资本流动与货币危机
国际金融名词解释
国际金融羊群效应：某些有影响的国际资金的突然行动，会带来其他市场参与者的纷纷效仿，从而很容易对经济形成严重冲击。
某些投资机构就利用了国际资金流动的这一特点，有意识通过散布某些信息而诱发市场恐慌情绪，通过从众心理来实现其意图。
劳尔森-梅茨勒效应：如果居民要维持他们原有的生活标准，那么势必在收入没有增加的情况下，增加吸收支出，也就是说，贬值可能增加自主性吸收支出。
预期自致性货币危机：在货币危机的成因上，这种货币危机的发生与国际短期资金流动独特的运动规律有关，它主要是由于市场投机者的贬值预期心理造成的。
这种投机预期可以完全与经济基本面无关，只要它的幅度足够大，就可以通过利率变动最终迫使政府放弃平价，从而使这一预期得到实现。
蔓延性货币危机：在金融市场一体化的今天，一国发生货币危机极易传播到其他国家，这种由其他国家爆发的货币危机的传播而发生的货币危机被称为“蔓延性货币危机”，货币危机最容易传播到以下三类国家：第一类是与货币危机发生国有着密切的贸易联系或者是出口上存在竞争关系的国家；第二类是与货币危机发生国存在着较为相近的经济结构、发展模式，尤其是存在潜在的经济问题的国家；第三类是过分依赖于国外资金流入的国家。
一价定律：对于可贸易商品，套利活动将使它的地区间价格差异保持在叫嚣范围内。
如果不考虑交易成本等因素，则同种可贸易商品在各地的价格都是一致的，我们将可贸易商品在不同地区的价格之间存在的这种关系称为“一价定律”。
弱（相对）购买力平价：对绝对购买力平价假定的放松而得出的，它认为交易成本的存在使一价定律并不能完全成立，同时各国一般价格水平的计算中商品及其相应权数都是存在差异的，因此各国的一般物价水平以同一种货币计算时并不完全相等，而是存在着一定的、较为稳定的偏离。
三元悖论（克鲁格曼三角）：如果将资金的完全流动、稳定的汇率制度、独立的货币政策作为三个独立的目标，那么经济当局只能选择其中的两个目标，而必然放弃另外一个目标。
第九章第一节 货币危机理论
第一代货币危机模型
第一代货币危机模型又称为克鲁格曼模型， 是美国经济学家保罗· 克鲁格曼（Paul Krugman）于1979年提出的，它是西方关于 货币危机的第一个比较成熟的模型。
这一模型以小国开放经济为分析框架，以钉 住汇率制度或其它形式的固定汇率制度为分 析对象，分析了以放弃固定汇率为特定特征 的货币危机是如何发生的。克鲁格曼认为， 在一国货币需求处于稳定状态的条件下，国 内信贷扩张会带来外汇储备的流失，从而导 致对固定汇率的冲击而产生危机。但是，他 在分析中采取的非线性形式导致了固定汇率 崩溃的时间是难以确定的，后来弗拉德和戈 博于1986年完成了这一工作，因此，这一模 型又被称为“克鲁格曼—弗拉德—戈博模 型”。
为了解释货币危机如何冲击国际金融市场 我们先来看3个例子： 例1 九七的泰铢风波。它的严重性表现在两方面： 国内一面，泰国经济将要在短期内面临一系列紧缩 措施，加税、物价控制、收缩银根等手段都将启用， 已降低的经济增长率还要进一步降低；国际一面， 泰铢风波传至邻国马来西亚、印度尼西亚和菲律宾 等地，这些国家皆出现股市汇价双跌的局势，且历 时已过两月。比较六月底对美元汇率水平，九月初， 泰铢跌逾36（落幅为33％），马来西亚林吉特至 2.94（落幅为17％），菲律宾比索达31.70（落幅为 20％），印度尼西亚盾过3000（落幅近24％）。 一石击起千层浪，波及泰国内外经济的方方面面。
第二 在国际货币市场中投资者是有分析头脑 的，并了解各国经济信息；一旦看到某国发 生货币危机，他们会联想到具有类似宏观经 济状况的国家，从这些国家撤出资金，以防 不测；结果，他们的撤资行为真的导致了货 币危机的扩散。
第三 一国发生货币危机时，必有一些机构投资者和 国际公司遭受损失，或至少使它们的资产流动性受 到影响；为抵消这种影响，它们会在别国他处的市 场上抽出资金，即抛售当地货币，换取高流动性的 国际货币；其结果跟第二种行为一样，导致更多的 货币市场出现动荡。
国际金融 作业答案
33.布雷顿森林体系的崩溃原因是美国偶然发生的经济危机。（错）
34.牙买加体系是一种灵活性很强的国际货币制度，但并不能由市场机制来调节汇率和国际收支吨。（错）
35.牙买加体系下汇率动荡、货币危机频发的根源之一，是钉住汇率与独立浮动汇率之问的内在矛盾。（对）
2.政府国际投资的目的一般是为了取得利息和利润。（错）
3.资本国际流动的经济动机是对更高收益率的无止境追逐。（对）
4.一直以来，资本国际流动中充当主角的都是发展中国家。（错）
5.资本国际流动是依据利益原则进行的。（对）
6.对资本国际流动的制约最为直接的是提高利率. (错)
7.90年代以来，资本国际流动突然转向，投资的重点转向发达国家。（错）
7、金融安全：与金融风险、金融危机相对是一国所具备的抗拒金融风险，免遭金融危机的能力。
8、债务率：是外债余额与当年贸易和非贸易外汇收入(国际收支口径)之比，是衡量一国负债能力和风险的指标，国际公认数值是100 %，即债务率应小于100 %。
9、世界银行：又称国际复兴开发银行，广义的世界银行集团还包括亚洲开发银行、非洲开发银行、泛美开发银行。它是根据布雷顿森林会议上通过的《国际复兴开发银行协定》于1945年12月成立的政府间国际金融机构。
9.外债结构管理包括:（利率结构管理）（币种结构管理）（期限结构管理）。
10.我国加强金融安全的措施有（引导外资的产业投资方向）（避免“超国民待遇”）（支持民族企业）。
11.我国进行对外投资，开发跨国经营，应本着（）（）（）企业并重的原则。
12.基金组织贷款的资金来自（份额）（借款）（信托基金）三个方。
2、短期资本国际流动的形式包括(ABDE )。
国际资本流动习题与答案
国际资本流动习题与答案国际资本流动习题与答案一、名词解释1．国际资本流动2．外债3．流动性理论4．清偿能力理论二、单选题1．再投资是指（)A．一国投资者在另一国（东道国)开办新企业B．一国投资者收购东道国企业的股份达到一定比例以上C．一国投资者不将其在国外投资所获利润汇回国内，而是作为保留利润对所投资企业，或在东道国其他企业再进行投资D．一国投资者通过对外国发行的债券或股票方式所进行的投资，只能获得股息或红利，而不能获得外国公司或企业的实际管理控制权2．下列实际发生国际间资本移动的是（)A．一国投资者在另一国（东道国)开办新企业B．再投资C．以无形要素入股所进行的投资D．投资者在东道国筹集资金所进行的投资3．证券投资与直接投资的区别在于（)A．是否从买卖价差中获利B．是否获得股息C．是否获得红利D．是否拥有企业的实际管理控制权4．资本流动的根本动力是（)A．援助他国建设B．贸易结算需要C．规避风险D．获取较高的利润5．资本流动促进全球经济效益提高，主要是指（)A．贸易性资本流动B．投机性资本流动C．长期资本流动D．以上均不对6．下列属于外债的是（)A．一国母公司对国外子公司承担的．具有契约性偿还义务的债务B．直接投资和股票投资C．已签订借款协议而尚未提款的债务D．由口头协议或意向性协议所形成的债务7．第二次世界大战以来最严重的债务危机是由哪国触发的？（) A．墨西哥B．美国C．巴西D．阿根廷8．认为债务危机是暂性困难的是（)A．清偿能力理论B．支付能力理论C．流动性理论D．以上均不对9．债务危机的根本解决，不取决于（)A．有利的国际环境B．债务国的经济调整与国际债务的良性循环C．外部资金注入债务国D．汇率的波动10．我国对外债实行的管理机制是（)A．统一领导，分工负责，加强管理，严格控制B．分级领导，分级负责，加强管理，严格控制C．分级领导，统一负责，加强管理，严格控制D．统一领导，分工负责，加强管理，统借统还11. 国际资本流动与国际收支密切相关。
国际游资名词解释金融学
国际游资名词解释金融学
国际游资是指跨国界进行投资和交易的资金，通常在金融市场上运作。
其主要特点是跨越国家边界，追求高收益和资本流动。
国际游资可以包括外国投资者、外资金融机构、外国公司和个人等。
国际游资作为金融市场的参与者，会带来以下影响：
1.流动性增加：国际游资的流入会增加市场的流动性，提供更多可用于投资和贷款的资金，促进经济发展。
2.资本市场发展：国际游资可以促进国家的资本市场发展，提高市场的交易量和参与者数量，增加市场的活跃性。
3.投资机会：国际游资的流入通常意味着资本市场有投资机会和潜在收益。
投资者可以通过参与国际游资活动，获取高收益和多样化的投资机会。
4.汇率影响：大量的国际游资流入或流出会对国家的汇率产生影响。
大量游资流入会导致本国货币升值，而大量流出则会导致本国货币贬值。
5.风险和不稳定性：国际游资的流动可能导致市场的波动性增加，增加投资风险和市场不稳定性。
同时，国际游资的流入和流出也可能
导致金融危机和货币危机等风险。
需要注意的是，国际游资对于不同国家和经济体的影响可能有所
不同。
尤其是在发展中国家和新兴市场国家，国际游资的流动性和波
动性可能对金融市场和经济产生更大的影响。
因此，国家和相关金融
机构需要采取相应的监管措施，以平衡国际资本流动的利益和风险。
国际金融学 (第四章)
２．货币分析法的基本理论
货币分析法的基本理论可用以下方程表示：
Ms＝ Md
（4.1.3）
Md ＝Pf (Y，i)
Ms ＝m ( D＋R )
（4.1.4）
（4.1.5）
其中： Ms 表示名义货币供给量， Md 表示名义货币
需求量， f (Y，i)表示实际货币存量需求， D表示国内基础 货币， R表示国外货币供应基数。
放经济运行中的作用，在国际金融中有重要地位。
（2）货币论是一种长期理论，而在短期内，价
格弹性不成立，货币需求也并不是稳定的。
第二节 国际资金流动的微观机理
上一节从宏观角度研究国际资金流动问题，对国际资
金流动与开放经济运行之间的关系进行分析。
以上分析对国际资金流动的考察是不全面的，因为它
对国际资金流动本身的运行机制缺乏深入细致的分析。
（3）资金完全不流动时，BP曲线表现为垂直线 由于当资金完全不流动时，整个国际收支账户 仅仅表现为经常账户，因此国际收支平衡就是经常
账户平衡，则BP曲线退化为CA曲线。由于CA曲线
为垂直线，故此时BP曲线也为垂直线。
说明：由于第三种情况相关内容以在前面作了
较为详细讨论，故后面凡涉及此情况，不再重复。
MPT）的开端 ；
William Sharpe（1963）提出了均值-方差模型的简
化方法－单指数模型（single-index model）；
William Sharpe（1964）、John Lintner及（1965）
Jan Mossin（1966）提出了市场处于均衡状态条件下
的定价模型—CAPM； Richard Roll（1976）对CAPM提出了批评，认为这 一模型永远无法实证检验； Stephen Ross（1976）突破了CAPM，提出了套利 定价模型（arbitrage pricing model , APT)； Fama（1970）提出了有效市场假说。
国际资本流动
我国利用外资的主要方 式
我国利用外资存在的主要问题
1、利用外资的目的没有完全达到。表现在中国通过利用外 资引进的先进技术无论在数量上还是在质量上都总体偏低。 外资与内资企业的产业关联度不高; 2、内外资政策脱节。表现在政策和政策执行层面上，内外 资的差别待遇依然存在； 3、外商“独资化”倾向明显； 4、原来有效的政策由于加入WTO不能再继续实行，新的替 代政策缺失； 5、对外投资与利用外资不协调，“走出去”相对滞后。
第八章 国际资本流动
第一节 国际资本流动概述
国际资本流动:
是指资本从一个国家或地区转移到另一个国家或地区， 即资本超越国界的转移运动。
国际资本流动原因
-----资本供求 -----风险差异 -----利率汇率变动 ------经济政策
国际资本流动种类
-----根据流向可以分为资本流入和资本流出； ------根据资本属性可以分为官方资本流动和私人资本流动； ------根据资本流动期限可以分为短期资本流动和长期资本流 动。
长期资本流动形式 1、国际直接投资
2、国际证券投资 3、国际中长期信贷
国际直接投资:
指一个国家或地区的居民在另一个国家进行的厂矿企 业投资，并获得该厂矿企业管理控制权的投资。
国际直接投资的形式
(1)开办新企业(包括设立分支机构、附属机构、子公司或同别 国资本创办合资企业)，收买现有的外国企业，参加跨国 公司等。 (2)收买并拥有外国企业的股票达到一定的比例。 (3)保留利润的再投资。即投资国在其国外企业获得的利润并 不汇回本国，而作为保留利润对该企业进行再投资。
国际证券投资:
国际证券投资属于一种间接投资，是指在国际债券市 场上发行和购买中长期债券，或在股票市场上买卖上市的 外国企业股票等的投资。
国际金融考试题库和答案
国际金融考试题库和答案一、单项选择题（每题2分，共20分）1. 国际金融学的研究对象是（）。
A. 国际贸易B. 国际投资C. 国际货币金融关系D. 国际经济关系答案：C2. 国际货币体系是指（）。
A. 国际货币的发行和流通B. 国际货币的兑换和结算C. 国际货币的汇率制度D. 国际货币的发行、流通、兑换和结算答案：D3. 布雷顿森林体系崩溃后，国际货币体系进入了（）。
A. 固定汇率制B. 浮动汇率制C. 金本位制D. 金银复本位制答案：B4. 国际收支平衡表中的经常账户包括（）。
A. 货物和服务B. 收益和经常转移C. A和BD. 货物、服务、收益和经常转移答案：D5. 外汇储备的主要功能是（）。
A. 调节国际收支B. 干预外汇市场C. 维护货币稳定D. A、B和C答案：D6. 欧洲货币市场是指（）。
A. 欧洲国家的货币市场B. 欧洲国家的金融市场C. 境外货币的借贷市场D. 欧洲国家的资本市场答案：C7. 国际金融市场上的主要交易货币是（）。
A. 美元B. 欧元C. 日元D. 英镑答案：A8. 国际金融危机通常是由（）引起的。
A. 政治因素B. 经济因素C. 军事因素D. 自然因素答案：B9. 国际货币基金组织的主要职能是（）。
A. 提供技术援助B. 提供政策咨询C. 提供短期资金援助D. A、B和C答案：D10. 国际金融监管的主要目的是（）。
A. 促进国际金融稳定B. 防范金融风险C. 保护投资者利益D. A、B和C答案：D二、多项选择题（每题3分，共15分）11. 国际金融市场的主要功能包括（）。
A. 资金融通B. 风险管理C. 价格发现D. 信息传递答案：A、B、C、D12. 国际金融监管的主要内容有（）。
A. 银行监管B. 证券监管C. 保险监管D. 外汇监管答案：A、B、C、D13. 国际金融危机的常见类型包括（）。
A. 货币危机B. 债务危机C. 银行危机D. 股市危机答案：A、B、C、D14. 国际收支不平衡的调整机制包括（）。
第12章 货币危机及其防范
克鲁格曼模型特点
➢结论： ➢外汇储备随着国内信贷的增长而持续流失，流失速 度与信贷扩张速度间保持一定比例。
➢起因：政府不合理的宏观政策 ➢发生机制：储备急剧下降为零 ➢防范机制：紧缩的财政政策
二、第一代货币危机理论对货币危机分析的特点 第一，在货币危机的成因上，认为货币危机的发
生是由于政府宏观政策与固定汇率的维持这两种 政策目标之间发生冲突引起的。
CC曲线表示政府维持固定汇率制成本的变化，它随着利 率的变动而变动。假定经济中存在着最佳利率水平î，此 时维持固定汇率制的成本为零。当利率水平在î基础上逐 渐提高时，维持固定汇率制的成本也不断增加，因此 CC 曲线表现为向上倾斜。BB曲线表示维持固定汇率制的收益 ，它与利率水平无关，因此在图上是一条水平线。当利率 水平为i* 时，维持固定汇率制的成本与收益相等。因此 ，从图上可以看出，当维持固定汇率制所需要的利率水平 低于i* 时，维持固定汇率制的成本低于收益，因此该国 政府会继续维持固定汇率制；当维持固定汇率制所需要的 利率水平高于i* 时，维持固定汇率制的成本高于收益， 因此该国政府将会被放弃固定汇率制，任由汇率自由浮动 ，货币危机将爆发。
所谓金融危机（financial crisis），指—国 货币短期内大幅度贬值、金融市场上价格猛烈波 动、大批的银行经营困难乃至破产、整个金融体 系急剧动荡的事件。其最显著的特点就是整个金 融体系急剧变动，具体表现为：一是外汇汇率、 利率大幅度上升；二是股市急剧下挫；三是大批 银行经营困难甚至走向破产。
第五节 投机性冲击的立体投机策略
一、外汇投机新策略——投机性冲击的立体投机策略
攻击性外汇投机者已经不再像传统投机者那样简单的仅 仅使用即期或远期交易赚取汇率价差，而是创造出外汇投 机新策略——立体投机。投机者利用各类金融工具的即期 交易、远期交易、期货交易、期权交易、互换交易同时在 外汇市场、证券市场，以及各种衍生品市场上做全方位的 投机，构成了立体投机策略。这种投机的最大特点是全方 位投机，不仅运用各种金融工具，还充分利用中央银行的 防御手段做再投机。
货币危机传染与政策选择
货币危机传染与政策选择货币危机传染与选择摘要：货币危机传染是指由于某个国家货币危机而导致其他国家的货币也出现波动和危机的现象。
本文将介绍货币危机传染的原因和机制，提出选择的建议，以尽可能减少货币危机传染的影响。
关键词：货币危机传染；选择；影响。
Introduction货币危机是指由于某个国家领导货币失误或外部环境变化等因素，导致该国货币出现波动和严重的危机。
当一个国家的货币出现危机时，往往会对周边国家产生影响，引发货币危机传染，使得其他国家的货币也出现同样的波动和危机现象。
货币危机传染现象在国际金融市场中较为常见，具有广泛的经济和政治影响。
因此，探究货币危机传染的原因和机制，并提出有效的选择，对于维护国际金融市场稳定，提高国家的经济安全水平具有重要意义。
一、货币危机传染的原因和机制货币危机传染是由于国际金融市场的高度关联性和相互联系导致的。
具体来说，货币危机传染包括内生和外生影响。
内生影响是指货币危机的根源本国经济市场的不稳定性引起的，进而造成了邻国经济市场的不稳定。
例如，墨西哥在1982年发生了严重的货币危机，由于范围较大，而且与美国的贸易和金融关系紧密相关，导致了美国股票市场遭到了连锁反应式的打击。
美国的两个银行线不挹资离岸的梦想也在这一年破灭了。
在这种内生的传染机制下，货币危机的传染成为了一种正向传染机制。
外生影响则是指金融市场全球化和经济交流的加强所致。
由于全球一体化的趋势，国际金融市场间的关联性越来越强。
多国间的贸易和货币交换使得一国货币危机的发生往往会同步波及到其他国家。
这种外生影响机制又可被认为是负向传染机制。
比如，亚洲金融危机就在1997年从泰国开始，扩散到东南亚邻国，随后波及日本和韩国等地，最终全球金融市场也受到了影响。
显然，可以看到外生因素对负向传染效应的强化作用。
二、选择对货币危机传染的影响货币危机传染对于整个国际金融市场以及影响到各个国家经济发展都存在极大的挑战。
因此，对于针对货币危机传染的选择是非常重要的。
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收稿日期:2001-08-28作者简介:金洪飞(1970.08-),男,浙江人,清华大学博士研究生。李子奈(1946.11-),男,江苏人,清华大学经济管理学院教授、博士生导师。
2001年第12期(总258期)金 融 研 究JournalofFinancialResearchNo.12,2001GeneralNo.258
资本流动与货币危机金洪飞 李子奈(清华大学经济管理学院,北京 100084)
摘 要:对于东亚货币危机,研究者有许多不同的解释。本文把重点放在资本流动与货币危机的关系上,认为东亚国家发生货币危机的一个重要原因是危机前过多的资本流入。而投资行为所具有的外部性导致了过多的资本流入东亚地区,使得该地区的资本效率降低并出现不可持续经常帐户逆差,最终导致货币危机的发生。关键词:货币危机;资本流动;外部性;经常帐户逆差;资本效率中图分类号:F830.4 文献标识码:A 文章编号:1002-7246(2001)12-0043-08
一、概 述
上个世纪的最后十年间发生了好几次影响较大的货币危机:1992-1993的欧洲汇率体系(ERM)危机,1994-1995的墨西哥货币危机,1997-1998的东南亚货币危机,1998年的俄罗斯卢布危机,1998-1999的巴西货币危机。货币危机的频频发生,引起了人们对它的极大关注。在东亚货币危机之前,解释货币危机的理论主要有第一代模型和第二代模型。1货币危机的第一代模型是由Krugman(1979)、Flood和Garder(1984)提出的,认为政府追求的财政政策和货币政策与固定汇率的不一致性导致了货币汇率的崩溃。在这类模型里,对固定汇率的投机攻击被看作是投资者改变其资产组合的过程)))减少国内货币的比例,增加外汇的比例。对汇率的投机攻击是由政府持续的国内信贷扩张引起的。第二代模型见之于Obstfeld(1994、1996)、Drazen和Masson(1994)、Masson(1995)等人的文章。这些模型通常假定政府有两个动机;第一是放弃维护固定汇率制以避免维护固定汇率所付出的成本;第二是维护固定汇率以获得收益(如政治信誉)。政府通过权衡维持固定汇率所付出的成本与得到的好处,来决定是否放弃固定汇率。第二代模型的两个特征就是自我实现的预期和多重均衡。
43东亚货币危机发生后,学者对于东亚货币危机的原因进行了大量的研究,其中占主导地位的有两种观点:/道德风险)))结构0观点和/恐慌)))非流动性0观点。我们把它们称之为货币危机道德风险模型与金融恐慌模型。道德风险模型的核心是经济结构扭曲导致的对金融机构(如银行)的隐性或显性担保。Krugman认为,由于政府对银行和金融机构的隐性担保以及监管不力,使得银行和金融机构存在严重的道德风险问题。Corsetti、Pesenti和Roubini(1999)系统而清楚地阐述了货币危机的道德风险观点。在他们的模型中,由于政府对公司和金融投资进行担保,国外债权人就愿意为那些无利可图的工程和缺少现金的企业融资。这一方面造成了过度借贷,另一方面又导致不可持续的经常帐户赤字。为了满足偿付债务的需要,政府就必须采取适当的国内改革,或可能求助于铸币税收入。根据第一代货币危机模型,对这种扩张性的融资的预期就会导致对本国货币的攻击,而引发货币危机。货币危机的金融恐慌模型认为东南亚货币危机的本质与经典的银行挤兑模型(Diamond和Dybvig,1983)并没有什么不同,只是在国际程度上的挤兑而已。Radelet和Sachs(1998a)以22个新兴市场国家1994-1997年的平行数据(PanaelData)为样本,用probit模型对新兴市场国家的货币危机进行了经验分析。他们认为危机发生的国家不是从长期上无力偿还外债,而是短期的流动性不足。通过国内的金融机构,短期外债被转化为缺少流动性的长期贷款。这种短期债务与长期资产在期限上的不匹配性,容易使投资者产生恐慌心理,使得外资撤离该国或该地区,导致了该国或该地区资产价格的下降以及货币的贬值。Chang和Velasco(1998,1999)、Furman和Stiglitz(1999)、Rodrick和Ve-lasco(1999)的文章都支持了这种观点。本文的目的是构造一个简单的模型,来说明一个开放小国的外资流入如何引起货币危机。在模型里,我们认为投资机会是一种公共资源,因此它必然面临外部性问题。在开放条件下,当引进外资是有利可图时,众多的投资者出于个人利益最大化的考虑,会出现过度投资,使得总的外债规模超过社会最优水平。过度的投资规模必然引起资本效率和经济增长的降低,并导致不可持续的经常帐户逆差。而外国债权人一旦认识到该国的经常帐户逆差不可持续时,就会预料到该国的货币平价将不可维持,为了避免因货币贬值造成的资本损失,他们就会撤走资金,从而造成该国货币汇率崩溃。文章的结构安排如下:第二部分简单回顾资本流动的一般原因,并建立一个博弈模型,说明外资流入的外部性将导致过度的外资流入;第三部分说明过度的外资流入是不可持续的,最终将导致货币危机的发生;第四部分为结束语。
二、资本流动的原因及外资的过度流入正如Radelet&Sachs(1998b,p8)所说的/亚洲金融危机的核心是在90年代被吸引到该地区的大量的资本流动0。我们认为东亚货币危机关键就在于大量的外资流入,而理解东亚危机也必然从资本流动着手。在90年代发生货币危机的新兴市场国家中,有一个普遍的现象是:这些国家或地区在危机发生前都有大量的外资流入,而货币危机发生时,外资流入则大量逆转或减少。表1给出了东盟四国在1990-96年的外资流入情况。从表中可以看出,这些国家都有大量的外资流入,从而导致了外债余额的增加。表2是东盟四44国和韩国在1990-1996年的外债状况。1996年,印尼、菲律宾和泰国的外债余额已经达到了当年GDP的一半或以上。表1 外资流入状况(占GDP的百分比)
1990199119921993199419951996印尼4.70.81.32.40.82.52.8马来西亚4.211.714.916.81.88.56.4菲律宾4.04.91.23.76.45.59.2泰国11.412.78.910.08.813.59.3 数据来源:Montiel&Reinhart(2000)
表2 东亚国家的外债情况(占GDP的百分比)1990199119921993199419951996韩国13.7913.5114.3414.1814.3423.828.4印尼65.8968.2168.7456.4460.9661.5456.74马来西亚35.835.4834.5140.4740.439.3140.06菲律宾69.0271.4562.2966.0962.4253.2149.75泰国32.8038.3837.5134.1033.3133.7850.05 数据来源:IMF,InternationalFinancialStatistics各期。
导致资本大量流入新兴市场国家的原因很多。Montiel和Reinhart(2000)认为一国的资本帐户是一个内生的宏观经济变量,它受到许多国内外冲击的影响。资本流动的方向和数量不仅依赖于新兴市场国家和工业化国家对投资的相对吸引力,还依赖于资本交易的难易程度。因此,影响资本流动的因素可以分为三类:1.拉动因素。通常,拉动因素是指那些改善新兴市场国家资产风险收益率的因素。对于私人投资者而言,关键是私人风险回报率的改善。这种改善主要来自于两方面:一是新兴市场国家的经济改革,使得生产率提高。二是经济扭曲的引入或消除,改变了社会收益率与私人收益率的差距。例如,80年代初的债务危机中,重债务国家的债务悬置措施使得这些国家的私人收益率与社会收益率有了差异,而布莱迪计划(BrandyPlan)的实施消除了这种差异,使外资重新流入这些国家。而东亚国家在资本自由化的背景下,采用固定汇率制和存款保险的同时对金融部门又缺乏有效的监管,使国外投资者的收益率超了过国内的社会收益率,于是引起外资的大量流入。2.推动因素。推动因素是指减少工业化国家对投资吸引力的因素。对于新兴市场而言,这些因素是外生的。例如90年代初,日本资产价格的崩溃、美国为应付1990-91年经济衰退而采取的低利率、英国退出欧洲汇率体系后利率的降低等因素,都导致了国际
45资本流向收益率较高的新兴市场。¹对于那些具有信贷约束和高债务的国家,这些因素是有利的冲击,但要注意的是,它们都是短期的周期性冲击,一旦这些因素向反方向变化时,就会使资本流动方向逆转。另外一种推动因素与资本出口国的金融结构的变化有关。诸如共同基金和养老基金等机构投资者具有了日益加强的金融中介作用,以及日益重要的证券化趋势,都使国际资本流入新兴市场以使投资组合分散化。3.金融一体化。90年代资本流动也反映了由于资本流动障碍消除后日益加强的金融一体化程度。而障碍的消除一方面是政府政策选择的结果(如资本帐户自由化),而另一方面由于技术革新降低了信息成本。显然,在90年代初,东亚国家的经济结构改革和金融自由化措施以及工业化国家的经济衰退是大量外资流入这些地区的主要原因。然而这些因素还是不能完全解释许多新兴市场国家外债规模过大的问题。根据世界银行的数据,在80年代末和90年代流入发展中国家的资本中,私人资本比例大大增加。80年代初发展中国家的私人资本流入量占其总资本流入量的12%,而1990-96年,这个数据变为43%。表3给出了东盟四国(印尼、马来西亚、菲律宾和泰国)在1985-1996年资本流入组成。我们可以从表中看出这些国家私人资本流入量占了很大的比例。因此,我们认为这些国家的过多的外债主要是由私人部门引入过多的外资所造成的。货币危机的道德风险理论把外资的过渡流入归结于政府对国内企业或金融机构的担保。而本文认为当某国存在资本相对不足,并且资本收益率高于国际利率时,放任的政府也会使过多的外资流入,造成外债规模过大,其主要原因是投资具有外部性。当某个投资者增加投资时,尽管可以使他自己得到更大的利润,但也使得整个社会的资本存量增加,降低了资本的收益率,每个投资者对各自利润最大化的追求导致了全社会的过度投资,国内资本的不足就意味着外资的过度转入。下面我用一个开放的小国模型来说明这个问题。表3 东盟四国在1985-96年的净资本流入组成(占GDP%)
1985-881989-921993-96长期资本流入2.04.86.9 -官方资本1.21.30.4 -私人资本0.83.56.6IMF贷款0.1-0.10.0其它私人资本0.32.0-0.1 -短期债务0.12.02.3 来源:WorldBank,GlobalDevelopmentFinance:CountryTables