再售期权
图解8种常用期权策略
图解8种常⽤期权策略本⽂将以图⽂形式为⼤家介绍8种期权策略，每张图的X轴代表标的股票的价格，Y轴代表期权的盈利和亏损(零轴以上为盈利，以下为亏损)。
⾛势线与零轴的交叉点即盈亏平衡点。
1. 买⼊看涨期权(Long Call) 买⼊看涨期权是上市期权推出以来最流⾏的⼀种交易策略。
在学习更复杂的看涨和看跌策略之前，普通投资者应该先透彻理解关于买⼊和持有看涨期权的⼀些基础知识。
①⾏情判断：看涨或强烈看涨 ②⽬的与好处 这⼀策略对于投资者的吸引⼒在于它投⼊的资⾦量较⼩，以及做多看涨期权所提供的⾦融杠杆。
投资者主要的动机是获得标的证券价格上涨所带来的回报。
要获得最佳的回报，还必须选择恰当的期权。
⼀般来讲，看涨期权“价外”(out-of-the-money)的程度越⾼，策略的看涨程度越⾼，因为标的股票需要更⼤的涨幅才能让期权达到盈亏平衡点。
③风险与报酬属性 最⼤利润：⽆限 最⼤亏损：有限(期权费) 到期时可获利润：股价－执⾏价格－期权费 你的最⼤利润取决于标的证券的潜在价格涨幅，从理论上来讲是⽆限的。
期权到期时，⼀份“价内”看涨期权的价值通常等于它的内在价值。
潜在亏损虽然是有限的，但最⾼可以损失100%的期权费。
⽆论你购买看涨期权的动机是什么，都应该衡量你的潜在回报和损失所有期权费的潜在亏损。
④盈亏平衡点：执⾏价格＋期权费 这是期权到期时的盈亏平衡点，然⽽在到期之前，由于合约的市价中还包含剩余的时间价值，盈亏平衡点可能发⽣在低⼀些的股票价位。
⑤波动率的影响：波动率上升为正⾯，下降为负⾯ 波动率对期权价格的影响发⽣在时间价值的那⼀部分。
⑥时间衰减：负⾯影响 期权价格的时间价值部分通常会随着时间流逝⽽下降或衰减(time decay)。
随着合约接近到期⽇，时间价值会加速衰减。
2.买⼊看跌期权(Long Put) 做多看跌期权是投资者希望从标的股票价格下跌中获利的理想⼯具。
在了解更复杂的看跌策略之前，投资者应该先彻底理解买⼊和持有看跌期权的基础知识。
《证券投资学：基本原理与中国实务》第06章——期权
01 其 他 衍 生 证 券 品 种 Ⅰ ： 远 期 合 约 #
远期合约与期货合约的区别
• 交易对象不同 期货交易的对象是标准化合约；远期交易的对象是非标准化合约。 • 功能作用不同
期货交易具有流动性，其主要功能之一是发现价格；远期合约交易 缺乏流动性，所以不具备发现价格的功能。 • 履约方式不同。
实物期权的特点
• 非交易性 实物资产一般不存在交易市场
• 非独占性 许多实物期权可以被多个竞争者共同拥有，因而是可以共享的
• 先占性 先占性是由非独占性所导致的，它是指抢先执行实物期权可获得的先发制人效应，结果表 现为取得战略主动权和实现实物期权的最大价值
• 复合性 各种实物期权存在着一定的相关性，这不仅表现在同一项目内部各子项目之间的前后相关， 而且表现在多个投资项目之间的相互关联
期货交易有实物交割和对冲平仓两种履约方式；远期交易的履约方 式主要是实物交收。
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01 其 他 衍 生 证 券 品 种 Ⅰ ： 远 期 合 约 #
远期合约与期货合约的区别
• 信用风险不同
期货交易实行每日无负债结算制度，信用风险较小；远期交易从交易达 成到实物交割通常时间较长，此间市场可能发生各种变化，任何不利于履 约的行为都可能出现，信用风险较大。
• 利率期权
是指投资者在支付期权费后取得的在合约到期时以一定的利率（价格）买入或卖出一定面 额的利率工具的权利，通常以政府债券和大额可转让存单等利率工具为标的物。
• 外汇期权
全称外币期货合约选样权，也称货币期权或外币期权。投资者有权在约定的到期日按照双 方事先约定的协定汇率和金额与其交易对手买卖约定的货币。
• 二元期权 具有不连续收益的期权。在到期日标的资产价格若低于执行价格时该期权一文不值，而当 标的资产价格超过执行价格时该期权支付一个固定数额，具有极强的投机性。
期权交易
1、历史波动率(HistoryVolatility,HV)
历史波动率是以标的期货的历史价格数据为基础计算的收益率年度化的标准差，是对历史价格波动情况的反 映。期货价格波动率越大，期货价格突破执行价格进入实值状态的可能性就越大。因此，权利金也就越高。相反， 期货价格波动率越小，期货价格使执行期权具有收益的可能性就越小。因此，权利金也就越低。
损益1800期货价格期货部位损益图，是执行价格为1800元买权多头的损益图。其到期损益图是条折线而不是 一条直线，在执行价格的位置发生折角。如果期货价格小于期权执行价格，买权处于虚值状态，在到期时没有价 值。买权的买方将损失全部的权利金20元，但无论期货价格跌有多深，买权的买方的亏损都不会再随之增加；如 果到期期货价格为1820元，则买权处于损益平衡状态；如果期货价格大于期权执行价格，此时买权多头与期货多 头部位的性质相同，买权的损益与期货价格的变化之间开始呈同向变动关系。
美式期权(American option)是指可以在成交后有效期内任何一天被执行的期权。也就是指期
权持有者可以在期权到期日以前的任何一个工作日纽约时间上午9时30分以前，选择执行或不执行期权合约。 美式期权允许期权持有者在到期日或到期日前执行购买（如果是看涨期权）或出售（如果是看跌期权）标的资产 的权利。
3、组合指令
组合指令是同时买卖两个合约的交易指令。单一指令只买卖一个合约。期权交易中有一些常用的交易组合， 如价差交易，跨式交易等，模拟交易系统可以直接下达组合指令，进行组合交易。组合指令的成交只限于IOC或 FOK两种方式。
合约因素
1．买家或投资者(taker)：是指购买期权的一方，或说购买权利的一方。
简介
价格术语
介绍
指令术语
1、执行价格
什么是期权交易
什么是期权交易期权交易是一种金融衍生品交易，即在支付了一定的保证金后，投资者获得了一种权利，即选择在未来某个特定时间内购买或出售标的资产的权力。
这个标的资产可以是股票、商品、货币或市场指数等。
期权交易是金融市场上的一种复杂的交易形式，但却有着不可忽视的重要作用。
这种交易方式的特点是投资者可以根据市场行情和自身需求选择不同类型的期权进行交易。
期权交易的基本类型包括看涨期权和看跌期权。
看涨期权是指投资者购买一种权利，即在未来某个时间内以预定价格购买某种标的资产的权利。
如果在期权到期时，标的资产的价格高于当前价格，那么投资者可以选择行权，即以预定价格购买标的资产，再以此价格在市场上卖出，获得收益。
如果标的资产价格低于当前价格，投资者可以放弃行权，只损失已支付的保证金。
看跌期权则是投资者购买一种权利，即在未来某个时间内以预定价格出售某种标的资产的权利。
如果在期权到期时，标的资产的价格低于当前价格，那么投资者可以选择行权，即以预定价格出售标的资产，并以当前市场价格购买回来，获得收益。
如果标的资产价格高于当前价格，投资者可以放弃行权，只损失已支付的保证金。
除了看涨期权和看跌期权之外，还有许多其他类型的期权交易。
例如，欧式期权是指只能在期权到期时行权；美式期权则可以在期权到期前任何时间进行行权。
虽然期权交易具有很高的复杂性，但是它是金融市场中的一种非常重要的交易方式。
无论是个人投资者还是机构投资者，都可以通过期权交易实现对市场的风险对冲，并在市场中获得更多的收益。
对于投资者来说，选择合适的期权交易策略非常重要。
一些常用的期权交易策略包括购买看涨期权、购买看跌期权、卖出看涨期权、卖出看跌期权等。
不同的交易策略在不同的市场环境下可能会产生不同的效果，因此投资者需要对市场行情进行仔细的分析和判断，才能做出正确的决策。
总之，期权交易是金融市场中非常重要的交易方式。
对于投资者来说，选择合适的期权交易策略可以实现对市场的风险对冲，并在市场中获得更多的收益。
期权
(一)期权交易的主体(1)对冲者：对冲者把期权作为一种风险管理工具，作为抵消或降低价格反向运动影响的保险。
(2)做市商：做市商通过在市场上双向买入或卖出期权以控制其仓盘的风险。
为市场提供流动性，并从期权合约的微小的买卖价差中获益。
(3)生产商：由于他们对相关工具自然地多头持有，所以如果生产商卖出一项看涨期权，则意味着在该期权被执行时该生产商有义务出售其持有的相关产品。
(4)消费者：与生产商相反，消费者对相关工具自然地空头持有。
如果他们卖出一项看跌期权，则意味着在该期权被执行时，该消费者有义务买入相关产品。
投机者：这些市场参与者同时买入或卖出相似的期权以及相关的工具，以谋求从价格差异中获取利润，这种行为增加了市场的流动性期权行使价在行使期权时，用以买卖标的资产的价格。
在大部分交易的期权中，标的资产价格接近期权的行使价。
行使价格在期权合约中都有明确的规定，通常是由交易所按一定标准以减增的形式给出，故同一标的的期权有若干个价格。
至于每一种期权有多少个执行价格，取决于该标的资产的价格波动情况。
投资者在买卖期权时，对执行价格选择的一般原则是：选择在标的资产价格附近交易活跃的执行价格。
行使时限（到期日）（Expiration date 或 Expiry date）每一期权合约具有有效的行使期限，如果超过这一期限，期权合约即失效。
一般来说，期权的行使时限为一至三、六、九个月不等，单个股票的期权合约的有效期间之多约为九个月。
场外交易期权的到期日根据买卖双方的需要量身定制。
但在期权交易场所内，任何一只股票都要归入一个特定的有效周期，有效周期可分为这样几种：①一月、四月、七月、十月；②二月、五月、八月和十一月；③三月、六月、九月和十二月。
它们分别称为一月周期、二月周期和三月周期。
欧式美式之区别欧式期权和美式期权的区别主要在执行时间的分别上。
（1）美式期权合同在到期日前的任何时候或在到期日都可以执行合同，结算日则是在履约日之后的一天或两天，大多数的美期期权合同允许持有者在交易日到履约日之间随时履约，但也有一些合同规定一段比较短的时间可以履约，如“到期日前两周”。
上市公司为何要发期权？
上市公司为何要发期权？在当今的商业世界中，上市公司发行期权已成为一种常见的现象。
但对于许多投资者和普通大众来说，可能并不清楚上市公司为何要采取这样的举措。
这背后其实有着一系列复杂而又具有深远意义的原因。
首先，期权有助于吸引和留住优秀的人才。
在竞争激烈的商业环境中，人才是公司最宝贵的资产。
一家上市公司要想持续发展，就必须拥有一支高素质、富有创造力和忠诚度的团队。
而期权作为一种长期激励机制，可以将员工的利益与公司的长期业绩紧密挂钩。
当员工获得期权时，他们就有机会在未来以约定的价格购买公司的股票。
如果公司发展良好，股价上涨，员工通过行使期权购买股票再出售，就能获得丰厚的收益。
这种潜在的巨大回报能够激励员工为公司的长期成功而努力工作，不仅仅是为了眼前的薪资，更是为了未来的财富增值。
同时，期权也增加了员工离开公司的成本，因为一旦离开，他们可能会失去尚未兑现的期权，从而降低了人才的流失率。
其次，发行期权可以降低公司的现金支出。
对于上市公司来说，现金是至关重要的资源。
在支付员工薪酬时，如果全部采用现金形式，可能会对公司的现金流造成较大压力。
而通过发放期权，公司在当下并不需要支付大量现金，只有在员工未来行使期权时才可能涉及到股权的稀释。
特别是对于那些处于高速发展阶段、资金需求较大的公司，期权能够帮助它们节省现金，将更多的资金投入到业务拓展、研发创新等关键领域，促进公司的快速成长。
再者，期权能够提升公司的市场价值和形象。
当一家上市公司向外界展示其对员工的激励机制包括期权时，这向市场传递了一个积极的信号，表明公司对未来的发展充满信心，并且愿意与员工共享成功的果实。
这有助于吸引更多的投资者关注和青睐，提升公司在资本市场的声誉和地位。
而且，拥有期权激励的公司往往被认为具有更先进的管理理念和更具活力的企业文化，能够吸引更多优秀的合作伙伴和客户，进一步增强公司的竞争力。
此外，期权还可以调整公司的资本结构。
通过发行期权，公司可以在一定程度上增加股权的比例，降低债务水平，优化资本结构，从而降低财务风险。
金融学中期权的名词解释
金融学中期权的名词解释金融学中的期权是一种金融工具，它赋予持有人在未来特定时间内以特定价格购买或出售标的资产的权利，而没有义务。
它是金融市场中的一种衍生产品，以投资和风险管理的目的被广泛使用。
一、期权的基本概念期权的基本概念可以从以下两个角度进行解释。
首先是期权的定义，它指的是一种金融合约，赋予持有者在到期日或之前买入或卖出资产的特定数量。
其次是期权的两种类型，即认购期权和认沽期权。
认购期权赋予持有人以在未来特定时间内以特定价格购买资产的权利，而认沽期权赋予持有人以在未来特定时间内以特定价格卖出资产的权利。
二、期权的特性期权具有以下几个特性：流动性、杠杆性、风险控制和灵活性。
首先是流动性，期权市场通常具有良好的流动性，投资者可以随时买入或卖出期权合约。
其次是杠杆性，期权的价格相对较低，投资者只需支付期权合约价格的一小部分作为保证金，就可以控制更大数量的资产。
再次是风险控制，期权保护了投资者的权益，即使市场出现不利的波动，投资者只需放弃已支付的期权费用，而不需要继续持有资产。
最后是灵活性，期权可以用于不同的投资策略，如保护性投资、投机等。
三、期权的定价模型期权的定价模型是金融学中的重要内容，其中最著名的模型是布莱克-斯科尔斯期权定价模型。
该模型基于一些假设，如市场无摩擦、投资者风险厌恶等，通过利用随机过程和微分方程推导出期权的理论价格。
布莱克-斯科尔斯模型对于计算欧式期权的价格提供了一种有效的方法，但在实际市场中，由于存在其他复杂因素，如波动率的变化和交易成本等，这个模型的应用有一定的局限性。
四、期权的使用目的期权作为金融工具，主要用于投机和风险管理。
投机者可以通过买入或卖出期权合约来获取市场上涨或下跌的收益。
对于投资者来说，期权可以用于减少不确定性和控制风险。
例如，股票持有者可以购买认沽期权来对冲其在股票下跌时的损失，这样即使市场走低，他们也可以通过出售股票获得期权的收益。
同样，企业也可以利用期权来对冲外汇风险、商品价格风险等。
期权介绍及期权组合的应用
布莱克-斯科尔斯模型(Black-Scholes Model)
二叉树模型(Binomial Tree Model) - 把剩余的时间分为细小单位，再在每个时段中观察相关资 产的价格变化
隐含波动率(Implied Volatility)是将市场上的期权或权证 交易价格代入权证理论价格模型<Black-Scholes模型>， 反推出来的波动率数值。
1.
由布莱克与斯科尔斯在20世纪70年代提出。该模型认为， 只有股价的当前值与未来的预测有关；变量过去的历史 与演变方式与未来的预测不相关 。模型表明，期权价格 的决定非常复杂，合约期限、现价、无风险资产的利率 水平以及交割价格等都会影响期权价格。
常用的简单模型包括 -布莱克-斯科尔斯模型(BlackScholes Model)、二叉树模型(Binomial Tree Model)及蒙 特卡洛模拟法(Monte-Carlo Simulation)等。
协议价格的同种期权头寸组成。
差期(Calendar Spreads) -由两份相同协议价格、不同期限
的同种期权的不同头寸组成的组合。
跨式组合(Straddle) -由具有相同协议价格、相同期限的一
份看涨期权和一份看跌期权组成。跨式组合分为两种：底 部跨式组合和顶部跨式组合。前者由两份多头组成，后者 由两份空头组成。
1.
2.
3.
4.
5.
Delta (Δ) = 期权价格的变动/标的资产价格的变动
Delta Neutral策略指的是操作部位的Delta值总和为零 什么是Dynamic Hedging?
Gamma (Γ) = Delta的变动/标的资产价格的变动
5第五章 期权定价1(理论)
C − P − S + X (1 + r ) − t = 0 −t P = C − S + X (1 + r )
C = P + S − X (1 + r ) − t
或
上式即为买入卖出期权平价公式。如果市场 出现不符平价公式，则就存在套利组合。
例如市场出现下列情况：有效期为3月，施 权价为40的买入期权价C=3，同样的卖出 期权价为P=2，股票市价为40，利率为5%， 根据买入卖出期权平价，应该为：
uS0
S0
dS 0
则期权价值 Vc 也是两种情况
C u = max{0, uS 0 − X }
期权价格（option premium）：指购买期权权 利（包括购买 calls的费用C或购买puts的费用 P）而非股票本身的市价或施权价。期权本身 的市场价格称为期权费。 例如：买主向卖主按每股120美元（施权价） 买入100股股票的权利，买主应向卖主付出每 股8.5美元的权利金（期权价格C）。100股 （通常，每一份期权合约赋予购买或出售1整 手股的权利）付出权利金总额850美元。 同一种股票，施权价愈高则期权价（费用）就 愈小。同一种价位股票签约期愈长，期权费也 愈小 。
102030405060708090第一季度第二季度第三季度第四季度东部西部北部安徽财经大学会计学院一有关期权的若干概念二买入期权c与卖出期权p的平价关系三期权价格的上下限四期权的二项式定价期权是指未来的选择权它赋予期权的持有者购买者或多头一种权利而不必承担义务可以按预先敲定的价格购买或者出手一定数量和一定品质的资产
c (T ) = max {S (T ) − X ,0} p (T ) = max {X − S (T ), 0}
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看跌期权：买入方有权将该金融资产返售给企业(返售时买入方是卖方），但从合约条款判断，该看跌期权是一项重大价外期权，即期权合约的条款设计，使得金融资产的买方极小可能会到期行权，此时说明已真正卖出，企业应终止确认该确定资产；
(1)看涨期权，是站在买方说的，买方拥有一个在有效期内按执行价格（固定价格）买进一定数量标的物的权利。
如A觉得一个月后买国债划算，A预测国债会涨，A与B签协议，一个月后按100万价格从B这买国债,对A来说是看涨期权。
B是卖方，他认为一个月后国债会下跌，认为一个月后按100万卖划算，对B来说是看跌期权。
看涨期权和看跌期权是一个期权（一个合同）的两个角度，A叫看涨，B叫看跌。
看跌期权：买入方有权将该金融资产返售给A企业(返售时买入方是卖方），但从合约条款判断，该看跌期权是一项重大价外期权，即期权合约的条款设计，使得金融资产的买方极小可能会到期行权，此时说明已真正卖出，A企业应终止确认该确定资产；
看涨期权，是站在A的角度来说的，又称买方期权，是指期权的购买者拥有在期权合约有效期内按执行价格买进一定数量标的物的权利。
看跌期权，是站在B的角度来说的，又称卖出期权，指期权的购买者拥有在期权合约有效期内按执行价格卖出一定数量标的物的权利。
合约是站在卖方角度，但是这个合约是买下来的，这个合约可能多次倒手。
如A,B,C，B最期初的卖方，B觉得是看跌期权，C觉得看跌的幅度还不够狠，于是C跟B说，把合约卖给我，于是C就买入了一个看跌期权，这个合约本身就是一个合同。
期。
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2011-10-25工作论文“再售期权”分析中的异质信念与股市泡沫——与陈国进教授等商榷杜亚军杜亚军来自厦门大学王亚南经济研究院(WISE)和教育部经济计量学重点实验室，E-mail:YAJUNDU@，通信地址：厦门大学经济楼A308，邮编361005。
作者对文中可能存在的疏漏和错误承担完全责任。
“再售期权”分析中的异质信念与股市泡沫——与陈国进教授等商榷摘要：《再售》一文使用了金融领域的前沿理论，但在理论的诠释与应用上产生了问题。
首先，在未能正确理解异质信念概念的条件下，以错误方式选择了异质信念的代理变量，并且使用它来表示再售期权。
其次，使用了一种动态剩余收益模型来估算投机泡沫的，却忽略了该模型关键性假定前提在中国股市基本不具备的事实。
此外，在设计模型解释现象时，未能立足实际把握中国股市的深层问题和矛盾，却把研究重点转至投资者心理预期上。
最后，使用异质信念来表示再售期权，却基于隐含了同质信念假定的动态剩余收益模型来估算投机泡沫，并将这样产生的两个变量整合进入核心模型中。
这样，在模型中便包含了两个对立的假定前提。
这一系列错误最终导致陈国进教授等无法自圆其说。
关键词：再售期权；异质信念；股市泡沫Heterogeneous Beliefs and Stock Market Bubblesin the“Resale Option”Analysis:A Discussion with Professor Guojin Chen et al.Abstract：The”Resale”aritcle uses the frontierfinancial theories,but there exists some problems in the interpretation and application of these theories.First,having not correctly got the concept of heterogeneity beliefs,it choses in the wrong way a proxy for heterogeneous beliefs,and uses it to represent the resale option.Secondly,uses a kind of dynamic residual income model to estimate the speculative bubble,but ignores the fact that there exits almost no the crucial premises of the model in China’s stock market.In addition,in the process of sketching model to explain the phenomenon, it fails to base on the actual to grasp the deep-rooted problems and structural contradictions,and switches the focus to the psychological expectations of the investors.Finally,it uses heterogeneous beliefs to represent resale options,but also estimate the speculative bubble by the dynamic residual income model,which is based on the implicit assumption of homogeneous belief.Then it integrates these two variables into the core model of the article.Thus,there are two opposing premises in the model.This series of errors make Professor Guojin Chen et al to justify nothing.Key Words:Resale Option;Heterogeneous Beliefs;Stock Market BubblesJEL Classification:E31;E44;G12;G141问题提出陈国进教授、张贻军博士及王景博士的《再售期权、通胀幻觉与中国股市泡沫的影响因素分析》一文(以下简称《再售》)，发表在2009年5月的《经济研究》期刊上。
该文基于前沿的金融理论研究了中国股市的投机泡沫，其见解确有独到之处；然而，在对于再售期权、异质信念及资产定价等重要理论的诠释及应用上，存在着诸多值得商榷的地方。
本文是为了澄清《再售》可能导致的理论混乱而写作的。
传统的资产定价理论以一系列有效市场假定为前提，这些假定通常被认为是成熟市场所具有的，但在中国股市却基本不具备。
然而，《再售》却能采用某种剩余收益模型作为理论依据来实现资产定价。
这种做法是否行得通？如果确实可行，则该模型及《再售》的理论意义将是影响深远的。
另一方面，再售期权和异质信念的概念都是从投资者心理特征来研究投机行为和泡沫的，在成熟市场具有一定解释力，所描述金融现象也是一般市场所共有的。
然而，对存在“深层次问题和结构性矛盾”的中国股市1，这些概念究竟有多大意义？是否确如《再售》一文所反映的那样具有很强解释力？2变量设定的疑问《再售》一文以异质信念的代理变量表示再售期权，并使用一种动态剩余收益模型来估算股市泡沫。
然而，考察这些变量设定的理论依据，可发现其中存在一些值得商榷的疑问。
2.1异质信念出现实证研究目的，经济学家们需要寻找异质信念影响资产价格的证据。
然而，首先需要面对的问题却是：如何为投资者的异质信念设定一个合适的代理指标？在大量文献中，异质信念的代理指标较多地设定为分析师预测分歧或者资本收益波动率。
Bamber et al.(1999)基于分析师(在季度盈余公告发布之后)对年度盈余报告预测修改的数据度量了异质信念，证明了异质信念对证券交易有重要影响。
Diether et al.(2002)以分析师预测分歧作为异质信念的代理变量，发现了分歧程度越大则未来股票收益越低，并且这种效应对于小盘股以及非绩优股票尤为显著。
Gao et al.(2006)使用收益波动率作为投资者异质信念的代理变量，并以发行后25日、50日、75日或100日的收益率标准差表示收益波动率。
Boehme et al.(2006)则采用分析师预测分歧、股票收益异常波动以及换手率的线性组合来表示异质信念。
对于中国股市，涉及异质信念的经验研究也出现了一些。
比如，高峰和宋逢明(2003)基于中央电视台网站上“央视看盘”栏目中大约30家机构的调查数据，考察了分析师对大盘走势预测的分歧程度。
虽然已存在大量文献，《再售》在异质信念的代理变量设定上还是出现了问题。
按照《再售》所言，“换手率代表了交易数量的变动，而再售期权则代表资产价值的偏离”，换手率和再售期权应是性质不同的概念——前者为量的范畴，后者为价的范畴。
然而，这两种概念却被《再售》创造性地使用异质信念联系起来，换手率竟被作为再售期权的代理变量。
异质信念的概念是否被泛化，既是价值信念，也是交易量的信念？这里是否存在偷换概念的逻辑谬误？1中国证券监督管理委员在2008年公开的《中国资本市场发展报告》中指出，中国资本市场是“新兴加转轨”的市场，积累了一些深层次问题和结构性矛盾。
该报告重点讨论了证券市场的矛盾和问题，而股票市场则是重中之重。
我们知道，股价无论大涨还是大跌，换手率都会大幅增加。
从而，换手率只是与股价波动幅度有联系，与价值偏离并无关联。
对这种以量代价的变量设定做法，《再售》声称其理论依据为某文献——“张峥、刘力......换手率更适合作为投资者异质信念的代理变量(陈国进等,2009)”。
然而，查阅文献后发现，原文观点其实为“换手率可以作为投资者异质性信念波动程度的代理变量(张峥和刘力,2006)”。
显然，陈教授等曲解了他人论点，这至少可认为是学术失范2的行为。
这样，在未能正确理解异质信念的情况下，《再售》以错误方式选择了异质信念的代理变量，并进一步使用它来表示再售期权。
2.2股市泡沫资产定价是一个复杂过程，众多投资者的不同收益预期使得任何一种理论都难以完全解释某种资产的价格波动。
然而，考察资产定价理论的发展可以发现，在计算股票内在价值的过程中，无论股利贴现模型(Williams,1938)、均值方差理论(Markowitz,1952)、资本资产定价模型(CAPM，Sharpe, 1964；Lintner,1965；Mossin,1966)还是其它最新理论模型，几乎都会关联到股利政策。
在Miller and Modigliani(1961)的股利无关理论之后，大量学者开始研究和讨论股利政策，提出了三种较为成熟的理论：股利信号传递理论、客户效应理论和代理成本理论。
此外，还出现了一些股利政策与投资者保护的理论，比如现金流量假说、代理成本理论和股东权益保护理论。
西方股市的理论研究一般是离不开股利政策的，传统的资产定价理论更是以持续稳定的股利政策作为假定前提。
中国上市公司通常缺乏稳定的现金股利政策，很少发放现金股利，倾向于配股、送股式的股票股利，这使得投资者对公司价值的估计缺乏有效途径。
这种特殊股利政策导致了市场整体的定价能力不足或缺乏，不仅降低了市场效率，客观上却为投机行为提供了空间。
《再售》以动态剩余收益模型(Vuolteenaho,1999)作为估算股市泡沫的理论依据，使用较大篇幅介绍该模型，声称“这一模型摆脱了中国上市公司股利分配政策的影响......符合中国股市的实际投资状况”。
众所周知，在确定股票内在价值时，剩余收益模型是比较常见的方式。
该类模型在考虑货币时间价值以及投资者风险回报的条件下，将企业预期剩余收益按照某一固定贴现率进行贴现再加上当期权益价值后得到股票的内在价值。
动态剩余收益模型的设计基本沿用了这样做法，但采用了时变贴现率的贴现方式。
然而，该定价模型却是建立一系列严格的假定前提基础上的。
这些假定前提如下：1.账面价值B、现金股利D和市场价值M严格为正；2.虽然对数变量(即log(B)、log(D)以及log(M))是单整的，但是组合后得到的新变量(log(B)−log(M))与(log(D)−log(B))则是稳定的时间序列；3.收益X、现金股利D和账面价值B必须满足净剩余等式:B t=B t−1+X t−D t。