2008年10月10日债券收益率水平评估
万科2008-2010财务表分析
万科2008至2010年度财务报表---偿债能力分析一、概述企业的偿债能力是指企业清偿到期债务的现金保障程度。
债务分为长期债务和短期债务两种，偿债能力同样对应分为长期和短期两种。
短期偿债能力是指企业用流动资产偿还流动负债的现金保障程度，应注重两个方面：一是看企业流动资产的多少和质量如何，这样做的目的是关注企业短期流动资产变现能力是否良好，二是看企业流动负债的多少和质量如何。
长期偿债能力是企业偿还长期债务的现金保障程度，分析一个企业长期偿债能力，主要是为了确定该企业偿还债务本金和支付债务利息的能力。
对于政府以及相关金融、管理部门通过对偿债能力的分析，可以了解企业经营的安全性，从而制定相应的财政金融政策；对于业务关联企业，通过分析可以了解企业是否具有长期支付能力，借以判断企业信用状况和未来经营能力，并作出是否建立长期稳定的业务合作关系的决策；对于企业本身来讲，长短期的偿债能力可以反映企业自身资金链运作的状况，及时控制风险，降低资金运作成本，提高自身企业商业信用。
二、万科基本情况介绍万科成立于1984 年5 月, 以房地产为核心业务。
1988年进入房地产领域, 同年发行股票2800 万股, 资产及经营规模迅速扩大。
1991 年开始发展跨地域房地产业务, 同年发行新股, A 股在深交所挂牌交易, 是首批公开上市的企业之一。
1992 年, 确定以大众住宅开发为核心业务, 进行业务调整。
1993 年,4500 万股B 股发行并在深交所上市, 募集资金主要用于房地产开发, 核心业务突显。
1997 和2000 年, 共增资配股募集资金10.08 亿元, 实力增强。
2001 年, 转让万佳百货股份有限公司股份, 完成专业化。
2002 和2003 年, 发行可转换公司债券34.9 亿元, 进一步增强了资金实力。
1984 至2005 年, 万科营业收入从0.58 亿元到105.6亿元, 增长182 倍; 净利润从0.05 亿万元到13.5 亿元, 增长270 倍, 业务扩展到19 个大中城市, 树立了住宅品牌,分别于2000 和2001年入选世界权威财经杂志———福布斯的全球最优秀300 家和200 家小型企业, 获“2005 中国房地产百强企业综合实力TOP10 评选”第一, 在规模性、盈利能力专项评选中分列第一和第四, 在行业中业绩优异。
(现场管理)财务管理作业与答案(人大第五版)
作业书本P67 21.某人分期付款购买住宅，从第二年开始每年年末支付20000元，共需支付10年，假设银行借款利率为2%，则如果该项分期付款现在一次性支付，需要支付多少元?【答案】V=20000*PVIFA2%,10*PVIF2%,1=176066.8(元)2.6年分期付款购物，每年初付200元，设银行利率为10%，该项分期付款相当于一次现金支付的购价是多少？某人退休时有现金10万元,拟选择一项回报比较稳定的投资,希望每个季度能收入2000元补贴生活.那么,该项投资的实际报酬率应为多少?【答案】XPVAn=200*4.3553*(1+10%)=958.166(元)3.假定A公司贷款1000元，必须在未来3年每年年底偿还相等的金额，而银行按贷款余额的6%收取利息。
请编制如下的还本付息表（保留小数点后2位）。
年度支付额利息本金偿还额贷款余额1 374.11 60 314.11 685.892 374.11 41.15 332.96 352.933 374.11 21.18 352.93 0合计374.11 122.33 10004、2007年7月1日发行的某债券，面值100元，期限3年，票面年利率8%，每半年付息一次，付息日为6月30日和12月31日。
要求：（1）假设等风险证券的市场利率为8%，计算该债券的实际年利率和单利计息下全部利息在2007年7月1日的现值。
（2）假设等风险证券的市场利率为10%，计算2007年7月1日该债券的价值。
（3）假设等风险证券的市场利率为12%，2008年7月1日该债券的市价是85元，试问该债券当时是否值得购买？（4）假设某投资者2009年7月1日以97元购入该债券，试问该投资者持有该债券至到期日的收益率是多少？【答案】（１）假设等风险证券的市场利率为8%，计算该债券的实际年利率和单利计息下全部利息在2007年7月1日的现值。
该债券的实际年利率：该债券全部利息的现值：4×（PVIFA4%,6）=4×5.2421=20.97（２）假设等风险证券的市场利率为10%，计算2007年7月1日该债券的价值。
财务管理期末复习题
【例2—2】现有货币资金10 000元，欲在９年后使其达到原来资金的２倍，选择投资机会时，最低可接受的报酬率应当为： ∵ F9＝10 000×2=20 000 ∴ 20000 = 10000×（1+i ）^9 解：（1+i ）^9 = 2 （F/P, i , 9）= 2 查“复利终值系数表”，在n = 9 的行中寻找2，最接近的值为：1.999，与1.999相对应的利率为8%，因此： （F/P , ８％, 9）≈2由此可以初步判断， i = 8% ，即投资机会的最低报酬率为8%。
【例2—3】银行年利率为8%，某人想在3年后得到100 000元，问现在应存入银行多少钱？解：P ＝F × (P/F , i ,n)＝100 000 × (P/F , 8% ,3)＝79 380 ( 元 )【例2—4】如果银行存款年利率为5%，某人连续10年每年末存入银行10 000元，他在第10年末，可一次取出本利和为多少？解：FA ＝A ·(1+5%)^10＝10 000×(1+5%)^10＝125 779元或：FA ＝A ·(FA /A ，i ，n)＝10 000×(FA /A ，5%，10) ＝10 000×12.779＝125 779元 【例2—5】如果在五年后偿还100 000元债务，现在起每年末存入银行一笔相同数量的钱，年利率为10％，那么每年应存入多少元？ 解： A =100 000 ×)5%,10,/(1A F A＝100 000×1/6.1051 = 16 380(元)【例2—5】 如果银行存款年利率为5%，某人打算连续10年每年末从银行取出50 000元，他在第1年初，应一次存入多少钱？解：PA ＝A ·(PA /A ，i ，n)＝50 000×(P/A ，5%，10) ＝50 000×7.72173＝386 087元 【例2—6】某人取得连续等额偿还的贷款总额为100 000元，贷款年利率为10%，偿还期为10年，每年偿还额为多少？解：A=P/(P/A ，i ，n)=1000/(P/A ，10%，10)=16274【例2—7】某人连续6年每年初存入银行100 000元，在年利率为8%的情况下，第6年末可一次取出本利和为多少？解：FA ＝{ [FA/ A ，i ，(n+1) ]－1}·A ＝{ [FA/ A ，8%，7] －1}×100 000＝(8.9228－１) ×100 000＝7.9228×100 000= 792 280 (元)【例2—8】某人准备连续5年每年年初投资10 000元，如果年利率为5%，该项连续等额投资的当前投资额应为多少？ 解：P ＝A · { [PA/ A ， i ，(n －1) ] +1}＝10 000×{[ PA/ A ， 5% ，(5－1)] +1}＝45 460（元） 【例2—9】 某投资者持有100股优先股股票，每年年末均可以分得10 000元固定股利，如果该股票的年必要报酬率为10%，这100股优先股的现在价值应当为多少? 解：P=10000÷10%=100000【例2—13】某企业因引发环境污染，预计连续5年每年末的环境污染罚款支出如表2—1所示。
2021精算师考试《非寿险精算》真题模拟及答案(4)
2021精算师考试《非寿险精算》真题模拟及答案(4)1、在一个7年的投资期中，前3年的实际利率为10%，随后2年的实际利率为8%，再随后1年的实际利率为6%，最后1年的利息强度为4%。
则一笔1000元的投资在这7年中所得的总利息为（）元。
（单选题）A. 710.2B. 711.4C. 712.8D. 715.6E. 717.5试题答案：C2、假设每次事故的损失服从参数为λ的指数分布，而每份保单规定的免赔额为1/λ，则保险公司对每张保单的期望赔款为（）。
（单选题）A. λB. 1/λC. 1D. 1/λ2E. λ2试题答案：B3、假设损失X服从正态分布N（33，1092），99％CTE为（）。
（单选题）A. 320B. 324C. 328D. 332试题答案：B4、10000元的系列债券在以后5年每半年赎回本金1000元，票息率为每半年一次计息的年复利为10%，若每年计息2次的年名义收益率为6%，投资者购买此债券的价格是（）元。
（单选题）A. 8350B. 10000C. 10980D. 11320E. 12460试题答案：C5、假设基本危险单位为车年，现有一车于2009年10月1日参加保险，期限为6个月，则该车在2010年的已签危险量、已承担危险量和在2010年1月1日的有效危险量分别为（）。
（单选题）A. 1.00，0.50，0.50B. 0.00，0.50，0.50C. 0.00，0.25，0.25D. 0.00，0.25，0.50E. 0.00，0.50，0.25试题答案：D6、设某人有1000元财产，潜在损失在[0，100]上服从均匀分布，其效用函数为u（x）=，保单均以纯保费出售。
若此人愿付20元保险费购买具有免陪额的保单，则当免赔额为（）时使其获最大期望效用。
（单选题）A. 32.40B. 33.28C. 34.26E. 36.75试题答案：E7、某保险公司有关机动车辆险的信息如下：2011年7月1日家庭轿车的费率为1900元2008年～2010年家庭轿车的保单数如下：2008年3570；2009年4230；2010年5100以2011年费率作为当前费率，用危险扩展法求2008~2010年均衡已赚保费为（）万元。
2008年10月全国自考财务报表分析历年试题答案
2008年10月全国自考财务报表分析历年试题答案一、单项选择题1. D2. B [P3]3.A4. D5.B6.D7. D [p94下] 8. D 9. D 10. C [P149下] 11.D[P171下]12. C [P192] 13. D 14. A [销售费用引起利润下降，因此支付销售费用会导致总资产报酬率下降] 15. A[P241] 16. A[p237下] 17.A[P263] 18.C [注：D 固定资产预计净残值率的变动属于会计估计变更]19. D[p291下] 20. D [资产净利率与企业的资本结构，或权益乘数无直接关系]二、多项选择题21. BD 22. ACE [P31] 23. ACDE 24. ABCD[p99]25. ABCD [P131-133] 26.ABCDE 27. ABD [P197] 28. ABCD [P229]29. ABCD 30. AB [P192]三、判断说明题31. × [p83] 32. × [p81下]33. × [p240] 34. √ [p250.资本积累率越高，表明企业资本积累越多，应付风险、持续发展的能力越大]35. ×[p286下]四、简答题36．答：（1）如果企业的销售具有季节性，那么仅仅使用年初或年末存货数据会得出错误的周转结论，这时应使用全年各月的平均存货量；（2）注意存货发出计价方法的差别；（3）如果能得到存货内部构成数据，应当分类别分析存货周转情况，观察具体是何种存货导致了本期存货周转率的变动。
[p33-34上]37．[p271下第(3)段. 应当将此类关联方交易给企业利润带来的影响进行适当剔除,并在此基础上计算其他各种财务比率,进行财务比率分析.]五、计算分析题38. 答：（1）三年销售（营业）平均增长率= %100)1572015516(3⨯-=39.46% （2）三年总资产平均增长率=%100)117113879(3⨯-=31.37 （3）三年资本平均增长率=（13-总额三年前年末所有者权益年末所有者权益总额）×100% =%100)19962394(3⨯-=33.95%（4）三年净利润平均增长率=%100)14981616(3⨯-=48.05% 分析：公司的三年总资产平均增长率为31.37%，三年销售平均增长率为39.46%，较高的资产增长率支撑了更高的销售增长率；资本平均增长率高于资产平均增长率，企业发展所需的长期资金比较充裕；而三年净利润的平均增长率达到了48.05%，大大高于资产平均增长率，可见公司的资产使用效率高，企业的发展能力强，而且采用的是内部优化型发展策略。
债券的价格与收益
第8章债券的价格与收益一、单项选择题1．如果两种债券的息票利率、面值和收益率等都相同〔都采取相同的付息方式，如每年付息一次〕，则期限较短的债券的价格折扣或升水会〔〕。
2．如果两种债券的息票利率、面值和收益率等都相同〔都采取相同的付息方式，如每年付息一次〕，且息票率和收益率一样，则期限较短的债券的价格比期限较长的债券的价格〔〕。
A.高B.低3．债券的收益率随着债券期限的增加而减少，这种债券的曲线形状被称为〔〕收益率曲线类型。
4．假定有一种5年期的债券，息票率为10%，每年付息一次，面值是100元，当前价格是96元。
如果到期收益率不变，则一年后该债券的价格一定〔〕。
A．低于96元 B．仍然是96元 C．高于96元 D．高于面值5．根据债券定价原理，如果一种附息债券的市场价格等于其面值〔都采取每年付息一次〕，则其到期收益率〔〕其票面利率。
6．“正常的”收益率曲线意味着：〔〕。
〔1〕预期市场收益率随时间会下降〔2〕短期债券收益率比长期债券收益率低〔3〕预期市场收益率随时间会上升〔4〕短期债券收益率比长期债券收益率高A.〔1〕和〔2〕 B.〔3〕和〔4〕C.〔1〕和〔4〕 D.〔2〕和〔3〕7．某投资者5年后有一笔投资收入10万元，投资的年利率为10%，用复利的方法计算其投资现值，正确的选项是：( )。
8、某公司发行的可赎回债券的信息如下：该债券按年付息，假设一年后赎回，则赎回收益率为：A、2.4%B、5.0%C、10.0%D、无法计算9．贴水出售的债券的到期收益率与该债券的票面利率之间的关系是( )。
10．某面值为1000元的债券，5年期，到期收益率为10％，每半年付息1次。
如果息票率为8％，那么，该债券当前的内在价值是：〔〕。
A．1077．20元B．1075．80元C．924．16元D．922．78元11．以下关于债券价值的影响因素的说法中，错误的选项是：A、在其他因素不变时，债券面值与债券价格正相关B、在其他因素不变时，市场利率与债券价格负相关C、溢价发行的债券，期限与债券价格负相关D、在其他因素不变时，息票率与债券价格正相关12．一张债券的票面价值为100元，票面利率10%，不记复利，期限5年，到期一次还本付息，目前市场上的必要收益率是8%，按复利计算，这张债券的价格是多少( )。
第三章 借款费用练习题.
第三章借款费用练习题及答案解析一、单项选择题1．在确定借款费用资本化金额时，与专门借款有关的利息收入应( )。
A．计人营业外收入B．冲减所购建的固定资产成本C．计人当期财务费用D．冲减借款费用资本化的金额2．企业因资产支出数超过专门借款数，为此于2011年又借入了两笔一般借款，1月1日又借人了200万元，3月1日借入了600万元，资产的建造工作从2010年8月1日开始。
假定企业按季计算资本化金额。
则2011年第一季度一般借款本金加权平均数为( )万元。
A．400 B．200 C．800 D．6003．借款费用准则中的专门借款是指( )。
A．为购建或者生产符合资本化条件的资产而专门借入的款项B．发行债券收款C．长期借款D．技术改造借款4．下列项目中，不属于借款费用的是( )。
A．发行公司股票支付的佣金B．发行公司债券支付的佣金C．借款手续费D．借款利息5．如果固定资产的购建活动发生非正常中断，并且中断时间连续超过( )，应当暂停借款费用的资本化，将其确认为当期费用，直至资产的购建活动重新开始。
A．1年B．3个月C．半年D．两年6．下列不属于符合资本化条件的资产的是( )。
A．投资性房地产B．无形资产C．存货D．应收账款7．某企业于2010年10月1日从银行取得一笔专门借款600万元用于固定资产的建造，年利率为8％，两年期。
至201 1年1月1日该固定资产建造已发生资产支出600万元，该企业于2011年1月1 日从银行取得1年期一般借款300万元，年利率为6％。
借入款项存人银行，工程于2011年年底达到预定可使用状态。
2011年2月1 日用银行存款支付工程价款150万元，2011年10月1日用银行存款支付工程价款150万元。
工程项目于2011年3月31日至201 1年7月31日发生非正常中断。
则2011年借款费用的资本化金额为( )万元。
A．7．5 B．32 C．95 D．39．58．当所购建的固定资产( )时，应当停止其借款费用的资本化；以后发生的借款费用应当于发生当期确认为费用。
《财务管理》平时作业参考答案
第二章财务管理的价值观念P52练习题1．假设甲公司有一笔123 600元的资金，准备存入银行，希望在8年后利用这笔款项的本利和购买一套生产设备，当时的银行存款利率为10%，该设备的预计价格为25 0000元。
请用数据说明8年后甲公司能否用这笔款项的本利和购买设备。
F=123,600×（F/P,10%,8）=123,000×2.144=264,998.4元2．乙企业于年初向银行借款10万元购买设备，第1年年末开始还款，每年还款一次，等额偿还，分5年还清，银行借款利率为12%。
乙企业每年应还款多少？A=100,000÷(P/A,12%,5)=100,000÷3.605=27,739.25元3．某人现在准备存入一笔钱，以便在以后的20年中每年年底得到5 000元，设银行存款利率为10%。
此人目前应存入多少钱？P=5,000×(P/A,10%,20)=5,000×8.514=42,750元4．某人每年初存入银行1 000元，银行存款利息率为5%。
计算第10年末的本利和为多少？F=1,000×(P/A,5%,10)× (1+5%)=1,000×12.578×(1+5%)=13,206.9元5．丙公司需用一台设备，买价为1 600元，可用10年。
如果租用，则每年年初需付租金200元。
除此以外，买与租的其他情况相同。
假设利率为6%。
请用数据说明购买与租用何者为优。
租用：P=200×(P/A,6%,10)×(1+6%)=200×7.36×(1+6%)=1560.32元〈购买价格1600元，所以应租用6．某企业向银行借入一笔款项，银行贷款的年利率为10%，每年复利一次。
银行规定前10年不用还本付息，但从第11～20年每年年末偿还本息5 000元。
请用两种方法计算这笔借款的现值。
厦门大学《投资学》课程试卷A附答案
一、判断正误（15×1%）1.弱势有效市场假说认为通过对公开信息的分析无法获利。
错2.根据远期利率公式计算出的远期利率通常会等于未来对应期限的短期利率。
错3.托宾Q是市值对历史成本的比率。
错4.一张处于虚值状态的看涨期权的内在价值等于零。
（F）5.估价比率测算的是每单位非系统风险所带来的超额收益。
对6.资本配置线的斜率等于贝塔系数。
错7.当无风险资产不存在时，每个投资者在有效边界上选择风险资产组合。
对8.由于未来通胀的不确定性，保证获得名义利率的资产实际上存在着风险。
对9.可转债的股票的流通性越强，可转换债券的价值越高。
对10.债券组合收益率是组合中的各个债券到期收益的加权平均收益率。
错11.免疫不是严格意义上的消极策略，因为随着到期时间和利率的变动它要求有不断的再平衡。
对12. 市场预期理论认为收益率曲线的形状本质上是由长、短期债券的供求关系决定的。
错13.投资于高ROE股票与投资于低ROE股票相比，前者为投资者带来的收益率较低，这意味着高ROE的股票定价过高。
对14.贝塔系数与标准差作为对风险的测度，其不同之处贝塔系数测度的是系统风险，而标准差测度的是非系统风险。
错。
15.一个错误定价证券组成的积极投资组合和市场投资组合共同构成的风险性投资组合，其一个特性在于，当被优化时，它的夏普比率的平方随着积极投资组合的增值比率的平方的增加而增加。
对二、单项选择（10×1%）1.不知足且厌恶风险的投资者的偏好无差异曲线具有的特征是（）。
A. 无差异曲线向左上方倾斜B. 收益增加的速度快于风险增加的速度C. 无差异曲线之间可能相交D. 无差异曲线位置与该曲线上的组合给投资者带来的满意程度无关2.与股票认股权证类似,可转换债券实质上也是股票期权一种变形。
除了具有债权性与股权性之外,更重要的特点是期权性。
下列____不是可转换债券所含有的期权。
A.转股权；B.回售权；C.优先认股权；D.转股价格修正权3.生活中到处充斥的期权，下面____既可以看成看涨期权又可以看成看跌期权。
久期与凸度-固定收益答案
固定收益证券练习题：久期与凸度1、已知一种息票利率为6%的债券每年付息，如果它离到期还有3年且到期收益率为6%，求该债券的久期。
如果到期收益率为10%，久期又为多少？答：题目没说债券面值，则默认为1000。
当到期收益率=6%时，计算过程如下：久期=2542.90/900.53=2.824 年。
2、把下列两类债券按久期长短排序。
a. 债券A：息票利率8%，20年到期，按面值出售；债券B：息票利率8%，20年到期，折价出售。
b. 债券A：不可赎回，息票利率8%，20年到期，按面值出售；债券B：可赎回，息票利率9%，20年到期，也按面值出售。
答：两者均为A大于B。
a.债券B的到期收益率高于债券A，因为它的息票支付额和到期期限等于A，而它的价格却较低，因此，它的久期更短。
b. 债券A的收益率更低，息票率也较低，两者都使得它比B的久期更长。
而且，A不可赎回，这将使得它的到期期限至少与B一样长，也使得久期随之增加。
3、一保险公司必须向其客户付款。
第一笔是1年支付1000万元，第二笔是5年后支付400万元。
收益率曲线的形状在10%时达到水平。
a. 如果公司想通过投资于单一的一种零息债券以豁免对该客户的债务责任，则它购买的债券的期限应为多久？b.零息债券的市场价值应为1157 万元，与债务的市场价值相等，因此，面值:1.856⨯=万元1157 1.113814、a. 对拟定发行的债券附加赎回条款对发行收益有何影响？b.对拟定发行的债券附加赎回条款对其久期和凸度有何影响？a.1）提供了较高的到期收益率，因为赎回的特性给发行人提供了一个有价期权，因为它可以按既定的赎回价格将债券买回，即使计划中的利息支付的现值比赎回价格要高。
投资者因此会要求，而发行人也愿意支付一个较高的收益率作为该特性的补偿。
（2）减少了债券的预期有效期。
利率下降，债券可被赎回；利率上升，债券则必须在到期日被偿付而不能延后，具有不对称性。
（3）缺点在于有被赎回的风险，也限制了利率下降导致的债券价格上涨的幅度，对价格收益率曲线影响体现在价格压缩。
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2008年10月10日债券收益率水平评估
杨永光
日前债券投资机构对市场预期趋于一致，导致债券市场收益率大幅下跌，以10年期国开
债为例，“十一”长假之前收益率定位于4.3%，10月10日定位已下降至3.7%，如此之大的
降幅是否已全部透支了未来降息的预期呢？
经过评估，我们认为目前债券收益率大约已透支了接近三次的降息预期，但依然存在较
大的下降空间，7-10年金融债收益率短期内依然有10BP以上的下降空间，明年上半年末之
前应有60BP以上的下降空间，届时低点应会创出近几年的新低。
一、对2009年一些重要指标的预测
1、2009年5月份物价预估
在全球经济下滑预期极度增加的背景下，农产品期货也出现了大幅下跌的趋势，国内农产
品市场也不能幸免。
图：玉米期货走势
从6月底至今，国内农产品期货跌幅超过20%，2009年5月份的期货价格与当前现货价
格相近。那么有可能得出明年5月份粮食同比涨幅为零的结论（今年前8月涨幅为8%）。同
时，由于今年下半年猪肉价格和食用油价格下降较多，预计下跌了10%，明年5月同比涨幅
应为负值，因此综合粮食、肉禽、食品油的价格情况，预计明年5月份食品类同比涨幅为负
2
值，略低于0。
由于食品在CPI当中占比为33%，因此食品同比涨幅从目前10%下降至负值将拉低
CPI3.5%左右。按此估算，明年5月份CPI可能跌破2%，预计在1-2%区间之内。
2、关于GDP评估
目前对明年GDP的评估均认为在8.5-9%.。
二、目前收益率曲线的降息预期
当前5年期浮动债收益率位于4.25%，5年期固息债在3.4%附近，二者相差80多BP，
因此当前收益率曲线在此次降息之后还包含在将近三次降息的预期。
但根据我们判断，若明年CPI位于2%左右(考虑下半年同比涨幅有所回升)，那么一年
定存的下降空间将在1%以上（从贷款利率的角度分析，下降空间也在1%以上）。按0.27%的
每期降息幅度，存贷款利率大约可以下调4次。
三、历史上债券收益率对比
我们以5年期金融债和国债作为参考。
3
5年期金融债发行利率
0.00%
1.00%
2.00%
3.00%
4.00%
5.00%
6.00%
6-13-0310-13-032-13-046-13-0410-13-042-13-056-13-0510-13-052-13-066-13-0610-13-062-13-076-13-0710-13-072-13-086
-
1
3
-
0
8
4
目前5年期国债收益率（2.8%）还略高于2007年初的水平，高出的幅度大约为5-10BP，
与2002年上半年相近。而5年期金融债比去年初多30BP左右，可以看出在这两年国债收益
率下降幅度高于金融债下降幅度。
四、目前经济环境与2003年初期、2006年中期相比较
2003年初期和2006年中期是债券收益率曲线的两个低点，通过对这两个时期经济背景
的对比，我们将得出目前收益率曲线定位是否合理的结论。
CPI
-2
0
2
4
6
8
10
2000年08月2001年01月2001年06月2001年11月2002年04月2002年09月2003年02月2003年07月2003年12月2004年05月2004年10月2005年03月2005年08月2006年01月2006年06月2006年11月2007年04月2007年09月2008年02月2
0
0
8
年
0
7
月
1、明年上半年收益率肯定会低于2007年初
5
如前所述，目前收益率曲线依然高于2007年初，我们认为，若目前的定位持续到明年
初将明显不合理。因为2007年初CPI位于2-3%的定位，GDP为11%以上，且存在加息预期。
2009年初CPI将回落至2%以下，GDP为9%以下，且存在强烈降息预期，在这种情况下，明
年初的债券收益率水平将肯定会比2007年初的水平低。
2、明年上半年债券收益率也应该低于2006年中期的低点
2006年中期与2003年年初是债券收益率的两个低点时期，两个时期收益率水平相接近，
5年期国债的收益率为2.1%左右，比目前低了大约70BP。
2006年中期GDP增长在11%左右，CPI在2%左右，当时降息和加息的预期均不强，属于
一个较平静的时期。相比2009年上半年，无论经济增长速度还是物价水平均属较高。因此
理论上明年上半年债券收益率也应低于2006年中期水平。
总之，此轮债券行情为近几年最大规模，债券收益率低点有可能创出近几年新低。但由
于市场预期过于一致，短期涨幅较大，因此短期内可能会有波折。
3、收益率曲线短端收益率下跌的幅度还受到资金成本的干扰
2006-2008年10月银行间回购价量走势图
0.0000
2.0000
4.0000
6.0000
8.0000
10.0000
12.0000
1-103-105-107-109-1011-101-103-105-107-109-1011-101-103-105-107-109-10
万元
2006年多数时间7天回购利率处于1.5%-2%的水平，而当前7天回购利率还处于3%
左右的高位。资金成本的不同，成为债券收益率定价的干扰因素。
6
我们认为影响资金成本的因素主要为短期存款利率水平，未来存款利率下调速度可能会
影响明年上半年资金成本和债券收益率短端的下降速度，越是长端所受的影响就越小。
四、目前7-10年金融债投资价值依然较高
金融债与国债利差%
0.00
0.20
0.40
0.60
0.80
1.00
1.20
2006年3月2日2006年5月2日2006年7月2日2006年9月2日2006年11月2日2007年1月2日2007年3月2日2007年5月2日2007年7月2日2007年9月2日2007年11月2日2008年1月2日2008年3月2日2008年5月2日2008年7月2日2
0
0
8
年
9
月
2
日
金融债与国债利率在去年中期银行利润增长较快的预期下达到高峰，峰值达到1%左右。
近期金融债与国债利差呈现下降趋势，目前为50-60BP左右。
我们认为随着经济减速和企业利润下滑越来越明显，积极财政政策将导致国债发行量增
大，金融债与国债利差将会减小至20-30BP。
目前10年期国债为3.1%左右，按30BP的利差估算，10年期金融债收益率应为3.4%才
合理，远低于目前3.68%左右的定位。