过度自信对企业投资行为影响研究
家族上市企业管理者过度自信与企业过度投资的实证研究
度 自信对企 业过 度投 资的影 响 ， 相 信考 虑 了企 业类 型差 异后 的结果会 更加 客观 与科学 ．
１ 文献 综 述
续替代 变量 ， 这种 以连 续变量 代替 以往 的分类 赋值 的研究 方法是 一个 创新 ．
收 稿 日期 ： ２ ０ １ ２ － ０ ８ — ０ ８
修 改 稿 日期 ： ２ ０ ｌ ３ － ０ １ － ０ ３
司投 资行 为 的影 响展 开研 究． 近 年来 ， 我 国学 者对 这个课 题 的研究 持续 升温． 遗 憾 的是 ， 作 为市 场经 济的
重 要组成 部分 ， 家族 企业所 扮演 的特 殊角 色被许 多学 者所 忽 视 ］ ． 可 以发 现 ， 我 国学 者 的研 究 重点 主要 集 中在 管理 者的过 度 自信 与企 业 的过 度投 资上 ， 而对其 所属 的公 司类 型及其 范畴 不加严 格 的划分 ， 换句 话说 ， 当前绝 大部分 相关 文献 的研究 对象 是沪 深两市 的所 有 上市 公 司而 忽视 了不 同行 业 和不 同类 型企 业 之 间的差 异性 ， 这样很 可能 影响研 究 结 果 的客 观 性 与科 学 性 ． 家 庭 企业 对 世 界 经 济产 生 了深远 的影
果 仍然 支持 上述结论 ． Ｒａ ｙ ｎ ａ Ｂ ｒ ｏ ｗＡ等 ｌ ＿ ８ ］ 不仅研 究 了管理 者过 度 自信 程度 ， 还 研究 了管 理 者影 响公 司 决 策 的能力 ． Ｈｒ ｉ ｂ ａ ｒ 和 Ｙａ ｎ ｇ ＿ ｌ 】 。 。 则 根据 主流媒 体对 管理 者 的评 价 构 造 了一个 衡 量 管理 者 过度 自信 的连
管理者过度自信与企业财务决策
管理者过度自信与企业财务决策日期:目录•管理者过度自信现象概述•管理者过度自信对企业财务决策的影响•抑制管理者过度自信的策略与建议•结论与展望管理者过度自信现象概述管理者过度自信是指管理者在决策过程中，对自身的判断和能力过于乐观，出现自我认知偏差。
自我认知偏差管理者往往认为自己的能力和决策水平高于平均水平，容易高估自己的成功概率和低估风险。
优于平均效应管理者在制定企业策略时，往往过于乐观地估计市场前景和盈利能力，忽视潜在的风险和挑战。
决策过于乐观过度自信的管理者更可能选择高风险、高回报的项目，容易忽视项目的潜在问题和不确定性。
偏好高风险项目当决策出现问题时，过度自信的管理者往往不愿承认错误，而是寻找外部原因，导致无法及时纠正错误。
不愿承认错误由于人类认知的局限性，管理者容易出现自我认知偏差，导致过度自信。
认知偏差过去的成功经历可能使管理者产生过度自信，认为自己的决策总是正确的。
成功经历在社会环境中，管理者往往与同行进行比较，为了展现自己的能力和价值，容易产生过度自信倾向。
社会比较当管理者掌握的信息不完整或存在误导时，容易导致过度自信，因为他们无法全面、客观地评估决策的正确性。
信息不对称管理者过度自信的原因分析管理者过度自信对企业财务决策的影响过度乐观的投资评估01过度自信的管理者往往过于乐观地评估投资项目的潜力和回报，导致对投资项目的价值高估。
这可能使得企业投资于风险较高或回报较低的项目，进而增加投资失败的风险。
忽视风险02过度自信的管理者可能忽视投资项目中的风险因素，对潜在的风险未能充分认知和评估。
这样的忽视可能导致企业在面对风险时缺乏应对措施，进而影响投资的成功和企业整体的财务稳定。
偏好高风险高回报项目03过度自信的管理者往往偏好高风险高回报的投资项目，因为他们对自己的决策能力和判断力过于自信。
然而，这样的偏好可能增加企业的财务风险和不确定性。
过度自信的管理者可能更倾向于使用债务融资来满足企业的资金需求。
投资者情绪、管理者过度自信与企业投资行为
投资者情绪、管理者过度自信与企业投资行为在公司财务管理活动中，企业投资是其长期安康开展的主要动因和未来竞争力增长的重要根底，直接影响企业融资决策和股利决策，并以此影响企业的经营风险、利润增长以及资本市场对企业经营业绩和开展前景的评价。
现今关于投资理论的主流思想是由Tobin首先提出，并经Hayashi完善的著名Q理论和融资约束理论〔1〕，投资理论的开展极大提高了企业管理者进行投资决策的科学化水平。
然而，传统企业财务研究存在一个假设前提：投资者和管理者都是理性主体，他们都进行理性预期、决策从而实现自身利益最大化。
但是历次经济危机发生说明，现实经济中人在投资决策过程中并不能保证完全理性，人在认知和做出决策时往往会产生各种心理偏差，并且这种偏差在资本市场中广泛和长期存在，有时可能会主导整个市场，对市场产生重大影响。
〔2〕近年来，学者们开始把心理学、社会行为学应用于企业财务研究中，特别关注行为主体心理变化对企业投资产生的实质性影响。
现代投资理论也从传统期望效用理论过渡到前景理论。
然而，作为行为金融的热点研究话题，现有文献关于投资者情绪影响企业投资行为的研究都是基于投资者非理性而管理者理性假设开展的，无视了现实市场中投资者和管理者有限理性共存这一事实。
〔3〕把投资者和管理者有限理性纳入同一框架考察是行为公司财务理论开展不可或缺的研究领域，也是进一步理解投资者和管理者行为、完善企业投资决策机制和企业管理机制、探讨金融市场对企业投资影响的渠道和机制的前提。
那么，投资者情绪和管理者情绪是怎样共同影响企业投资行为的?管理者情绪又是怎样形成以及在整个影响过程中扮演什么样的“角色”?这方面的理论和实证分析都还不成熟，需要进一步探讨。
对此问题的深入研究，不仅有助于理解管理者非理性行为背后的动机和企业投资决策的选择机制，还有助于管窥投资者情绪对管理者过度自信情绪的“塑造”，进一步深刻理解管理者过度自信在投资者情绪影响企业投资过程中的中介作用机制。
管理者过度自信、企业扩张与财务困境
管理者过度自信、企业扩张与财务困境管理者过度自信、企业扩张与财务困境随着企业竞争日益激烈，许多管理者为了在市场中保持竞争优势，选择通过企业扩张来实现增长。
然而，在管理者过度自信的驱使下，企业扩张常常会导致财务困境的出现。
这个问题引起了广泛的关注和研究，本文将探讨管理者过度自信与企业扩张所带来的财务困境，并提出应对之道。
管理者过度自信是指管理者对自己能力和决策的过度自信，以及对企业前景的过度乐观。
由于自信心的不断膨胀，管理者往往会高估企业的成长潜力和市场需求，从而决策进行企业扩张。
他们相信自己的决策是正确的，会取得成功，并忽视了风险和不确定性。
企业扩张是企业为了追求更大规模、更高竞争力而采取的行动。
企业扩张可以包括开设新的分支机构、收购其他企业、拓展新的市场等。
管理者希望通过扩张来实现企业的增长目标，扩大市场份额，并提高企业的盈利能力。
然而，管理者过度自信和企业扩张相结合，往往会带来一系列的财务困境。
首先，过度自信的管理者往往高估了市场的需求和企业的能力，导致扩张过快、过度投资和资源分散。
这将导致企业在市场竞争中陷入困境，无法实现预期的盈利。
其次，过度自信的管理者在进行决策时往往忽视了风险和不确定性，缺乏全面的风险评估和应对措施。
如果市场发生变化或者出现不可预测的情况，企业就会陷入困境，无法应对并适应变化。
此外，管理者过度自信还会影响企业的资金管理和财务规划。
他们往往高估了企业的盈利能力，预期企业在短期内就能够回收投资并实现盈利。
这导致企业的财务规划缺乏实际基础，容易出现资金紧张和财务危机。
应对管理者过度自信、企业扩张与财务困境的问题，需要采取一系列的措施。
首先，管理者应该保持谦虚和客观的态度，认识到自己的能力和决策也存在局限性。
他们需要充分了解市场和行业的变化，进行全面和准确的市场分析，制定可行的扩张策略。
其次，管理者需要注重风险管理和风险评估。
他们应该意识到市场存在不确定性和风险，制定相应的风险管理和应对措施。
基于代理人过度自信的企业投资博弈模型研究
总第 ３ ７期 ９
陈其安 ：基于代理人过度 自信的企业投资博弈模型研 究
２ １ ／ ５ 总第 ３ ７期 ０ ００ ９
文章 编 号 ：１０ — ４ Ｘ （０ ０ ５— ０ ２ ０ ０ １ １８ ２ １ ）０ ０ ２ — ４
商￣ｚ－ ，究 ｆ
Ｃ ＭＭＥ Ｉ Ｌ Ｒ Ｓ Ａ Ｈ Ｏ ＲＣ Ａ Ｅ Ｅ ＲＣ
基于 代理人过度自 信的企业投 弈模型 资博 研究
陈其 安 ， 肖映 红
式对企业投 资扭 曲的影 响指 出 ，与 正常情 况 相 比， 过度 自信 的管 理 者 所 在 的企 业 总 是 要 过 度 投 资 ， 且企业投 资 总额 将 对 内部 现 金流 严 格 递增 。他 们 的模型还 显 示 ，这 种 投资 现 金 流敏 感 性 在股 权 融 资依赖性强 的企业 里更为严重 。国内在公 司高管 人员 的 过度 自信 心 理偏 好对 公 司经 营 活动 发挥 作 用方面 ，陈其 安 和杨 秀苔 （０ ５ 从 理论 上 研 究 ２０ ）
活中 ，相对 于传 统投 资 理论 得 到 的最 优 投 资规 模
来说 ，企业 常常 会发 生 投 资不 足 或者 投 资 过 度等
业 价值 的收购 。如果将企 业的收购行为看作一种 特殊的投资行 为 ，Ｒ ｌ １８ ）分析 的是 一种 由管 ｏ ｌ（９ ６ 理 者 过 度 自信 引 起 的 过 度 投 资 的 现 象 。Ｈ ａ ｎ ｅｔ ｏ （０ ２ ２０ ）从管理者过度 自信 假设来 解释 企业投 资扭 曲。他指 出 ，由于管理者对投 资项 目的收益过度乐 观 ，尽 管管理 者 以股东利益 最大化为 目标 ，但所做 出的投 资 决 策 可 能 造 成 企 业 投 资 不 足 和投 资 过
作 者 简介 ： 陈其安 （９ ８一 １６ ），男，重庆綦江人 ，重庆大学经济与工商管理学院副教授 ，管理 学博士 ，研 究
企业家过度自信和企业投资决策的相关性分析
一
、
引 言
本文 主要研 究我 国西北地 区上 市企业企 业家 的过度 自信 对企业 投资 决策 的影 响 。 过文献 研究 ，我们 通 可 以发现在 财务 限制 （ ｎ ｎ ｉ ｏ ｓ ａ ｔ ｉ ｆ ａ ｃ ｌ ｎｔ ｉ ）很严 的企业 中 ，过度 自信 的企业家 对 内部现 金流表 现 出很 大的 ａｃ ｒｎ 敏感 性 。本文主要 讨论 了企业家 的过度 自信 本身对 企业投 资决策 的影 响。当有两年 员工认股 权证价 的程度 都达 到 了 ６ ％ （ ） 以内，而 且企业 家都没有 行使权 证并取 得股票 ，就认 为该企业 家有过度 自信 的倾 向。 ６ 含 通过 实证也可 以看 出，过度 自信 的企业 家会表 现 出增 加企业投 资 的倾 向。如 果企业 内部现金 流充盈 ，这样 的现 象就会表 现 的更 明显 。但 是假如 企业 内部 设立有 独立董事 ，这样 的情况 就会得 到减轻…。
８ ７
家 自己拥有 的选择 权 的实行 情况 ，而或加 大持股 力度 。 ｌ ｎ ｉｒ ｎ ａｅ 指 出了这个 方法【 。 ｌｅ Ｍａ ｍｅ ｄｅ ｄ ｔ 就 ａ Ｔ ９ Ｈｏｄｒ １ 也认 为企业 家拥有 的企业可 以配 股 的选择权 ，从 一些 已经可 行使 的年份 出发 ，选 择权 连续 有两 次都是 价 内的 ６ ％，但企业 家却 没有 在这 一年 或者更 早行 使选择 权 ，在这 以后 的任 期 中，也没 有再 行使这 个选 择 ６ 权 ，就 可 以认为 企业 家有 习惯性 的过 度 自信 或者 是永久 性 的过度 自信［ 。通过 我们 的实 证 ，可 以看 到假 如 企业 内部 设立 了独立 董事 ，过度 自信 的企 业家 对企 业增加 投 资的影 响就会 被 消弱 。这也 说 明了我 国西 北地 区上市 企业独 立 董事 的 内部 监督检 查机 制对 企业家 投 资决策起 到 了一 定 的制 衡作 用 。
投资者情绪、管理者过度自信与企业投资水平
一、引言在公司日常财务管理活动中，投资活动在其中占据着举足轻重的地位，对企业的健康发展和竞争力的持续增长起着关键性的作用。
在最初的关于公司投资的研究中投资者和管理者都是完全理性的，一系列的投资理论在此基础上展开和发展，并大大地提升了企业投资决策的科学化水平。
法马（Eugene Fama）在马克威茨（Harry Markowitz）的有效边界模型和 MM 理论的基础上提出了有效市场理论，并沿用了其理性经济人的假设和套利定价的分析方法。
有效市场理论是建立在三大基础假设之上的，一是市场是无摩擦的，即投资者进行证券买卖不存在任何交易成本；二是信息是对于任何市场参与者都是无成本的，投资者均可以免费获得；三是投资者是完全理性的，他们对于信息的反应是同质的，并且把企业利润最大化当作最终目标。
在有效市场中，股价可以充分反映资本市场上所有可以预测或者方便获取的所有信息，因而未来股价将会随机变化并且不可预测，但是其价格又会围绕股票的内在价值上下波动，最终会因为市场套利机制的存在而返回股票的内在价值。
法马的有效市场假说与亚当斯密的“看不见的手”的理论不谋而合，因而提出来以后便受到学者们的关注。
但随着市场机制的逐渐完善与学术研究的不断深入，人们发现股价并不完全是随机变化的，人们有时候可以通过股利等来预测股价未来的走势。
此外，有效市场理论的假设前提也逐渐受到资本市场中人们非理性决策、有风险的套利制度的动摇。
由于有效市场理论的假设条件太过严格，导致其在现实中的适用性并不是很强，因而广受质疑。
该理论把投资者定义为具有获得完全信息、完全计算能力的完全理性并追求个人效用最大化的人，事实上市场上的参与者并不能够完全按照理论中的模型去行动，心理学家研究发现人类的认识水平是极其有限的，其认知水平会受到年龄、工作经历、教育程度等因素限制，也容易产生乐观或悲观的情绪或者受这样的情绪的感染，现实生活中人们的决策很难达到完美。
因而，行为金融学的研究便逐渐得到人们广泛的关注，因为行为金融学更贴近真实的资本市场。
公司过度投资源于管理者代理还是过度自信
公司过度投资源于管理者代理还是过度自信一、本文概述本文旨在探讨公司过度投资现象背后的驱动因素，特别是分析这一现象是源于管理者的代理问题还是过度自信的心理特质。
过度投资是指公司在拥有充足现金流的情况下，投资于净现值为负的项目，从而损害公司的长期价值。
本文将从理论和实证两个角度，对公司过度投资的原因进行深入剖析，以期为公司治理和投资决策提供有益参考。
文章将回顾代理理论的基本观点，指出当公司管理者与股东利益不一致时，可能引发代理问题，导致管理者为了自身利益而过度投资。
接着，文章将探讨过度自信理论在公司财务决策中的应用，分析管理者过度自信如何影响其对投资项目风险和收益的判断，从而引发过度投资行为。
在实证分析部分，本文将选取一组具有代表性的公司样本，运用统计方法检验代理问题和过度自信与过度投资之间的关系。
通过对比分析，文章将揭示不同因素在导致过度投资现象中的作用程度，为理解公司过度投资行为提供新的视角。
本文将对研究结果进行总结，并为公司改善治理结构、优化投资决策提供建议。
通过深入剖析公司过度投资背后的驱动因素，本文旨在为公司治理领域的研究和实践提供有益参考。
二、文献综述在财务和投资领域的研究中，公司过度投资的问题一直备受关注。
关于过度投资的成因，学术界主要提出了两种观点：一种是管理者代理问题，另一种是管理者过度自信。
这两种观点在近年来得到了广泛的研究和讨论。
关于管理者代理问题，其核心观点在于公司的管理者与股东之间的利益不一致。
管理者可能出于自身利益考虑，如扩大公司规模以提高个人薪酬、地位或声望，而投资于并非最优的项目。
这些项目可能短期内增加了公司的资本支出，但长期来看可能无法带来相应的回报，从而损害了公司的长期价值。
一些研究通过实证分析发现，管理者持股比例较低或公司治理结构不完善时，过度投资的现象更为明显。
另一方面，管理者过度自信理论则认为，管理者往往对自己的决策能力和项目前景持有过于乐观的态度。
这种过度自信可能导致他们在投资决策时忽视潜在的风险，或者对项目的预期收益过于乐观。
管理者过度自信对企业投融资决策影响文献述评
财 务 理论 得 到很 好 的解 释 ， 随着 心 理 学 研 究 的 深 入 ， 渐 形 成 了 行 为金 融 公 司 理 论 ， 为 现 实 中的 人 并不 是 完 全 理 性 的 ， 们 的 决 策 逐 认 他
还容易受到心理作用 的影响 ， 而这种心理作用往往表现为过度 自信 ， 尤其对管理者而言 ， 过度 自信的特征更为明显 。 过度 自信 的管理 者在对企业财务决策作 出抉择 时通常 的表现是 ： 在选择投资活动时 ， 由于过 高的估计 自己的经 营能力往 往会造成 企业 过度投资。 而 在进行融 资决策 时， 过度 自信的管理者相信 自己的经营和管理能力 ， 在期 限内偿还债务 ， 会 因此 ， 他们会 选择债务融资 ， 企业通 常会 有较高 的负债 比率 。企业的投融 资决策是关系着企业未来发展 的两大决策体系 ，而学者们研究的重点是 两者 主要 受哪些 因素的影 响。 从行为金融财务理论 的角度 ， 非理性的管理者造成 了企业过度投资行为以及过高的负债 比率 ， 由此学 者们 开始基于“ 非理性人 ” 假设 的视 角来探讨管理者非理性的过度 自信行为对企业投融资决策 的影响 。 本文分析 了管理者过度 自信 的衡量方法 ； 回顾 了管理者 过度 自信对企业投融资决策影响的相关文献 ， 并且进行 了评述 ； 对未来研究方向进行了展望 。
投资者过度自信与企业投资行为——基于2006~2008年中国上市公司的实证研究
基金 项 目 ：中 央 高 校 基本 科 研 业 务 费 专 项 资 金 资助 项 目 （ ＵＴ１ Ｒ １ ） 国家 自然 科 学 基 金 资助 项 目（ １ ０ ０ ５ 。 Ｄ ０ Ｗ４ ７ ； ７ ０ １ １ ） 作者 简 介 ：史 金 艳 （９ ３一）女 ， 龙 江 牡 丹 江 人 ， １７ ， 黑 大连 理 工 大 学 讲 师 ， 理 学博 士 ， 管 主要 从 事 行 为 金 融 学 与 金融 市 场 研 究 。
行 为金融 理论认 为 ， 并非 是完 全理性 的 ， 人 其
决 策会受 各种认 知 与行 为偏 差 的影 响。过 度 自信
是有 关个 体判 断心理 方面最 经得 起考 验 的心理特
征 ＿ 。所 谓过度 自信 ， 指 人 们总 是 倾 向于 高估 １ Ｊ 是
自己的判断 能力 和 成 功 机会 ＿ 。在 金 融 市 场 中 ， ２ Ｊ
司的长期 价值 。相关 的实 证研 究集 中于研 究股 票
资金 配置方 面 的显 著 特 征 是 ： 资规 模 快 速增 长 投
和融通 资金 使用 效 率 低 下 ， 严重 影 响 企 业 自身 在
价格 偏离 基 本 价 值 时对 公 司 实 际 投 资 行 为 的影
响 。Ｍｏｃ ，Ｓ ｌｉ ｒ＆ Ｖｉ ｎ ¨ 的 实 证 研 究 表 ｒｋ ｈｅ ｅ ｆ ｓ ｙ ｈ
投 资 者 过 度 自信 与 企 业 投 资 行 为
— —
基 于 ２０￣２０ ０ ６ ０ ８年 中 国上 市 公 司 的实 证研 究
史金 艳 ，孙 秀婷 ，刘芳 芳
（ 连理 工 大 学 经 济 系 ，辽 宁 大 连 １ ６ ８ ） 大 １ ０ ５
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过度自信对企业投资行为影响研究
作者：王海明曾德明
来源：《湖南大学学报·自然科学版》2012年第11期
摘要：基于管理者自大假说，以2006-2010年沪深两市A股上市公司为样本，运用多元
线性回归模型检验和分析CEO过度自信和CEO权力对上市公司投资行为的影响研究结果表明，CEO过度自信对企业投资支出具有显著的促进作用，而CEO权力对企业投资支出的影响并不显著，但却强化了CEO过度自信对企业投资行为的促进作用研究还发现，在不同CEO 权力强度条件下，CEO过度自信对企业投资支出的影响存在差异；在CEO是否过度自信条件下，CEO权力对企业投资支出的影响也存在差异
关键词：投资；企业投资行为；CEO过度自信；CEO权力
中图分类号： F823 文献标识码：AA Study of the Impact of CEO Overconfidence on Corporate Investment
Behavior： From the Perspective of Moderating Effect of CEO Power
企业投资是指企业为了追求未来价值以及预期收益，投放以资金为主要形式的资源用以增加或维持资本存量的经济行为.近年来，一些上市公司呈现出投资行为扭曲现象，如频繁变更投资方向、过度投资以及投资效率和效益低下等.对此，委托代理理论认为由于经理人和股东之间的利益冲突，经理人出于私利动机使得企业投资行为偏离股东利益最大化这一目标，从而导致投资行为扭曲.该理论隐含假定投资者以及管理者都是为了实现期望效用最大化的理性经纪人.这一假设与实际严重不符，因而受到行为公司金融理论的质疑.基于此，Roll于1986年提出管理者自大假说，认为管理者易于过高估计自身的能力和所掌握信息的准确性，从而导致企业的非效率、非理性投资行为.相应地，由于CEO在公司管理的组织结构中处于核心地位，因此CEO过度自信对企业投资行为的影响逐渐引起学术界的关注.
1 文献回顾
Heaton于2002年提出了所谓管理者乐观假说（Managerial Optimism Hypothesis），认为在给定投资机会条件下管理者过度自信会改变企业现金流的收益与成本，从而导致企业投资行为扭曲.Gervais， Heaton和Odean认为对于过度自信的管理者而言，股票期权激励不会缓解管理者过度自信所引起的过度投资行为，反而会使得过度投资行为更加严重[1].Malmendier和Tate 研究发现当企业内部资金充足时，过度自信的CEO会进行过度投资[2].Lin， Hu和Chen对台湾地区上市公司进行研究发现，管理者过度自信会导致非效率投资[3].叶蓓和袁建国研究认为，管理层信心会显著增强企业投资现金流敏感度，而企业投资支出会对管理层信心产生正反馈影响[4].姜付秀等研究了管理者过度自信与企业扩张的关系[5].他们将企业扩张分为内部投资。