第2章完全资本市场与有效市场假说修改2-精品文档
有效市场假说ppt课件
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强有效形式(strong-form)
信息集不但包括了弱式和半强式有效所蕴含的信息，还包括了其他未公 开的内幕信息。即当现行股价充分反映所有公开渠道和其他私下渠道信 息时，市场就达到了强式有效性。
市场强式有效，不但直接否定了技术分析方法与基本分析方法存在的基 础，而且同时否定了任何内线交易人获得异常利润的可能。或者说，市 场上不可能存在能长期稳定地获得异常投资收益的“庄家”。
E t 0 , t ， E t 2 2 , t和 E t t k 0 ,
；.
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二、独立增量：RW2
RW2
假定随机增量不相关，存在异方差，
Et 0,t
， E t2
2 t
,t
，
E
t
tk
0,t,k,,
，意味着不能用历史随机增量的任何函数来预测未来的随机增量，
；.
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鞅模型 ，随机过程{Pt}是一个鞅：
t 1 t , t 1 , t 2 , t
；.
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( p j , t + 1 | t ) = ( 1 + ( r j , t + 1 | t ) ) p j , t
；.
3
市场有效意味着：
证券价格充分反应了所有未来能影响证券价值的经济基本面的可得信息 有效市场要求
市场价格 内在价值 - 价格对新的信息反应迅速并且没有偏倚 － 所有投资策略 都只能获得零异常收益 (任何非零异常收益都是偶然的)
；.
4
有效市场的三种形式：
按照股价所反映信息集的大小 ，市场有效一般可分为三种形式 ： 弱有效形式(weak-form) 半强有效形式(semistrong-form) 强有效形式(strong-form)
行为金融学-有效市场假说
强式有效市场（Strong-Form Efficiency）：证券价格充 分反映了所有信息，包括公开信息和内幕信息，任何投资 者都无法获得超额利润。
该假说认为，在一个充分竞争且信息透明的市场中，证券 价格总是能够充分反映所有可得信息，使得任何投资者都 无法通过分析信息获得超额利润。
要点二
背景
有效市场假说起源于20世纪初，随着金融市场的发展和金 融理论的不断完善，逐渐成为现代金融学的核心理论之一 。
有效市场类型
弱式有效市场（Weak-Form Efficiency）：证券价格充分 反映了历史价格信息，技术分析无效。
EMH认为市场是理性的，而行为金融学则揭示了市场存在的非理性行为和 决策偏差。
两者互补，共同解释了市场价格的形成和变动。
融合理论构建与实践应用
融合理论构建
将EMH和行为金融学的理论相结合，形成一个更全面的市场 理论。该理论认为，市场价格既受到理性因素的影响，也受 到非理性因素的影响。
实践应用
在投资策略中，投资者可以利用行为金融学的理论来识别市 场中的错误定价机会，并采取相应的投资策略获取超额收益 。同时，监管机构也可以利用行为金融学的理论来更好地理 解和监管市场。
信息传递无时滞
市场上的信息传递是即时的， 没有时滞现象。
02
行为金融学对有效市 场假说的挑战
行为金融学理论基础
心理学基础
市场非有效性
行为金融学借鉴了心理学的研究成果 ，认为投资者的决策受到情绪、认知 偏差和群体行为等因素的影响。
行为金融学认为市场并非完全有效， 而是存在各种异象和无效性，如过度 反应、反应不足和动量效应等。
有效资本市场假说
第八章 有效资本市场假说（ Efficient Market Hypothesis，EMH）
01
第一节 有效资本市场假说的三种形式 第二节 有效资本市场假说检验简介 第三节 反有效市场假说现象 第四节 行为金融介绍
02
有效市场的二种定义：
美国经济学家法玛(Fama)于上世纪60年代创立 。观点：证券市场中的信息有以下一些关系 第一阶层：证券市场的历史交易信息 第二阶层：所有公开的信息 第三阶层：所有可知的信息，包括内部的和私人的信息。三个阶层的信息包容关系如图所示
对相关现象的探讨及实证研究的结果，构成了当前热门的《行为金融学》的基础。
行为金融的代表性事件：1、2000年Hiller教授的《非理性繁荣》出版；2、2002年Daniel Kahneman和 Vernon L. Smith 获诺贝尔经济奖
第三节 反有效市场假说的现象
第四节 行为金融简介
如果你有几个坏消息要公布，应该把它们一起发布。因为根据前景理论，两个损失结合起来所带来的痛苦要小于分别经历这两次损失所带来的痛苦之和。
滤嘴法则：给出一个股票买卖的“滤嘴”，即比阶段最低点上升时买入，比阶段最高点下降时即卖出，观察是否比买入并持有策略有更高的收益率。
第二节 有效资本市场假说检验简介
半强式有效假说的检验：
检验原理：基本分析是否有用，若有用，则半强式有效假说不能成立。 方法：事件检验（分析）法，即检验和公司基本面有关的事件（比如分红预案公告）发生时，股价变化有无快速反应。若能快速反应，则投资者不能通过新信息获得超额利润，基本分析失灵，半强式有效成立。 事件（新信息）一般指新股票的上市、财务报表的公布、市盈率的高低、股票的分割及巨额交易等。
01
有效资本市场假说：
第二章有效市场假说及其缺陷PPT课件
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有效市场假说下的套利均衡
套利定价理论(APT)的基本思路是通过构造套利定价模型，给出在一定风险下满足无套利条件的资产收益率(定价)，在这一收益率下，投资者仅能得到无风险利率决定的收益，而不能得到额外利润。当某种风险证券组的期望收益率与定价不符时，便产生了套利机会。 它的基本假设是： （1）卖空不受限制 （2）无交易成本 （3）有足够多的证券可利用
有效市场假说（Efficient Markets Hypothesis，EMH）是由尤金·法玛（EugeneFama）于1970年深化并提出的。表示若资本市场在证券价格形成中充分而准确地反映了全部信息，则认为市场是有效率的，即若证券价格不会由于向所有投资者公开信息集而受到影响，则该市场对信息集是有效率的，这意味着以证券市场信息为基础的证券交易不可能获得超额利益。
布莱克（Black），舒尔斯（Scholes）和默顿（Merton）提出期权定价理论（Option Pricing Theory, OPT）
标准金融学的起源与发展
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马路上是否有100元钱可以捡？
一个学生和他的金融教授一起散步，两人同时发现地上有100元钱。当这名学生弯腰去捡这100元钱时，教授摇摇头，微笑着对学生说：“别费心了，如果那真是100元钱，别人早就捡走了。
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皇家荷兰和壳牌公司股票价格
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2.3.2
LOREM IPSUM DOLOR
股票收益的可预测性
股市收益的可预测性不仅可以作为市场有效性的外在表现，同时作为市场的一个显性特征，其本身的相关研究也日益受到学界的关注。通过研究表明，国内外市场效率与股市可预测性收益都随时间变化而变化，且受到市场动态环境变化的影响。 实证中运用随机游走检验来判断市场有效性，市场有效性越强，股市收益越趋近随机游走，可预测性就越差；反之，市场有效性越弱或者市场无效，收益的可预测性则越强。 尽管大多数金融学者相信市场是弱式有效的，股票收益是不可预测的（Doran et al.，2010），然而，行为金融学派认为非理性但是可预测的投资者行为存在过度反应和过度自信的反应（De Bondt and Thaler，1985；Barber and Ordean，2001）和动量效应（Jegadeesh and Titman，1993）。
有效市场假说
有效市场假说TTA standardization office【TTA 5AB- TTAK 08- TTA 2C】有效市场理论一、尤金·法玛简介尤金·法玛（Eugene F. Fama），着名经济学家、金融经济学领域的思想家，芝加哥经济学派代表人物之一，芝加哥大学教授。
2013年10月，因为对资产价格的实证分析，尤金·法玛与另一位芝加哥大学教授、芝加哥经济学派代表人物之一拉尔斯·彼得·汉森，以及罗伯特·希勒(Robert Shiller)获得2013年诺贝尔经济学奖。
1939年2月14日，尤金·法玛出生在美国马萨储塞州波士顿，移民家族的第三代。
幼年时代法玛热爱运动，在长跑、足球和棒球方面都有过人之处。
他还曾改变过规则，“我还是足球中散锋位置的发明者”。
1956年，17岁的法玛进入塔夫茨大学学习法语。
法玛打算大学毕业后去做一个高中教师或者体育教练，“我就是奔着塔夫茨的体育馆去的”。
两年后，法玛跟高中时代的恋人佐里安·迪美（Sallyann Dimeco）喜结连理。
过了一年，他们的第一个孩子降生，于是体育变得不太重要了。
法玛在那里遇到了酷爱高尔夫球的哈里·恩斯特（Harry Ernst）教授，他是一位优秀的统计学家，被法玛称作他“一生中事业上的北极星”。
1960年修业期满，法玛进入美国芝加哥大学攻读博士学位，进入芝加哥大学的第二年，法玛就开始在米勒的指导下做博士论文研究，主题是关于股票市场价格行为的研究。
二、“”（Efficient Market Hypothesis，）（一）发端1900年路易·巴舍利耶（Louis Bachelier）发表了最早使用统计方法分析收益率的着作，他把发明来分析赌博的方法用于股票、债券、期货和期权，而他最大的贡献就是认识到金融资产价格的变化过程是布朗运动。
但是，巴舍利耶并没有给出多少经验证据来支持他关于市场收益率是独立的、具有相同分布的随机变量的论点。
有效市场假说汇总
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有效市场假说是指：如果在一个证券市场中,价格完全反映了所有可获得的信息，那么就称这样的市场为有效市场。
作为现代金融学基石的“有效市场假设”，实际上是亚当·斯密“看不见的手”在金融市场的延伸。
“有效市场假说”包含以下几个要点：第一，在市场上的每个人都是理性的经济人，金融市场上每只股票所代表的各家公司都处于这些理性人的严格监视之下，他们每天都在进行基本分析,以公司未来的获利性来评价公司的股票价格，把未来价值折算成今天的现值,并谨慎地在风险与收益之间进行权衡取舍。
这就要求所有的投资者都必须具有对信息进行加工、分析,并据此正确判断证券价格变动的能力.第二, 股票的价格反映了这些理性人的供求的平衡，想买的人正好等于想卖的人，即，认为股价被高估的人与认为股价被低估的人正好相等,假如有人发现这两者不等,即存在套利的可能性的话，他们立即会用买进或卖出股票的办法使股价迅速变动到能够使二者相等为止。
第三，股票的价格也能充分反映该资产的所有可获得的信息，即”信息有效”,当信息变动时，股票的价格就一定会随之变动.一个利好消息或利空消息刚刚传出时，股票的价格就开始异动,当它已经路人皆知时，股票的价格也已经涨或跌到适当的价位了。
这其中就包含了一个假设，即信息成本为零，信息是充分、均匀分布的，对市场参与者而言信息是对称的，不存在诸如信息不对称、信息加工的时滞、信息解释的差异等现象,新信息的出现完全是随机的。
行为金融学 第2章 有效市场假说及其面临的质疑
一价率的违背
• 孪生股票的价格差异 • 上市公司拆分导致的定价错位 • 母公司之谜 • 封闭式基金折价之谜
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孪生公司的股价差异
• 荷兰皇家和壳牌石油在1907年合并，皇家荷兰在阿姆斯特 丹交易，而壳牌石油的股票则在伦敦上市，原有的业务被 允许各自独立经营，但总利润必须按照六四之比分配
形成过程
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有效市场假说的定义
• 如果在一个证券市场中，价格 完全反映了所有可以获得的信 息，那么就称这样的市场为有 效市场。
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有效市场假说的行为假设
• 投资者是理性的、能精确评估资产价值 • 随机化交易，投资者交易相互抵消 • 存在理性套利者，消除非理性交易误定价 • 非理性交易者会因遭受损失而退出市场
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套利的约束
• 基本面风险 • 噪声交易者风险 • 套利成本，包括履约与信息成本 • 模型风险 • 时间跨度限制
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2.3
市场非有效的证据
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市场有效假说的质疑
• 一价率的违背 • 孪生股票的价格差异 • 上市公司拆分导致的定价错位 • 母公司之谜 • 封闭式基金折价之谜
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1987年美国股市的崩溃
没有日军偷袭珍珠港 没有美国总统被刺 没有911事件
…… 唯一的新闻是股价暴跌！
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股价无信息波动
• 1987股市黑色星期一 • 指数效应 • 上市公司更名效应
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有效市场假说是指：如果在一个证券市场中，价格完全反映了所有可获得的信息，那么就称这样的市场为有效市场。
作为现代金融学基石的“有效市场假设”,实际上是亚当·斯密“看不见的手”在金融市场的延伸.“有效市场假说”包含以下几个要点:第一，在市场上的每个人都是理性的经济人，金融市场上每只股票所代表的各家公司都处于这些理性人的严格监视之下，他们每天都在进行基本分析，以公司未来的获利性来评价公司的股票价格,把未来价值折算成今天的现值，并谨慎地在风险与收益之间进行权衡取舍.这就要求所有的投资者都必须具有对信息进行加工、分析，并据此正确判断证券价格变动的能力。
第二，股票的价格反映了这些理性人的供求的平衡,想买的人正好等于想卖的人,即，认为股价被高估的人与认为股价被低估的人正好相等，假如有人发现这两者不等，即存在套利的可能性的话，他们立即会用买进或卖出股票的办法使股价迅速变动到能够使二者相等为止。
第三，股票的价格也能充分反映该资产的所有可获得的信息，即”信息有效"，当信息变动时，股票的价格就一定会随之变动。
一个利好消息或利空消息刚刚传出时，股票的价格就开始异动,当它已经路人皆知时，股票的价格也已经涨或跌到适当的价位了。
这其中就包含了一个假设,即信息成本为零，信息是充分、均匀分布的，对市场参与者而言信息是对称的，不存在诸如信息不对称、信息加工的时滞、信息解释的差异等现象，新信息的出现完全是随机的。
同时，这也意味着即使市场上存在部分投资者非理性时，由于他们的交易是随机的，这种交易之间相互抵消，因此对市场上的资产价格不会产生任何影响，那么资产价格也是理性的。
”有效市场假说"实际上意味着”天下没有免费的午餐"，世上没有唾手可得之物。
在一个正常的有效率的市场上，每个人都别指望发意外之财，所以我们花时间去看路上是否有钱好拣是不明智的，我们费心去分析股票的价值也是无益的，它白费我们的心思。
资本市场与市场有效假说
Positive Information
£X
Neutral/no new Information
Negative Information
Random Walk
?
time Today The future
7
0 The past
How Share Prices Respond to New Information
The benefits of an efficient market are:
it encourages share buying; it gives correct signals to company managers; it helps to allocate resources.
Each dot shows a pair of returns for MS on two successive days between March 1990 and May 2004.
8
Nikkei 500 (correlation = -.06)
DAX 30 (correlation = -.03)
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• Goldman Sachs earned $15 million over night.
– Buy at 710.5p per share BP; – Sell at 716p overnight – Earn $15 million on 170 million shares
有效资本市场假说EfficientMarketHypothesisEMH课件
相关历史数据不能用于预测未来价格。
半强式有效市场
基于公共信息无法获得超额收益，但内幕消息可获得超额收益。
强式有效市场
内幕消息和公共信息都无法获得超额收益。
市场有效性的特征与假设
特征
• 信息的迅速反应 • 价格的准确反映 • 无法获得超额收益
假设
• 投资者理性 • 无摩擦交易 • 信息公开
有效资本市场假说 EfficientMarketHypothesis EMHppt课件
有效资本市场假说（EMH）是一个关键的投资理论，它认为市场是高效的， 价格反映了所有可获得的信息。
定义与概念
有效资本市场假说定义市场高效，反应快，价格准确。这一理论认为无法预 测市场的短期价格变动。
市场有效性类型
信息的对称与非对称
对称信息指共享的信息，非对称信息指一方拥有其他方不知道的信息，可能导致市场失真或利益不平衡。
信息的影响
1 缺乏对称信息
投资者无法全面了解市场
2 非对称信息
拥有内幕消息的投资者可
3 市场反应速度与信息
含量关系
情况，交易可能受到限制。
能获得不公平的交易优势。
较新的信息通常会更快地
影响市场价格。
其他因素影响市场有效性
费解信源理论
投资者被情感和非理性决策影 响。
投资者行为
投资者倾向于跟随市场趋势而 非理性决策。
救市
政府干预可能影响市场的有效 性。
其他影响市场有效性因素的关系
场外交易
场外交易可能导致信息不对称， 影响市场的有效性。
股权结构
做市商
股权结构可能影响市场的有效性。
做市商在提供流动性和降低交易 成本方面发挥重要作用。
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2．2．5 资本市场效率理论对公司理财的含义
1．市场没有记忆 2．相信市场价格 3．没有市场幻觉 4．投资者自我选择 5．所有的证券皆等价且可以互替 6．内部信息是重要的
2．3 市场均衡与财务理论分析
在财务理论分析过程中，通常需要区分三个重要概念，即
要求报酬率（required return） 预期报酬率（expected return） 实际报酬率（real return）
法玛将资本市场分成效率程度不等的三种类型， 即弱式有效市场、半强式有效市场和强式有效市 场。
历史价格信息、公开可用信息和所有相关信息(包 括内幕消息)的关系可表述为：历史价格的信息集
是公开可用信息集的一个子集，反过来，公开可 用信息集又是所有相关信息集的一个子集。这三 类信息之间的相互关系如图所示：
2．2 有效市场(效率市场)假说
有效市场假说事实上是关于理财行为的 一个环境假设。有效市场假说侧重于金 融市场上信息有效性;（完全资本市场所 侧重的是资本市场的纯粹性）即证券价 格能否有效率地、及时地反映全部的相 关信息。能够及时地、正确地反映全部 相关信息的资本市场是有效的资本市场； 反之，不能及进地、正确地反映全部相 关信息的资本市场不是有效的资本市场。
第2章
完全资本市场与有效市场
学习目标
了解:市场均衡与两种假设的意义 理解:完全资本市场假说 掌握:有效市场假说的性质、类型和 对理财的启示。完全资本市场与有效 市场的比较。
第2章
完全资本市场与有效市场
2．1 完全资本市场假说 2．2 有效市场假说 2．3 市场均衡与财务理论分析
完全资本市场 本章重点 有效市场的类型及 对理财的启示 市场均衡：三个报酬率
2．2．1 有效资本市场的实质
有效资本市场是 证券价格 能够全面、及时反映有关 全部信息 的证 券市场。 实际上，无论是历史价格因素，还是公开市场信息，或者是内部消 息，最终都会在证券价格上反映出来，表现为证券价格的上升或下 降，只是不同的信息在不同的市场上对证券价格的这种变化所发生 作用的时间间隔不同（有时，从证券价格开始对信息有所反应，到 信息完全被价格所吸收，需要经过一个比较长的时间。因而证券价 格是逐步发生变化的；但另外一些时候，从消息开始传播到完全被 价格所吸收，几乎是一瞬间的事。在前一种情况下，投资者有足够 的时间进行判断并做出买卖决策，此为非有效市场；而在后一种情 况下，投资者根本来不及做出反应，此为有效市场）。因此，市场
有效性的实质是看证券价格吸收信息的速度。
有效和无效市场对新信息的反应
2．2．2 有效资本市场与完善 资本市场的对比
完全资本市场侧重的是资本市场的纯粹性，是 理论推导所赖以进行的逻辑前提。 有效市场假说侧重于金融市场上信息有效性， 即证券价格能否有效率地、及时地反映全部的 相关信息。
2．2．3有效资本市场的三种形式
信息集
有效资本市场的三种形式
弱式有效市场 ：证券的价格包含了该证
券以往价格变化的全部信息，换言之， 证券价格是由其历史价格所决定的。 这一假设隐含着如下含义：任何一个投 资者按照历史的价格或盈利信息进行交 易，均不能获得额外盈利。此市场下， 技术分析无效。
有效资本市场的三种形式 Nhomakorabea半强式有效市场：证券的价格中除包含有以往
2．1 完全资本市场假说
毫无疑问，完全资本市场是一个虚拟的、极不现实的 资本市场。同时，它与高度发达的、有效的资本市场 也不是一个相同的概念。在任何一个国家，没有交易 费用，没有所得税，都是不现实的。 事实上，完全资本市场是对理财环境、对人们的理财 行为所作的一个明确的、理想化的界定。在这样一个 世界中，会产生一种极其理想化的理财行为。对这种 理财行为的描述与分析正是财务理论研究的重要途径， 对推动财务理论的发展有着不可或缺的作用。 在现代财务理论中，资本结构理论、证券组合理论、 股利理论等重要的理财学说，无一不是建立在完全资 本市场的假设前提之上的。
一个极端的假设。
2．2．4．有效资本市场的检验
有效资本市场是一个被事实证实了的或 者说至少是部分地被证实了的学说。尽 管如此，有效资本市场在西方仍是一个 争议较多的经济学理论之一。 总体来看，各种实验研究对弱式有效市 场和半强式有效市场假设给予了较充分 的肯定，但对强有效市场假设的支持则 明显不足。
所有公开市场信息外，还包含了一些内幕消息，即证 券价格受 历史价格、公开市场信息和内幕消息 三者所 决定 。 强式有效市场是指证券的市场价格反映了所有有关该 证券的消息，不管是公开发表的，还是内幕消息，都 不能被用来谋取超额利润。强式有效市场的状态包含 了弱式有效市场和半强式有效市场的状态。 强式效率假设理论着重指出，任何与股票价值有关的 信息，即使是只有一个投资者知道的信息，实际上都 已经充分地反映在股票价格之中了。强式有效市场是
2．1 完全资本市场假说
完全资本市场 , 又被称为“无摩擦资本市场” ,是金融经济学家所 假想出来的一种资本市场环境。概括而言，具备如下特征的资本 市场可被视为完全资本市场； 1．没有交易费用； 2．没有所得税； 3．所有资产均可被无限细分，并可无任何障碍地进行交易； 4 ．市场上拥有大量的交易者，因而任何一个交易者的行为都不 会对证券价格产生影响； 5．个人与企业具有同等的能力与机会进入市场； 6 ．可以免费获得信息，因而每个人均可获得同样的信息即市场 在信息方面是有效的（信息对称假设）； 7 ．所有人对未来拥有同样的预期，同时，所有交易者都是理性 的交易者，即他们都追求期望效用最大化（共同预期假设） ；
的价格信息外，还包含了所有其他公开信息， 即证券的价格是由历史价格和公开市场消息 两 者所决定的。 这样，根据一切尽可能公开的信息，如公司的 年度报告、证券交易所行情或公开的投资咨询 报告等，投资者均不可能获得额外的盈利。此 市场下基础（本）分析无效。
有效资本市场的三种形式
强式有效市场 ：证券的价格除了包括历史价格信息和