信用风险对债券信用利差的影响研究
CRMW发行对债券信用利差的影响
一、信用衍生品市场CRMW的发行现状截至2019年1月底，我国信用衍生品市场CRMW累计发行74只，发行金额共89.1亿元，其中2018年以来共发行64只，对应发行金额73.7亿元，信用衍生品市场扩容明显。
目前，市场存余CRMW共计62只，涉及债券发行主体40家，其中民营企业共37家，标的债券中债隐含评级多为AA、AA-。
凭证付费方式均为前端一次性付费，标的债券多为期限在一年以及一年以内的短融和超短融，创设价格在0.2%～2.6%不等，均值在1.5%附近。
CRMW发行费率与标的债券信用资质密切相关，此处选取标的债券票面利率与对应期限国开债收益率（中债收益率曲线插值获得）之差计算标的债券票面利差。
可以看到，CRMW费率与标的债券票面利差相关性极高，市场化定价趋势明显。
此外，国内信用债负基差组合特征显著，基差均值在-150bp左右。
考虑到当前我国CRMW二级市场并不活跃、成交匮乏，持有至到期策略更具有现实性，发行日同时买入标的债券和对应的CRMW并持有至到期可以获得稳定的基差收入。
由于CRMW发行有利于降低债务主体的融资成本，这使得CRMW的标的债券票面利差显著低于同期同主体非标的债券二级市场水平。
特别是由于标的债券多为余额包销，这使得其发行票面利率更容易受非CRMW发行对债券信用利差的影响袁志辉 刘志龙Impact of CRMW Issuance on Bond Credit Spreads为纾解民营企业融资困境，2018年10月22日央行发布公告引导设立民营企业债券融资支持工具，稳定和促进民营企业债券融资，使得国内信用风险缓释凭证（CRMW）出现密集发行的态势。
本文从国内信用衍生品市场CRMW的发行现状出发，着重考察CRMW发行对标的债券和同债务主体非标的债券信用利差的影响，以发掘和探讨其中的投资机会和具体实施策略。
In order to alleviate the financing difficulty of private enterprises, the central bank issued an announcement on 22 October 2018 to guide the launch of bond financing support instruments for private enterprises and so as to stabilize and promote the bond financing of private enterprises, which has boosted the issuance of CRMWs. Starting from the status of the issuance of CRMWs in China’s credit derivatives market, this paper focuses on the impact of CRMWs on the credit spreads between the underlying bonds and the other bonds issued by the same issuers, aiming to identify and probe into the investment opportunities and specific investment strategies.市场因素的影响而明显偏低。
什么是债券市场的信用利差变化影响如何应对
什么是债券市场的信用利差变化影响如何应对在金融领域，债券市场是一个重要的组成部分，而信用利差则是其中一个关键的概念。
理解债券市场的信用利差变化及其影响，并知道如何应对，对于投资者、金融机构乃至整个经济体系都具有重要意义。
首先，咱们来搞清楚啥是债券市场的信用利差。
简单说，信用利差就是不同信用等级债券之间收益率的差额。
比如说，国债通常被认为是信用风险极低的债券，而公司债券的信用风险相对较高。
如果国债的收益率是 3%，某公司债券的收益率是 5%，那么这 2%的差额就是信用利差。
信用利差的变化可不是随机的，它受到多种因素的影响。
宏观经济状况就是一个重要的方面。
当经济形势好的时候，企业盈利能力强，违约风险相对较低，信用利差往往会缩小；反之，在经济衰退期，企业经营困难，违约可能性增加，信用利差就会扩大。
货币政策也会对信用利差产生作用。
宽松的货币政策意味着市场上资金充裕，利率下降，这可能会导致信用利差缩小；而紧缩的货币政策则可能使信用利差扩大。
行业的发展状况同样不容忽视。
某些行业如果处于上升期，前景看好，其发行债券的信用利差可能相对较小；而那些面临困境或竞争激烈的行业，信用利差通常会较大。
那么，信用利差的变化会带来哪些影响呢？对于投资者来说，这可是直接关系到投资收益的。
当信用利差缩小，持有高风险债券的投资者可能会获得更高的回报；但如果信用利差扩大，高风险债券的价格可能下跌，投资者就会面临损失。
对于企业而言，信用利差的变化会影响其融资成本。
信用利差缩小，企业发债融资的成本降低，有利于扩大生产和投资；信用利差扩大则会增加企业的融资难度和成本，可能制约企业的发展。
金融市场的稳定性也会受到信用利差变化的冲击。
过大的信用利差变化可能导致市场波动加剧，甚至引发金融危机。
既然信用利差的变化影响这么大，那我们应该如何应对呢？对于投资者来说，要密切关注宏观经济形势、货币政策走向以及相关行业和企业的动态。
做好资产配置，不要把鸡蛋放在一个篮子里，分散投资于不同信用等级和行业的债券，降低风险。
信用风险与中债市场隐含评级
信用风险预警
随着市场有效性的提高，市场信息可以迅速在市场价格中反映，市场隐含评级更加及时反映信用风险变化
填补评级公司空白
对于部分无评级公司评级的债券，提供了市场隐含评级，填补了评级公司评级空白
互为校验
从市场角度反映出的信用评级，可与评级公司评级互为校验
挖掘投资机会
根据市场隐含评级与评级公司评级的差异，可以挖掘交易投资机会
从已违约债券统计数据可以看出,违约公募债发行人的存量债余额393亿,违约时涉嫌恶意逃废债的债券规模约116亿,占比30%.
统计结果也表明,涉嫌逃废债企业一般存量债券只数较多,当企业存量债规模较大、债务负担较重时,企业或出现较强逃废债动机.
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发行人债券兑付前 提前偿还贷款
发行人预计债务违约前剥离或转移优质资产至关联公司
一、全球市场债券违约概览 二、我国债券市场重大信用事件回顾 三、中债市场隐含评级与风险警示 四、不同行业的中债市场隐含评级 五、中债市场隐含评级的获取
中债市场隐含评级
中债市场隐含评级是在市场价格的基础上,综合发行人信用评级、企业性质、行业特点、财务信息、偿债顺序、担保情况等因素,客观反映出市场对评估对象的信用评级. 中债市场隐含评级自20XX推出,现已覆盖所有在岸人民币信用类债券,每日发布市场隐含评级逾20000个. 与评级公司评级相比,中债市场隐含评级的特点表现在对信用风险预警、填补评级公司空白、与评级公司评级互为校验以及及挖掘投资机会四个方面.
一、全球市场债券违约概览 二、我国债券市场违约分析 三、中债市场隐含评级与风险警示 四、不同行业的中债市场隐含评级 五、中债市场隐含评级的获取
我国债券市场刚性兑付打破
美国信用利差与国债收益率
美国信用利差与国债收益率【摘要】本文以美国国债以及穆迪Aaa级和Baa级企业债为例，对不同经济阶段下不同信用级别信用利差与国债收益率进行了相关性研究，得出了在大多数情况下二者表现为相对稳定的负相关性的结论。
【关键词】信用利差，国债收益率，相关性一、研究背景信用债相对于国债其违约风险更大，因此也就要求其有相对于国债更高的收益率。
信用利差是信用债收益率中高于无风险利率的收益，用来补偿信用债的违约风险。
决定信用利差主要有两个因素，即违约风险以及流动性。
其中，违约风险主要来自于发行人的信用风险，受宏观经济形势和货币市场环境影响。
大环境好，企业运行顺利，信用风险小，信用利差小；大环境不好，企业运转不畅，信用风险较大，信用利差大。
同时，投资者对于宏观经济以及货币市场的预期也会影响信用债的需求，最终影响信用利差。
当投资者预期较为乐观时，增加了信用债的需求，信用债价格升高，收益率降低，信用利差随之降低；相反的，当投资者预期悲观时，信用债市场萧条，信用债价格缩水，收益率飙升，信用利差也大幅上升。
而国债收益率反应了市场对投资者对宏观经济形势以及货币市场环境等的预期。
两者同样受到宏观经济形势和货币市场环境等第三方变量的影响，因此两者或许会呈现出一定的相关性。
理论上对信用利差和国债收益率间的相关性存在争议。
一方认为，国债收益率走低预示着经济运行增速放缓，这意味着企业运转不畅，信用风险上升，信用利差走高，因此两者将呈负相关性。
另一方认为，国债收益率实质是无风险利率，可以将其看作折现率，国债收益率降低即折现率降低，从而导致企业折现价值增加，企业信用风险减小，信用利差降低，因此两者呈正相关性。
目前，国外实证分析普遍支持信用利差和国债收益率呈现一定的负相关性。
二、数据与方法美林投资钟理论将经济周期划分为四个阶段：衰退、复苏、过热、滞胀，其划分依据则是通过经济增长和通货膨胀两个指标。
经济增长可以用产出缺口来衡量，产出缺口为正（负）表示经济增长加速（放缓）；通货膨胀则用CPI同比数据来衡量。
债券信用利差研究综述——基于利差分解模型
203债券信用利差研究综述———基于利差分解模型王玉权作者简介：王玉权（1994－），男，汉，广西北流，在读硕士研究生，金融宏观管理，广西大学。
（广西大学广西南宁530000）摘要：近年来，我国债券市场得到了快速的发展，债务融资规模不断扩大，伴随而来的债券市场违约事件频频发生。
债券定价以及债券违约问题一直是学术界研究的重点，而违约事件以及我国债券市场的特征也给我国债券定价带来一些难度。
信用利差是决定债券定价的主要因素之一，本文旨在对国内外研究信用利差的文献进行分析，基于对利差分解模型研究债券信用利差的相关文献的研究，系统整理出分解利差的方法，期望能对债券定价、研究有促进作用。
关键词：债券市场；信用利差；利差分解我国债券市场重启于1981年财政部重新发行国债，经历了30多年的曲折与探索，取得了跨越式的发展。
截止2019年5月，债券市场总存量达到89．73万亿元，其中，信用债存量为30．21万亿元，利率债存量为49．52万亿元，2019年新增债券存量3．99万亿元。
债券融资成了除银行借贷以外最为重要的融资方式之一。
虽然我国债券市场发展良好，但还是存在一定的问题。
我国债券在定价方面，与美国等发达国家的市场定价存在差异。
主要原因是存在一定的刚性兑付，由于此前债券发行一直存在多头审批多方监管的问题，使得国家在一定程度上为债券发行背书；还有就是我国债券市场发展过程中投资者的保护机制和退出机制不完善，国家为使债券市场有效稳定运行，不得不进行一定程度的刚性兑付，直到2014年首只债券出现违约才打破了刚性兑付。
因此传统的债券定价模型，不一定符合中国债券市场的情形。
再者，近年来钱荒的接连出现，加上信贷收窄，使得债券市场出现一定的波动，债券违约事件频频发生，更好地解释债券的定价和利差变化等问题显得更为紧迫且具有现实意义。
本文分析总结了基于利差分解的信用利差分解模型，希望对债券定价有一定的作用。
一、利差的含义信用利差是指债券为了补偿投资者所面临的信用风险、流动性风险和利率风险等带来的损失，债券发行方向投资者提供的大于无风险利率的收益率溢价。
企业债券信用利差
“企业债券信用利差”资料合集目录一、公司治理与企业债券信用利差——基于中国公司债券的经验证据二、货币政策、宏观经济对企业债券信用利差的影响研究三、分析师预测与企业债券信用利差——基于中国企业债券数据四、我国企业债券信用利差宏观决定因素研究五、企业债券信用利差研究综述六、公司治理与企业债券信用利差基于中国公司债券的经验证据公司治理与企业债券信用利差——基于中国公司债券的经验证据近年来，中国经济的发展和金融市场的深化使得公司债券市场逐渐成为企业融资的重要渠道。
在这个背景下，公司治理结构对企业债券信用利差的影响越来越受到。
本文试图探讨公司治理与企业债券信用利差之间的关系，并基于中国公司债券的经验证据进行分析。
公司治理是指通过一套机制来协调公司内部各利益相关方的关系，以实现公司长期稳定发展。
公司治理结构包括股东结构、董事会结构、监事会结构等，这些因素会对企业的经营行为和风险承担产生影响，从而影响企业债券的信用利差。
第一，股东结构是公司治理结构中的重要组成部分。
一般而言，如果公司的股东结构较为集中，大股东可能会对公司的经营决策产生重大影响，从而增加企业的风险。
这是因为大股东可能会追求自身的利益而忽视企业的长期发展。
相反，如果公司的股东结构较为分散，可能会导致企业的决策效率下降，因为不同的股东之间可能会存在意见分歧。
因此，在确定企业债券的信用利差时，需要考虑股东结构对企业风险的影响。
第二，董事会结构也是公司治理结构中的重要组成部分。
董事会是公司最高的决策机构，其对企业的发展和风险承担具有决定性的影响。
如果公司的董事会结构不够合理，比如独立董事比例过低或者董事长与总经理兼任等，可能会导致企业的决策不够科学，增加企业的风险。
因此，在确定企业债券的信用利差时，需要考虑董事会结构对企业风险的影响。
第三，监事会结构也是公司治理结构中的重要组成部分。
监事会是公司的监督机构，其对企业的发展和风险承担具有监督作用。
如果公司的监事会结构不够合理，比如监事会规模过小或者监事的独立性不足等，可能会导致企业的监督不够有效，增加企业的风险。
我国交易所上市企业主体债券利差的影响因素研究
【 中图分类 号 】 ８２ Ｆ ３． ５
一
【 文献标识码 】 Ａ
【 文章编号 】 ０４ ２６（０９０—０６０ １０—７８２０ ）８０ ５— ３
券信用利差 的格 兰杰原 因 ， 两者之 间存在显著 的协整关系 。 陈施微 （０ ８ 在总结 了大量 国内外文献 的基础上 ， ２０ ） 通过实 企 业主体债券 与同期 限国债之 间的利 差越来越 成为企业 成 主体债 券定 价的重要 参考指标 ， 一定 程度上能够确定企业 主体 证 方 式 检 验 微 观 层 面 上 企业 盈 利 能 力 、 长 性 和 负 债 结 构 对 宏观层 面 Ｌ， 差主要受 到经济 周期 、 Ｉ ｊ 无风 险 债券的投资价值 ， 因此也受到相关研究 人员的重视 。国内外 关 利 差的影响最 大 ， 市场 流动性也影响 了企业 主体债券 于企业 主体 债券 与国债利差 的研究非常多 ， 研究方法也 比较 成 利率及 其期限结构 的影 响 ；
在此我们所使用的数据主要是中国债券信息网所编制的交易所国债到期收益率曲线和交易所企业债从a到期收益率曲线为避免日间的非正常波动同时也是与月度的宏观经济数据对应我们以每个月每天的到期收益率的平均值作为当月的观测值这样从2006年3月至2008年9月
程 文卫
者都可 以看 作是投资者 持有 的企业 主体债 券无法 按期还本 付 息的风险 ， 因此可 以合在一起统称 为信用利差 。 关于信用利差的影响因素 ， 国内外学者也有诸 多的研 究成 果， 微观 因素 和宏观主体 因素都会对利差造成影响 。 而近期 ， 学 者们相对 更关注的是宏 观和资本 市场 因素对债券 信用利差 的 影响。 ｈ ａ （９ ０ 利 用包 括实际 Ｇ Ｐ 货 币供应量 、＆ Ａ ｍ ｎ １９ ） Ｄ、 Ｓ Ｐ指数 等变量来验证宏观经济变量与利差 的关 系 ， 发现这些经 济变量 与公司经营失败之间存在着负相关性 ， 而这种公 司经营失败又 与公司债券的利差紧密相连。 影响债券利差的另外 的重要因素 可能是通货膨胀率 以及 与之紧密相关 的基准利率 。Ｄ ｓ １９ ） ａ （９ ５ 以及 Ｌ ｎｓ ｆ和 Ｓｈ ａ ｚ １９ ） ｏｇｔ ｆ ｃｗ ￣ （ ９ ５ 的研究结果表明持有期短的债 ａ 券 的信 用利差对利率 的变化 不敏 感 ， 是 Ｄ ｆｅ １９ ）Ｍ ｄｎ 但 ｕ ｉ（ ９ ７ 、 ａ ａ ａｄＵ ａ（０ ０ 的研究表 明利 率与短期 利差 负相关 ， 长期利 ｎ ｎｌ２ ０ ） 而 率与短期债券的利差呈现正相关 ； 本文作者 曾简单 检验 了物价 指数与企业 主体债券利差 的相关关系 ， 发现短期利差与 Ｃ Ｉ Ｐ 之
什么是债券市场的情绪指标如何把握
什么是债券市场的情绪指标如何把握在金融领域中，债券市场是一个极为重要的组成部分。
对于投资者和市场参与者来说，了解债券市场的情绪指标以及如何准确把握它们，对于做出明智的投资决策至关重要。
债券市场的情绪指标，简单来说，就是能够反映市场参与者对于债券市场的看法、预期和态度的一系列数据和指标。
这些指标可以帮助我们洞察市场的热度、风险偏好以及未来的走势。
首先，我们来谈谈收益率曲线。
这是债券市场中一个非常关键的情绪指标。
收益率曲线描绘了不同期限债券的收益率水平。
正常情况下，收益率曲线是向上倾斜的，意味着长期债券的收益率高于短期债券。
但当市场情绪发生变化时，收益率曲线的形状也会随之改变。
例如，如果收益率曲线变得平坦甚至倒挂（即短期收益率高于长期收益率），这可能暗示市场对未来经济增长的预期较为悲观，投资者更倾向于短期投资以规避风险。
债券的成交量也是一个重要的情绪指标。
成交量的大小反映了市场的活跃程度。
当成交量大幅增加时，通常表明市场参与者对债券的交易兴趣浓厚，可能是因为有重大的市场消息或者投资者对未来市场走势有了较为一致的看法。
相反，如果成交量低迷，则可能表示市场参与者对当前的市场状况持观望态度，或者市场缺乏明确的方向。
信用利差也是一个不容忽视的指标。
信用利差是指不同信用评级债券之间的收益率差距。
当信用利差扩大时，意味着市场对信用风险的担忧增加，投资者要求更高的风险补偿来持有低信用评级的债券。
这可能预示着经济环境的不稳定或者某些行业或企业面临信用危机。
反之，信用利差的缩小则表示市场对信用风险的担忧减轻，投资者对经济前景相对乐观。
新债发行的情况同样能反映市场情绪。
如果市场上有大量的新债发行，并且都能够顺利完成募集，这往往表示市场资金充裕，投资者对债券市场充满信心。
反之，如果新债发行困难，或者发行利率过高，可能暗示市场资金紧张，投资者对债券的需求不足。
那么，如何把握这些情绪指标呢？首先，要保持对市场的密切关注。
这包括定期查看金融新闻、研究报告，以及关注相关的政策动态。
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信用风险对债券信用利差的影响研究
随着中国债券市场的发展和不断深化，债券品种尤其是信用债券品种不断丰
富。在此背景下，对信用债券的定价尤其是对信用利差（也称信用价差，下同）
的研究显得越发重要。目前的研究表明，信用利差跟宏观经济因素、流动性因素
以及信用风险等多种因素相关，其中关于信用风险对信用利差的影响成为相关研
究的重要领域，学术界对此仍存在一定争议。一些研究（如Duffie和Singleton
（1997），Delianedis和Geske（2001），Elton（2001）等）表明信用风险对信
用利差的解释力不够，信用风险不能作为信用利差变动的主要原因。
而另一些研究（如Huang和Huang（2003）， Longstaff等（2005））则表明
信用风险是影响信用利差变动的重要因素。进一步的研究表明，分析信用风险对
信用利差的影响时不能一概而论，而是需要考虑信用评级因素对分析结论的影响，
相关研究表明对于信用评级较低的债券而言，信用风险对信用利差的影响较为显
著；而对于信用评级较高的债券而言，信用风险对信用利差的影响较小，对于信
用评级较低的债券而言。因此，不同信用评级的债券在风险特征方面的差异使得
信用评级因素成为研究信用风险对信用利差影响的重要变量。在研究中国债券市
场中信用风险对信用利差的影响时，引入信用评级因素的意义较大。
除前文阐述的作用外，信用评级还是中国债券市场中信用风险计量的重要指
标，这是因为到目前为止中国债券市场的公开实质性违约数量极少①，缺少足够
的违约率统计数据。信用风险的量化指标不能选取国外研究通常使用的违约率、
预期违约损失等指标，这使得国内在相关研究面临挑战。如果引入信用评级因素，
可以很好地解决这一问题，由于信用评级结果是信用风险的概要体现，信用评级
结果的调整往往能够反映债券信用风险的变动，尤其对于债券信用等级调降的债
券更是如此。因此，本文将信用评级调降作为信用风险的衡量指标用于研究信用
风险对信用利差的影响，从而解决了中国债券市场信用风险难以量化的难题。
本文立足于中国债券市场的数据，通过控制宏观因素对债券信用利差的影响
后分析信用风险对信用利差的影响程度。由于信用利差不能仅仅用信用风险来解
释，本文选取了经济增长指标（工业增加值增长率）、通胀指标（CPI）、货币政
策指标（加权贷款利率，银行间市场7天回购利率）、流动性指标（债券换手率）
以及股票指数收益率等多个指标作为控制变量，以控制信用利差中的宏观经济因
素以及流动性因素等方面的影响。本文还通过发放调查问卷的形式，就信用风险
对中国债券市场信用利差影响的相关问题对中国债券市场的从业人员做了统计
和对比分析。调查问卷的统计数据显示，中国债券市场中的从业人员更倾向于认
为公司债券较短期融资券、中期票据以及企业债券等其他信用债券品种更易受信
用风险的冲击；如果投资组合受到信用风险事件的影响，大部分从债券业人员会
调整仓位至信用风险更小的债券，这说明信用风险事件的冲击并不仅仅对该债券
本身的定价和利差产生影响，还会影响其他债券的定价以及信用利差水平。
因此，信用风险往往能够对债券市场的定价带来一定程度的影响。本文发现，
对于中国债券市场的公司债券而言，若控制了宏观因素以及流动性等因素的影响，
信用风险对信用利差有较为显著的解释力，一些信用风险事件的发生甚至能够使
大部分债券样本的信用利差显著增大。与此同时，信用风险对债券信用利差的影
响按照债券信用评级的不同有一定程度的差异，对高等级债券而言，信用风险对
信用利差的影响相对较小；对低等级债券而言，信用风险对信用利差的影响更为
显著。本文的研究还发现，在信用风险事件发生后的不同时间内，信用风险对信
用利差的冲击程度也不相同。
长期看，随着中国债券市场规模的不断扩大，债券发行主体的多样化，信用
风险也将不断累积，信用风险因素对债券市场的影响也将不断增大。因此，研究
信用风险对信用利差的影响不仅具有学术价值也具有一定的现实意义。此外，在
信用风险不断加大的背景下，本文建议监管机构打破刚性兑付的现状，引导市场
预期逐步接受信用风险的影响并进行相应的主动管理，同时需要进一步完善相关
法律法规为后续债券违约、债务清算提供制度保障，促进中国债券市场的长期健
康发展。