曼防御能使反并购方进退自如：进可并购袭击者，使袭击者迫于自卫放弃原先的袭击企图，退可因本企业拥有并购者（袭击者）的股权，即便目标企业被并购也能分享并购成功带来的好处。

帕克曼式防御的好处1、若反攻有力，收购方可能反过来被反收购方所并购；2、可以形成压力迫使对方放弃进攻企图；3、若反攻失败，最终虽被对方收购，但因持有对方股份仍能分享部分利益。

但这种进攻风险很大，反收购者本身需有较强的资金实力和外部融资能力。

同时收购方在财务状况，股权结构、股票市价等方面也要具备被收购的条件。

策略运用反并购策略的运用：毒丸术一、股东权利计划。

即公司赋予其股东某种权利（往往以权证的形式）。

1、权证的价格被定为公司股票市价的2一5倍，当公司被收购且被合并时，权证持有人有权以权证执行价格购买市值两倍于执行价格的新公司（合并后的公司）股票。

举例来说，A公司股票目前市价20美元，它的毒丸权证的执行价格被定为股票市价的4倍即80美元，B公司收购A公司，或者收购后B公司与A公司新设合并成立C公司注销A、B二公司，设合并后的新公司股票为40美元／股。

原A公司股东即权证持有人可以80美元的价格购买4股B公司（吸收合并的情况）或C公司（新设合并的情况）股票，市值达4股＊40美元／股＝160美元。

2、当某一方收集了超过预定比例（比如20％）的公司涨票后，权证持有人可以半价购买公司股票。

3、当公司遭受收购袭击时，权证持有人可以只要董事会看来是“合理”的价格，向公司出售其手中持股，换取现金、短期优先票据或其他证券。

二、兑换毒债。

即公司在发行债券或惜贷时订立“毒药条款”依据该条款，在公司遭到并购接收时，债权人有权要求提前赎回债券、清偿惜贷或将债券转换成股票。

这种毒药条款，往往会增加债券的吸引力，令债权人从接收性出价中获得好处。

毒丸术，无论各类权证、抑或毒药条款，在平常，皆不发生效力。

一旦公司遭受并购接收，或某一方收集公司股票超过了预定比例（比如20％）。

那么，该等权证及条款，即要生效。

公司运用毒丸术，类同于埋地雷，无人来进犯，地雷自然安眠，一旦发生收购战事，袭击者就要踩踏地雷，地雷就要爆炸显威。

毒丸术，主要表现在以下二方面：一方面，权证持有人，以优惠条件，购买目标公司股票或合并后的新公司股票，以及债权人依毒药条款，将债券换成股票，从而稀释收购者的持股比例，加大收购资金量和收购成本。

另一方面，权证持有人，以升水价格向公司售卖手中持股，换取现金，以及债权人依毒药条款，立即要求兑付债券，可耗竭公司现金，恶化公司财务结构，造成财务困难，令收购者，在接收后立即面临巨额现金支出，直至拖累收购者自身，虑及此，收购者往往望而生畏。

基于这二方面的逻辑，收购者收购目标公司后，类似于吞下“毒丸”，自食其果，不得好报。