第二章 金融市场中的噪音交易者风险共32页文档
关于现代金融学中的噪音交易理论探析
黄丽媛 贵州省贵阳市花溪区花溪大学城贵州财经大学摘要：噪音交易是现代金融理论的一部分，很多学者都开展了关于噪声交易的研究。
一般来讲，研究噪声交易时有不同的切入点。
本文的切入点是信息，笔者通过分析信息来明确投资者的认知，进而探讨噪声交易。
关键词：金融学；噪音交易；理论研究中图分类号：F830 文献识别码：A 文章编号：1001-828X(2016)003-000306-01一、噪音交易与理性套利的博弈在金融领域，噪声交易的本质是研究市场是如何运作以及市场的具体行为，噪声交易的研究对象是金融市场中的那些不是很理想的参与者，他们也被称为噪音交易者，噪声交易的主要研究内容就是金融市场中的那些非理性因素。
总的说来，在金融市场中不是所有的参与者都是理性的，大部分的参与者都是非理性的，因此研究噪声交易理论具有十分重要的现实意义。
早在二十世纪五六十年代就有学者开展了对噪声交易的研究，弗里德曼和法玛认为噪声交易是非理性投资者的产物，非理性投资不容易获取利润，所以随着时间的推移，非理性投资者会逐渐被金融市场淘汰，那么噪声交易也会逐渐消失，理性套利者会逐步占有金融市场。
但是，金融市场的实际情况和上述预测不太一样，原因主要有两个：第一，如果发展到最后所有的非理性投资者都撤出了金融市场，那么剩下的就是全部是理性投资者，此时市场中已经不存在套利的可能，理性投资者也会逐渐撤出金融市场，在这种情况下金融市场无法处于一种无套利的状态。
第二，按照上面的理论，在适者生存的金融市场竞争环境中，理性投资者处于优势地位，而非理性投资者处于劣势地位，非理性投资者会逐渐被理性投资者淘汰。
此时，引出的一个问题就是最原始的非理性投资者从何而来。
假定最原始的非理性投资者不是金融市场的自身产物，而是外来者，那么这些外来者应该十分清楚自己最终还会撤出金融市场，没有人喜欢做无用功，所以如果真会退出金融市场，他们也就不会在最开始时选择进入金融市场。
综上所述，在真实的金融市场中总是会存在非理性的投资者。
金融市场中的噪音交易者
金融市场中的噪音交易者J. Bradford De LongHarvard University and NBERAndrei ShleiferUniversity of Chicago and NBERLawrence H. SummersHarvard University and NBERRobert J. WaldmannEuropean University Institute初稿: 1986.12本稿: 1989.12摘要我们提出了一个简单的资产市场的世代交叠模型，在这个模型中，带有错误随机信念的非理性的噪音交易者们会影响价格，并且赚取较高的预期收益，噪音交易者信念的不确定性给资产的价格带来了一种风险，这种风险阻碍了理性套利者的积极性，结果是，即使不存在基本的风险，价格也明显的偏离基本价值。
此外，由于噪音交易者自己创造的不成比例的风险，使得噪音交易者比理性投资者获取了更高的预期收益。
该模型揭示了一些金融异常现象，包括资产价格的过度波动，股票收益率的均值回归，封闭式共同基金折价之谜，Mehra-Prescott股权溢价之谜。
“如果读者插言道，若一个有技术的投资者能够按他设计的最佳真正长期预期购买投资产品，他一定能够得到巨大的利润。
因此，无论这样的思维严谨的投资者是否占据主导地位，他们确实对投资市场产生了重大影响。
但是我们还必须补充一点，在现代投资市场上，有几个因素危及这些个人的优势，投资建立在真正的长期预期的基础上是困难的，几乎是不可行的，市场中每个人都在猜测别人的行为，每个人都想比别人猜测的更好，他试着在长期预期的基础上的投资风险比更好的猜测别人的风险还大。
有大量证据表明，很多投资者不按照经济学家的意见，购买和持有投资组合。
个人投资者通常不进行多样化投资（购买投资组合，分散风险），而是持有一只或者几只股票(Lewellen, Lease, and Schlarbaum 1974)。
他们往往通过自己的研究挑选股票，或采取Joe Granville或华尔街周刊的投资意见，当投资者进行多样化投资的时候，他们把钱交给需要支付很高佣金的选股共同基金，然而，他们的收益率却低于市场收益率(Jensen 1968).。
行为金融学与证券市场中的噪声交易理论综述
行为金融学与证券市场中的噪声交易理论综述作者：张乐来源：《时代金融》2011年第17期【摘要】在标准金融理论中，噪声交易不会对证券价格产生影响，但是近年来我国证券市场中的各种异象和投资者的非理性表现均证实非理性交易者行为可对证券市场产生影响，因此以投资者有限理性为前提的噪声交易理论被引入到对我国金融市场的研究中来。
本文首先回顾了行为金融学的兴起和发展，其次综述了行为金融学范畴热门理论--噪声交易理论，最后对行为金融学与噪声交易理论的发展前景作出了展望。
【关键词】行为金融学证券市场噪声交易理论引言随着经济全球化和世界金融一体化进程的加快，以资本资产定价模型和有效市场假说为核心的标准金融理论，在理论与实践方面遇到前所未有的挑战。
在理论上，最严重的问题在于所谓“联合假设”问题，即CAPM和EMH两个假设互相依赖，使得它们实际上不可检验。
在实践上，主要是现实金融活动中存在着大量标准金融理论无法解释的“异象”。
理论与实践的双重挑战将金融学科带入了一个困境，同时也为新理论的成长提供了机会，随着噪声的概念被引入金融市场和信息经济学的发展，使行为金融理论成为迄今为止最为成功的替代理论。
一、行为金融学的兴起行为金融学(Behavioral Finance)是行为经济学的一个分支，是以新的人性模式来研究不确定性环境下投资者决策行为的科学，它以金融市场中投资人的真实行为为基础，研究人们在面对不确定性时如何进行资源的配置，并以此来了解和预测投资人的心理决策过程及动作机制［6］，20世纪90年代迅速发展起来的行为金融学以其更加逼近真实市场行为的理论分析展示出广阔的发展前景。
行为金融学把投资过程看成是一个心理过程，包括对市场的认知过程、情绪过程和意志过程，在这个心理过程中由于存在着系统性的认知偏差、情绪偏差而导致投资者的决策偏差和资产定价的偏差。
行为金融学试图通过研究金融市场上人们行为认知偏差的心理学原理，并从心理学、社会学、人类学的角度来认识金融市场上的异象。
现代金融学噪音交易理论文献综述
现代金融学噪音交易理论文献综述丁志国（吉林大学数量经济研究中心）李晓周（上海对外贸易学院）苏治（清华大学经济管理学院）一、噪音交易与理性套利的博弈噪音交易理论是与有效市场理论相对立的一种讨论金融市场运行方式和行为的理论。
该理论通过对非理性交易者 噪音交易者 行为的分析，强调了金融市场上存在的非理性因素，认为噪音交易者在交易者总量中占有相当大的比例。
而弗里德曼 Ｆｒｉｅｄｍａｎ１９５３ 、法玛 Ｆａｍａ１９６５ 所代表的传统理论强调套利作用和市场选择的观点，认为理性套利者会很快消除噪音交易者引起的偏离，即套利者在买入被低估证券的同时卖出被高估的同质证券，从而阻止了证券价格大幅和长期偏离其基本价值，由于非理性投资者在交易过程中总是亏损，他们的财产一天天减少，最终会从市场中消失，市场的有效性会一直持续下去①。
然而，真实的金融市场并非如此。
一方面，从理性交易者角度看，如果非理性交易者皆被排挤出市场，现存的所有投资者都是理性的，市场将会面临无利可套的尴尬境地，那么理性投资者必将因为无法生存而退出市场。
如果理性投资者都因为无法生存而退出市场了，那么如何维持无套利均衡市场的持续存在？既然无套利均衡市场无法持续存在，那么能够持续存在的肯定是有套利均衡市场了。
另一方面，从非理性交易者角度看，如果所有市场中已经存在的非理性交易者都被理性套利者通过套利排挤出市场，那么最初的非理性交易者如何产生呢？如果认为非理性交易者是从市场外进入的，那么既然结论必定是被淘汰，为什么他们还要进入市场？因此，肯定还是有非理性交易者的存在，正是他们存在于市场中，并在可能被淘汰的前提下仍旧会生存，这样才真正合乎现实市场的状况。
Ｓｈｅｆｒｉｎ和Ｓｔａｔｍａｎ １９９４ 给出了一个模型，其中噪音交易者被定义为由于认知偏差而使资产价格偏离市场基础价值的交易者，认为噪音交易者的行为弱化了证券收益和系统风险之间的关系，但使超常收益与市场风险在一定条件下呈现正相关关系。
了解金融市场中的市场噪音如何过滤噪音进行决策
了解金融市场中的市场噪音如何过滤噪音进行决策金融市场中的噪音是指一系列并非基于真实信息的市场波动和投资者行为引起的干扰信号。
这些噪音可能导致投资者在做出决策时出现误判，从而影响其投资结果。
因此，了解市场噪音并学会如何过滤这些噪音，对于投资者来说至关重要。
本文将介绍金融市场中的常见噪音，并提供一些过滤噪音的方法。
一、市场噪音的类型市场噪音可以分为以下几种类型：1. 信息过载：在信息爆炸的时代，投资者面临着大量的信息，其中包括来自媒体、分析师和其他投资者的观点。
这些信息可能是相互矛盾的，使得投资者难以准确理解市场走势。
2. 市场情绪：市场情绪往往使投资者在做出决策时容易受到情绪波动的影响。
当市场情绪积极时，投资者往往倾向于买入；而当市场情绪悲观时，投资者则可能选择卖出。
3. 偏见和错误认知：投资者可能对某些公司、行业或经济状况有偏见，导致他们在做出决策时出现错误判断。
此外，投资者也可能受到过去的经验和回报率等因素的影响。
4. 市场操纵：市场操纵是指个人或团体通过故意传播虚假信息、操纵交易量或价格等手段来影响市场价格。
这种操纵行为可能误导投资者的决策，使其做出错误的买卖决策。
二、过滤市场噪音的方法为了准确判断市场，投资者需要学会过滤市场噪音。
以下是一些过滤市场噪音的方法：1. 筛选信息来源：投资者应该仔细选择可信的信息来源，如知名媒体或专业机构发布的研究报告。
同时，投资者还应该学会辨别信息的真伪，避免受到假信息的误导。
2. 保持冷静：投资者在面对市场情绪时要学会保持冷静。
情绪波动可能导致决策失误，而坚持理性思考和长期投资观念有助于抵制市场情绪的干扰。
3. 多角度分析：投资者应该从多个角度综合分析市场，避免单一信息的误导。
可以通过研究公司基本面、行业发展趋势和经济宏观指标等因素来获得更全面的市场信息。
4. 寻找长期价值：投资者应该关注长期价值而非短期波动。
长期价值可以从公司的盈利能力、竞争优势以及行业前景等方面来评估，避免被短期噪音所干扰。
交易者如何应对市场的噪音与干扰
交易者如何应对市场的噪音与干扰市场噪音和干扰是每个交易者必须面对和应对的常态。
它们可能来自各种渠道，如广告、媒体、社交网络和其他交易者的评论等。
噪音和干扰可能以各种形式出现，比如不准确的信息、市场情绪波动、假消息等。
这些噪音和干扰对交易者的决策产生负面影响，因此学会应对噪音和干扰是提高交易成功率的关键。
本文将探讨几种有效的策略，帮助交易者更好地应对市场的噪音和干扰。
第一，培养技术分析能力技术分析是一种通过研究市场历史数据和图表来预测价格趋势和交易信号的方法。
技术分析帮助交易者过滤噪音和干扰，重点关注价格走势和市场波动的趋势，而非其他无关因素。
通过学习和掌握各种技术分析工具，交易者能够更准确地把握市场趋势，减少因噪音和干扰而做出错误决策的可能性。
第二，建立有效的交易计划一个有效的交易计划可以帮助交易者过滤噪音和干扰，保持冷静和客观。
交易计划应该包括交易目标、风险管理策略和市场分析方法等。
交易者应该事先规定好入场和出场规则，设定止盈和止损的位置，避免因为市场噪音和干扰而盲目跟风或者随意操作。
严格执行交易计划可以帮助交易者保持冷静和客观，减少因噪音和干扰而做出错误决策的风险。
第三，保持情绪稳定市场噪音和干扰常常会引发交易者的情绪波动，如恐惧、贪婪、焦虑等。
这些情绪会影响交易者的决策和判断能力，使其容易受到噪音和干扰的影响而做出错误的决策。
因此，交易者应该学会控制自己的情绪，保持冷静和理智。
可以通过定期休息、健康的生活方式和交易日志等方式来帮助自己保持情绪稳定。
第四，选择可靠的信息来源在面对市场噪音和干扰时，交易者应该选择可靠的信息来源，如权威的财经媒体、专业的交易平台和认证的专家分析师等。
这些信息来源通常会经过严格的审核和验证，能够提供准确和有用的市场信息。
与此同时，交易者也应该学会辨别和过滤虚假信息和无关的评论，避免因此而受到噪音和干扰的干扰。
第五，持续学习和提升市场是不断变化的，新的噪音和干扰形式时常出现。
金融市场的噪声交易与市场波动性研究
金融市场的噪声交易与市场波动性研究金融市场是全球经济的核心，并且对各行各业的发展和投资决策起着重要的指导作用。
然而，金融市场的波动性对投资者和市场参与者来说是一个重大的挑战。
在金融市场中，存在着一种被称为噪声交易的现象，它对市场的波动性产生了重要的影响。
本文将就金融市场的噪声交易与市场波动性进行研究，并呈现相关发现。
一、噪声交易的定义和特征噪声交易是指基于非理性、非信息驱动的决策所进行的交易活动。
它的特征主要包括以下几点：1. 非理性决策：噪声交易并不基于理性的市场分析和信息判断，而是基于情绪、偏见或者随机决策来进行的。
2. 非信息驱动：噪声交易并不依赖于市场中的信息，而是受到外部因素或个人情感的影响。
这种决策通常与市场基本面无关。
3. 偏离理性价值：由于噪声交易的非理性特征，它们的决策往往导致资产价格偏离它们的理性价值，进而影响市场的波动性。
二、噪声交易对市场波动性的影响1. 价格波动：噪声交易者的行为通常在市场中引起价格的剧烈波动。
由于他们的非理性决策，市场价格会偏离其理性价值，导致频繁的价格变动。
2. 市场效率：噪声交易者的存在对市场效率产生了负面影响。
他们的非理性决策使市场无法快速、准确地反映信息，从而降低了市场有效运转的能力。
3. 套利机会：噪声交易者的非理性行为为其他投资者创造了套利机会。
由于噪声交易者的价格偏离了理性价值，其他投资者可以通过购买或卖出资产来获利。
三、噪声交易策略和市场波动性研究近年来，学者们对金融市场中噪声交易策略和市场波动性的关系进行了广泛的研究。
其中，一些重要的研究成果包括以下几点：1. 噪声交易者的行为模型：研究者们通过建立噪声交易者的行为模型来揭示其决策过程和行为特征。
这些模型包括心理学模型、行为金融学模型等，有助于理解噪声交易在市场中的作用。
2. 噪声交易与市场波动性的关系：研究者们通过观察市场数据和实证研究，发现噪声交易与市场波动性之间存在密切的关系。
噪声交易的增加通常会导致市场波动性的上升。
现代金融学中的噪音交易理论研究
现代金融学中的噪音交易理论研究作者：肖和君来源：《市场周刊·市场版》2017年第06期摘要：噪音交易作为当代金融理论的组成部分，其形成机理始终属于当代金融学产生不同意见的焦点。
基于此，文中将信息本质和信息处理过程作为了切入点，阐述了因为投资人员在认识上存在偏差而造成的噪音交易，并对当代金融学中的噪音交易理论进行了研究。
关键词：金融学；噪音交易；理论研究在金融界，噪声交易的根本目的就是对市场的运行模式和具体行为加以研究。
其中，金融市场当中包括的非理想参与人员属于噪声交易的研究主体，也可以将其称作噪音交易者，噪声交易主要是针对金融市场中包括的非理性因素而展开研究的。
概括来讲，金融市场当中的全部参与人员并不都是理想的，大多数的参与人员均属于非理性的。
由此可见，有必要对噪音交易理论加以研究。
一、噪音交易和理性套利的实施噪音交易理论属于一种研究金融市场运作模式与行为并同有效市场理论相对立的理论。
此理论通过分析非理性噪音参与者的行为，重点研究了金融市场中包括的非理性因素，经过分析得出在参与交易者的总数量当中，噪音交易者所占的比重是非常高的。
然而，以相关学者为代表的传统理论却重视套利意义与市场选择的理念，指出理性套利者可能将噪音交易者造成的偏离迅速消除掉，也就是说套利者买入被低估证券的过程中也会将被高估的具有相同性质的证券卖出，进而制约了证券价格同其具有的实际价值产生大幅与长时间的偏离，因为非理性投资人员在进行交易时经常产生亏损，其拥有的财产开始逐渐变少，必然会从市场当中慢慢消失，因此，市场会始终具有有效性[1]。
但是，现实中的金融市场恰好相反。
首先，站在理性交易者的角度来看，一旦在市场中不再包括非理性交易者，既有的全部投资者均属于理性交易者，这样市场就可能处在无利可套的狼狈境地，基于此，理性投资者一定会由于难以生存而从市场中消失。
一旦所有理性投资者均由于难以生存的原因而从市场中消失，那么怎样确保无套利平衡市场始终存在呢？无套利平衡市场难以始终存在的同时，有套利平衡市场一定始终存在。
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跨期代际模型带来的启示
1. 确保每个投资人的时间跨度都是短期。所 有投资者再次卖出风险资产前都没有机会 等到价格回升到以前的水平。
2. 噪音交易者对风险资产看多或看空的持续 时间小于套利者考虑的时间跨度时，套利 可在低价时顺利进行，相反，噪音交易者 将成为套利的障碍。
3. 套利者考虑问题的时间跨度越长，他们的 交易越主动，市场就会越有效率。
具体需求为：
（2－3）
ta
rtpt1 (1r)pt
2 ( ) 2 t pt1
（2－4）
tnrtp 2t1 (t(1 p 2t 1)r)pt 2(t
t
) 2
pt1
（2－5）
风险资产需求模型的几点说明
1. 允许投资者的需求为负，即，可以卖空。 2. 由于收益无确切保证，最终财富可能为负。 3. 需求与预期超额收益成正比，与预期的收益
未来噪音交易者对资产的需求不可 预知，这已经成为一种重要的风险源和 套利的阻力。因为套利行为充满风险且 作用有限，金融市场不可能是有效的。
2.1 噪音交易：一种风险源
一个模型
基本模型是一个由两期生存的行为人组成的两 期代际模型（Samuelson, 1958）。
模型的相关说明
1. 无风险资产s，每期支付固定的实际红利收 益r（无风险收益率），供给有完全弹性。
) ] 2
pt 1
t
（2-6）
通过递归解法将（2-6）中 p t1 消掉得到
pt 1( 1 t r*)r*2 r(tp 2t 1)]（2-7）
定价函数（续）
由于式（2-7）中的 ， * 和 r不变，可得
22
t
2
pt1
2 pt1
(1r)2
（2-8）
将式（2-8）代入（2-7）中可得u 的价格函数
平均的错误估价 * 用来衡量噪音交易者平
均的“看涨人气”，2 是噪音交易者对每 单
位风险资产预期收益错误e估(2价)的方差。
10. 效用函数
U=
（2－2）
这里 是绝对风险回避系数， 是老时所
拥有的财富。
具体模型
在t 期，u 的t +1期理性预期价格为 t p t1 ，那么
t p 2 t 1 E t{p t[ 1 E t(p t 1 )2 } ]
2. 风险资产u，每期支付固定的实际红利收益
r，供给非完全弹性，数量固定不变，t 时期， 资产u 的价格为 p t 。
3. 投资者心态相互关联同时套利者整体的 风险承受能力有限n 5. 噪音交易者份额为μ，套利者为1-μ。 6. 同一类型的投资者没有差别。 7. 两种类型投资者事前各自对风险资产u 在
1. 噪音交易者风险是系统风险的证据：
a. 如果这一风险仅存在于个别资产，它不 能在形成均衡价格时表现出来。
b. 噪音交易者风险是系统风险才可以解释 为什么没有本质风险时，不同证券所表 现的关联变动特征。
2. 非常有价值的结论：本质上并无任何关系 的证券，在受到同样噪音交易者心态变化 影响时，也会出现同样变动的特点。
风险资产供给固定（三个基本假设之二）
1. 在这一假定之下，套利者将无法通过其他途 径来获利，在多数情况下，更加符合实际。
2. 当公司相信自身证券的价格水平被市场高估 时，会增加证券的发行量，这就是模型中反 映的套利者在风险资产的价格被高估时，创 造完全或近似替代该种证券的现象。
3. P39例子
噪音交易者风险是系统风险（三个基本 假设之二）
pt 1( 1t r*)r*(2)r( 12 r 2 )2 （2-9）
定价函数模型解析
1. 随着 t 的分布逐渐向0收敛，均衡价格函数 收敛于基本价值1。
2. 式（2-9）的第二项表示的是由于噪音交易 者错误估价改变而引起的u 的价格波动。
3. 式（2-9）的第二项表示的是当噪音交易者 错误估价的平均值不为零时，p t 对基本价值 的偏离程度。
Journal of Political Economy, 1990, 98
Noise Trader Risk in Financial Markets
De Long, J. B. Shleifer, A. Summers, L Waldmann, R
噪音交易者：
1. 缺乏理性的投资者、入市不深的投资
行为金融学观点
传统金融学所描述的套利交易不符合实际， 或者说现实世界的套利偏离了教课书模式。
矛盾所在
1. 由于短期内价格偏差，套利者会面临噪音 交易者风险，套利行为受到限制。
2. 短期套利者面临时间限制和清算风险。 3. 本质相同的资产卖出价格却不同的现象在
市场上普遍存在。（P29，例子）
行为金融学的结论：
4. 式（2-9）的最后一项是模型的核心。表示 由噪音交易者看淡未来所引起的风险价格下 跌形成的风险，套利行为将受其限制。
跨期代际结构（三个基本假设之一） 模型的作用
1. 只要持有风险资产的收益不确定，均衡就 会存在。没有最后一期结论依然成立。
2. 确保每个投资人的时间跨度都是短期。所 有投资者再次卖出风险资产前都没有机会 等到价格回升到以前的水平。
t+1期的价格分布设想的平均值给定，年轻 时按照预期效用最大化原则选择证券组合。 8. 年轻的套利者在时期t 知道持有风险资产收 益的分布规律，并选择使自己收益最大化的 组合。
9. 年轻的噪音交易者在时期t 对风险资产预期
价格的错误估价是独立同分布的正态随机
变量 t ，
t ~N(*,2) （2－1）
者（Kyle，1985；Black，1986）。
2. 对风险资产未来收益分布形成错误 理念的投资人。
套利的定义：
在两个不同的市场中，以有利的价格同时 买进和卖出同种或本质相同的证券的行为。
需要说明
传统金融学认为：套利具有无风险性
套利对于市场有效性的作用
通过套利的作用，证券价格被带回到与基本价 值相符的水平，市场有效性得以维持。
方差成反比。 4. 噪音交易者需求函数的附加项来自对预期
收益的错误估计。 5. 套利者在模型中发挥抵消噪音交易者引起
波动，稳定市场的作用。 6. 作为需求函数分母的价格方差，来自于噪音
交易者风险。
定价函数
均衡价格只有在下期价格不确定的条件下产生
从式（2-4）和（2-5）可以得到：
pt 1 1r[rtpt 12(t