企业上市案例”无锡尚德”上市探析
尚德案例分析解析
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无锡尚德太阳能电力有限公司 于2001年1月建立，是一家集研发，生产， 销售为一体的外商独资高新技术光伏企业， 主要从事晶体硅太阳能电池，组件，光伏 系统，光伏应用产品的研究，制造，销售 和售后服务。施正荣博士带着他在澳大利 亚积累的光伏领域的丰富知识和经验回到 祖国，以世界一流的速度和水准创建了尚 德公司。通过不断的技术创新，尚德太阳 电池产品的性能和质量持续提高， “Suntech”成为国际光伏行业的知名品 牌。
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根据尚德太阳能公布的数据， 公司名下的运营太阳能面板产能 将会从之前的2.4吉瓦被暂时削 减到1.8吉瓦，削减幅度在 25%。产能削减将主要在尚德 太阳能位于无锡的总部工厂进行， 据信会影响约1500名中国雇员。 这部分工人中的大部分将获得转 岗至其他工厂，其他雇员将会获 得遣散费。尚德太阳能表示，正 在按计划在2012年之内将重复 运营成本削减约20%。 尚德太阳能在上个月曾表示 第二季度的利润率将会不足，并 将全年产品付运预期进行了下调。 截止上周五收盘，公司股价在 2012年以来已经下跌了61%。
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2004年被评为全球前十大太阳电池制造商 国务院总理温家宝同志于同年3月亲临尚德公司视察 2005年底听进世界光伏企业前五强 2005年12月14日纽约纽约证券交易所上市，成为中 国内地首家在纽交所上市的非国有高科技企业 2006年4月23日全国政协12年8月15日施正荣不再担任尚德电力首席执行官 (CEO)一职 2012年9月17日关闭名下太阳能电池面板的部分中国 产能 2013年3月公司由于无法归还到期债务,依法裁定破 产重整
近年来，在全球性能源危机的背景下，以太阳能为代表的 新能源以其低碳、绿色、可持续的特点赢得世界各国的青睐， 其应用前景广阔。在我国，光伏产业被列入国家战略性新兴产 业发展规划，成为我国为数不多的处于国际领先位置，能够在 与欧美企业抗衡中保持优势的产业，其技术水平和产品质量得 到了越来越多的国家的认可，2010年一度达到了行业景气高峰。 然而，随着欧洲债务危机蔓延、全球光伏行业产能过剩及美 国光伏“双反”调查等因素影响，从去年3月开始光伏产业的发 展就始终伴随着“消化库存”的巨大压力，有些公司甚至以 “亏本”为代价来消化库存。 中国光伏产业联盟秘书长王勃华日前表示，连续5年产量位 居世界第一的中国光伏业深陷困境，目前已有95%的多晶硅企 业和50%的组件生产企业停产。 中国科学院电工所研究员许洪华表示，去年全球光伏应用 市场只有2900万千瓦，而中国产能最低也在3000万千瓦以上， 即使没有“双反”，中国光伏产业也到了整合的时候。
案例084 尚德神话：一个民营企业的国际化历程
“百万电力”过桥贷款助力施正荣收购国 有股权，6700万港元当年回报可超过 100% 第一步
当“尚德BVI”收购无锡 尚德全部国有股权后， “百万电力”在“尚德 BVI”的股权比例可以保 持在40%不变，该贷款 在会计处理上由“尚德 BVI”对“百万电力”的 负债改记为“百万电力” 对“尚德BVI”的出资。
内容Ⅱ：
海外上市的步骤
第二步
风险投资 实现外资 私有化
“过桥贷款”收购国有股权
过桥贷款的含义：是指金融机构A拿 到货款项目之后，本身由于暂时缺乏 资金没有能力叙作，于是找金融B来 说，就是所谓的过桥贷款 过桥贷款在国外通常是指中介机构在 安排较为复杂的中长期贷款前，为满 足其服务公司正常的资金需要而提供 的短期。
主板上市实现财富增值
2005年12月14日，尚德控股向公众出售2000万股 新股，老股东向公众出售638万股旧股，在纽交 所完成了上市。对外资机构来说，按公司发行价 15美元计算，其2，3007美元的购股成本在半年 内增值了6.5倍；按公司上市昔日收盘价计算， 增值了近10倍，对施正荣来说，除了无锡尚德成 立之初的40万美元股金外，几乎没有追加任何资 金投入，而最终拥有了46.8%的股份，价值超过 14.35亿美元。
内容Ⅳ：
· 通过海外上市,施正荣不但成功地取得了企业控制权,而且使个人
财富得到惊人增值,无疑是最大的获益者,而“百万电力”等过桥资金 提供者也都在短期内获得了超额的投资回报。
· 外资机构在半年内有近10倍的投资回报率,使“无锡尚德”成为
其对华投资最成功的案例之一,虽然“对赌协议”和“优先股特权” 减少了其相当大的风险,但其作为战略投资者毕竟也承担了股票锁定 等投资失败风险。
“无锡尚德”主要从事晶体硅太阳电池、组件以及 光伏发电系统的研究、制造和销售，公司注册成立 于2001年，由于股东资金不到位等原因，直到2002 年5月才开始投产。一家运营仅3年时间的公司，能 在如此短时间内造就如此高额市值和个人财富，有 些超乎常理，其“闪电上市”的过程有何值得国内 民营企业借鉴之处呢？其在上市前迅速由国有控股 68%的企业转变为私有企业，有事通过怎样的制度安 排呢？
案例：无锡尚德施正荣纽约上市（四）
案例：⽆锡尚德施正荣纽约上市（四）第三步 : “对赌”完成股权设计,外资6倍市盈率投资“尚德” “尚德BVI”成⽴之初的股权结构是:法定股本和已发⾏股本都是50000美元,分为50000股⾯值1美元股份。
为了⽅便海外风险投资机构的⼊股,在《股份购买协议》⽣效前,“尚德BVI”⾸先进⾏了⼀次拆股和⼀次送红股。
拆股是现有股本由5万股、⾯值1美元拆分成500万股、⾯值0.01美元;送红股是普通股股东每1股获赠17股,这样,已发⾏股本就达到9000万股。
那么,外资机构的34,667,052股A系列优先股是怎么确定的呢?从投资银⾏通常的操作程序判断,⾸先,在对“尚德BVI”进⾏估值的基础上,外资机构确定了⼊资⾦额是8000万美元,占股权⽐例的27.8%［我们也由此推知,“尚德BVI”的价值被外资机构确认为2.87亿美元(8000万/27.8%)］。
按9000万股对应72.2%的股份(100-27.8%)计算,“尚德BVI”的已发⾏股本确定为124,667,052股,外资的持股数确定为34,667,052股。
外资持股数的确定也就决定了最终的股权结构: “尚德BVI”法定股本扩⼤到500万美元,拆分为⾯值0.01美元的5亿股,包括普通股465,332,948股和A系列优先股34,667,052股;已发⾏普通股9000万股,优先股34,667,052股,其余股份未发⾏(表3)。
外资机构为了保障⾃⼰的权利,要求A系列优先股必须享有超越所有普通股股东的⼤量不平等优先权,这使A系列优先股更类似于“尚德BVI”所发⾏的⼀种⾼息可转换债券,享有多种权益—1.定期分红权,每股优先股每年可收取红利为初始发⾏价格(即每股2.3077美元，8000万美元/34667052股)的5%,⽽普通股只有在A系列优先股股利⽀付后才有权获得分红; 2.换股权,在公司IPO后,每股A系列优先股可⾃动转换为⼀股普通股,公司需保证IPO前的公司估值不低于5亿美元,公司通过IPO募集的资⾦不低于1亿美元; 3.赎回权,如果发⾏A系列优先股满37个⽉,或者不低于2/3的优先股股东要求公司赎回全部已发⾏的优先股,则A系列优先股股东可以在任意时间要求赎回,在赎回任意A系列优先股的时候,公司的赎回价应为初始发⾏价的115%; 4.清算优先权,如果公司发⽣清算、解散、业务终⽌，A系列优先股享有优先权,优于公司普通股股东接受公司资产或盈余资⾦的分配,接受⾦额为A系列优先股初始发⾏价的115%加上截⾄清算⽇全部已宣布未分配红利,如果全部资产不⾜A系列优先股初始发⾏价的115%,则全部资产按⽐例在A系列优先股东之间分配。
无锡尚德案例分析
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❖ 海外上市的步骤 ▪ 第四步 换股方案成就上市主体 • 2005年8月8日，通过上市主承销商瑞士信贷第一波士顿和摩 根士丹利的安排，由施正荣完全控股的壳公司D&M Technologies在开曼群岛注册成立尚德控股公司，发行1股， 面值0.01美元。2005年8月16日，尚德控股和尚德BVI的全体 股东共同签订了一份换股协议。 • 按照协议，尚德控股向尚德BVI现有的16家股东发行股票以此 来交换这些股东所持有的尚德BVI全部股份，这就是换股。换 股后，尚德控股将持有尚德BVI100%股份，同时尚德BVI的16 家股东将拥有尚德控股100%的股权。
占比 7.809％ 3.952％ 3.920％ 3.450％ 3.136％ 2.823％
a
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❖ 按照《股份购买协议》尚德BVI发行A系列优先股所得到的8000万美 元收入将主要用于收购国有股权，通过股权转让的方式将无锡尚德的 国有控股身份转变为外资公司。
江苏小天鹅集团
36.435％
无锡山禾集团 无锡市创业投资公司
a
百万电力
施正荣
40％
60％
尚 德 BVI
国有股 6 8 .6 1 1 ％ 收 购
PSS 3 1 .3 8 9 ％
尚 德 BVI
25％
75％
100％
无锡尚德 4
❖ 海外上市的步骤 ▪ 第二步 风险投资实现外资私有化 ▪ 2005年5月，尚德BVI与海外风险投资机构签订了一份《股份购 买协议》。
买方 高盛 龙科 英联 法国Natexis 台湾Bestmanage 西班牙普凯 咨询顾问和贷款提供者 董事、员工和顾问
发行数量 10790120股A系列优先股 5460061股A系列优先股 5416727股A系列优先股 4766720股A系列优先股 4333381股A系列优先股 3900043股A系列优先股 4699938股普通股期权 6110000股普通股期权
无锡尚德分析
2011年8月，发改委下发了关于完善太阳能光伏发电上网电价政 策的通知，对国内市场产生了一定的刺激作用。
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无锡尚德销售
2500 2000 1500 1000
500 0
销量(MW)
2009
2010
2011
2012
平均售价($/W)
3 2.5
2 1.5
1 0.5
0 2009
2010
组件价格下降幅度大，多数下游行业亏损
光伏组件平均售价由2009年的$2.4/W下降到2012年的不到 $0.9/W，导致国内多数光伏企业亏损，账款回收周期加长,资金断 裂。排名前几位的厂商如无锡尚德、江西赛维甚至出现了大规模 裁员。
2011年宣布破产的太阳能企业超过30家，其中包括曾经的全球最 大太阳能设备制造商Q-Cells，获美国能源部5.27亿美元贷款的 Solyndra公司破产更是一度引发轩然大波。
2010年12月并购Rietech（施正荣的关联公司）375MW硅锭和 硅片厂，2011年底该厂产能达到1.6GW。
扩展产能带来双刃剑，产能利用率一旦降低，则单位成本大幅 增高。
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无锡尚德研发
2011年平均转换效率单晶硅18.2%，多晶硅16.6%。 自己研发的Pluto冥王星技术的转换效率单晶硅20.3%，多晶硅
无锡尚德破产重组事件全分析
王佳酉
东方希望集团董事会秘书
内容提纲
光伏组件行业 无锡尚德情况 无锡尚德海外上市的模式 无锡尚德融资模式 无锡尚德破产重组分析 无锡尚德并购价值分析
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光伏组件行业1
产业链示意图
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光伏组件行业2
中国90%左右的光伏产品依赖出口
份额较大的国家主要有：德国、意大利、美国、日本以及欧洲其 他国家。中国的光伏企业产量占全球出货量的80%
尚德案例分析答案（5篇）
尚德案例分析答案（5篇）第一篇：尚德案例分析答案1、尚德在创业阶段财务上的难题是什么？主要概述：无锡尚德作为中国知名的光伏产业发展的龙头企业，它的建立和发展适应当前国内经济转型的必然要求，具有科技技术要求高、资金需求量大、投资回报周期长等各种特点，由于当前光伏发电具有安全可靠、无噪声、无污染、制约少、故障率低、维护简便等优点，尚德电力在抓住经济转型时，推出建设和开发新兴能源产业，各国政府都将太阳能资源利用作为国家可持续发展战略的重要内容，同时也适应我国政策号召和国家能源战略规划的要求。
但对于企业发展初期面临着诸多问题，亟待尚德管理层适当做出具体调整，保持企业的健康持续发展。
在尚德的创立初期面临以下几方面的问题：（1）筹资结构单一化、尚德信誉尚未树立。
由于尚德处于初期创立阶段，没有上市，加之企业的生产商品的质量不能得到相应的保证，前景不明确，不能充分发行股票和债券等其他融资权益工具进行融资，尚德企业由单一个人施正荣和各国有企业出资组建，体现了尚德资金来源不大众化和市场化，只有待企业走入正轨才能大刀阔斧的进行融资战略。
（2）战略投资者与财务投资者对企业的前景和生产销售预期不明。
尚德在创立初期，受到外界投资者的高度关注，在国有资产占绝大部分的尚德虽然初期能充分保证资金充足和国有资金支持，但在长远来看，必须充分规划营运资金，对于战略投资者施正荣和各国有企业，都面临远期市场需求量不足的考验，必须协调投资者的意见和资金的主要突破点，抓住光伏产业市场份额，立足国内市场，开拓海外市场，实现尚德的可持续经营。
（3）无锡尚德管理者对各种风险控制不明确。
作为外资和国有资本合作的无锡尚德，各方的利益相关者都关心自身的利益会不会受到不利于生产经营的因素影响，施正荣作为唯一外资的出资方在前期进行了市场前景和企业扩大生产的展望，为后期“过桥贷款”助力收购做好了前景分析，施正荣这招可谓是“老谋深算”，也实践证明了光伏产业在外商独资企业模式的经营下逐渐在后期走向成功。
无锡尚德海外上市案
高回报 1)施正荣在没有追加投资的情况下,格外获得无锡尚德公 司22.76%的股权,占股由31.39%增至54.14%. 2)施正荣获准在股票上市当天出售36.3655万股,变现金额 超过775万美元;其又按海外证券商的可选择股票权要求, 以发行价15美元出售113.6345万股,变现1705万美元. 3)按照2005年12月纽约交易所公布资料,施正荣还实际拥 有股票6650万股,占股比例45%,其所持股票的纸面财富约 14亿美元;他还将在未来获得一项公司奖励的150万股的股 票期权,行权单价6.922元,预期回报约为2142万美元. 以上各种回报合计14.46亿美元,如果 按照2004年施拥有"无锡尚德"净资 产约540万美元来计算,其投入产出比 为1:268.国内媒体称之为一夜暴富, 国外股评家称其为喜欢冒险的成功者.
施正荣和他的团队通过海 外上市就此摆脱融资困境, "无锡尚德"并没辜负海 外投资者的期望,结果双 方实现了共赢:该公司 2005年年报显示收入2.26 亿元,较上年增长165%; 每股净利润0.26元,较上 年增长18.18%.2006年一 季度收入90亿元,较去年 同期增长131%;净利润 1100万元,较去年同期增 长93%.
2,主动选择权更多.海外资本市场也各自设立了不同的准入 . 标准,但这些资本市场为取悦投资者偏好,对标准的执行相 对灵活,政府干涉行为少,企业可根据自身条件对号入座, 有更多的融资渠道和主动选择权. 3,交易规则更加灵活.交易规则的灵活性体现在:海外资本 市场交易规则设计中鼓励上市公司为吸引和保留关键雇员而 发放一定数量的股票期权,也方便经营管理者和投资者股份 流通,这也正是国内企业乐于赴海外上市的内在驱动力. 五,国内企业海外上市可能会面临的问题 1,国内企业海外上市融资成本高,信息披露要求更苛刻,容 易失去对公司的控制权,对当地的法律法规缺乏感性认识等.
太阳能 商机无限 危机四伏——“中国太阳第一股”无锡尚德上市带给我们的启示
中国光热 企业一样开 创中国光 电市 场 ， 能产业开局 良好 如果不保守亦不大跃 才能 叶茂 ．毕 竟 尚德是 在 中 国的土地 国内光 电市场起来 了． 我们的 国际依赖 进 ，当是 中国节能环保的幸运 。 性降低 了． 我们的企业风险程度也就随 的。上市 只是万里长征第 需寻 找百 年的基因 。 步 ．尚德更
上． 中国最大的太 阳能热 水器企业皇 明 主业 只有主业 只有核心 力的主业做
没 有赶 上 ． 在资本市 场长袖善舞 的力诺 大做 强 才有规模发展和最终辉煌 。 （ 力诺太 阳 只是借壳而 已）也没有赶 上 。这其中 最为可惜的是今 日的 清 华 阳光 ．昔 日的清华 大学 太阳能 电子
源． 植根于深厚的本土 国企 大厦 的基 石
国外如美国 ，国内如 烟台地 区 ． 都 之上 。 机制不受其所 累 ． 管理 人才 文
结果是反 化等 资源得其给养 ．当是近水解 近渴 之 受尚德 ， 但不会接受大量的低端 中国光 曾出现过太 阳能发展的泡沫 ． 定要 向 而阻碍 了太 阳能产业的发展 。中国太 阳 举 。切不可成为无根的浮萍 ．只有根深
了近三十年 ． 比中国太 阳能产业还很 相 稚嫩 。大 的投资资本进来 ．市场一 下子 起不来 ．就会造成设备 投资等社会 资 源的严重浪费 ．不仅不利于 国家 ． 而且 也会挫伤投资者 从业者对太 阳能等新 能源行业的积极性 。虽然 《 中国可再 生
能源法＞于 ２ ０ 年 １ ０６ 月颁布 实施 ．国家
太阳能 商机
亿元 的销售额 技术含量 产量均为龙
高
头老大 ．不仅 中国而为世界。加之殷教
授和施博士相似 的身份 以这样的题材 上市 ．同样会受 到国外资本 市场追捧 完全更有资格成 为 中国太阳第一股 。