FF三因子模型风险因子的有效性检验-最新文档
F_F三因子资产定价模型的扩展及其实证研究
员在此方面做出了大量的工作。范龙振、俞世典 股本规模，尤其是流通股的规模。近几年来，各种概
（2002）通过对市值效应、价格效应、市盈率效应等的 念的炒作都与流通股本的大小密切相关；考虑到我
检验，得出F-F 三因子模型适应中国资本市场的结论。 国上市公司流通股本的规模差异悬殊，特别是 1990
邓长荣、马永开（2005）采用深市股票数据(1996 年 年代上市的公司，其流通股普遍偏小，为减少这种差
反映股票的流动性和活跃程度。考虑到我国上市公 司的股本规模差异较大，又有流通股和非流通股之 分，可以采用反映成交量的相对指标，即换手率，用 成交股数与流通股本之比来表示，交投活跃的股票 应该具有较高的投资价值。
基于上述三个因子，再加上市场组合因子，在 Fama 和 French(1993)提出 F-F 三因子模型的基础 上，先将换手率替换标准 F-F 三因子模型的账面价 值/市值比指标作简单改进，再将市盈率替换标准 F-F 三因子模型的规模指标作进一步改进，如此一 来，我们得到以下两个改进的资产定价三因子模型， 即 - = + ( - )+ SMB+ HAL+ （1） - = + ( - )+ HAL+ HBL+ （2）
Model can be used to basically interpret the correspond portfolios’ weekly return rate of
Zhongzheng 100 sample shares, but with bad outcome. Aiming at the characteristics of Chinese
01 月～ 2003 年 12 月) 对 F-F 三因子模型在我国证 异的影响，可以参照国外权益市值的方法，研究流通
FF三因素模型报告
回归模型
计量方法：普通最小二乘法 计量模型：eviews6.0 回归模型如下：
ri rf ci bi (rm rf ) si SMB hi HML ei
Page 12
回归系数 c b 0.01*** （14.13） 0.01*** （12.28） 0.01*** （12.19） s 1.62*** （5.19） 1.52*** （4.35） 1.56*** （4.4） h -1.16*** （-4.82） -0.99*** （-3.7） -0.59** （-2.16）
拟合优度 R2
S/L
-0.22*** （-20.47） -0.23***
0.89
S/M
（-19.25） -0.23*** （-18.75）
0.85
S/H
0.84
B/L
-0.23***
（-18.61） -0.23*** (-19.45)
0.01***
（11.68） 0.01*** (13.28) 0.01*** （13.62）
FF三因素模型的主要内容
具体形式：
：股票收益率 ：市场收益率 ：无风险收益率 SMB：由于公司规模不同造成的风险溢价 HML：由于账面市值比不同所造成的风险溢价
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FF三因素模型的主要内容
为了构造跟踪公司规模和账面-市值比因素的资产 组合，DFF根据公司规模（市场资本）和账面-市 值比（B/M）将公司做了分类。 按公司规模分为小公司组（组S）和大公司组（组 B） 类似的根据账面-市值比（B/M）的大小分为低比例 组（组L），中等比例组（组M）和高比例组（组H ） 两次分组后得到六个公司组： S/L,S/M,S/H,B/L,B/M,B/H
数学建模(2)风险因子综合评价
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以下分别从两方面对其因素进行定性分析：自然因素：（1）降水量：他是水资源的来源，其大小变化直接影响到水资源量的大小，当降雨量减小时，水资源短缺风险就相应增大。
（2）植被覆盖率：一般植被覆盖率越大，涵养水源就越好，能有效地降低水资源短缺风险。
（3）地下水天然补给：此补给量越大，则可用地下水越多，可以降低水资源短缺风险。
（4）地表水资源量：地表水资源量越大，可用地表水越多，可以降低水资源短缺风险。
社会经济：（1）万元GDP水耗下降率：在保证产值的情况下，耗水率越低则越节约水资源，能够降低水资源风险，反之，则能加大水资源风险。
（2）农业用水，工业用水，生活用水，环境用水：这几项用水越少，需水量就越小。
（3）人口密度：人口密度大将导致水资源使用更加紧张，此值加大将加大水资源短缺的风险。
通过对水资源短缺风险因素的分析，我们建立相应的风险指标体系。
如图1所示，该指标体系分为两个层次，共有十个指标组成。
指标体系建立后，我们需要进一步找出敏感因子（主要因子）.根据2003——2008年的数据计算进行指标筛选。
降雨量（1）（mm）植被覆盖率（2）（%）地下水资源量（3）（亿m³）自然因素地表水资源量（4）（亿m³）风险指标体系万元GDP水耗下降率（5）（%）农业用水（6）（亿m³）工业用水（7）（亿m³）社会经济生活用水（8）（亿m³）环境用水（9）（亿m³）人口密度（10）（人/平方公里）图1 北京水资源短缺风险指标体系图风险敏感因子的确定1.利用主成分分析方法确定风险敏感因子主成分分析法是指标筛选最长用的方法之一，该方法的本质目的是对高维变量系统进行最佳综合和简化，同时客观的确定各个指标的权重，从而筛选出权重大的指标，确定敏感因子。
上海股票市场的FF三因子模型
上海股票市场的FF三因子模型
孟庆顺
【期刊名称】《北华大学学报（社会科学版）》
【年(卷),期】2004(005)003
【摘要】FF三因子模型是法玛和弗兰切在1993年提出的资产定价理论,本文研究它对于上海股市的适用性.针对上证180指数样本股建立三因子模型,并进行了检验,结果表明:FF三因子模型对于上海股市是基本适用的.
【总页数】2页(P79-封三)
【作者】孟庆顺
【作者单位】吉林大学,数量经济研究中心,吉林,长春,130012
【正文语种】中文
【中图分类】F224.0
【相关文献】
1.股票市场CAPM和三因子模型分析——兼议中国股市的未来发展 [J], 李泉;陈雪花
2.中国股票市场的三因子定价模型实证研究 [J], 冯叔君;刘卓
3.中国股票市场的三因子时变风险溢价模型研究 [J], 陈学胜
4.上海股票市场风险因子数量研究——基于APT模型的分析 [J], 李福贵
5.基于流动性溢价视角下FF三因子模型在我国股票市场中的调整研究 [J], 王建勇;因版权原因，仅展示原文概要，查看原文内容请购买。
我国A股市场CAPM模型和Fama-French三因子模型的检验
我国A股市场CAPM模型和Fama-French三因子模型的检验我国A股市场CAPM模型和Fama-French三因子模型的检验引言：资本资产定价模型（CAPM）和Fama-French三因子模型是金融学中两个经典的资产定价模型。
本文旨在对我国A股市场中的CAPM模型和Fama-French三因子模型进行检验和分析，以探讨这两种模型在我国A股市场的适用性和效果。
一、CAPM模型CAPM模型是由美国学者Sharp、Lintner、Mossin等人在20世纪60年代提出的，并在随后的几十年里成为基金、股票和其他金融衍生品定价的重要工具。
其基本假设是市场上的风险资产回报与其风险高低成正比。
CAPM模型的表达式为：E(Ri) = Rf + βi[E(Rm) - Rf]其中，E(Ri)为资产的预期回报；E(Rm)为市场的预期回报；Rf为无风险资产的回报率；βi为资产i的系统性风险。
对于我国A股市场，CAPM模型的检验有两个关键问题：一是如何计算无风险收益率(Rf)；二是如何估计资产的beta 值。
关于无风险收益率(Rf)的计算，有三种常用的方法：国债收益率法、货币市场基金收益率法、银行存款利率法。
由于我国国债市场的不完善，货币市场基金收益率与银行存款利率相对稳定，因此可采用货币市场基金收益率作为无风险收益率进行计算。
对于资产的beta值的估计，通常采用历史回归法。
通过回归资产收益率与市场收益率的历史数据，可以得到资产的beta值。
然而，由于我国A股市场的特殊性，投资者行为和政策因素对资产收益率的影响较大，使用历史回归法估计的beta值可能存在较大的误差。
二、Fama-French三因子模型Fama-French三因子模型是由美国学者Eugene Fama和Kenneth French在上世纪90年代提出的，其基本假设是资产的回报与市场风险、规模风险和价值风险三个因素有关。
Fama-French三因子模型的表达式为：E(Ri) = Rf + βi1(E(Rm) - Rf) + βi2(SMB) + βi3(HML)其中，E(Ri)为资产的预期回报；Rf为无风险收益率；βi1为资产与市场收益的相关系数；βi2为资产与规模因子（市值大小）的相关系数；βi3为资产与价值因子（公司估值）的相关系数；SMB为规模因子的收益率；HML为价值因子的收益率。
我国上市公司股利支付率模型的研究——基于FF多因子模型
我国上市公司股利支付率模型的研究——基于FF多因子模型赵建辉
【期刊名称】《金融理论与教学》
【年(卷),期】2024()1
【摘要】Fama-French三因子模型及五因子模型在中国股票市场适用性一直是众多学者研究的热点之一,将FF多因子模型改造为研究股利支付率的多因子模型,既是一种创新也是一种挑战。
以1993年至2022年沪深上市公司为样本,基于Fama-French多因子模型原理,从投资组合股利支付率三因子模型入手,构造股利支付率多因子模型分析框架,并考察修正后的多因子模型对于我国上市公司股利支付率的解释能力。
实证研究后发现,市场因子是影响我国上市公司投资组合股利支付率的核心因子,我国上市公司投资组合股利支付率的“小公司效应”显著,五因子模型比三因子模型解释能力更强,但五因子模型中投资因子成为“冗余”因子,剔除投资因子的不含常数项的四因子模型基本可以解释全部股利支付率。
【总页数】14页(P70-82)
【作者】赵建辉
【作者单位】中国财政科学研究院
【正文语种】中文
【中图分类】F275;F832.51
【相关文献】
1.基于广义部分线性混合模型的中国A股上市公司现金股利支付倾向影响因素贝叶斯分析
2.绩优上市公司股利支付率估算模型的建立与实证检验
3.基于双重差分模型的上市公司宣告发放股利对股票价格的影响研究——来自2007～2016年我国沪深A股上市公司的证据
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5.现金股利支付率优化研究——基于面板门限回归模型
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法码三因子模型检验
一•样本股票的选取本次选取的股票是上交所挂牌交易的三只股票，分别为：①宁波港（601018）②中国神华（601088）③浦发银行（600000）④海信电器（600060）二•数据选择（数据为日收益率）数据采用2013年1月1日至2014年6月30日的日数据，分别为日个股收益率、日风险溢价率、日无风险利率、日SMB和日HML。
此期间共有357个交易日，为保持数据的统一性，本次选取了其中的346个数据。
三.参数估计使用Eviews7.2对三因子模型中的三个系数进行估计，使用最小二乘法。
四•估计结果三只股票的FF三因子方程分别为：R1-Rf=0.666*RMRF+0.916*SMB+ HMLR2-Rf=0.0965*RMRF-0.652*SMB+0.077*HMLR3-Rf=1.140*RMRF+0*SMB+0.837*HMLR4-Rf=1.24*RMRF+0.41*SMB-0.82*HML回归结果见附表五•计算结果根据四个方程求出四只股票的理论收益率，分别为：R1=0.666*（-0.0002）+0.916*0.0009+0=0.0007912 R2=0.0965*（-0.0002）-0.652*0.0009+0=-0.0005 R3=1.140*（-0.0002）+0+0=-0.000128 R4=1.24*（-0.0002）+0.41*0.0009-0+0.0001=0.000221 其中RMRF为-0.0002即在此阶段内市场组合收益率低于无风险利率SMB 为0.0009HML 为0在此阶段内股票的实际日平均收益率分别为：R1= -0.000015R2=-0.001175R3=0.000011R4=0.00008235六•结果分析第一只股票宁波港被低估第二只股票神华股份被低估第三只股票浦发银行被高估第四只股票海信电器被低估通过eviews计算历史数据得到矩阵：11111.080.97 1.14 1.240.66-0.650.090.41•1.370.080.84-0.82◎7353、按照 0.7353: 0.1275: 0.217: -1的比例买进卖出可获得套利。
ff三因子模型中因子的含义
ff三因子模型中因子的含义在金融领域，有许多不同的投资模型可以用来帮助投资者进行决策。
而在这些模型中，ff三因子模型被广泛认为是用于解释资本资产定价模型中最成功的一个。
在这个模型中，因子是十分重要的组成部分。
因此，今天我们将探讨ff三因子模型中因子的含义。
首先，让我们来看看什么是ff三因子模型。
ff三因子模型指的是一个用来解释资本资产定价模型的模型，它将所有的股票池分成了三个部分。
这三个部分是市场、市值以及质量。
市场指的是整个市场，市值是指公司的市值，质量则指的是公司的质量。
接下来，让我们来看看每个因子的含义及其影响。
1.市场因子市场因子是ff三因子模型中最主要的一个因子。
它是指整个市场的表现，通常使用的是基准指数，例如道琼斯指数或标普500指数。
在这个因子中，市场的表现将决定着整个股市的盈亏情况。
如果市场表现良好，那么大部分的股票也会呈现出较好的表现。
反之，如果市场表现不佳，那么大多数股票也会出现下跌的趋势。
2.市值因子市值因子是ff三因子模型中的第二个因子。
它是按公司市值的大小进行分类的。
通常，大公司的市场价值要比小公司的市值更高。
因此，市值因子通常可以体现出大公司和小公司之间的差异性。
大公司通常有更稳定的业绩和更长远的投资计划，因此，它们的股票价格也会更为稳定。
相反，小公司则有更大的增长潜力，但同时也存在更大的风险。
3.质量因子质量因子是ff三因子模型中的最后一个因子。
它是指公司的质量，包括盈利能力、资产稳定性以及品牌信誉等因素。
质量因子体现了公司与众不同的价值。
高质量的公司通常会被投资者更加青睐，因为它们可以提供更稳定和可靠的回报。
以上就是ff三因子模型中因子的含义。
市场因子、市值因子和质量因子是投资模型中最重要的因素之一。
了解这些因子的含义并加以应用，将能够帮助投资者更好地进行投资。
当然，在实际的投资过程中，还需要结合其他因素来制定合适的投资策略，以最大化回报和降低风险。
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FF三因子模型风险因子的有效性检验一、引言众所周知，在资本市场中风险和收益是一对相互依存的变量，即一般而言，高风险会带来较高的收益。
风险收益对等的原则是资本市场运作的规则，也是每个投资者必须遵守的定律。
从而如何权衡风险和收益之间的关系则是投资者必须面临的问题，也是理论界研究的重点。
因此，作为金融理论研究重点之一的风险定价问题一直受到学者们的关注。
回顾研究历程可发现，对于股票风险和收益之间的关系的研究可以追溯到最早的CAPM莫型，该模型基于有效市场假说，将B系数视作衡量风险的唯一因子。
但是，在随后的研究中发现B系数和回报率之间有不契合的地方，即出现了种种异象。
仅仅通过B系数来解释股票回报率略显单薄。
Banz( 1981)小公司效应的提出以及Fama French(1992)的研究拓展了最初的CAPMI型，使得度量风险的因子由最初的B系数扩展到B系数、规模、账面市值比三因子。
但是，随着资本市场的发展与完善，该模型的适用性是否还成立，对于这一问题国外学者莫衷一是。
我国学者延续了国外的研究范式，将CAPM在我国特有的制度环境下利用我国资本市场的数据进行了CAPMI型有效性检验，随后国外学者通过对种种异象的捕捉，拓展了CAPMI型，形成三因子模型。
我国学者也随之对拓展后的三因子模型在我国的有效性进行了实证检验。
但是由于样本数据以及相关研究方法的差异，至今尚未得出一致的结论。
本文立足于我国特有的股票市场，通过对沪深两市2001-2011 年数据进行大样本实证检验，试图通过大样本数据的验证来探究我国衡量资本市场风险定价的因子以及其相互之间的关系。
二、文献综述（一）国外文献资本资产定价的研究最早可以追溯到1952 年美国经济学家马克维茨发表的《资产组合选择》。
该文详细论述了如何进行金融资产的组合以分散投资风险，并实现收益最大化，资本资产投资理论自此兴起。
60 年代初，证券估值方法成为金融学家们研究的热点，这一阶段最为典型的研究成果是资本资产定价模型。
1967年由美国学者夏普（Sharp）、林特尔（Lintner ）、特里诺（Treynor ）、莫辛（Mossin ）等人提出的资本资产定价模型一一CAPM模型，自建立以来在实务界就得到了广泛的关注与应用，在现代金融市场价格理论的研究中，也一直占据着重要的地位。
回顾众多验证性文章，其中对于CAPM模型的经典实证检验是Fama和Macbeth （1973）进行的，他们研究的独特之处在于试图在前一期估计的风险变量基础上预测投资组合未来的收益率，平均收益率和B系数成正相关关系。
虽然CAPM莫型在现代金融领域占据着重要地位，也得到了大量的实证数据验证，但是至今该模型也一直接受着来自理论界和实务界的研究挑战与检验。
挑战的主流是种种异象的产生，实务中发现B系数和回报率之间有不契合的地方，即出现了种种定价异象。
定价异象说明了，导致股票高收益率的原因不仅仅只有B系数所对应的高风险。
也就是说(3系数不足以囊括所有的系统风险，这显然与传统的CAPM模型相悖，因而仅仅通过3系数来解释股票回报率略显单薄。
实务界随即对于CAPM模型中只有3系数这一个因子提出了质疑，从而使理论界展开了深入研究。
对于CAPM模型的质疑最显著的是Banz (1981)提出的公司股本规模效应。
随后，学者们除了验证上述因子的有效性外还试图寻找其他风险因子，Chan 和Lakonishok (1991)研究发现股票的平均收益率和其账面市值比相关。
Basu (1983)研究认为股票收益率除了与公司股本规模以及3 系数有关以外，E/P 也是重要影响因素之一。
因此，衡量风险的因子除了3 系数，公司的规模、杠杆率外，账面市值比及市盈率也成为衡量风险的另一个因子。
面对上述众多的风险因子，Fama和French (1992)在对1963-1990 年样本的股票收益率横截面数据分析中得出经典的三因子模型该模型选择的三个因子是在理论和实证研究的基础之上总结归纳出来的，对于美国和其他国家的数据都表现出较好的解释能力，这三个因素分别是：市场风险因子(依据传统的CAPM莫型的理论分析，也就是市场组合收益率与无风险收益率之差，即传统的3 系数)、规模因子以及账面市值比因子。
在三因子模型提出后，各国学者相继对其进行了有效性检验，Chan et al.(1991) 和Daniel ，Titman ，Wei (2001) 研究发现日本资本市场账面市值比可以解释股票回报率。
Antoniou ，Garrett ，Priestley （1998）研究发现英国资本市场三因子被合理定价。
WaiCheong Shuma，Gordon Y.N. Tang （2005）研究发现规模、账面市值比效应在亚洲新兴市场中是存在的。
可见，Fama-French 三个因子模型是在理论和实证研究的基础之上总结归纳出来的，对于美国和其他国家的数据都表现出较好的解释能力。
此外，国外学者在发现收益率异象后，基于有效市场假说，从多角度拓展了原本的CAPM莫型及三因子模型，试图采取多因子捕捉风险来衡量收益，对于风险和收益这两个相互共生的变量之间关系的度量又进了一步。
因此，对于风险定价的衡量一直是国外学术研究关注的重点，对于上述风险因子的检验随着时间的推移一直在进行。
（二）国内文献我国学术界对于此问题也进行了相关研究。
在国内众多文献中，B系数、规模、账面市值比、财务杠杆这四个解释变量屡次被检验，但实证结果却不尽相同。
此方面的研究最早应该追溯到施东辉（1996），依据1993 年至1996 年的样本区间内，探讨上海股票市场中股票的定价模式。
经过其深入研究发现，在我国资本市场中股票的风险可以由B系数衡量，但是其余收益之间的关系确是负相关关系。
此后，我国理论界开始了对于B系数是否能解释我国股票市场收益率以及其与收益率间的关系问题。
早期的检验只停留在对于CAPM模型的有效性检验，但是近年来运用股票横截面分析法对单一B系数度量风险的定价模式产生质疑，先后形成了多种因子综合衡量风险的结论。
杨朝军、邢靖（1998）研究发现我国资本市场中B系数可以解释股票收益率，但同时三因子模型在我国也是适用的，说明在我国资本市场中单一的B系数衡量系统风险也是不够的。
陈信元、张田余和陈冬华（2001）对预期股票收益的决定因素进行了横截面分析得出，规模和B/P有显著的解释力，B系数、账面财务杠杆和市盈率始终没有通过显著性检验，缺乏解释力。
苏宝通、陈炜、陈浪南（2004）认为公司规模、账面市值比有解释作用，而市盈率对股票收益率的解释作用不显著。
吴世农和许年行（2004）认为我国资本市场存在账面市值比效应、公司规模效应。
石予友、仲伟周、马骏、陈燕（2008）认为公司规模、账面市值比对于股票收益率有解释作用。
林立子和陈希敏（2010）认为在后危机时代B系数与收益率之间呈负相关关系，而股票收益率与公司规模无关。
刘昱熙和宋旺（2011）则发现公司规模因子及市净率指标对股票回报解释作用显著。
因此，在衡量股票收益率的风险时除了传统CAPM模型中的B系数之外，规模、账面市值比、市盈率倒数、财务杠杆这四个解释变量在中国资本市场中到底是否起作用，是否起到补充解释收益率的作用，以及其相互关系一直是理论界研究及讨论的重点，由于研究方法等原因的限制，至今没有得到一致的结论。
因而运用我国实际数据，结合我国具体的制度背景，通过大样本实证充分验证讨论我国股票市场衡量风险定价的因子，检验三因子模型在我国的有效性是本文研究的重点。
三、研究设计（一）研究方法本文采取的实证研究方法参照的是Fama和French 在1992 年发表的《股票收益率的横截面数据分析》。
首先，将2000年至2011 年各组数据按年分组，总计11组。
其后将t-1年数据按照规模（SIZE）、账面市值比（BE/ME、市盈率倒数（E/P）、财务杠杆系数（EQA四个变量排序后依次分组。
分组依据按照Fama-French （1992）构造风险因子的方法，将各变量按照大小分成十组（Q1, Q2 .......................... Q10，计算最大组和最小组的t 年5月至t+1 年4月内的股票回报率进行市值加权平均，将该变量最高组的月市值加权平均股票收益率与最低组的月市值加权平均股票收益率相减，得到构造的相应的风险因子与收益率进行回归，从而得到每个风险因子对于收益率的解释作用是否显著以及其相互关系，进而检验三因子模型在我国资本市场中的有效性。
本文依据经典的三因子模型，Ri= Rf+ B 1 （Rm-Rf）+ B 2Sizefactor+ B 3 BE/ME factor 进行实证分析。
（二）变量界定本文旨在对于三因子模型的有效性检验外，市盈率倒数、财务杠杆因子也是研究的重点。
根据三因子模型，Ri= Rf+ B 1 （Rm-Rf）+B 2Sizefactor+ B 3 BE/ME factor 所述，需要取得如下变量股票的月回报率Ri，规模、账面市值比、市盈率倒数、财务杠杆因子。
被解释变量即股票的月回报率Ri 可从国泰安数据库中取得，解释变量需要定义规模、账面市值比、市盈率倒数、财务杠杆等，具体如下：（ 1 ）B 系数。
传统CAPM 模型中，B 系数是一种风险指数，用来衡量个别股票或股票基金相对于整个股市的价格波动情况。
B系数是一种评估证券系统性风险的工具，用以度量一种证券或一个投资证券组合相对总体市场的波动性。
（2）规模（SIZE）。
规模因子的测算是依据国泰安数据库中市值取对数计算而来的，由于市值数据较大，一般将其取对数便于比较和处理，即SIZE记做LN（ ME。
测算过程中剔除了数据缺失。
（3）账面市值比（BE/ME。
账面市值比的计算是将公司的年末的所有者权益的账面价值与其市值相除，记做BE/ME 其中，BE指的是账面价值，ME指的是市值。
（4）市盈率倒数（E/P）。
根据数据库中得到的各公司市盈率的相关数据，剔除掉缺失以及为零的数值后取倒数，即可得到E/P o（5）财务杠杆（EQA。
财务杠杆系数的获得是将公司的所有者权益与总资产相比，获得所需年度的财务杠杆系数，记做EQA本文将T年5月至T+1年的股票收益率与T-1年的各指标相对应。
据此进行大样本检验，从而得到相关结论。
为了将构造的各因子与收益率进行回归检验，回归方程如下：Ri= Rf+ B 1 （Rm-Rf）+ B 2Sizefactor+ B 3 BE/ME factor+ B 4 E/P factor+ B 5 EQAfactor 其中，Rf是无风险收益率，Rm是市场组合收益率，Ri是个股收益率，B 1 传统的B 系数，Sizefactor 是规模因子，BE/ME factor 是账面市值比因子，E/P factor 是市盈率倒数因子，EQAfactor 是杠杆率因子。