2018年家居行业汉森分析报告

2018年家居行业汉森
分析报告
2018年11月
目录
一、韩国定制：高集中度的成熟市场 (6)
1、韩国厨具行业与地产周期和消费水平的关联较大 (6)
2、韩国厨房家具行业规模随宏观经济的波动而出现过几次较大的波动，带来
7了行业竞争格局重构期 ..........................................................................................
3、室内家具行业受益于消费升级，市场规模不断增长 (8)
二、韩国汉森：大家居+多品牌+全渠道，堪称定制家居企业典范 (9)
1、构建品类+品牌矩阵，完善大家居战略 (10)
12
2、全渠道布局，多点开花 ..................................................................................
（1）经销商店 (12)
（2）旗舰店 (13)
（3）线上 (13)
（4）大宗渠道 (13)
3、行业调整期积极变革，挑战即是机遇 (14)
（1）1997年开始的亚洲金融危机 (15)
（2）2008年开始的全球金融危机 (16)
（3）2015年开始的经济疲软期 (16)
三、从汉森看定制估值：确立龙头地位，或可享受估值溢价 (17)
四、国际比较的启示 (21)
1、国内定制龙头的渠道天花板未到 (21)
2、大家居模式拉动门店高效率 (22)
（1）橱柜产品高配套率 (22)
（2）全屋品类丰富，以大家居模式运营室内家具门店 (23)
①高效的供应链管理能力是其大家居模式的保障 (24)
②大家居模式下单店具备高提货额，坪效略超宜家中国 (24)
（3）业态更迭，国内定制龙头渠道效率空间广阔 (25)
①旗舰店 (26)
②经销商店 (26)
五、国内定制：行业阶段承压，龙头相对优势显著 (27)
1、渗透率&集中度提升的双逻辑，奠定中长期龙头成长根基 (27)
（1）全屋定制渗透率具备较大提升空间 (27)
①目前国内定制行业整体渗透率依旧较低，仍处于扩容期 (27)
②定制衣柜渗透率约30%，空间较大 (28)
③整体厨柜行业发展较为成熟，目前渗透率或达60%以上 (28)
④全屋定制正成为发展趋势，其他定制柜类处于高速发展阶段 (28)
⑤对比海外定制高渗透率，我国定制家居行业渗透率提升空间大 (29)
（2）参照海外定制行业，集中度提升潜力可观 (30)
（3）消费格局发生变化，行业面临阶段性调整 (31)
①地产后周期影响逐步显现、消费升级放缓，行业处于调整期 (31)
②企业积极应对，新渠道或新业态对拉动增长较为重要 (32)
2、时势造英雄，定制 2.0阶段龙头强者恒强 (33)
（1）定制 1.0：深耕工业化&信息化，把握渠道红利 (33)
（2）定制 2.0：从单品到全屋，产品迭代与渠道管理转向精细化 (34)
韩国定制：高集中度的成熟市场。

韩国定制厨房家具起源于20世纪70年代，目前已发展为较为成熟的市场，其渗透率达60%~70%，2013年行业规模约为1.3万亿韩元。

回顾韩国市场，虽然家具企业在
地产周期与经济周期中暂承压，但每一轮产业调整都给予优质企业提升市占率的机遇，汉森即是代表（2016年厨房/家具市场份额
28%/22%）。

韩国汉森：大家居+多品牌+全渠道，堪称定制家居企业典范。

汉森以橱柜起家，从单品类多品牌深耕，到大家居战略，并伴随全渠道
布局，逐步成长为韩国最大家具企业。

2017年汉森实现营收/净利润2.06万亿/958亿韩元，且自1986年以来一直为韩国橱柜市场第一。

汉森的优秀之处在于，基于定制橱柜这一核心业务，逐步扩宽业务半径，且在行业调整期，采取“降价策略”迅速抢占中低端市场份额，把握住了产业竞争格局重构的机遇。

后续又不断提升供应链和品类管理能力，成功转型为零售商做大市场空间。

从汉森看定制估值：确立龙头地位，或可享受估值溢价。

复盘汉森股价走势，其2007年以来市盈率与EPS 增速高度正相关，2013年进入高增长阶段后，PE 从8X 快速提升至28X~36X 区间。

目前，国内市场与韩国2003-2005年较相似，房地产增速下滑、消费升级趋缓
给定制行业带来双重压力，但此阶段市场并未下调汉森的估值，或因汉森享受作为韩国橱柜市场绝对龙头以及市场对其未来市场份额进
一步提升预期的估值溢价。

国内家具市场环境比韩国2003-2005年较好，龙头企业业绩增速虽已放缓，但仍优于行业，集中度仍在提升，
以此来看，目前国内定制龙头估值具备支撑且存在修复空间。

借鉴汉森，看待国内定制行业。

汉森打造全屋品类+多品牌+强渠道的商业模式经历了三个阶段：1）从单品类多品牌，依靠渠道的快
速扩张；2）由品类扩张带动渠道的二次扩张；3）由家具品牌、制造商转变为家居零售商。

国内定制龙头仍处于第一向第二阶段的迭代期，成长潜力广阔，汉森与欧派橱柜市占率差异（28%/8.8%）可说明问题。

借鉴海外市场，国内定制行业红利与集中度空间仍然较为可观。

与海外定制的高渗透率（60%~70%）相比，国内定制行业渗透率较低，我们预测渗透率仅约为35%，行业红利仍然较为可观。

且从海外
定制市场来看，出现较高市占率龙头是能够实现的，例如Nobia 在英国橱柜市场/汉森在韩国橱柜市场的市占率分别为19%/28%，而我国
营收规模最大的欧派家居在定制橱柜市场的市占率仅为8.8%，龙头市场份额的提升空间广阔。

广阔的市场空间下，如何脱颖而出？本报告深度复盘韩国汉森的
成长之路。

家居龙头的塑造有三个阶段：1）单品类多品牌，依靠渠
道的快速扩张；2）由品类扩张带动渠道的二次扩张；3）由家具品牌、制造商转变为家居零售商（引入OEM/ODM 供应商，品类互补），
最终殊途同归，打造全屋品类+多品牌矩阵+强终端渠道的商业模式。

此外，我们还发现，优质的家具企业虽然在地产周期以及经济周
期中承压，不过从积极面看，每一轮的产业调整都给予优质企业进一
步提升市占率的机遇，以汉森经验来看，行业调整期采用“降价策略”或是抢占中低端市场，并迅速提升市占率的有效手段。