第4章资产合选择：资产需求理论
投资学课程教案
陇东学院课程教案
2012-2013学年第二学期
课程名称：投资学
授课专业：财务管理专业
授课班级：2011级财管班
主讲教师：齐欣
所属院系部：经济管理学院
教研室：应用经济学教研室
教材名称：投资学
出版社、版次：中国人民大学出版社
第一版
2013年3月3日
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陇东学院课程教案
使计算投资组合的期望收益率及期望收益率的方差。
参考资料（含参考书、文献、网址等）:
（1）是否有人会有兴趣投资股票B？
参考资料(含参考书、文献、网址等）：
如果无风险收益率是3％，计算收益—变动比率并排序。
2。
A先生投资5万元申购一只LOF基金-南方高增长，他采取了场外申购，即通过银行柜台等申购方式。
投资人A打算在天成基金和另一家以上证综指业绩为目标的基金中选择一家进行投资。
如果仅仅参考。
资产需求理论
一个有效集，以满足其预期效用最大化 的目标。
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货币银行学讲义
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二、资产组合中的有效集的确定
在资产组合中，有效集的确定通常取决于财 富量、预期收益率、风险、流动性等四个因 素。
这些因素决定了各种资产的需求量及其相对 变化。
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货币银行学讲义
所谓分散化是将资金分别购买多种类型的风 险性资产，使投资人在持有的各种资产的预 期收益和损失相互抵销以后，仍能获得预期 的收益水平。
资产组合分散化可以用一句俗语来解释： ‘不要把所有的鸡蛋放在一个篮子里’。下 面我们举例说明分散化的各种情形：
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货币银行学讲义
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三、资产组合的风险及其分散化
分散化极端情形之一：两种资产的收益率完全负相 关，即一种资产的价格（收益）上升时，另一种资 产的价格（收益）总是下降。在这种情形下，两种 资产价格和收益的变化相互抵销，分散化可以降低 资产组合的风险。
例如，假定股票A和股票B两种资产符合上述条件： 在有利情形出现时，A股票可以获得20％的收益率， B股票可以获得10％的收益率；在不利情形出现时， A股票可以获得10％的收益率，B股票可以获得20 ％的收益率；两种股票的价格（收益）完全负相关。
P i (R iR e)2
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货币银行学讲义
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3、风险程度
一般而言，标准差与风险度是正相关的，标准差越 大，风险越大，标准差越小，风险越小。
对于B公司发行的利率为15％的固定利率债券，其 预期收益率为15%。即：100% ×15%=15%
假定C公司发行的债券，有利情形出现时的收益率 为30％，不利情形出现时的收益率为0，有利情形 与不利情形出现的概率各为50％，那么其预期收 益率也为15％。即： 50%×30%+50% ×0=15%
《资产配置理论》课件
资产配置是投资决策的核心，可以降低投资风险、提高回报率，实现投资目标。
收益和风险之间的关系
收益率
是投资资产增值的度量标准，不 同类型的资产具有不同的预期收 益率。
风险
是资产价格波动的不确定性，高 风险通常与高回报相关，但也可 能导致损失。
投资组合优化
通过合理的资产配置，可以实现 最佳的收益和风险之间的平衡。
1
资产识别
分析市场趋势，识别有潜力的投资机会。
2
资产选择
评估不同资产的潜在收益和风险，选择合适的资产。
3
资产配置
根据投资目标和风险偏好，确定资产分配比例。
投资组合的构建方法
1 经验法则
2 均衡法则
3 优化法则
根据经验和直觉制定投资组 合策略。
分散资产，使得不同类型资 产权重接近。
利用数学模型和算法寻找最 佳投资组合。
投资组合的基本概念
1 多样化
2 权衡
3 动态调整
投资组合应包含不同类型的 资产，以分散风险和提高回 报。
根据投资目标和风险偏好， 权衡不同资产类别的比重。
投资组合需要根据市场变化 和目标调整，以适应不同的 经济条件。
组合风险和投资组合的多样化
组合风险
是指投资组合遭受损失的风险，可 以通过多样化投资降低。
《资产配置理论》PPT课 件
了解资产配置理论的重要性和应用，以及如何置理论
1 资产配置的定义
资产配置是根据投资目标和风险承受能力，将投资组合分配给不同类型的资产。
2 理论背景
资产配置理论起源于马科维茨的现代投资组合理论，强调通过优化资产配置来实现风险 和收益的平衡。
多样化
风险管理
投资学中的资产组合理论
投资学中的资产组合理论投资学是研究投资行为和投资决策的学科，而资产组合理论是投资学中的重要理论之一。
资产组合理论旨在通过合理配置不同资产，以达到最佳的投资组合，实现风险和收益的平衡。
一、资产组合理论的基本原理资产组合理论的核心思想是通过将资金分散投资于不同的资产类别，降低投资风险，提高收益。
这是因为不同的资产类别具有不同的风险和收益特征，通过组合投资可以平衡不同资产的风险和收益，降低整体投资风险。
资产组合理论的基本原理包括以下几点：1. 分散投资：将资金分散投资于不同的资产类别，如股票、债券、房地产等，以降低投资风险。
当某一资产表现不佳时，其他资产可能表现良好，从而实现风险的分散。
2. 风险与收益的权衡：投资者在选择资产组合时，需权衡风险和收益。
通常情况下，高风险资产具有高收益潜力，而低风险资产则收益相对较低。
投资者需根据自身风险承受能力和投资目标来确定合适的资产配置比例。
3. 投资者偏好：资产组合理论认为投资者有不同的风险偏好和收益要求。
有些投资者偏好高收益高风险的资产，而有些投资者则更倾向于低风险低收益的资产。
因此，投资者的风险偏好是资产组合构建的重要考量因素。
二、资产组合构建的方法资产组合构建的方法有多种，常见的方法包括：1. 最小方差组合：这是资产组合理论中最经典的方法之一。
最小方差组合是指在给定风险水平下，使投资组合的方差最小化。
通过对不同资产的权重进行调整，可以找到最佳的投资组合，以实现风险和收益的平衡。
2. 马科维茨均值方差模型：这是一种基于投资组合风险与收益之间的权衡关系的建模方法。
该模型将投资组合的收益率和方差作为评价指标，通过优化模型中的参数，找到最佳的投资组合。
3. 市场组合理论：市场组合理论认为，市场上的投资组合是最佳的组合，因为市场上的投资者都是理性的，他们会选择最佳的资产配置比例。
因此，投资者可以通过购买市场上的指数基金等方式，间接获得市场组合的收益。
三、资产组合理论的应用资产组合理论在实际投资中具有广泛的应用。
最优资产组合选择培训课件
• 进而将权重表达式带入目标函数中，我们得到最优 资产组合的方差
• 上述两个式子各自对应着期望收益-标准差平面上一 条从（0，rf）发出的射线。当rf的取值不同时，这两 条射线与风险资产可行集的相对位置也会发生变化。
第四节 资产组合风险分散化
• 市场是完善的，无交易成本，且风险资产可以无限细分，投资者还可以对风 险资产进行卖空操作。
• 投资者在最有资产最有资产组合的选择过程中，只关心风险资产的均值、方 差以及不同资产间的协方差。
在以上假设下，最有资产组合的选择问题就可以写成如下优化问题：
• 其中，w是风险资产组合中各资产的权重构成的向量；V为风险资产收益率 的方差协方差矩阵；e为风险资产组合中各资产期望收益率构成的向量；1 为单位向量。
• 在情形二和情形三中，我们可以根据最小方差点将可行集分为两个部 分：位于最小方差点上方的部分（SE1和SE2）和位于最小方差点下 方的部分（E1B和E2B）。对于风险规避的投资者而言，只会选择最 小方差点上方的资产组合，我们称这部分资产组合为全部资产组合的 效率边界（Efficient Frontier）。
的效用曲线只是预期收益率和预期收益率标准差的函数； • 投资者追求预期效用最大化； • 投资者是风险厌恶者，（风险一定，偏好较高收益率；收
益一定，偏好较小风险）（有效集）
• 完全竞争的金融市场（完善市场）
– 交易是无成本的，市场是可以自由进出的 – 信息是对称的和可以无偿获得地 – 存在很多交易者，没有哪一个交易者的行为对证
第4章 最优资产组合选择
• 1952年3月，Harry Markowitz，一个25岁的芝加 哥大学研究生，在The Journal of Finance上发表 了一篇文章《资产组合选择》。
金融经济学：第5章-4资产选择行为与资产需求
影响资产选择的因素
(二) 收益率因素
利率：债券的期满收益率，主要取决于债券价格。 收益率：资产买卖中的买卖价差与买进价格(本金)之比。
利率和收益率是影响资产选择的重要因素。人们是否购买资 产，这与买进、卖出价格有关。
➢ 买进价格Pb：资产的当前价格，已知、确定、常量。 ➢ 卖出价格Ps：资产的未来价格，未知、不确定、随机变量。 ➢ 如果未来价格高过当前价格，那么购买资产有利可图。 ➢ 但未来价格是否能高过当前价格，却不能确定。原因在于未
结论：一般情况下，风险都是影响资产选择的重要因素，而 且这种影响还与投资者对待风险的态度有着密切的关系。对 待风险的不同态度，决定了风险对资产选择的不同影响。
影响资产选择的因素
(四) 流动性因素
流动性：资产的流动性是指资产的变现能力。 流动性也是影响资产选择的重要因素。 ➢ 资产的流动性越强，越受人们喜欢，其需求量也就越大。 ➢ 比如，货币作为交易媒介，充当着流通手段，是流动性最强
金融经济学 第五章之四 资产选择行为与资产需求
资产选择是典型的风险选择行为。大多数人都是风险厌恶 者，宁愿收入稳定，不愿冒险去拿高收入。另一方面，人们又 把储蓄的一部分或者全部投资于股票或债券等风险资产之上。
问题：人们为什么要这样做？人们在进行投资决策和设计未 来时，究竟如何权衡收益与风险？
➢ 风险与收益的权衡：当面对“高收益、高风险”和“低 收益、低风险”的两种选择时，人们最终的选择实际上 是对风险与收益进行权衡的结果。
来是不确定的，现期内人们无法准确知道资产的未来价格是 多少，只能根据所掌握的信息对未来价格作出预期。 收益率R = (PsPb)/Pb 是随机变量且主要取决于卖出价格 Ps。 这是因为Pb已知，而Ps是随机变量。 预期收益率 r = E[R] = (E[Ps]Pb)/Pb才是真正影响资产选择的 收益率因素。
资产组合理论
✓无交易成本，而且证券可以无限细分（即 证券可以 按任一单位进行交易）
✓资金全部用于 ，但不允许卖空；
✓证券间的相关系数都不是-1，不存在无风 险证券，而且至少有两个证券的预期收益 是不同的。
4、 者更偏好位于左上方的无差异曲线。 无差异曲线族：如果将满意程度一样的点连接
成线，则会形成无穷多条无差异曲线。
者更偏好位于左上方的无差异曲线。
5、不同的 者有不同类型的无差异曲线。
– – 风险厌恶型无差异曲线： – 由于一般 者都属于尽量回避风险者，因此我们主
要讨论风险厌恶型无差异曲线。
风险厌恶型无差异曲线
产2的标准差；w1为资产1在组合中的比重，(为：
(wrp1)= w1 +r1(1-w1) r2 （5.2）
当w1＝1时，则有σp=σ1，rp=r1
当w1＝0时，即有σp=σ2，rp=r2
因此，该可行集为连接（ 点的直线。如图。
，r1σ1）和（
，rσ2 2）两
E(rp)
（r1-,σ1）
（r2-,σ2） σp
则2.有如：果两种资产完全负相关，即ρ12 =-1，
= p (w1)
w1212
(1
w1)2
2 2
2w1 (1
w1)1
2
w11 (1 w1) 2
和：(wr1p )=w1 +r1(1-w1) r2 当w1=σ2/(σ1+σ2)时，σp=0
当w1≥σ2/(σ1+σ2)时， σp(w1)=w1σ1-(1-w1)σ2,则可得到：W1=f(σp)
国际金融学 (第四章)
２．货币分析法的基本理论
货币分析法的基本理论可用以下方程表示：
Ms＝ Md
（4.1.3）
Md ＝Pf (Y，i)
Ms ＝m ( D＋R )
（4.1.4）
（4.1.5）
其中： Ms 表示名义货币供给量， Md 表示名义货币
需求量， f (Y，i)表示实际货币存量需求， D表示国内基础 货币， R表示国外货币供应基数。
放经济运行中的作用，在国际金融中有重要地位。
（2）货币论是一种长期理论，而在短期内，价
格弹性不成立，货币需求也并不是稳定的。
第二节 国际资金流动的微观机理
上一节从宏观角度研究国际资金流动问题，对国际资
金流动与开放经济运行之间的关系进行分析。
以上分析对国际资金流动的考察是不全面的，因为它
对国际资金流动本身的运行机制缺乏深入细致的分析。
（3）资金完全不流动时，BP曲线表现为垂直线 由于当资金完全不流动时，整个国际收支账户 仅仅表现为经常账户，因此国际收支平衡就是经常
账户平衡，则BP曲线退化为CA曲线。由于CA曲线
为垂直线，故此时BP曲线也为垂直线。
说明：由于第三种情况相关内容以在前面作了
较为详细讨论，故后面凡涉及此情况，不再重复。
MPT）的开端 ；
William Sharpe（1963）提出了均值-方差模型的简
化方法－单指数模型（single-index model）；
William Sharpe（1964）、John Lintner及（1965）
Jan Mossin（1966）提出了市场处于均衡状态条件下
的定价模型—CAPM； Richard Roll（1976）对CAPM提出了批评，认为这 一模型永远无法实证检验； Stephen Ross（1976）突破了CAPM，提出了套利 定价模型（arbitrage pricing model , APT)； Fama（1970）提出了有效市场假说。
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第4章 资产组合选择：资产需求理论一、问题的提出假设你突然成为百万富翁，获得一笔巨额财富，那么你的做法可能是： （一）拿出一部分资产用于消费；（二）将部分用于投资，如投资于金币、土地、国库券或某家公司的股票。
在投资过程中你将面临如下问题：第一，你如何决定持有什么样的资产组合；第二，在不同的财富贮存形式中，确定投资决策标准；第三，是应该只购买一种资产还是同时购买几种不同的资产。
二、本章主要内容本章介绍资产组合选择理论。
这一理论概述了在决定什么资产值得购买的时非常主要的标准；提示了多样化的好处。
三、本章内容的重要性（一）资产需求理论在货币、银行、金融市场的研究中发挥着关键的作用，是货币经济学后边许多分析的基础。
（二）在以后的分析中，我们将用资产需求理论（CAPM 、APT ）考察利率变化状况、银行资产负债管理、货币供应过程、货币的需求等等。
4.1 资产需求的决定因素[问题的提出]一项资产就是一项具有价值贮藏功能的财产。
在个人面临诸如是否购置并持有一种资产、购置该种资产还是购置别种资产等的选择时，必须考虑下列几个因素。
第一，财富规模，即个人拥有的，包括所有资产在内的总资源。
第二，资产的预期回报率，即一种资产相对于替代性资产的预期回报率（预期下一阶段的回报率）。
第三，资产的风险水平，即一种资产相对于替代性资产的风险（回报的不确定程度）。
第四，资产的流动性，指相对于替代性资产的流动性（即一种资产变现的容易程度和速度）。
一、财富规模（一）资产需求的财富弹性1．当我们拥有的财富增加时，我们对资产的要求数量也会相应增加。
2．对不同资产的需求对财富变动的反应各不相同。
当财富增加时，对某些资产需求数量的增加幅度大于另外的资产。
3．资产需求的财富弹性。
（1）描述资产需求数量的变化对财富反应程度的大小。
（2）资产需求的财富弹性表示其它条件不变时，财富变动一个百分点所引起的资产需求量变动的百分比。
即%%财富变动的需求变动的资产需求的财富弹性（二）必需品资产和奢侈品资产根据资产需求的财富弹性大小，可以把资产分为两类。
1．必需品资产。
如果某种资产的需求量很稳定，当财富增加时，其需求量增加的百分比小于财富增长的百分比，即其需求的财富弹性小于1，则此类资产称作必需品资产。
2．奢侈品资产。
如果某种资产需求的财富弹性大于1，即当财富增加时，人们对这类资产需求量增加的幅度相对来说会超过他们财富的增加幅度，则这类资产就是奢侈品资产。
普通股股票和市政债券属于奢侈品资产，通货和支票账户属于必需品资产。
（三）财富变动对某项资产需求影响的结论在其他条件都有不变时，财富的增加了对资产需求的数量，且对奢侈品资产需求数量的增加幅度大于对必需品资产需求的增加幅度。
二、预期回报率（一）资产（如股票）的回报率计量的是我们持有多种资产可获得的收益。
当作出购买某项资产的决策时，我们受该资产预期回报率的影响。
（二）在其他条件都不变的情况下，一项资产相对于替代性资产的预期回报率增加，则对该资产的需求数量也会增加。
三、资产的风险（一）一项资产回报的风险或不确定程度也会影响人们对该资产的需求。
（二）大多数人都属于风险规避型，即在其他条件相同时，宁愿持有风险较小的资产。
在其他条件不变时，一种资产相对于替代性资产的风险增长，则对它的需求量将会相应减少。
四、资产的流动性（一）影响资产需求的另一因素是资产的流动性，即不需花费很大成本就能迅速转化为现金。
如果某项资产的交易市场具有一定的广度和深度，也即拥有众多的买者和卖者，则说明该项资产具有较好的流动性。
（二）在其他条件不变时，一种资产的替代性资产的流动性越强，它就越受人们欢迎，对其需求量也就越大。
4.2 资产需求理论一、资产需求理论的基本内容在其他因素不变的前提下，资产需求理论认为：第一，某项资产的需求量通常和人们拥有的财富水平正向相关，奢侈品资产需求对财富的反应较必需品资产更为强烈。
第二，投资者对某项资产的需求量与该资产相对于替代性资产回报的风险反向相关。
第三，投资者对某项资产的需求量与该资产相对于替代性资产回报的风险反向相关。
第四，投资者对某项资产的需求量与该资产相对于替代性资产的流动性程度正向相关。
二、人们对某项资产的需求相对于收入水平或财富水平、资产的预期回报率、风险及流4.3 资产多样化的好处大多数投资者都希望规避风险，即大多数人都是风险规避的投资者。
一、由于持有多种风险资产（称为多样化）降低了投资者面临的总体风险，因而投资者持有多样化资产有很多好处。
（一）两种资产回报率完全负相关（ρ=-1）时投资者资产多样化的好处。
可以完全固定投资风险，确定投资预期回报率水平。
（二）各种资产的回报率相互独立（ρ=0）时资产多样化的好处。
现实生活中的情况还多是这样一种情况：各种资产（证券）的回报率相互独立，当一种证券的回报率居高不下时，另一种资产的回报率可能升高了，也可能降低（持有两种资产也可以降低风险）。
σσρσσσ211221222212122a a a a P ++=当0=ρ时，)(2211222221212σσσσσa a a a P +<+=说明：σ1，σ2和σP均大于零。
（三）当两种资产（证券）的回报率变动完全一致时，投资者不能利用多样化策略降低投资风险，即ρ=1时，)(221122211221222221212σσσσρσσσa a a a a a p +=++=二、关于投资者持有多样化资产好处的基本要点 第一，资产多样化一般情形下都可以降低投资风险（除非在极少数情况下各种证券的回报率完全一致地变动），资产多样化有利于风险规避型投资者进行投资。
第二，证券回报率同向变动的可能性越小，资产多样化的好处（降低风险）越大。
σσρσσσ2112212222212122a a a a p ++= 当ρ12越小时，σ2p越小于)(22112σσa a +。
4.4 系统性风险证券具有无法通过多样化来消除的系统性风险。
一、资产的风险构成某项资产的风险可以分解为两个部分：系统性风险和非系统性风险，即 资产风险=系统性风险+非系统性风险。
二、非系统性风险（一）非系统性风险是某项资产本身所特有的，可以通过持有多样化资产予以消除。
非系统性风险与该项资产的回报中不随其他资产的回报一起变化的那个部分相关（因素）。
（二）非系统性风险对资产组合总的风险不起作用。
也就是说，充分多样化资产组合的风险完全来自该资产组合中各种资产的系统风险。
三、系统性风险 （一）如果投资者已经充分多样化自己的资产组合，那么他就只需要关心某项资产的系统性风险。
（二）衡量一项资产系统性风险的贝塔值（β）1．贝塔值是衡量某项资产的回报率对整个资本市场价值变动敏感性的指标。
2．贝塔值的计算（1）当市场资产组合的价值平均上升1%，导致某项资产的价值上升了2%，那么该项资产的贝塔值就是2%/1%=2。
（2）当市场资产组合的价值平均上升1%，而同时某项资产价值上升了0.5%，那么该项资产的贝塔值就是：5.0%1%5.0==β。
3．贝塔值较大的资产其系统性风险也较大。
4．一般假设由整个市场组合的资产组合是一个完全多样化的资产组合，因此只存在系统性风险。
当市场价值发生一定量的波动时，贝塔等于2的资产的波动两倍于市场价值。
5．由于贝塔值较大的资产系统性风险较大，故该资产受欢迎的程度较小，因为系统性风险不能不能靠多样化来消除。
假设其他条件不变时，贝塔值较高的资产需求量较少。
（三）关于贝塔值大小与系统性风险的结论某项资产的贝塔值越大，该资产的系统性风险越大，该资产就越不受欢迎。
4.5 风险升水：资本资产定价模型（CAPM ）和套利定价理论（APT ）一、资本资产定价模型（CAPM ）（一）CAPM 可用于说明资产风险报酬的大小，即资产的预期回报率与无风险利率（即不存在任何违约可能的证券的利率）之间的差额的大小。
（二）CAPM 给出的资产风险升水)(R R R R f em f e -=-=β风险升水 （1）其中：该项资产的预期回报率=Re；无风险利率=R f ； 该资产的贝塔值=β；报率市场资产组合的预期回=R em 。
（三）CAPM 模型的基础与应用价值1．对于充分多样化的资产组合，其中某一项资产对这个组合的风险所起的作用的大小，要看以贝塔值计量的该项资产的系统性风险的大小。
如果一种资产的贝塔值很高，表示其系统性风险很大，因而投资者不欢迎。
只有当这种资产的预期回报率较其他资产高时，投资者才愿意持有，因而在市场均衡时有（1）式存在。
2．关于贝塔值大小与资产风险升水的关系（1）当贝塔等于0时，说明该项资产系统性风险为零，风险升水为零。
（2）当贝塔值为1时，表示该资产的系统性风险与整个市场相同，其风险升水与市场一致，为RR fem-。
（3）当贝塔等于2时，表示该项资产的风险升水是市场的两倍。
二、套利定价理论（APT ）（一）CAPM 假设系统性风险只来自市场的资产组合。
APT 理论认为，经济中不能用多样化来消除的风险来自于多种，可以将这些风险来源视为与整体经济领域因素（如通货膨胀和产出水平）有关。
（二）APT 通过估计一项资产的回报率对各种因素变动的敏感程度来计算多个贝塔值。
（三）APT 表达式)()()(2211R R R R R R R R f efactork kf efactor f efactor fe-++-+-=-=βββΛ风险升水套利定价理论表明，某项资产的风险升水与各种因素的风险升水有关，且随着该资产对各种因素的敏感性提高，其风险升水也将随之增大。
三、CAPM 与APT 的共同点两种理论都认为，某项资产的系统性风险越大，其风险升水也越大，两者都被认为是解释资产风险升水的有价值的理论工具。
[本章内容总结]一、介绍了资产需求理论，给出了影响资产需求的主要因素：财富水平、资产的预期回报率、风险及流动性。
二、介绍了投资者持有多样化资产的好处在完全互相关、完全独立，以及完全相关等条件下，资产多样化的好处是不一样的。
三、介绍了资产的风险构成：系统性风险和非系统性风险。
四、介绍了风险升水理论：CAPM 和APT 。
[习题]教材第97-98页，第1-15题。