我国股指期货市场运行状况分析

股指期货交易策略我国股指期货市场运行状况分析

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我国股指期货市场运行状况分析

股指期货是成熟、有效和市场化的风险管理工具。自1982 年2 月24日美国堪萨斯市期货交易所（KCBT）推出第一份股指期货合约——价值线综合指数合约以来，股指期货市场发展迅速，目前全球有32 个国家与地区的43 家交易所上市了近400个股指期货合约。

一、我国股指期货的发展历程

股指期货是从股市交易中衍生出来的一种新的交易方式，它是以股票价格指数为标的物的期货合约，属于金融衍生产品的范畴。尽管股指期货是金融期货中发展最快的品种之一，但它的发展历程并非一帆风顺。纵观股指期货的发展历程，可以分为初生期、成长期、停滞期和繁荣期四个阶段

1.初生期(1982—1985年)

20世纪70年代，西方各国受石油危机的影响，经济发展十分不稳定，利率波动频繁，通货膨胀加剧，股票市场价格大幅波动，股票投资者迫切需要一种能够有效规避风险、实现资产保值的金融工具。于是，股票指数期货应运而生。

1982年2月，美国堪萨斯期货交易所开办了价值线指数期货合约，宣告了股指期货的诞生。随后，许多交易所都开始了股指期货的尝试和探索。同年4月，芝加哥商品交易所开办标准普尔500指数期货合约，1984年，伦敦国际金融期货交易所推出金融时报100指数期货合约。这一时期，无论交易所还是投资者，都对股指期货特性不甚了解，处

于“边干边学”的状态之中，市场走势还不太平稳。

2.成长期(1986—1987年)

随着股指期货市场的不断发展，由于其买卖成本低、抗风险性强等优点，逐渐受到了投资者的追捧，股指期货的功能在这一时期内逐步被认同。美国股指期货交易的迅速发展，引起了其他国家和地区的竞相效仿，从而形成了世界性的股指期货交易的热潮。悉尼、多伦多、伦敦以及香港、新加坡等国家和地区也纷纷加入行列。股指期货交易在全球各大交易所如雨后春笋般地发展起来，其交易规模也不断放大。市场效率的提高，使得大部分股市投资者已开始参与股指期货交易，并熟练运用这一工具对冲风险和谋取价差。在这一时期，股指期货高速发展，期货市场的高流动性、高效率、低成本的特点得以完全显现，无风险套利行为由于市场的成熟而变得机会渺茫，但同时孕育出了更为复杂的动态交易模式。

3.停滞期（1988--1990年）

1987年10月19日，美国华尔街股市一天暴跌近25％，从而引发全球股市重挫的金融风暴，即著名的"黑色星期五"。股指期货市场在这个时期经历了重创，交易量不断下降。这次股灾也使市场管理者充分认识到股指期货得"双刃"作用，进一步加强了对股指期货交易的风险监管和制度规范，出台了许多防范股市大跌的应对措施。如纽约证券交易所规定道·琼斯30种工业指数涨跌50点以上时，即限制程式交易（Program Trading）的正式进行。期货交易所则制订出股票指数期货合约的涨跌停板限制，借以镇定市场发生剧烈波动时投资者的恐慌

心理。这些措施在后来股指的小幅振荡中起到重要作用，保证了股指期货市场的持续平稳运行，为20世纪90年代股指期货的繁荣奠定了坚实的基础。

4.繁荣期（1990年至今）

进入20世纪90年代后，有关股指期货的争议逐渐消失，投资者的投资行为更为理智。股指期货经历了磨练的过程之后，开始了新一轮繁荣时期。发达国家和部分发展中国家相继推出股票指数期货交易，配合全球金融市场国际化程度的提高，股指期货的运用更为普遍。这一时期，全球股指期货的交易量成倍上升。国际清算银行（BIS）的统计数据表明：到2005年底，全球有40个国家和地区开设了近百种股指期货交易。

股指期货的发展还引起了其他各种非股票指数期货品种的创新，如以消费者物价指数为标的的商品价格指数期货合约，以空中二氧化硫排放量为标的的大气污染期货合约，以及以电力价格为标的的电力期货合约等等。可以预见，随着金融期货的日益深入发展，这些非实物交收方式的指数类期货合约交易将有着更为广阔的发展前景。二、我国股指期货市场的运行特征

股指期货上市交易以来，市场总体运行平稳，交投活跃，期现价格走势大致吻合，交割基本顺利，市场秩序比较理性规范，初步实现了股指期货市场的平稳起步。但是，我们必须清醒地认识到，我国股指期货运行尚处于起步阶段，还存在一些突出的问题有待解决。

运行特点:理性与成熟

股指期货运行特征:期现货价格基差较小,拟合度较高;技术系统运行稳定,业务流程顺畅;风险控制有效,没有出现结算风险;套期保

值业务有序进行;首个合约平稳到期,切换过程比较顺利。

总体来看,股指期货市场运行呈现以下特点:

从市场整体状况来看,市场运行中表现出的最大特点是比较理性、成熟。一是期现货价格基差较小,拟合度较高,没有出现大幅偏离,没有出现价格爆炒现象。二是当月合约成交最为活跃,主力合约日均成交量占市场总成交量的95％左右,符合国际成熟市场基本特征。三是股指期货交投比较活跃,参与群体主要是商品期货市场的老客户,以及证券市场经验比较丰富的交易者,他们风险承受能力较强,参与

比较理性。对于一个新产品来说,股指期货开局良好,运行顺利,十分不容易。这主要得益于中国证监会的正确领导、精心组织和周密部署;得益于4年来,中金所扎扎实实的筹备磨练,特别是采取的极为严格的风险管理措施,推行的投资者适当性制度,以及持续深入地开展大量

投资者教育工作。

第二个特点是技术系统运行稳定,业务流程顺畅。一个月来,开户业务平稳有序,交易运作正常,结算业务有效运转,中金所及会员端技术系统运行安全稳定,业务流程顺畅,业务操作熟练有序,目前没有接到任何投诉。中金所各项技术系统和业务运作,得到了较好的实践检验与考验,系统功能和性能能够满足业务运转需要,市场整体运

行安全、平稳。

第三个特点是风险控制有效,没有出现结算风险。一是运行以来,市场风险控制较好,资金使用率不高。二是上市以来,股票市场出现数次大幅震荡行情,中金所按照风险控制预案,通过盘中实时试结算、盘后预结算等方式,及时发现并预警市场风险,确保市场风险可测、可控。截至目前,没有发生会员结算风险,没有发生客户穿仓现象,没有执行过强行平仓、强制减仓等风险控制措施,市场运行平稳。

第四个特点是市场监控严格,异常情况及时发现,及时报告,及时处理。股指期货上市以来,市场运行比较规范,没有发现严重违规事件,但中金所立足于严防早打,及时纠正市场一些倾向性潜在问题,充分履行交易所自律监管职责。一是强化股指期货交易行为监控,严格监察,露头就打。中金所建立了一整套严格的风险监控机制,早盘前认真梳理当日重要政策信息、新闻及传言,分析其对市场可能产生的影响,明确监控重点;盘中持续关注客户交易行为,对于价、量、持仓变化较大的客户进行重点跟踪,对于盘中异常情况及涉嫌违规行为,及时发现、及时报告、及时查处。二是强化会员对客户的合规管理。为加强对客户交易的监管,中金所积极强化会员管理与合规要求,提出对于客户各类违规的苗头性倾向,会员公司要“早提示、早教育、早引导、早劝阻、早制止”。三是跨市场监管协作有效运转。在上海证券交易所、深圳证券交易所、中国证券登记结算公司和中国期货保证金监控中心的大力支持下,中金所跨市场监管工作有效、有序、积极展开,严密监控跨市场违规动态,严格防范与打击跨市场操纵。

第五个特点是套期保值业务有序进行。截至目前,部分特殊

法人机构、一般法人机构和个人投资者已在中金所开立了套期保值交易编码,申请了套期保值额度。随着机构投资者的逐步参与,市场参与者结构将逐步完善,市场功能将逐步得到更好的发挥。

第六个特点是首个合约平稳到期,切换过程比较顺利,市场

运行平稳。虽然市场此前对此有所疑虑,但股指期货没有出现到期日效应,市场在平稳运行中完成切换。事实上在一周前,市场已自发地开始了主力合约的到期切换,客户移仓操作顺利、均匀,到期交割量很小,对期现货市场平稳运行没有影响。

三、我国股指期货健康运行需要注意的几个问题

我国股指期货市场尚处于初步发展阶段，套期保值功能的发挥较为薄弱，市场深度还有待提升，更重要的是人们对于股指期货认识还有待提高。

（一）正确认识股指期货交易量大的现象

目前，我国股指期货市场累计开户数达5.2 万户，累计成交金额已超过26 万亿元。相比于我国股票市场1 亿多的开户数和几千亿的日交易额，股指期货平均每户日交易量远大于股票现货市场。但是股指期货成交量大不等于过度投机,而且股指期货成交量大是必然的。一般来讲，国际市场上股指期货成交量大于股指现货市场成交量5倍或7倍都是正常的。由于股指期货市场是T+0 交易的机制，很多投资者在市场上做T+0，必然成交量大。另外，成交量大表明交投活跃，交易充分，市场承接力强。而在市场健康稳定发展的情况下，股指期货的成交量越大，就越有利于股指期货市场套期保值功能和价格发现

功能的实现。要正确判断交易量的问题，关键要看市场上投机者多不多、过度投机的行为多不多。

（二）正确认识当前现货市场和期货市场的联动关系

首先，从股票市场和股指期货市场投资者角度来看，在股票市场开户数1 亿多户，而股指期货市场开户数才5 万多户，相比之下，股票市场中投资者力量巨大。其次，股票现货市场中的很多股民不了解股指期货，也不太关注股指期货。从这个角度来讲，股指期货市场不能引导这些股民的投资行为。另外，很多股票现货市场的主力机构，如公募基金、保险公司等，目前在进行投资时主要关注货币政策、上市公司业绩、宏观经济情况和股市本身状况，而股指期货涨跌不是影响主力机构对股价预期的主要因素。实际上，目前股指期货交易类似于股票交易，市场参与者更加关注现货的走势。今年11 月12 日股市暴跌，有传言是20 家证券公司当天在股指期货集体做空引起。经核实后，查无此证。仔细分析股票市场状况，就会发现这次暴跌也属情理之中。宏观经济形势和货币政策有转变的迹象，股市运行也释放了一些信号。第一，股市三跳空而力竭，充分释放了上涨的力量，历史上多次暴跌之前都有这个迹象。第二，股市天量没有天价。沪市3000 点左右时，沪深两市创出5344 亿的交易量，可是股指没有创出新高，横盘几天后便摇摇欲坠。第三，股市在3250 点下方有重大阻力压制，这也是主要的原因。因此，这次下跌是股市自身的原因。

（三）正确认识股指期货的套期保值功能

真正意义的套期保值是不以盈利为目的的，并且也是不盈利的，

在锁定风险的同时，也锁定了利润。商品期货套期保值是为了锁定价差风险，保障现货正常交易，为企业生产经营服务。企业追求的不是现货市场的差价，而是生产经营过程中的价值增值。同样，我们建立股指期货市场的目的是为基金、保险公司等机构投资者提供有效的避险工具。从我国股指期货推出到现在，套期保值功能还没有完全体现出来。除了机构投资者的准入限制和市场中投机氛围较浓以外，股指期货市场对以博取现货差价为主的机构投资者的吸引力不大，因为这类投资者基本没有套期保值的需求。如果股票市场成为一个以博取差价为主的投机型市场，股指期货市场的套期保值功能就没有意义了。要发挥股指期货套期保值功能，必须把股票现货市场培养成一个以追求利润分红为目的的投资型市场。同时，股指期货市场中基础性制度建设、产品创新和市场监管，都必须以有利于发挥套期保值功能为前提。

四、正确认识股指期货的意义和作用

从全球来看,股指期货上市后均起到了稳定股市的作用,在我国也不会例外。它有助于抑制股市非理性过度上涨和过度下跌,投资者可以通过在股指期货市场的套保避险,实现在股票市场长期稳定地持股。

股指期货对股市的影响,原本就有个逐步深化认识的过程。沪深300指数期货上市以来,正好赶上股市调整,因此更加受到市场各方的高度关注。在此情况下,更需要正确认识上市股指期货对资本市场的重要意义,深刻理解推出股指期货对市场创新发展带来的深远影响。

股指期货市场才刚刚起步,许多现象还有待观察,市场成长还需要一个逐步发展、循序渐进的过程,市场功能也需要时间才能逐步发挥出来,培育和建设好股指期货市场仍然任重道远。因此,期待市场各方能够理解和善待这个市场,共同观察、共同培育、共同呵护好这个市场的成长。

推出股指期货,标志着我国资本市场改革发展又迈出了一大步,对于发育和完善我国资本市场体系具有重要而深远的意义,是我国资本市场改革发展和发育创新的必然结果,也是提升我国资本市场服务国民经济全局能力的内在要求。

股指期货的上市,有利于改善股票市场的运行机制,增加市场运行的弹性;有利于完善市场化的资产价格形成机制,引导资源优化配置;有利于培育成熟的机构投资者队伍,为投资者提供风险管理工具。

从全球来看,股指期货上市后均起到了稳定股市的作用,在我国也不会例外。虽然从全球来看,股指期货在推出之初都会有一个逐步被认识和理解的过程,但经过市场实践的检验,其稳定市场的作用最终都得到了市场的充分认可和积极评价。推出股指期货,不会改变股市运行方向,但有助于抑制股市非理性过度上涨和过度下跌。股指期货市场如同股票市场的影子市场,投资者可以通过在股指期货市场的套保避险,实现在股票市场长期稳定地持股,分流股市抛压,起到减缓股市下跌、避免股市过度波动的作用。

改善交易结构发挥市场功能

股指期货市场建设必须以严格控制风险为首要目标,不追求交易

量,牢牢守住不发生系统性风险的底线,同时会积极引导客户进行套期保值交易,逐步发挥市场功能。