关于电影上映对上市影视公司股价影响的实证研究—以光线传媒为例

关于电影上映对上市影视公司股价影响的实证研究—以光线传媒为例1.摘要本文运用事件研究法，通过将光线传媒历史上10亿票房以上电影的上映与实际公司股价的变动，判断其对于公司价值的影响，进行市场有效性的研究，从而得出电影票房对上市影视公司股价的影响的观点。

其一，单一制片发行且超出市场预期的影视作品在上映后会产生超额收益。

其二，多方参与的影片的票房收益对公司股价的影响并不明显。

关键词：市场有效性异常收益市场模型2.事件研究2.1研究概述事件研究的目的是要确定一个事件或者公告是否会引起一家公司的股价出现异常波动。

异常收益是股票的实际收益与预期收益的差值。

这里股票的预期收益的度量方式是使用市场模型，它单纯地依靠股票的市场指数来估计它的期望收益。

使用该市场模型度量个别股票收益和对应的市场收益之间的相关性。

有时，我们会对异常收益求和获得累计异常收益，以度量在一段特定事件内（也称事件窗口）的总体影响[1]。

2.2研究框架当一家公司发布公告或发生一个重大大市场事件时，一个事件就被定义，它是用时间轴上的一个时间点来表示的。

事件窗口常用于确定与市场或行业指数相关的一个股票收益的正常反应，该事件窗口长度以事件发生日为中心，一般3、5或10天。

估计窗口长度通常为252个交易日（一个日历年），如果样本量不足，至少要126个观测值，否则市场模型不能说明股价的真实变动。

事后窗口常用于研究要发布如一个重大收购或一个IPO公告的一家公司的绩效。

事后窗口允许我们度量该事件的教为长期的影响。

事后窗口短则一个月，长可达数年。

2.3市场模型一个股票i 的市场模型可以表达为Mt i i itr r βα+=，其中：it r 为第t 天股票收益，Mt r 为第t天市场收益，i i βα和是回归系数，通过回归（最小二乘法）确定。

给定方程Mt i i itr r βα+=，就可以度量该事件窗口内的一个事件对股票收益的影响，对应特定日（事件窗口内），我们定义异常收益（AR ）为股票实际收益和预测值的差，累计收益CAR 是事件窗口从开始到一个特定日之间所有异常收益的总和。

2.4电影产业简介近年来国产电影票房收入迅速增长，国产片发展迅速，且上映成功率逐年上升，但目前制片方、发行方的票房收入比例仍然偏低，单部影片的投资风险仍然比较高，掌握了核心资源的大型制片方主要通过提高单片质量及多元化加以应对。

我国电影发行市场告诉集中，其中，民营发行机构市场份额波动比较大。

电影产业分为制作、发行和放映三个环节，主要涉及制片方、发行方、院线、影院四个主题。

制片环节，有投资意愿的制片方投入资金、设备与人力等资源，由剧组根据剧本进行分镜头拍摄，进过一系列后期制作合成拷贝，最终完成光影作品。

在发行环节，发行商在这一环节的主要工作为制定、实施影片的营销推广策略以及与院线洽谈拷贝投放，影院利用专业设备将影片拷贝转称银幕效果；其中，院线对影片放映进行统一的安排及管理，影院进行实际的影片放映工作[2]。

电影行业收入分为国内票房收入、国内非票房收入（包括非院线播映权收入、版权收入、衍生品收入和广告收入等）以及海外销售收入。

由于我国盗版问题严重、衍生品和广告产业比较薄弱，国产电影的海外影响力有限，因此电影行业收入主要来自国内票房。

票房收入在制片方、发行方、院线和影院之间进行分配。

一般程序为电影院将票房收入扣除营业税和电影业发展基金后的净额（即票房净收入）按照一定的比例上缴院线公司，院线公司按照与发行商达成的协议将一定比例的票房净收入分给发行商，然后由发行方与制片方对分得的票房分账收入按照约定比例进行分成。

目前我国的院线和影院在票房中的分成比较高，而制片方、发行方的比例比较低，主要是因为目前影院资源的相对稀缺，随着荧幕数的不断增多，大型制片方的谈判能力逐渐增强，未来制片方和发行方的票房分成会逐渐增加。

∑=+=t 1j jT1t AR CAR ）（Mt i i it it r -r AR βα+=近年来，随着人均可支配收入的增加，居民对电影等文化产品的消费能力增强，移动互联网所带来的支付便利使得电影票更加平价，消费者观影意愿也在提升。

自2002年以来，我国影院及银幕数量保持增长，截至12月20日，全国银幕数已经达到40917块，平均每天新增银幕26块，与去年日均新增22块银幕比再次提速。

另据美国影院业主协会统计，截至今年5月，美国银幕总数为40759块。

而美国电影协会发布的市场报告称，美国银幕数量已趋稳定，增幅很小。

至此，中国银幕总数已超美国位居世界第一[3]。

2015年，国内票房收入达到440.70亿元，同比增长48.70%，在收入构成方面，以好莱坞为代表的进口电影对国产影片形成的很强的冲击，但政府对国产片给予了适当的保护，通过电影专项资金等方式鼓励国产影片制作、放映等，在较为有利的政策环境下，15年国产电影票房收入持续上升，始终高于同期进口影片，2015年进口电影票房166.10亿元，同比增长23%份额小于40%。

2.5光线传媒简介光线传媒目前作为国内大型影片制作商和发行商之一，近年来电影及电视剧业务发展迅速，已经成为公司的主要来源，但由于影响电影及电视剧收入的不可控因素较多，投资风险也相应增大。

在收入方面，该公司电影业务收入主要来自票房分账，近3年来公司的电影投资力度加大，电影业务收入迅速增加，近3年来发行电影的票房收入情况如下。

截止2016年12月中国电影票房总排行前10中，有三部为光线发行，分别为《美人鱼》、《寻龙诀》、《港囧》。

此外在票房过10亿的电影中，《人在囧途之泰囧》票房12.71亿位列电影总排行第13，为2012年票房第一，《美人鱼》票房33.9亿元，位列中国影片票房第一名。

公司在2015年影视剧收入前五名为电影《港囧》、《左耳》、《恶棍天使》、《横冲直撞好莱坞》、《寻龙诀》[4]。

公司在2016年前三季度票房前5名电影分别为《美人鱼》、《从你的全世界路过》、《大鱼海棠》、《你的名字》、《火锅英雄》，其中《美人鱼》票房为33.9亿，至今保持国产票房的纪录。

2.6事件选择公司的盈利能力主要来源于电影业务，易受单部影片成败影响，容易出现大幅波动，因此电影票房的好坏与公司的盈利能力有着之间的关系，本文则通过单部电影上映这一事件对光线传媒（股票代码300251）股票价格的变动进行实证研究。

参考公司历年来发行的电影，上10亿票房的有4部，分别为2012年的《人在囧途之泰囧》、2015年的《港囧》、《寻龙诀》和2016年的《美人鱼》，因此我们通过以上4部电影上映的事件来对股票价格变动进行实证研究。

2.7周期的选择一般来说，实证研究的估计窗口为252天，也就是1年的交易日，事件窗口为3、5、10天，事后窗口短则一个月，长达数年。

在本文中，由于电影上映并非突发事件，而是制片完成后经过审查，获得《电影片公映许可证》，并且提前一段时间进行宣传发行。

电影观看高峰一般集中在周六日和节假日，因此，在以天为单位的分析中并不能能反应电影行业这一特殊性，影片的质量和口碑需要时间进行发酵，因此，本文采用周为单位进行实证分析，事件窗口为电影上映前2周和后2周（共5周），并选取上映前60周数据来确定市场模型。

3.《泰囧》电影对公司股票价格变动的实证研究3.1《人在囧途之泰囧》电影简介影片导演兼是徐峥，主演是徐峥、黄渤、王宝强，影片上映在2012年12月12日，累计票房12.72亿元，为光线传媒出品发行的第一步破10亿的电影。

3.2市场模型的确定估计窗口数据为2011年9月12日到2012年11月19日（60周数据），我们通过光线传媒的周涨幅数据对沪深300指数进行回归得到如下结果：公司股价的市场模型为Mt it r 06.1%08.0-r +=，沪深300指数收益率，我们可以通过t 检验，可以得出《泰囧》上映后1周光线传媒在90%的置信水平下产生了10.53%的异常收益，但是在95%的置信水平下没有通过检验，在电影上映后2周产生了22.18%的异常收益，且在99%的置信水平下通过了t 检验。

3.3异常收益分析通过累计异常收益图可以看出，在《人在囧途之泰囧》上映前2周到上映期间，光线传媒股票并没有明显的异常收益，但是在上映1周后，获得了10.53%的异常收益，并且延续到第2周，最终在上映2周后光线传媒的股价获得38.38%的累计异常收益。

通过预期分析，在《人在囧途之泰囧》上映前，市场对这个电影的预期并不高，随着圣诞档期+元旦档期观影需求的增加，以及电影本身口碑的增加上映后电影的票房不断增加，一般电影票房的数据规律是上映第一周获得单周票房最高，然后就快速下降，但是《人在囧途之泰囧》在上映后第二周获得了最高单周票房，并在2013年12月31日突破10亿人民币，由于这是光线传媒公司第一个破10亿的影片，而且光线传媒同时作为制作方和发行方，影片票房收入对公司的收益巨大，间接推动股价上涨，这也解释了光线传媒股价在上映后一周和上映4.《港囧》电影对公司股票价格变动的实证研究4.1《港囧》电影简介《港囧》和《泰囧》相比，导演和主演都是徐峥，其中主演有赵薇和包贝尔，电影的前期宣传也是借助《泰囧》来实现。

电影的制作方主要为北京真乐道文化传播有限公司、北京光线影业有限公司、山南光线影业有限公司和北京普林赛斯文化传播有限责任公司。

其中真乐道文化传播公司为徐峥的工作室，北京普林赛斯文化传播有限责任公司为赵薇的公司，一般电影制作公司和导演或者明星的公司共同制作，起到抵御风险，共享收益的作用。

估计窗口数据为2014年7月14日为第1周，2015年9月5日为第60周，我们通过光线传媒的周涨幅数据对沪深300指数进行回归得到如下结果：4.2市场模型的确定我们获得了公司股价的市场模型为Mt it r 64.0%33.0r +=，结合下表中的沪深300指数收益率，我们可以求出预期收益率，再通过实际收益率减去预期收益率，时间事件窗口90%置信水平95%置信水平99%置信水平项目预期收益异常收益AR累计异常收益CARAR异常收益t检验AR异常收益显著性AR异常收益显著性AR异常收益显著性上映前2周-0.03%25.74%25.74% 3.18yes yes yes上映前1周-1.52%8.41%34.14% 1.04no no no港囧上映-0.05%-0.66%33.49%-0.08no no no上映后1周-0.25%-1.96%31.53%-0.24no no no上映后2周 3.08%-5.49%26.04%-0.68no no no 4.3异常收益分析股票的异常收益在上映前2周最大值，且在99%的置信水平下通过了t检验，累积收益在上映前1周达到最大值。

参考《港囧》的单日排片和票房，在2015年9月25日《港囧》上映首日，排片占比达到59.1%，票房占比86.1%，单日票房19929.2万元。