第三章 市场风险与报酬率

3.1.2 套利效率


市场效率的另一种定义与套利概念有关。所谓 套利(arbitrage)，简单地讲就是找到两种基本 相同的东西，买入便宜的而卖掉贵的。 一个简单但有力的概念就是让券价格随市场参 与者寻求套利利益而得到调整。当套利机会不 存在时，证券价格就处于均衡状态。在这种涵 义下，市场效率是指不存在套利机会，所有套 利机会己被套利者消除了。
3.2 证券组合


3.2.1 证券组合风险 证券组合风险并不是单个证券标准差的简单加 权平均。 证券组合风险不仅取决于组合内各证券的风险， 还取决于各证券之间的关系。
3.2.2 报酬率的协方差 组合报酬率概率分布的标准差是：
p

A A
j 1 k 1 j k
m
m
jk
3.5.1 关于与其报酬率的另一种表述
j
rjm j m

2 m
3.5.2 证券市场线

当市场处于均衡状态时，证券预期报酬率与其系统 风险呈线性关系，而系统风险通常由贝塔系数表示。 这种关系就是所谓的证券市场线。
3.4 资本资产定价模型



该模型是由威廉· 夏普(William F. Sharpe 1990年诺 F· 贝尔经济学奖获得者)和约翰· 林特纳(John Lintner)于 20世纪60年代提出的，至今在理财方面仍有重大的指 导意义。 资本资产定价模型的假设基础： 市场是高度有效的；投资者消息灵通度易成本为 零；对于投资者投资活动的限制可以忽略不计；没有 税负；并且不存在能够影响证券价格的大投资者；投 资者对单个证券可能表现其风险的看法大致相同，他 们的预期是建立在共同的持有期基础之上的，该持有 期通常为一年。 基于上述假设，所有投资者都将以同样方式发现风险 证券的机会集，并在同样的位置画出它们的有效边界。
3.4.1 特征线
3.4.2 单个股票的




它是特征线在纵轴上的截距，当市场组合超额报酬率预期值 为零时．单个股票的预期超额报酬率就是。 从理论上讲，单个股票的 应该为零。 如果 小于0，理性投资者就会放弃这种股票，因为投资者可 将无风险资产与巾场组合进行适当组合，使情况得到改善。 当有足够多的投资者都回避该股票，其价格就会下跌，而预 期报酬率上升。 当大于0时，均衡过程正好相反。投资者会争先抢购该股票。 这会导致其价格上升、预期报酬率下降。
第三章 市场风险与报酬率


投资者如何做出选择 企业在市容


3.1 3.2 3.3 3.4 3.5 3.6 3.7
有效金融市场 证券组合 多种证券组合的分析和选择 资本资产定价模型 单个股票的预期报酬率 关于资本资产定价模型的一些探讨 小结
3.4.4 非系统风险


非系统风险是单个股票超额报酬率变动中与整 个市场组合超额报酬率变动没有联系的那部分。 通过分散化投资，可以降低非系统风险。 总风险=系统风险（不可分散或不可避免风险） +非系统风险（可分散或可避免风险）
3.5 单个股票的预期报酬率
R j R f ( Rm R f ) j
3.1 有效金融市场


市场效率(market efficiency)是本章的核心思想，它是 指证券的市场价格，是市场对该种证券价值的一致估 计。如果市场是有效的，它就会利用一切可得的信息 去确定价格。 如果证券价格能够反映有关经济、金融市场以及相关 公司的所有公开可得的信息，那么就可以认为存在有 效的金融市场。这表明：每种证券价格对新信息的反 应是非常迅速的，从而可以认为证券价格围绕其“内 在”价值进行随机波动。新倍息的出现会导致证券 “内在”价值的改变，但随后的证券价格交动遵循所 谓的随机游走(random walk)过程(价格的变动不会遵 循任何固定模式)。
3.2.4 两种证券组合的有效集
3.2.5 不同的相关性
3.3 多种证券组合的分析和选择
3.3.2 效用函数与投资者的选择
无风险资产和最佳选择
3.3.3 分离定理



个人的效用偏好与最佳风险资产组合相独立 (或称相分离)，这就是所谓的分离定理 (separation theorem)。 它也可表述为最佳风险资产组合的确定独立于 投资者的风险偏好。 它取决于各种可能风险组合的期望报酬率和标 准差。
3.1.1 市场效率的不同阶段

1.
2.
3.
对市场效率更正式的描述是；对某种证券投资获得的报酬率，未 来预期部分是不可预测的，从大量观测结果看，未预期报酬率不 会系统性地偏离零。未预期报酬率就是实际报酬率减去基于某种 基本分析(如内在价值分析)所得的预期报酬率。换句话说，未预期 报酬率是实际报酬率中未意料到的那部分报酬率。 根据法玛(Fama)教授的定义： 弱式(weak form)市场效率是指未预期报酬率与以前未预期报酬率 不相关。换言之．市场是没有记忆力的．了解过去并不能帮助你 获得未来报酬。 半强式(semistrong form)市场效率是指末预期报酬宰与一切公开 可得的信息不相关。 强式(strong form)市场效率是指禾预期报酬率与所有信息都不相 关，无论这种信息是公开的，还是隐蔽的。
3.4.3 系统风险的衡量




贝塔系数是特征线的斜率．表明单个股票超额报酬率 对市场组合超额报酬率的敏感程度。 如果斜率为1，这意味着单个股票超额报酬率与市场 组合超额报酬率等比例变动。当斜率大于1时，表明 该种股票超额报酬率的变动大于市场组合超额报酬率 的变动，即该股票的系统风险大于整个市场的系统风 险。因此通常把这类股票投资称为“进攻型投资”。 当斜率小于1时，情况恰恰相反，该股票的不可避免 风险(即系统风险)小于整个市场风险．因此这类投资 被称为“防御型投资”。 对风险的放大作用 获取贝塔系数的途径
双重∑符号的含义是：在投资组合中，将考虑所有可能配对 组合的协方差。 证券组合的标准差不仅取决于单个证券的标准差，而且还取 决于证券之间的协方差。随着证券个数的增加，协方差项比 方差项越来越重要。
协方差的计算

两种证券报酬率的协方差衡量它们之间共同变动 程度而不是单独变动的程度。协方差更正式的表 达式是：
jk rjk j k
相关系数的取值范围
1.
2.
3.

相关系数总是在-1至+1间取值。 当相关系数为1时，表示一种证券报酬率的增长总是 与另一种证券报酬率的增长成比例，反之亦然。 当相关系数为-1时．表示一种证券报酬的增长与另 一种证券报酬的减少成比例，反之亦然。 当相关系效为0时，表示缺乏相关性。每种证券的报 酬率相对于另外的证券的报酬率独立变动。 一般而言，多数证券的报酬率趋于同向变动，因此 两种证券之间的相关系数多为正值。