公司价值评估案例

X公司价值评估案例

一、项目背景资料介绍

X经济开发区（以下简称“开发区”）是中国和S国两国政府之间的合作项目。开发区位于长江中下游的z市，总体规划35平方公里，按照规划，将建成一个以高新技术为先导、现代工业为主体、第三产业和社会公益事业配套的具有一定规模的现代化工业经济开发区。由中外双方财团合资组建的X公司是开发区的开发主体。

X公司成立6年来，已投入开发资金折合人民币35亿元。开发区一期内的“九通一平”工程已经完成；截止2000年12月底，已批准进入开发区内的外商投资企业有200家，吸引合同外资80亿美元。进入开发区的大多是电子、医药、精密机械等高新技术项目，名列世界500强的国际跨国公司有40家进入开发区投资发展。

但是，近年来由于种种原因X公司持续亏损，公司净资产已由原先的注册资本1亿美元减少至2120万美元。为了保证X公司的发展，1999年6月中外双方商定，X公司将于2001年1月1日起调整中外双方的股权比例，外方拥有X的股权由目前的65%调整为35%，中方财团的股权由目前的35%调整为65%，X大股东责任将移交给中方。

为了顺利实现股权转让，X公司股东双方同意按照《中华人民共和国中外合资经营企业法》和中华人民共和国外经贸部、国家工商局《外商投资企业投资者股权变更的若干规定》第8条规定，委托评估

机构对变更股权进行价值评估，经确认的评估结果作为变更股权的作价依据。

二、评估方法的选择

特定的经济行为使资产业务分别置于不同的要素市场、本金市场，由此产生不同的资产估价标准，资产估价标准是选择评估途径、方法、技巧的灵魂。本项目评估目的为中外双方股东转让股权提供价值依据，评估对象为X公司之公司价值，评估对象处于本金市场，因此收益途径是本项目的评估途径。

评估方法为评估途径实现的具体形式。成本法、市场法和收益法是评估的三种基本方法。一般而言，对单项资产，如物业、土地、设备等，运用重置成本法和市场法均能较好地对资产给以估值；但对整体资产评估，按国际惯例，以及中国资产评估的法规，收益现值法则是一种通行的评估方法。收益现值法的经济学依据是现代资本资产定价理论，其要点是：资产的价值在于其能够给资产所有者带来收益，收益的现值就是资产的价值；等量资本带来等量报酬。由于这种估值方法具有严谨的经济学理论为基础，被公认为可以作为公允定价的基本方法。

由于X公司股权转让的评估所需要的评估结果的是权益价值（EQUIT VALUE），同时又基于持续经营的前提条件，所以采用收益现值途径，通过对X公司的未来获利能力的分析，对X公司的收益现值进行估价。

三、公司价值评估过程说明

（一）收益现值法简介

1．评估模型

评估中，把对X公司股权资产价值（所有者权益）的评估，按照如下模型：

Q = P- G （1）式中：Q 为净资产（所有者权益）的评估值；

P 为投资性资产的评估值；

G 为付息债务的价值；

转化为对X公司的投资性资产（所有者权益+付息债务）价值的评估。当选用分段收益折现模型求得X公司的投资性资产价值的评估值后，即可由式（1）得到X公司的净资产（所有者权益）。

2．评估思路

使用息前扣税净现金流量作为企业资产收益的指标，用符号R表示。并定义：

R = 净利润+折旧、摊销- 追加投资-营运资金增加额+付息债务利息（扣税）(2)

首先，根据企业的经营历史以及发展趋势，测算企业未来十年的息前扣税净现金流量。其二，假定企业从第十一年开始，仍可持续经营一个较长时期，在这个时期中企业的收益保持与第十一年等额的息前扣税净现金流量。分别将两部分的收益进行折现处理，然后加总求

和测算出企业投资性资产的现实价值。

3．基本公式

本次评估选用的基本公式为：

10

P =ΣR i(1+r)-i + (R/r)(1+r)-10(3) i=1

式中：P为投资性资产评估值；

R i为未来第i年息前扣税净现金流量；

R为第十年后永续等额息前扣税净现金流量；

r为折现率。

（二）X公司经营亏损原因分析

X公司净资产由起初的1亿美元变为估价基准日的2,120万美元。造成这种巨额亏损的原因，主要有以下原因：

1．国际市场环境的变化。

开发区建设初期，土地销售保持较好的势头。1995年实现销售49公顷，1996年实现销售73公顷，增长率48%。但由于1997年、1998年影响全球的东南亚金融危机，广大投资者特别是欧美投资者对亚洲经济前景产生担忧，引起投资锐减，土地需求不足。特别是开发区主要客户均为欧美知名企业，这种情况更加明显。1997年仅实现销售46公顷，1998年实现销售59公顷。大片土地闲置，占用大量的资金，资金不能正常运转，因此，每年产生巨额的利息负担，严重影响了X公司的正常运作。

2．开发方式适应性较差。

X公司一期土地的开发，采用成片开发模式。在经济环境发生突变的情况下，土地开发完成后不能迅速实现销售，存货周转缓慢，不能产生良好的资金循环，严重地影响了X公司的运营效益。

3．期间费用过高。

X公司期间费用过高，表现为两方面：一方面管理费用过高，每年管理费用在800万美元左右，这对于一个年经营收入在4,000~5,000万美元的开发企业来说确实过高；另一方面，X公司以担保费名义向股东支付利差，使公司利息负担一直维持在较高水平，同时帐面现金存量过大，资金未得到有效的利用，财务费用一直居高不下，影响了X公司的经营效益。

（三）X公司未来发展

2001年1月1日，X公司实现管理权从外方向中方的顺利移交。为了X公司的发展，中方政府拟借此次股权转让和管理权移交为契机，主动从财力、政策方面推动X公司工作，改进X公司经营，使X 公司步入良性循环。

1．市场环境的变化

从1999年下半年开始，东南亚经济开始复苏，投资者对亚洲经济形势逐渐看好，投资势头趋暖。另一方面，金融危机产生的消极影响逐渐消化，国内积极财政政策效用显现。我国房地产市场开始出现复苏，房地产逐渐成为国民经济新的增长点。这一切，均为X公司的发展营造了良好的外围发展空间。