次贷危机后对信用评级业的反思

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次贷危机后对信用评级业的反思
闫 屹
071002 ) (河 北大学 经济 学院 , 河 北 保定 摘 要 : 信 用 评级 业 经 过 一 个世纪 的 发 展 , 在 缓解 市场 信 息 不 对 称 、 降低 企 业 筹 资 成 本 、 促 进 资 本 市场 发 展 等 方 面 积 极 作用 明 显 。 但是 近 年来 ,特 别 是 在次 贷 危 机中 ,信 用 评级 机构 暴露 出 许 多 缺陷 和 不 足 ,饱受社 会 质疑 。 本 文 深入剖 析 了 信 用 评级 机构 在次 贷 危 机中 表 现 欠佳 的 原 因 ,介绍了 欧 美 国 家 对信 用 评级 机构 监 管 的 最 新 发 展动 态 ,并 从 中 得 出 了 对 我 国的 借 鉴 和启 示 。 关键词 :次 贷 危 机 ;信 用 评级 机构 ;监 管 中图 分 类号 :F830.9 文 献标识码 :A
作 者简介 : 闫
信用评级机构在次贷危机的爆发及向世界的蔓延 首先, 信用评级机构对与次贷相关的衍生产 品评
笔者认为信用评级机构在次贷危机中之所以表现 (一)对以 次贷为基础 的金融 衍 生品 不 熟悉 ,评级
下,其余为 A 或 AA。 而实际情况是,2006 年第四季度,
屹 (1969- ),河 北 大 学经济学 院 博士 生 ,教授 。
2.欧洲
机构监管建议, 并于 2009 年 4 月 23 日经欧洲理事会 盟 境 内 统 一 注 册 并 获 批 准 ,才 能 从 事 信 用 评 级 业 务 ;银 行和投资公司只能采用已注册评级机构的信用评级来
贷款为基础资产的衍生品风险凸显,直到 2007 年 4 月 美国新世纪金融公司宣布申请破产保护, 三大信用评 级机构才察觉到次贷市场暗含的风险,从 2007 年 6 月 起开始迅速调低相关评级,例如,仅 2007 年 7 月 10 日 年 11 月就有超过 2000 个分级的结构性金融产品 被降 级 , 其中 约 500 个分 级 的 评级 降 幅超 过 10 级 ; 进 入 2008 年, 评级机构又将更 多的产品 纳入降 级名单 ,其 范围之广、幅度之大令人震惊,仅穆迪公司一家就调低 了 36346 个分级的信用评级水平, 而其中近三分之一 的分级最初被评为最高的 AAA 级。 信用评级机构在次 贷 评级问题上 先是 迟 缓 、而 后激 烈 的反应 ,与 1998 年 东 南亚金融危机 及安然事 件 之后 的 反应如 出 一辙 ,使 人不能不怀疑信用评级机构的能力和信誉。 二、原因分析 不佳,主要有以下原因: 技术落伍 级 机构也 难以检 查基础资 产 池中 具 体 贷款 的 风险 ,就 是 说评 级机构的 评级技术落 后于 金融创 新 的 发展 ,于 是在评级过程中未能将这种高度创新的衍生品区别于 数量模型以及历史经验数据。 如此明显的评级技术缺 传统债券,仍然沿用了原来对某一种债券的评级方法、 面对构造复杂、数量巨大的结构性金融衍生品,评 一天,被穆迪下调评级的次债证券就超过 400 种 ,2007
2010 年第 4 期
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陷,导致评级结果失真,不能真正反映被评对象的潜在 风险,也就不足为奇了。 (二)评级过程中利益冲突仍然存在,凸显道德风险 评级过程中始终存在潜在的利益冲突, 主要体现
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大, 但其评级结果却仅仅属于独立第三方的一种投资 判。理论上说,投资者因评级机构的评级结果具有误导
信用评级经过百年发展, 如今已经成为一个 独立
AAA、AA、A、BBB 级的违约率分别仅为 0.51%、1.07%、 1.83%和 4.48%。 评级机构的误判,大大低估了次贷衍 生产品的风险,为次贷危机埋下了隐患。 过度。 从 2006 年起,随着经济形势的变化,大量以次级 其次,对次贷风险未能及时作出反应,而后又反应
对 包 括 穆 迪 和 标准 普 尔 在 内 的 7 家 NRSRO 进 行 审 查。 2008 年 6 月 11 日 SEC 举行听证会,围绕“可靠、透 明和竞争”三大问题讨论信用评级机构改革方案,主要 从利益冲突、信息披露、内部管理以及商业惯例四个方 美国证监会主席夏皮罗建议评级机构将依靠评级作判 面进行规范。 2009 年 4 月信用评 级机构圆桌会议 上, 断的投资者视为最终客户, 使其利益和投资者的利益 更相符合,管理好利益冲突。同时建议对评级机构参与 竞标时的行为加以检查和修改, 在评级机构间增加竞 争,从而最终使投资者得益。 夏皮罗还提醒投资者,应 该把评级视为尽职调查的起点而非终点, 政府部门也 重新审视其对评级的依赖程度。 从美国财政部 2009 年 7 月提交国会的立法草案中可以看出, 信用 评级体 系 未来的改革将围绕以下三条主线展开, 即减少评级机 降低金融体系对信用评级的依赖。 构的利益冲突, 增强 SEC 对信用 评级机构 的监 管权,
1998 年 亚 洲 金融 危 机 爆 发 , 包括 穆迪 、 标 普 在 内 的 信
中起到了推波助澜的作用,因此其备受诟病在所难免。 级出现误判。 美国的次级抵押贷款支持债券(MBS)及 与 之相关的 抵押债 务 凭证 (CDO)通过信用 评 级,大 约 有 75%得到了 AAA 的评级,仅有 7%被评为 BBB 及以 次贷违约率已达 14.44%,2007 年第一季度则增加到了 15.75%。 这与评级机构评级结果的历史违约率相差甚 远 ,如 按标准 普尔的信 用 违约 率 统计 来 看,其 15 年期
施,主要集中在四个方面:公司治理、分析方法、信息和 投资者教育。“公司治理”有 8 条措施,旨在增强评级流 有 4 条措施,旨在提高评级分析水平,得出更适当的评 级 结论;“信息 ”方面有 10 条 措 施, 旨在 向 市场 参与 者 增强评级信息披露的透明度;“投资者教育” 旨在更有 效地对市场参与者展开信用评级方面的教育。 1.美国 (二)政府监管部门进一步加强对信用评级机构监管 美 国 证 券 交 易 委员 会 (SEC) 自 2007 年 9 月开始 程的 完整性和处理潜 在的利益冲突问题 ;“分 析 方法 ”
情报 ,对于 投资者来 说“仅供 参考 , 风险 自 负”,评 级 机 构承担的法律责任极其有限, 哪怕是评级结果存在误 性或欺骗性, 以及受评人因其信用能力受到低估或诽 谤都有可能对信用评级机构提出诉讼, 但现实是很 少 出现评级机构被起诉的情况。 在美国对评级机构进行 责任追究最大的障碍就来自法律层面, 如美国宪法对 金融信息出版机构的保护、 可供起诉者援引的法律救 济种类和条件有限、 法院对一些中介机构法律责任所 持限制性态度、集团诉讼本身的复杂性等,加之信用评 级 机构具 有较强的 “声誉机 制”自律 ,而 可 能作 为 原 告 的投资者和评级机构相比处于劣势地位, 一般不会发 起 法 律诉讼 。 三、次贷危机后评级机构监管的发展趋势 次贷危机后,一方面评级机构自己在思变;另一方 (一)评级机构采取措施强化内部控制,加强自律
在“收费模式”上。 这包括两方面内容:一方面是“发行 人付费”的盈利模式,这种模式有可能弱化评级机构对 度;另一方面是 额外收费 业务,近 年来 ,评 级机 构 除评 级外,还开展风险管理、咨询服务等其他额外的收费业 级决策可能受发行人是否购买其额外服务的影响。 业 发行人负面信息的尽职研究, 对发行人采取放松的态 务。这可能导致另一个潜在利益冲突,即评级机构的评 界曾普遍认为可 以通过“声誉机制 ”来 克 服“ 发 行人 付 费”模式的潜在利益冲突;而“额外收费业务”所导致的 务的防火墙来防范。 但是信用评级机构在安然事件和 利益冲突、保持中立性的做法效果不明显。 (三)信用评级过程中信息披露仍显透明度不够 利益冲突则可以通过设置隔离核心评级业务和额外业 次贷危机中的表现, 说明这种由行业自律来克服潜在 2002 年 10 月,美国曾发布 一份 题为“对安然 公司
面,监管部门开始对信用评级机构进行调查,开始加强 对其的监管。 如标准普尔 2008 年 2 月 7 日公布了 27 条改革措
的金融监督:SEC 和 私有 机 构 ”的 报告 ,报 告强 调 评级
机构没能起到防止或预警安然公司倒闭的作用, 指出 评级机构在评级中没能充分考虑影响安然公司长期健 康发展的因素。几年来,信用评级机构并没有吸ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ安然 事件中的经验教训。比如在次贷评级中,由于新衍生产 品缺少历史违约数据, 无法利用定量模型和数据对结 构化产品进行评价, 于是评级机构采取了不公布其假 设条件和有选择地从评级结果倒推设定历史条件的做 被限定在了一个房价持续上升的良性经济环境中。 缺 使评级变成了暗箱操作,其中所隐含的风险被忽略、被 造成投资者出现巨额损失的情况。 竞争 度 ,即 著 名 的 NRSRO 制 度 , 此 举 确 定了 穆迪 、 标准 普 自 1975 年 起 美国 实 行全国 信 用评 级 机构 认可制 法,而实际上美国次贷表现的历史数据在很大程度上, 乏足够 历史数据 及评 级技术缺 陷 等信 息 未 公开 披 露, 低估,最终 导致了当 经济 形势发生 逆转、 房价 下 滑 时, (四 )信 用评级机构垄断 地位 明显 ,缺 乏市场 有 效
文 章编号 :1009-3540(2010)04 -0021-0003
的产业部门, 由于较好的解决了债券市场上发行人和 投资人的信息不对称问题,降低了企业的筹资成本,成 但是信用评级犹如一柄双刃剑, 一方面由于信用评级 机构的积极作用明显,为其赢得了较高的社会声誉,因 而对社会的影响很大;另一方面,一旦评级机构在评级 中出现误判,由此造成的消极影响也会很大。 此 起 彼 伏 , 其中 不 少 都 牵 扯 到 了 信 用 评 级 机 构 。 如 用评级机构未能事先做出预警, 危机发生后马上大幅 降低相关国家评级 对象的 信用等级 ;2001 年美 国发生 安然、世通等大公司破产倒闭的财务丑闻事件,评级机 用等级仍保持在投资级, 由此使得信用评级机构备受 的次贷危机再次将信用评级机构卷进漩涡里。 一、次贷危机中信用评级机构的表现 构同样在事先未作出任何预警,安然破产前 4 天,其信 质疑; 对信用评级机构的 批评余音 尚在,2007 年爆 发 20 世纪 90 年代以来 , 国际金融市场上 各种危 机 为资本市场不可或缺的组成部分, 信用评级机构亦被 誉 为投资 者利益 的“守护者”和 资 本 市场的 “看 门人 ”。