企业并购：理论研究与实证分析
公司并购绩效实证方法评析
Forum学术论坛 2012年5月243公司并购绩效实证研究方法评析北京大学经济学院 余屈摘 要：本文比较分析了公司并购绩效的两大主要实证研究方法，即事件研究法与财务指标分析法，并论述了这两种方法各自的研究范式、适用条件等。
关键词：并购绩效 事件研究法 财务指标分析法中图分类号：F272 文献标识码：A 文章编号：1005-5800(2012)05(a)-243-03公司并购是资本市场的永恒焦点。
正如诺贝尔经济学奖得主乔治·斯蒂格勒曾指出的：“纵览美国著名大企业，几乎没有哪一家公司不是通过某种方式某种程度的并购而成长起来的，几乎没有哪一家大公司是单纯依靠内部积累壮大的。
” 根据普华永道披露的数据显示，2010年中国并购交易数量达4251宗，已披露的交易金额超过2000亿美元，较2009年都有两位数的百分比增长，而2011年更是达到创纪录的5364宗，我国的公司并购已经进入到一个高速发展的时期。
由此，对公司并购行为进行研究有非常重要的理论与现实意义，而并购绩效的研究始终是公司并购研究的核心内容，本文将对公司并购绩效的两大类实证研究方法，即事件研究法和财务指标分析法进行比较评析。
1 事件研究法1.1 事件研究法概览事件研究法(Event Study Methodology)是由FFJR(Fama 、Fisher 、Jensen 和Roll)在1969年提出的，是衡量资本市场上某一事件的发生所导致结果的常用分析方法。
其思路是通过把事件发生所带来的影响与假设事件不发生时的情况进行对比，量化单一事件的影响。
具体化到公司并购事件时，事件研究法对并购绩效的研究步骤如下：第一步：确定事件窗口期。
即为计量并购事件发生前后公司股票收益率划定研究时段，通常是以并购首次公告日为中心向前后延展一定的时间(如-5天，+5天)为窗口期。
一般来说，窗口期越长，并购事件的影响反应越全面，但是也越容易受到不相关因素的干扰。
基于财务分析的并购定价研究——理论模型与案例分析的开题报告
基于财务分析的并购定价研究——理论模型与案例分析的开题报告一、选题背景与意义并购是企业实现快速扩张和壮大的重要战略工具之一，而并购的成功与否，往往关键在于定价是否合理。
财务分析是确定并购定价的重要依据之一，考虑到财务分析在并购中的重要性，本文选取基于财务分析的并购定价研究作为研究课题。
本文旨在通过理论研究与实证分析，探讨基于财务分析的并购定价模型，以期提供未来并购实践中的参考意见。
二、研究内容本文研究内容主要包括以下几个方面：1.理论模型：通过文献综述和概念定义，建立基于财务分析的并购定价模型，并阐释其定价原理及应用范围，以提高定价准确性和操作性。
2.案例分析：选取典型的并购案例，具体使用建立的模型进行定价分析，并对结果进行讨论和比较，以验证模型的有效性和适用性。
3.敏感性分析：通过对案例进行敏感性分析，探究不同财务指标对并购定价的影响，以及如何根据公司特性和行业背景进行调整。
三、研究方法为达到研究目的，本文将采用理论研究与实证分析相结合的研究方法。
在理论研究方面，将运用文献分析和概念界定的方法，分析相关文献和理论，建立基于财务分析的并购定价模型。
实证分析方面，则将选取典型的并购案例进行定价分析，对结果进行验证和比较，并对敏感性分析展开探讨。
四、预期成果通过研究，本文旨在建立可行的基于财务分析的并购定价模型，提高并购定价的准确性和操作性。
同时，通过案例分析，对模型的有效性和适用性进行验证和比较。
最后，对不同财务指标对并购定价的影响进行敏感性分析，探讨如何根据公司特性和行业背景进行调整。
该研究结果可为企业进行并购决策时提供可靠的参考依据。
并购理论国外研究报告
并购理论国外研究报告一、引言随着全球经济的发展，企业并购活动日益频繁，成为企业扩张和转型的重要手段。
然而，并购成功率并不高，许多企业在并购过程中遇到了种种问题。
为了提高并购成功率，国内外学者对并购理论进行了深入研究。
本报告以国外并购理论为研究对象，旨在分析国外并购理论的最新进展，探讨其在我国企业并购实践中的应用价值。
本研究的重要性体现在以下几个方面：首先，国外并购理论的发展对我国企业并购实践具有指导意义，有助于提高我国企业并购的成功率；其次，通过对国外并购理论的梳理，有助于我国学者在这一领域取得更多创新性成果；最后，本研究有助于推动我国并购理论的发展，为政策制定者和企业提供理论支持。
在此基础上，本研究提出以下研究问题：国外并购理论的主要观点有哪些？这些理论在我国企业并购实践中的应用效果如何？为解决这一问题，本研究假设国外并购理论在我国企业并购实践中具有一定的适用性，但需结合我国实际情况进行调整。
研究范围与限制方面，本报告主要关注国外并购理论的发展及其在我国企业中的应用，不涉及国内并购理论的探讨。
报告将从并购动机、并购估值、并购整合等方面对国外并购理论进行系统梳理，并结合实际案例分析其在我国企业并购中的应用。
本报告的简要概述如下：首先，介绍国外并购理论的发展历程及主要观点；其次，分析国外并购理论在我国企业并购实践中的应用现状；最后，提出针对我国企业并购实践的建议，以期为我国企业并购活动提供理论支持。
二、文献综述国外并购理论研究始于20世纪60年代，至今已形成多个理论框架。
M&A （Mergers and Acquisitions）理论主要包括效率理论、市场势力理论、管理主义理论和战略匹配理论等。
效率理论认为并购可提高企业效率，实现协同效应；市场势力理论强调并购是企业扩大市场份额、增强竞争力的手段；管理主义理论关注管理层利益在并购中的作用；战略匹配理论则强调并购双方在战略上的互补性。
前人研究成果显示，并购动机、估值方法、整合策略等方面取得了显著进展。
企业并购绩效研究方法综述
企业并购绩效研究方法综述企业并购绩效研究是为了评估并购活动对企业价值创造的影响而进行的研究。
并购是企业发展的重要战略之一，对于企业而言，通过并购可以实现资源整合、市场扩张、降低成本等目标，从而提高企业竞争力。
研究企业并购绩效对于指导并购实践具有重要的理论和实践意义。
企业并购绩效研究方法主要可以分为定性分析和定量分析两大类。
在定性分析中，研究者通过对并购案例进行案例分析和比较研究，利用经验和案例进行判断并归纳总结。
这种方法的优点是能够揭示企业并购过程中的关键问题和影响因素，能够形成有助于指导并购实践的实践经验。
这种方法存在主观性较强的问题，对于不同研究者的主观判断和研究者的经验水平存在一定的影响。
在定量分析中，研究者通过构建相关的模型和指标体系对并购绩效进行量化研究。
常用的定量分析方法包括事件研究法、回归分析法、财务比较法等。
事件研究法是广泛应用于并购绩效研究的一种方法，它通过对并购事件前后企业股票收益率的变化进行分析，探究并购对企业价值的影响。
回归分析法则是通过构建数学模型，研究并购与企业绩效之间的关系。
财务比较法则是通过对并购前后企业财务指标的对比分析，评估并购的绩效。
研究者还可以通过文献综述、专家访谈、问卷调查等方法进行数据收集和实证研究。
通过收集大量的相关数据，研究者可以客观地评估并购活动的绩效，并揭示其中的影响因素。
借助专家访谈和问卷调查等方法，研究者也可以获取从业者的经验和意见，对研究结果进行验证和修正。
企业并购绩效研究方法可以通过定性分析和定量分析相结合的方式展开，既能够揭示企业并购过程中的关键问题和影响因素，又能够通过实证研究评估并购活动的绩效。
研究者可以根据具体的研究目标和数据条件选择合适的研究方法，为企业并购实践提供科学的指导。
融资约束下的企业并购行为：求救动机还是制约条件
融资约束下的企业并购行为：求救动机还是制约条件一、研究背景和意义随着全球经济的不断发展，企业并购已经成为企业实现发展战略、提高竞争力的重要手段。
在实际操作过程中，企业并购往往面临着诸多困难和挑战，其中融资约束是制约企业并购的关键因素之一。
融资约束是指企业在并购过程中由于资金短缺、融资成本高企等原因导致的融资难题，进而影响到企业的并购决策和实施。
深入研究融资约束对企业并购行为的影响，对于企业更好地应对并购风险、提高并购成功率具有重要的理论和实践意义。
研究融资约束对企业并购行为的动机机制有助于揭示企业在并购过程中的真实需求。
通过分析企业在并购过程中的融资约束表现，可以发现企业在并购活动中的求救动机，从而为企业提供更有针对性的并购策略建议。
研究融资约束对企业并购行为的动机机制还有助于揭示企业在并购过程中的风险偏好，为企业制定合理的并购目标和估值提供了理论依据。
研究融资约束对企业并购行为的制约条件有助于揭示企业在并购过程中面临的现实挑战。
通过对融资约束的表现进行深入分析，可以发现企业在并购过程中所面临的融资难题，从而为企业提供有效的应对策略。
研究融资约束对企业并购行为的制约条件还有助于揭示企业在并购过程中的合作与竞争关系，为企业在并购过程中寻求合作伙伴、降低竞争风险提供了有益启示。
研究融资约束对企业并购行为的意义在于为企业提供了一种新的视角来看待并购活动。
传统的并购理论往往忽视了融资约束对企业并购行为的影响，导致企业在实际操作中往往过于依赖外部融资，忽视了内部融资的重要性。
而本文从融资约束的角度出发，重新审视企业并购行为，为企业提供了一种更为全面、客观的并购分析框架，有助于企业更好地应对并购过程中的各种挑战，提高并购成功率。
A. 国内外研究现状和问题理论研究方面：虽然国内学者已经对融资约束与企业并购之间的关系进行了一定程度的探讨，但仍缺乏系统性和深入性的理论分析。
现有的理论模型往往过于简化，难以完全反映现实中的复杂情况。
中国企业跨国并购绩效评价的理论与实证研究——来自2000-2010年中国企业的经验证据
１ ９ ９ ８年间 上 市公 司跨 国并 购 案 例 为 样 本 进 行 了
综合财务指标分析 ， 结果表明， 并购绩效从总体上经
历 了先 升后 降 的变化 ； 黎 平海 等 Ｌ ６ 以２ ０ ０ ３年 发生 跨 国并 购 的 １ ０家 上市公 司 为研究 对象 ， 结 果 发 现大 多
布的《 企业 绩效评 价指标体系》 和国泰安对 上市公
司财 务指 标 的分类 维度 ，同时也 为 了研 究结 果 的可 比性 ， 参 考 了以往 学者 研究 中所 常用 的指 标 ， 本文 从 企业 盈利 能力 、 营 运能 力 、 发展 能力 、 股东 获利 能 力 、 偿债 能 力五个 方 面选 择指 标来 综合 考查 跨 国并 购对 上市 公 司经 营绩 效 的影 响 ， 最终选择 了 １ ０个 指 标 ，
公司业绩从长远来看有所提高 ； 董伟 （ ２ ０ １ ０ ） 对企
业对 外并 购 的短 期财 富效 应 问题进 行 了实 证 分 析 ， 研究 发 现 ， 中国企 业 实施 海 外 并 购 具 有 显著 的短 期
财富效应 ， 整合强弱度是影响财富效应的重要因素。
考 虑到 中国企 业 跨 国并 购 的实践 起 步 较 晚 ， 且
些 学者 应用 西方 发达 国家 的事件 研究 法进 行
数并购并不能为企业创造价值 ， 反而使经营绩效 急
速 下滑 ； 魏小 仑 对 ２ ０ ０ １— ２ ０ ０ ６年 间发生跨 国并购 的２ １ 家样 本企 业研 究后 发现 ， 只有 ４ ７ ． ６ ｌ ％ 的上 市
实证分 析 ， 得 出的 结论 有 所 差 异 。顾 露 露 ＿ ２ 研 究 了 １ ９ ９ ４— ２ ０ ０ ９年 间 的 １ ５ ７个 跨 国并 购 事 件 的 市 场 绩 效， 结 果显 示 ， 短 期 绩 效 明显 为正 ， 而从 中长 期 的 角 度看 ， 整体 上 也取 得 了非 负 的超 常 回报 率 ， 赵 宇 华 也 认为 大 多 数 海 外 并 购 给 中 国 并 购 企 业 创 造 了价值 ； 而 吴松 等 以 ２ ０ ０ ０—２ ０ ０ ７年 间 的 ３ ６起 跨 国并购 为样本 进行 实证 检 验 ， 认 为 并 购 给 股 东带 来 了一 定 的财 富损失 ， 但不 显 著 ， 而再用 会计 研究 法研
企业并购绩效的实证研究综述
企业并购绩效的实证研究综述摘要：并购作为企业实现规模扩张和战略发展的重要方式，在现代市场经济活动中发挥着越来越重要的作用。
并购绩效是衡量并购活动成功与否的一个重要标准，为了探究并购给企业经营绩效带来的变化，国内外的专家学者对现有的并购事件进行了大量的实证研究，但至今没有得出统一的结论。
文章对现有并购绩效评价方法和并购绩效影响因素的相关研究成果进行了总结和评述，以期为今后的并购绩效研究带来一定的启示。
关键词：并购绩效；评价方法；影响因素近年来，随着我国资本市场的不断发展和完善，我国上市公司的并购活动日渐频繁，并购事件呈现出并购次数多、交易金额大、行业分布多样的特点。
然而，目前我国企业的并购行为还存在一些问题,并不是所有的公司都通过并购达到预期的战略目标，也有一些公司在并购之后经营效益大幅下滑，这说明并购不一定能带来公司运营能力的提升。
因此，要判定一个并购活动是否成功，必然要评价并购绩效的高低。
本文结合现有的实证研究成果，从并购绩效评价方法和并购绩效影响因素这两个方面进行了回顾。
1 并购绩效的评价方法目前，国内外的专家学者评价企业并购绩效采用的主流方法是基于股票市场的事件研究法和基于财务指标的会计研究法。
1.1 事件研究方法事件研究方法主要是通过比较并购前后目标公司和收购公司二级市场股价变动情况及股票收益率来确定并购绩效，若并购后股价相对于并购前上涨，则并购创造了价值；反之亦然。
事件研究法可以直接研究并购事件对企业股票价格的影响，计算方式简单易行，但该方法的假设前提是资本市场的有效性。
西方许多学者使用事件研究法对目标公司和收购公司的并购绩效进行实证检验时，尽管他们选择的样本和测量区间存在差异，但得出的结论大致相同：即目标公司的股东总是能从并购中获利，而对于收购公司是否能从并购中获利，观点不一致。
如Dodd（1980）通过实证研究发现并购公告的宣布能给目标公司股东带来13%的超常收益率，但收购企业股东在事件期内的超常收益率却为负数。
中央企业国际竞争力——基于跨国并购视角的理论和实证分析
法 。 本文 在借鉴 前 人 工 作 的基 础 之 上 ， 合 中央 企业 的 实 ０ 结
际情况 ， 提出 了 中央 企业 国际竞 争 力 指标 评 价 体 系 ， 以对 中
央企业 的海外 并购 和 国际竞争 力进 行深入 分析 。
２ 中央 企 业国 际竞争 力指 标体 系设计 与动 态分析 ．
１ １企 业 竞 争 力 一 般 理 论 ．
１ ３企 业竞争 力指 标体 系研究 ． 目前 在企 业 国际竞争 力评 价指标 体系方 面 ， 主要 有 三大 指 标体 系 ： 瑞士 洛桑 管 理 学 院 （ＭＤ） 国 际竞 争 力 评 价 体 Ｉ 的 系、 世界经 济论 坛 （ Ｆ 国际 竞 争 力评 价 体 系 和 联合 国工 ＷＥ ） 业 发展 组织 （ ＵＮＩ ＤＯ） 业竞争 力 评价 体 系。虽 然这 三个 指 工 标 体 系的最终 目的并非 直接着 眼于 评价企业 的竞 争 力 ， 是 但 体 系 中的许 多 内容 涉及 到 了企 业 的国际竞 争力评 价 。 除了这 三大具 有 国际权威 的竞 争力评 价体 系 ， 不少 权威 杂志也 推 出了各 自的企业 竞争 力评 价指标 体系 ， 且定 期发 并 布竞争 力排 行榜 ， 如 《 富 》 志 的世 界 ５ ０强 ， 商业 周 例 财 杂 ０ 《 刊》 的全球 １０ ０ ０强 以及《 布斯 》 福 的企业 排行榜 。 但 是纵 览各种 企业 竞争力 指标 体系 ， 目前 仍缺 少一 套定 性 与定 量结 合 ， 在描 述企 业 经 营现 实 ， 究 企 业经 营 管 理 与 研 国际化 进 度 之 间 的 关 系 的 同 时 ， 能 进 行 量 化 测 评 的 方 还
企 业竞 争 力一 直被看 作 是 产 业 竞 争力 和 国家 竞 争力 的 重 要组 成部 分 ， 最早 可 以追溯 到李 嘉 图的 比较优 势理 论 和 马 歇 尔 的集 聚优 势 理 论 。 综 观 企业 竞 争力 理论 的 发 展 ， ０而 主 要 可 以分 为企业 内在成 长 理论 、 业 组 织 理论 、 续 竞争 ２企业 竞争 力构 成研究 ． 对 于企 业 竞争 力构成 因素 的研 究 ， 国外 主要 是在 对 具体 企 业竞 争力 研究 过程 中完 成 的 。国内研究 方 面 ， 长洪 将影 裴 响企业 国际竞 争力 的直接 影 响因素 分为 三类 ： 生产 率 有关 与 的 因素 （ 劳动 生产 率 、 本 、 成 价格 、 业 规模 等 ） 与 市 场 营销 企 ， 有 关 的 因素 （ 品牌 商标 、 告 、 广 分销 渠道 等 ） 与企 业组 织 管理 ，
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企业并购：理论研究与实证分析
随着我国改革开放的不断深化，企业并购——这个在西方经济发达的国家己经司空见惯的经济现象，也开始出现在我们的视野中。
对于经济学人来说，思维的习惯常常会促使我们对企业并购这种现象提出几个问题：Ⅰ企业并购为什么会发生? Ⅱ企业家进行并购的动机是什么? Ⅲ企业并购对整个社会意
味着什么? 理解企业并购的基础在于理解“什么是企业”。
在科斯、张无常理论的启发下，本文将合约理论运用到对企业并购问题的分析中。
我们的出发点是“关系性合约”。
在此基础上，我们进一步把“企业是合约的联接”这个概念引伸为“企业是关系性合约的联结”，并将研究的视角集中到了合约的联结者——中心签约人身上。
作为关系性合约的联结者，中心签约人既是其他要素所有者的公共签约方，又是全部要素控制者。
所谓企业的产权是指，中心签约人所拥有的、由全部要素所有者让渡的“要素控制权”，以及相应的制度性安排——“剩余索取权”构成的权利集合。
企业产权是与中心签约人的合约地位紧紧联系在一起的，因而企业产权的转让与中心签约人合约地位的让渡就是一对等价的概念。
不过就并购研究而言，“合约地位的让渡”这个概念可以使我们沿着合约人缔结合约、修改合约这个新的方向进一步深入下去。
而“企业产权的转让”这个概念则将我们引上原有的新古典研究的范式。
因而我们将企业并购理解为中心签约人的变更。
合约的缔结和联结离不开其存在的外部环境，而外部环境的变化将迫使合约人会对原有的合约做出相应的调整。
对于市场上通行的合约来说，合约的调整包括：合约条款的变更以及合作对象的变更，但是关系性合约的条款是非常宽泛的，要素所有者的行动细节是由指挥者根据现实环境做出并随时修改的，因而合约条款的变更可以被中心签约人的指令变更所替代。
相应地，关系性合约的变更经常地表现为合约对象的变更。
作为合约对象的变更的一种主要形式，中心签约人的变更，就是中心签约人对外部环境变化的一种主动适应。
面对多种可能的选择(即对指令系统进行变更、对部分其他合约人进行变内容提要更和对自己的中心签约人地位进行变更)，是什么原因最终促使他放弃了其他的选择，而要对自己的合约地位进行变更呢? 现有的研究认为，通过企业并购活动，中心签约人可以获得一些新的(或者说通
过其他选择无法获得的)改善自身福利的途径。
但是，即使这些所谓的能够改善中心签约人福利的途径是可行的，这些理论无法解释，为什么大多数企业非要等到企业外部环境发生变化之后才进行企业并购活动呢? 我们认为，中心签约人在选择企业并购活动时，似乎并不是(或不仅仅是)因为企业并购所能提供的获利途径对中心签约人具有某些吸引，而是因为(或更多地是因为)中心签约人在选择对指令系统进行变更、对部分其他合约人进行变更时遇到了某些障碍。
在信息不对称的条件下，中心签约人在试图进行管理变革以适应企业外部环境的变化时，会遭到其他要素所有者的反对，从而使管理变革的成本变得十分高昂。
迫于高昂的管理变革成本，原中心签约人人最后不得不放弃某些必要的管理变革，从而使得关系性合约由于内部管理滞后而变得越来越不适应外部环境。
其他要素所有者的之所以要反对中心签约人管理变革，其根源在于关系性合约的某些特殊的制度安排使得其他要素所有者无法准确地判断中心签约人管理变革背后的真实意图。
而中心签约人的退出可以充当某种信号，使要素所有者排除了对中心签约人机会主义行为的顾虑，并在新中心签约人实施同样的管理变革时，采取更为合作的态度，进而降低了新中心签约人的管理变革成本，增进企业的经营绩效。
本文共分为九章: 第一章是导论部分。
在这一章中，我们简要地叙述了本文所要回答的问题和研究思路。
我们的研究思路是由三个命题构成的:第一个命题是，企业并购的本质是中心签约人的调整;第二个命题是，企业并购是企业对外部环境变化的一种主动适应;第三个命题，企业并购是管理变革成本的节约。
第二章是对企业并购概念、理论研究的回顾，在本章中我们主要回顾了理论界在企业并购问题上的一些争论。
此外，我们还对我国并购研究的现状作了简单的评述。
第三章和第四章是对企业并购历史和宏观环境进行分析。
通过研究我们发现，企业并购活动与外部环境变化(尤其是某些重大的变化)之间有着较为密内容提要切的关系。
这个结论为我们论证第二个命题提供了重要的证据。
第五章的题目是企业与企业并购的性质。
在这一章中，我们比较全面地论证了导论中提出的第一个命题。
第六章是关于企业并购过程的分析。
在这一章中，我们运用合约理论解释了在环境变化之后合约的调整过程。
中
心签约人的变更，就是中心签约人对外部环境变化的一种主动适应。
此外，我们还将中心签约人的概念扩展到现代企业股东与代理人，论述了股东与代理人不同的并购偏好，以及现代企业内在的扩张冲动。
最后我们还解释了另一个资本要素所有者一一。