房地产行业品牌企业万科A调研分析报告

万科：峥嵘三十载，稳居及第台 (3)

发展历程：御风而行，从三好住宅开发商到城乡建设与生活服务商 (3)

业务结构：开发稳居市场前列，多元业务多点开花 (4)

股权结构：股权分散、管理集中，股权之争基本落幕 (5)

战略内核：先为不可胜，质量为王构筑与众不同 (6)

内核标签1：高质量的储备，有质量的成长 (6)

内核标签2：不依赖有息杠杆的发展路径 (9)

内核标签3：优质融资能力和现金流管控 (13)

内核标签4：立体的管理机制，从职业经理人到事业合伙人 (15)

规模展望：天时地利人和，基本盘突破具备势能 (18)

驱动因素1——管理架构：总部扁平化，自上而下强化诉求 (18)

管理架构：管理扁平化 (18)

人才战略：强化业绩导向 (19)

驱动因素2——渗透能力：随城市GDP增长更具市场认可度 (20)

一二线市场优势不可撼动 (20)

低能级城市市占率相对较低是主动选择 (21)

增量空间一：已进入城市的市占率仍有提升空间 (22)

增量空间二：所在城市自身的发展 (22)

集中度提升空间下，万科销售规模预计在万亿以上 (23)

外部因素：市场结构和融资环境进一步强化万科优势 (24)

景气度下行以及融资环境较严 (24)

市场向一二线城市倾斜 (25)

估值空间：聚焦迎远征，多元化构筑产品及估值溢价 (26)

万科物业：万亿市场的优质龙头 (26)

商业地产：管理规模超千万方，基金运作经验丰富 (29)

物流地产：联手国际巨头，打造国内标杆 (31)

长租公寓：稳健运营，专项融资具优势 (32)

万科：峥嵘三十载，稳居及第台

万科是A 股房企中少数每年坚持写致股东信的一家企业，这一传统已经持续了31年，回顾股东信是件有趣的事情，能看到万科对行业娓娓道来，也能看到万科战略和价值观的历史脉络。

我们对过去10年万科的股东信做了量化统计，万科注重“与城市共同发展”，共提到“城市”66次；万科的基本盘在于住宅开发，但不仅仅在于住宅，共提到“住宅”48次，同时提到“服务”42次；万科不仅追求“增长”，注重增长的质和效，共提到“增长”34次，提到“质量”和“效率”35次；万科重视对股东的回报和价值，提到“股东”61次，提到“价值”和“回报”共72次。立足2020年，是在公司第4个“十年”过半的时候，来审视万科的前进步伐到了何处，对万科的研究，既是回望来路，亦是叩问前程。

图表1：万科2009-2018年致股东信的关键词累计出现频次

发展历程：御风而行，从三好住宅开发商到城乡建设与生活服务商

公司成立于1984年，1988年进入房地产行业，1991年成为深交所第二家上市公司。从万科第三个十年的开始，提出由专业化到精细化，实现有质量的增长，并走上了快周转的道路，2010年万科率先越过千亿门槛，并开始涉足商业地产。第四个十年，公司提出了房地产白银时代，并将定位从“三好住宅供应商”调整为“未来城市综合配套服务商”，从此物业管理、商业地产、物流地产、长租公寓、滑雪度假等新业务布局初现雏形。与此同时，公司也开启管理升级，开创事业合伙人机制。2018年，公司进一步将企业定位升级为“城乡建设与生活服务商”。万科是A

股持续盈利年限、持续现金分红年限最长的公司，体现公司为计深远的运营态度，兑现注重股东回报的承诺。

图表2：万科发展进程