创业板上市公司企业价值评估
我国创业板公司股权结构与公司价值的关系研究
技术企业持续健康的成长将发挥无可比拟 的重要作用 ， 有利于更大范围地发挥资本市场的资源配置功能 ， 使
投 资 者可 以更 多地分 享我 国经 济增 长 的成 果 ， 优化 我 国金 融市 场 的整 体 结构 。然 而 ， 创 业 板上 市 公 司 所创 造 的“ 高 股价 、 高市 盈率 、 高募 资 ” 的三 高神话 也早 已破 灭 ， “ 裸泳 者 ” 渐 渐地 浮 出 了水 面 ， 所 发 生 的一 切 引发 了投 资者们 对创 业板 上市 公 司股价及 其 真实公 司价 值 的深入 的思 考 。
关。
关键 词 ： 创 业板 ； 股 权 集 中度 ； 托 宾 Ｑ值 ； 相 关性分 析
中图分类 号 ： Ｆ ８ ３ ０ ． ９ 文献标 识码 ： Ａ 文章 编号 ： １ ０ ０ ８— ２ ６ ７ ０（ ２ ０ １ ４ ） ０ １ — ０ ０ ２ ４— ０ ７
我国创业板 自 ２ ０ ０ ９年 １ ０ 月２ ６日推出以来 ， 一直都是市场关注的焦点。创业板 的推出 ， 不仅为主业 突
—
２ ０ ０ ５年 满足 样本 条件 的 ３ ５ ０家公 司为研究 对象 ， 同样 发 现 ， 大 股东 与 托 宾 Ｑ 值呈 负 相关 ， 显示 大 股 东持 股
比例越高 ， 企业价值会越下降； 第二到第五大股东持股集中度 、 基金 比例与托宾 Ｑ值为显著正相关 。
２ ０ １ ４年第 １ 期
李文君 ， 赵业沛 ： 我国创业板公司股权结构与公司价值的关系研究
我国创业板公司股权结构 与公司价值的关系研究
科创板IPO抑价及影响因素研究——基于科创板、创业板上市公司的对比
科创板IPO抑价及影响因素研究——基于科创板、创业板上市公司的对比科创板IPO抑价及影响因素研究——基于科创板、创业板上市公司的对比摘要：科创板作为中国资本市场的新兴板块，成为了吸引高新技术企业上市的热门选择。
本文基于科创板、创业板上市公司的对比，研究了科创板IPO抑价现象及其影响因素。
研究发现，在科创板的初次公开发行(Initial Public Offering, IPO)过程中，普遍存在着较为明显的抑价现象。
影响科创板IPO抑价的因素主要包括发行市盈率、股权结构、公司规模、行业特征、市场流动性等。
了解科创板IPO抑价的影响因素对于投资者、政策制定者以及高新技术企业都具有重要的意义。
1. 引言科创板的设立是中国资本市场改革的重要一步，旨在提供融资机制，支持高新技术企业的快速发展。
科创板的IPO制度与传统股票市场有所不同，因此IPO抑价的研究对于科创板公开发行公司和投资者具有重要意义。
本文通过与创业板上市公司的对比，研究了科创板IPO抑价的现象及其影响因素。
2. 科创板与创业板的对比2.1 科创板的特点与优势科创板成立于2019年，是中国资本市场的一项重大改革。
科创板主要面向具有自主知识产权和核心技术的高新技术企业。
其定位是设立专门服务于科技创新型企业的资本市场板块。
相比传统A股市场，科创板具有更加开放、灵活和包容的特点，受到了大量高新技术企业的青睐。
2.2 创业板的特点与问题创业板于2009年设立，旨在为中小微企业提供融资平台。
创业板相较于主板，对于上市公司的市盈率和最低发行市值有一定的松绑政策。
然而，创业板IPO市场存在着较为严重的抑价现象，投资者容易面临较大的投资风险。
3. 科创板IPO抑价现象的研究3.1 定义和理论抑价是指新股发行价格低于首日开盘价的现象。
科创板IPO抑价指的是科创板公司在首次公开发行股票时，新股的发行价格低于首日开盘价的现象。
3.2 科创板IPO抑价的现象通过对科创板公司进行样本分析，发现科创板IPO在短期内普遍出现较为明显的抑价现象。
FCFF模型在企业价值评估中的应用
通过本文的计算，得出 A 公司的每股价值为 5.87 元。A 公 司 2019 年最后一个交易日的股票收盘价为 5.26 元，与估算结 果 5.87 元相差不大。本文应用自由现金流量折现模型对 A 公 司进行估值，证明应用自由现金流量折现模型来进行企业评估 是相对客观并可行的。FCFF 模型的数据相对容易取得，受管 理者或者投资者的主观影响较小，由此计算出的结果更加客观 准确。再者，自由现金流量模型体现了货币的时间价值，在企 业价值评估尤其是长期评估中更加适用。投资者和管理者可以 应用该模型合理估算企业价值，并据此做出相关投融资决策和 相应的财务管理。
本文根据 A 公司 2015-2019 年年报，采用销售百分比法进 行预测。
36 / CHINA MANAGEMENT INFORMATIONIZATION
会计研究
2.3.1 营业收入的预测 营业收入预测是本文最关键的一环，因为其他数据是根据其
占营业收入的比例计算得到的。根据报表计算出 A 公司 20152018 年间的营业收入增长率分别为 -10.81%、41.06%、10.62%，年 平均增长率为 13.62%。2022 年及以后增长率设为 10%。据此估 算出未来 5 年的营业收入分别为 4 141 186 922、4 705 216 581、 5 346 067 080、5 880 673 788、6 468 741 166 元。 2.3.2 税前经营利润预测
虽然在整个计算过程中力求数据准确、计算严谨，但任何 模型的计算都存在主观性，比如，FCFF 模型中对于预测期的 设定、永续增长率的设定、加权平均资本成本的计算过程，都存 在人为主观判断，因此存在一定的不确定性。在实际应用的过 程中，要结合宏观环境、行业环境以及企业自身情况选取适当 的数据，以保证计算结果可靠。
基于EVA模型的企业价值评估研究
119科学管理基于EVA 模型的企业价值评估研究——以创业慧康为例郝 婷 王伟光（内蒙古科技大学 内蒙古 包头 014010）基金项目：业绩考核与激励、管理者特征对国有企业研发投资的影响研究，国家自然科学基金地区基金（71962028）；EVA 考核对国有企业技术创新能力的影响研究：基于企业生命周期理论的视角，内蒙古自治区高等学校科学研究项目（NJSY18132）；EVA 考核制度对国有企业创新活动的影响机理及经验研究，内蒙古自然科学基金（2018LH07004）摘 要：与传统价值评估方法相比，EVA 考虑了企业资本成本及研发支出等因素，能够科学评估企业价值。
在阐述EVA 价值评估模型相关理论的基础上，以高新技术企业创业慧康为例，利用基于EVA 的企业价值评估模型计算其企业价值，通过与企业市值对比评价计算结果，并根据评估过程总结本模型的局限和优势，得出EVA 价值评估模型可以在高新技术企业中得到广泛应用的结论。
关键词：EVA；企业价值评估；创业慧康中图分类号：F592.6 文献标识码：A DOI：10.19921/ki.1009-2994.2021-05-0119-057 随着我国资本市场的发展，价值投资者越来越多，投资者对于企业价值和发展潜力非常重视，准确的企业价值评估可以给投资者的决策带来很大帮助。
对于企业管理者来说，准确的企业价值评估，有利于管理者制定企业发展战略及经营管理方案，在进行并购活动的时候还可以得到参考。
EVA 业绩评价指标，充分考虑到企业的债务资本成本和权益资本成本，并在计算税后净营业利润时，将各项减值准备及费用化的研发支出等项目重新加回。
这样可以客观合理地评估企业的经营业绩和发展潜力，在此基础上建立的EVA 价值评估模型可以准确评估企业价值。
一、EVA 企业价值评估模型（一）EVA 的概念EVA(Economic Value added）即经济增加值，指税后净营业利润减去资本成本得到的剩余收益，EVA 可以全面考虑资本成本与资本效益，逐渐被很多公司所接受。
创业板新股发行定价的基本方法
通过查阅文献得到，创业板新股发行定价的基本方法有如下八种：1、市盈率法。
这种方法按照"新股发行价格＝每股收益* 预计市盈率"确定发行价格。
因为较好量化，通常被作为新股发行定价的首选方法之一。
市盈率的大小，决定于企业的收益增长率、红利支付率和风险程度等因素，可以用同行业可比上市公司市盈率的平均值或中间值，也可以通过建立市盈率回归模型计算得出。
市盈率法认为股票价格与每股收益正相关，且每股收益与市盈率成为股价的两个确定因素。
该法优点在于简单易行，缺点在于不容易找到在业务组合、发展阶段、风险程度和增长潜力方面与拟上市企业相似的同行业可比公司。
一般而言，市盈率法适用于比较成熟的行业和企业，对创业板市场来说，市盈率法只适用于那些规模较大、发展稳定、有盈利记录的企业。
2、净资产倍率法。
采用"新股发行价格＝每股净资产值 *溢价倍率"公式定价。
该法认为股价由每股净资产与溢价倍率两个因素决定。
溢价倍率可以用同行业可比上市公司股票的均值或中间值，或应用回归模型得出。
该法较为简单易行。
缺点在于其估价原理与现实有一定出入，实际上，股票价格与每股净资产的正相关关系要远远小于与每股收益的正相关关系。
3、贴现现金流模型法（现金流量法）。
这种模型是现代财务理论和资本市场理论相结合的产物，一般通过"新股发行价格＝∑未来现金流折现"来确定新股发行的价格，企业的价值等于未来若干年内各年预计自由现金流和终期值的现值。
估值结果的质量取决于三个因素，第一是财务预测的可靠性，第二是贴现率选取的合理性，第三是终期值在估值结果中的比重。
贴现现金流模型建立在对企业未来发展进行综合分析的基础上，企业当前的亏损与否、股利的派发数量、账面净资产规模等因素，对其估值结果均不产生重大影响，具有最广泛的适用性，对于一些刚刚起步、尚没有形成稳定收入来源的创业企业，也比较适用。
尤其是，创业企业一般规模较小，处于初级阶段，在证券市场上可比的上市公司并不多，可比公司法的运用容易受到限制，而选用现金流量折现法估值，能够突破该限制。
企业估值方法
终结价值
事实上对 于具盈利 前景的增 长型企业， 现金流折 现法是最 科学的方 法，但仍 然存在一 定问题
$
年份
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20
影响最大因素： 1. 未來现金流量预测（行业周期、产品周期、资本开支、产能增长、资本结构） 2. 折现率（利率环境、业务风险、债务风险、汇率风险、国家风险）
哈燃气30年特许经营期内现金流估值
自由现金流
利润总额
20000
15000
10000
5000
0 2005
-5000
-10000
2010
2015
2020
2025
2030
25000 20000 15000 10000 5000 0 -5000 -10000 2035 -15000 -20000 -25000
15,320
16,445
15,190
13,937
2006
2007
2008
2009
未来永续折现
17亿年销售收入×20％存货率×30％销售增长＝1亿元的存货增长 从而在使用DCF估值过程中可能导致约0.9亿元的EV偏差。
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4、中国中小企业DCF估值中永续价值的准确性
由于DCF在进行一定年 度(通常为5～7年）的 FCF预测后，都会设定 一个既定的企业永续价 值进行企业价值的简单 估算。由于进行估值的 都是较好的企业，分析 师的乐观情绪会阻止他 们充分地下调预测，因 此对于g的取值往往过 高，在对增长型企业的 估中，可能产生高达60 ％的估值溢价，因此永 续价值的准确性值得怀 疑。
ROCE
实物期权法的发展
实物期权法的发展
实物期权法价值评估是由金融期权衍生出的一种评估方法，在资产评估中的研究与运用日益增多。
实物期权法的优势在于较为准确的给新项目估值定价，并且根据该方法进行投资决策，可以尽量规避风险，特别是在创新药企业的估值中应用较多。
但是需要说明的一点就是，自从实物期权法概念提出以来，一直未能得到广泛应用，即使是在美国等较为成熟的资本市场也仅有少量的应用。
在企业价值评估方面，专家认为传统资产定价方法并不适用于具有高成长性和高风险性特征的创业板上市公司和互联网公司，其中，收益法忽略了不确定性的价值，而实物期权法则考虑了风险的价值，故实物期权法较传统方法更适用于该类企业价值评估。
在单项资产评估方面，专家认为电信牌照无形资产使用权具有投融资风险，并存在管理柔性、价值难以衡量的问题，但实物期权法可以较为准确地衡量其价值，他们对中国移动4G牌照使用权进行评估，发现使用传统净现值方法会低估 50.3%的价值。
基于EVA模型企业价值评估分析
基于EVA模型企业价值评估分析作者：***来源：《商场现代化》2022年第16期摘要：家电制造行业进入饱和期后，家电企业发展出现瓶颈，企业纷纷开始转型。
海尔智家利用高端化和智能化的发展战略，开拓转战海外市场，成为了全球有名的家电企业，企业价值快速提升。
本文利用EVA模型，以海尔智家作为案例公司，选取其2017年-2021年的财务数据，计算出企业近五年的经济增加值，通过EVA与公司净利润对比，以及EVA增长率和回报率来评价海尔智家的企业价值和经营状况，接着进一步分析EVA价值驱动因素深入探究企业价值增长的原因和发展中出现的问题，进而提出建议与启示。
关键词：企业价值评估;EVA模型;海尔智家;制造企业一、引言在家电市场经历过高速增长期后，市场发展逐渐成熟，家电制造企业的发展速度也逐渐减缓。
万物互联的大背景下，家电制造行业也迎来新的机遇与挑战，各大企业也开始了企业转型之路。
海尔智家从地方小企业发展到行业领先者，专注于全球品牌和高端品牌创新创建，前瞻性的战略布局让企业快速发展，一跃成为全球家电巨头，企业价值也随之大幅提升。
本文通过EVA模型，利用海尔智家2017年-2021年的财务数据，计算出海尔智家五年的EVA值和评价指标，借此来评估企业的价值增长的原因，发现企业经营出现的问题并提出建议与启示，以期为利用EVA模型进行制造企业价值评估的案例参考，同时为企业价值评估指标实践提供借鉴。
二、EVA模型概述1.EVA模型的定义EVA是指经济增加值，由美国的一家财务咨询公司提出。
通常用于企业经营状况评价。
EVA的内涵是指税后经营业利润减去综合资本成本（权益资本和债务资本成本）后的超出部分视为公司价值增加值。
它的意义在于公司的经营活动要带来剩余收益。
其计算公式如下：EVA = NOPAT（税后净营业利润）-TC（资本总额）× WACC（加权平均资本成本）税后净营业利润=净利润+利息支出+资产减值损失+递延所得税负债（-资产）-公允价值变动损益+各种准备金增加额+开发支出-本期摊销-EVA税收调整2.EVA的会计调整项目在计算EVA值时，为了使计算结果更贴近企业的真实经济状况，更真实地反映企业的经营管理情况，会涉及许多会计调整项目，但在实际操作中因可操作性、获得性等问题不可能对全部项目进行调整，本文的主要调整项目有利息费用、营业外收支、递延所得税收益、提取的各项准备金等。
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创业板上市公司企业价值评估
至今创业板才成立7年,但创业板的发展速度远高于其他市场。
越来越多的投资者将注意力集中于创业板市场,但风险与收益是成正比关系的,在创业板市场如此红火的时候,应该忧虑其中所蕴含的危机。
故在此时,运用正确的价值评估方法来衡量创业板上市公司的企业价值是非常有意义的。
文章首先对创业板上市公司的特征进行分析,得出创业板上市公司具有无形资产占比大、高成长性、高收益性、高风险性等特征。
根据创业板上市公司的特征,分析了市场法、收益法、成本法与实物期权法应用的适用性,得出现有企业价值评估方法均不适合单独用于创业板上市公司企业价值评估。
为了构建适合创业板上市公司企业价值评估模型,结合学者们对于企业价值的界定,文章认为创业板上市公司的企业价值主要由两部分构成,一部分为现有资产的价值,另一部分为未来投资机会价值。
在一种方法并不能完整的体现出创业板上市公司的整体价值的情形下,选用分部计算的方法,结合自由现金流折现法与实物期权法的方法分别对创业板上市公司现拥有的实际资产价值与未来投资机会价值进行评估。
在评估模型的构建中,针对创业板上市公司历史数据少的问题,将具有根据少量数据预测的特性的灰色预测模型应用于创业板上市公司企业价值评估中;并在波动率的计算过程中,通过预测未来股票价格的方法来计算其波动率。
最后,以深圳银之杰科技股份有限公司为例,并对其进行企业价值评估。
通过研究得出的结论为:针对创业板上市公司的特征,采用自由现金流折现与实物期权结合的方法对其价值进行评估是能反映创业板上市公司真实价值的。
在未来现金流预测与波动率计算中,采用灰色预测模型进行计算的误差是在可控范围内的,是有效的。