高级财务管理课件(第四章企业并购财务管理)2010.11

二、 企业并购动机理论
（六）战略发展和调整理论 （七）信号传递理论
（八）自由现金流量理论 • 认为在自由现金流量的使用问题上，股东与经理人 员之间存在一定的冲突，并购行为后现金流量的减 少有助于化解经理人与股东之间的冲突。 （六）税负利益理论 • 认为并购在一定程度上可以降低企业税负，实现税 负利益。
第四章 企业并购财务管理
4.1 概述 • 新设合并是指两个或两个以上的独立的企业合并设 立一个新企业，合并各方的法人实体地位都消失， 其债权债务由新设企业接管，用公式表示即： A+B=C • 狭义兼并的结果是被兼并企业丧失法人资格，而兼 并企业的法人地位继续存在；广义兼并的结果是被 兼并企业的法人地位可能丧失，也可能不丧失，而 是被控股。 • 本章涉及的兼并是指狭义的兼并。
▲非杠杆并购* 非杠杆并购*
• 非杠杆并购*---是指并购企业不用目标企业自有
资金及营运所得来支付或担保支付并购价格的并购 方式。（可能仍然是用举债来承担并购价格）
第四章 企业并购财务管理
4.2 企业并购动机理论
一、并购的财务性动机和非财务性动机 （一）财务性动机 财务性动机 1、实现多元化投资组合，降低投资风险。 2、改善企业财务状况。 3、取得节税收益。 4、扩大经营规模，降低成本费用。 （二）非财务性动机 非财务性动机 1．提升企业整体竞争力，实现公司发展战略。 2、实现协同效果。
第四章 企业并购财务管理
重点与难点 • 1．运用市盈率模型法对并购目标企业进行价 ． 值评估的原理及应用。 值评估的原理及应用。 • 2．运用现金流量折现法对并购目标企业进行 ． 价值评估的原理及应用。 价值评估的原理及应用。 • 3．公司并购的筹资规划。 3．公司并购的筹资规划。 • 4．公司并购的风险分析。 ．公司并购的风险分析。 • 5．企业并购的税收筹划的内容。 ．企业并购的税收筹划的内容。
第四章 企业并购财务管理 4.2 企业并购动机理论 三、过渡期中国企业并购的特殊动机理论 过渡期中国企业并购的特殊动机理论 ·企业并购的动力不仅局限于企业内部，还来自于政府
部门，甚至有时政府的动机强于企业本身（所以有 好企业被坏企业拖跨） ·并购是消除亏损的一种机制 ·并购是一种对破产的替代机制 ·强强联合式的企业并购是应付激烈国际竞争的重要战 略 ·并购也是国有资产重组、实现资源优化配置、提高存 量资产效率的一个重要机制
企业失去法人资格的一种经济行为。
• 广义：新设合并 吸收合并 新设合并、吸收合并 新设合并 吸收合并（狭义） • 根据我国《公司法》，合并包括吸收合并与新设合 并。 • 吸收合并是指由两个或两个以上的独立的企业合并 成一个企业，其中一个企业继续经营，其他企业不 复存在，继续经营的企业拥有被兼并企业的全部资 产和负债，用公式表示即：A+B=A
制权和全部或部分资产所有权而进行的产权交易活动
二、并购的分类
1、按照并购双方的行业关系划分为横向并购、纵向并 购和混合并购。 2、按并购双方是否友好划分为善意并购、敌意并购。 3、按并购的实现方式划分为现金购买式并购、股权交 易式并购、承担债务式并购。 4、按涉及被并购企业的范围划分为整体并购和部分并 购。 5、按双方是否利用被并购企业本身资产来支付并购资 金划分为▲杠杆并购、非杠杆并购。 6、按并购方实施并购行为的目的划分为财务型并购和 战略型并购。
▲杠杆并购* ▲杠杆并购*
• 杠杆并购*---是收购公司通过借债来获得目标公司的产权，
并且从目标公司资产的经营收入中偿还负债的收购方式。 （通过并购企业的财务杠杆来完成并购交易的一种并购方式， 第四次并购浪潮的主要形式） • 杠杆并购的特点： （1）收购公司用以收购的自有资金与完成收购所需的全部资 金相比微不足道； （2）收购公司的绝大部分收购资金是通过借债而来； （3）收购公司用以偿付贷款的款项来自目标公司的资产或现金 流量； （4）投资少、借债多； （5）并购交易中所涉及人员的变化，即需由交易双方以外的第 三者充任“经纪人”来促成。
第四章 企业并购财务管理 4.1 概述
2、企业收购（财权的控制） 、企业收购（财权的控制）
• ---一个企业用现金、有价证券等方式购买 另一家企业的部分或全部资产或股权，以 获得对该企业控制权的一种经济行为。 • 分为资产收购和股权收购两种 分为资产收购和股权收购两种，股权收购 要承担该企业的债权债务，资产收购的收 购方无须承担被收购方的债务。
第四章 企业并购财务管理
4.1 概述 3、收购与兼并的关系
·相似之处： （1）基本动因相似； （2）交易对象与交易方式相似； （3）都是一种在市场机制作用下、具有独立法人财产企业的经济 行为。 ·区别： （1）结果不同。 （2）收购与兼并后买方企业所承担的责任不同. （3）发生的时机不同。 ·尽管二者存在许多差异，但二者更有着许多联系，尤其是两者所 涉及的财务问题并无差异。所以，在以下的讨论中，将二者混 用，统称“企业并购”。 ——泛指在市场机制作用下企业为了获得其他企业的控
1、资产价值基础法
（2）重置成本法 ·在资产重置成本的基础上，减去负债。 ·特点（缺点）：立足于现在时点，未考虑资产的未 来收益状况。 ·适用： 仅适用于并购者以获得资产为动机的并购行 适用： 适用 为
1、资产价值基础法
（3）现行市价法 ） ·在企业出现财务危机而破产或停止清算时，把资产 拍卖出售的价值。 ·站在企业随时会破产清算的角度来评估企业现有各 项资产的净值，所以一般会低于账面价值。 ·适用： 只适用于目标企业作为一个整体已经丧失增 适用： 适用 值能力或者并购企业并购的目的在于获得某项特 值能力 目的在于获得某项特 殊资产的情况。 殊资产的情况
4.1 4.2 4.3 4.4 4.5
企业并购概述 企业并购动机理论 企业并购的财务分析* 企业并购的财务分析 企业并购的税务筹划* 企业并购的税务筹划 并购与反并购策略（补充） 并购与反并购策略（补充）
第四章 企业并购财务管理
4.1 概述 一、企业并购的含义 1、企业兼并（产权的转让） 产权的转让） • --- 一个企业购买其他企业的产权，并使其他
1、资产价值基础法
（4） ▲未来现金流量现值法 ）
·通过资产在未来使用期内所产生的净现金流量按一 定的折现率进行折现的价值，即资产未来经济价 值的现值。 ·优点：较为科学 ·缺点：某项资产未来现金流量较难预测
1、资产价值基础法
四种方法评价： 四种方法评价：
①账面价值法立足于过去，不利于并购投资决策； ②重置成本法与现行市价（清算价值）法立足于现在 时点，考虑了现实因素对估价影响，但未考虑未 来收益的影响，不利于投资决策；
一、目标企业的价值评估* 目标企业的价值评估*
1、 资产价值基础法 （ 对非上市公司的并 资产价值基础法（
购）
关键：选择合适的资产评估价值标准。 关键：选择合适的资产评估价值标准。
按照资产净值评估标准又分为四种方法： ①账面价值法； ②重置成本法； ③现行市价（清算价值）法； ④未来现金流量现值法。
▲管理层收购*---（MBO） 管理层收购*---（MBO）
• 管理层收购*---（MBO）是指当目标公司受到收购公司的
袭击时，目标公司的管理层利用杠杆收购这一工具，通过大 量的债务融资收购本公司的股票，从而获得公司的所有权和 控制权，以达到重组本公司并获得预期收益目的的一种并购 行为。 • 管理层收购的特点： （1）收购主体为目标公司的管理层； （2）通常管理层以该公司的资产或该公司未来的现金流量作为 抵押来筹集资金； （3）管理层收购通常以继续经营原有业务为前提去取得经营权； （4）收购的后果为管理层完全控制公司。（实现了所有权与 经营权的新统一）
• 管理协同效应理论（差别效率理论、无效率管理者理 论） • 经营协同效应理论 • 财务协同效应理论
二、企业并购动机理论
（二）交易费用理论
• 对并购行为的解释是：并购的主要动机在于节约交易 成本
（三）市场势力理论 （四）价值低估理论
二、企业并购动机理论
（五）代理成本理论 代理成本理论 成本
该理论认为并购动机包括： • 并购可以解决和制约代理问题（通过外部市场接管降 低代理成本） • 并购的管理主义动机（管理者并购的动机是为了扩大 企业规模和提高自身的报酬） • 自大假说
第四章 企业并购财务管理
4.3 企业并购的财务规划* 企业并购的财务规划*
财务分析内容： 1、目标企业的价值评估（决定是否成交的价值基础， 谈判的焦点）； 2、并购筹资规划； 3、并购支付方式的选择； 4、并购活动的成本---效益分析； 5、并购风险分析； 6、并购活动对每股收益及每股市价的影响分析。
第四章 企业并购财务管理 4.3 企业并购的财务分析* 企业并购的财务分析*
一、目标企业的价值评估* 目标企业的价值评估
（一）并购目标企业价值的评估方法 主要有： • 资产价值基础法 • 相对价值法 市盈率模型法 相对价值法(市盈率模型法 市盈率模型法) • 现金流量折现法 贴现现金流量法 现金流量折现法(贴现现金流量法 贴现现金流量法) • 经济利润模型等 • 股票市场价值法
第四章 企业并购财务管理 4.2 企业并购动机理论
二、企业并购动机理论
（一）效率理论
大致
• 协同效应 是指两个企业组成一个企业之后， 协同效应---是指两个企业组成一个企业之后， 是指两个企业组成一个企业之后 其产出比原来两个企业的产出之和还要大的情 形，其实际价值得以增加。即“1+1>2” 其实际价值得以增加。 ”
未来现金流量现值法既考虑了现实因素影响， ③未来现金流量现值法既考虑了现实因素影响， 又考虑了资产未来收益的影响， 又考虑了资产未来收益的影响 ， 有利于投 资决策。 资决策。
2.相对价值法 2.相对价值法
相对价值法也即传统的市场法，是指通过市场
调查，选择一个或几个与评估对象类似的公司作 为参照物或价格标准，分析比较参照物的交易条 件，进行对比调整，据以确定被评估公司价值的 一种评估方法。 • 相对价值法分为两大类 分为两大类，（1）是以股权市价为基 1 分为两大类 础的模型，包括市价/净利、市价/净资产、市价/ 收入等比率模型；（2）是以企业实体价值为基础 的模型，包括实体价值/息前税后利润、实体价值/ 实体现金流量、实体价值/投资成本、实体价值/销 售额等比率模型（非上市公司）应用最多的