外资并购我国上市公司的法律缺陷及完善
影响外资并购我国上市公司绩效的因素分析
１外资 并购 概 念 并 购（ Ｍ＆Ａ） ， 即兼并 与收购 的简称 。 在 实 际运作 过程 当 中， 兼 并与收 购作
（ １ ） 规 范 我国 证券 市场 规 范我 国证券市 场 ， 建立 现代证 券市 场体 系 ， 是 外资 并购上 市公 司在 我国 健 康有 效发展 、 提 高 并购绩 效的 重要保 证 。 第一 ， 提 高市场 的 流动性 通 过调 整 股 本结 构与 资产流 动性 结构 ， 逐 步放开 对 国有股流 通和法 人股 流通 的 限制 。 其 次， 拓宽 融资 渠道 ， 建立多元 化 的证券市场 ， 保 证我 国证券市 场的发 展。 第三， 规 范并且 充分 发挥 监管部 门的 监管职 能 ， 加大 对整个 外 资并购 过程 的监管 力度 。 （ ２ ） 完善 外 资并购 我 国上市 公司 的相 关政 策和法 规 外资 并购我 国上市 公 司 ， 涉 及到诸 如 公司运 作 、 社 会保 障 、 证券 交易 、 破 产
圻 习 １ 工
Ｃ ｈ ｉ ｎ ａ ｓ ｃｉ ｅｎ ｃｅ ａ ｎ ｄ Ｔｅ ｃ ｈ ｎ ｏ ｌ ｏｇ ｙ Ｒ ｅ ｖ ｉ ｅ ｗ
●Ｉ
影 响 外 资并 购 我 国上 市公 司绩 效 的 因素 分 析
张 曼 忽晓青
［ 摘 要］ 随着 全球 经济 一体 化 的快速 发展 ， 全球 直接投 资 也随 之飞 速发展 ， 跨 国并购 在这 一过程 中逐渐成 为 直接 投资 的主 要形 式 。 尤 其是近 些 年来 ， 伴 随着 我国经 济的快 速发展 ， 越来越 多的外 资 占领 我国市 场 。 外 资并购是 否能够 有效 改善我 国上市 公司 的绩效 ， 又 有哪些 因素对 此产 生影 响。 本 文就 影响外 资并 购我 国上 市 公 司绩效 的 因素进 行分 析 ， 并提 出相 关 的对 策 。 ［ 关键 词］ 外资 并购 绩效 因素 分析 中图分 类号 ： Ｆ ２ ３ ９ ． ６ ７ 文献标 识码 ： Ａ 文 章编 号 ： １ ０ ０ ９ － ９ １ ４ Ｘ（ ２ ０ １ ３ ） ３ ８ － ０ ５ ２ ９ — ０ １
外资并购我国上市公司的影响因素分析
…
的 比重 都较低 从并 购规模来 看 ，据联合 、
本文样本的选择符合抽样调查的要求。
（ ） 果 的 真 实性 二 结
国贸发会议 《 界投资报 告 》统计 ，我 国 世
一
上市公 司的先河 以来 ，我国上市公司 中的
外 资 并 购 已 走 过 了 １ 年 光 景 。 管 近 年 来 Ｏ 尽 我 国上 市 公 司 并 购 活 动 如 火 如 茶 ，但 主 要
真实地反映整体 情况。
业 为主 线 ， 同 时兼 顾 区域 平 衡 。 在 行 业 方
பைடு நூலகம்
响 ”以及 “ 中介 机构方 面的影 响”四类 ，
次分析法 （ ＨＰ） Ａ 对其进行研究 ，对其 障 碍 因素进行定量的结构分析？
后 以每一选项 的应答数作为权重 ，加权平
均得 出每一 因素的障碍程度 ， 然后用 １ ４ 至
中 的任 何 一 个 数 字 表 示 ：
（ ）实证 结 果 四
进行 定 量 的 结构 分 析 和排 序 ，并有 针 对
证调查的质量 ，本文采取 了以下措施 ：为 确保信息质量 ，电话调查对象均 为上市公
司 的 董 秘 或 者 是 公 司 证 券 部 人 员 ，而 专 人
水平 因此 ，探究外资 并购我 国上市 公司 市场发展 滞后 的障碍因素 ， 并有针 对性地 提 出相应 的政策建议 ， 理论价值 和实践 其
意义重 大。 国 内 对 外 资 并 购 上市 公 司 的 专 门研 究
和 Ｒ … 笔 者选取 因素 Ｙ 和 Ｙ 作 为
论我国证券市场外资并购的特点及其风险防范
Ｏ 但 从 外 低 市 场 的估 值 水 平 ， 得 公 司 并 购 的 成 本 得 以 降 低 ， 些 都 数 的 外 资 持 股 比例 少 于 ５ ， 是 ， 股 东 排 序 情 况 看 ， 使 这
管 理 办 法 》 上 市 公 司 收 购 管 理 办 法 （ 求 意 见 稿 ） ， 确 行业 龙 头 企 业 已经 或 正 在 进 入 外 资 的 视 野 。 这 些 以行 业 排 和《 征 》明 以 表 外 资可 以并 购 国有 大 中 型 企 业 ， 有 国 内 上 市 公 司 股 份 ， 持 进 头 兵 为 对 象 、 快 速 占一 有 市 场 份 额 为 目标 的 并 购 行 为 ，
的 制 造 业 。如 汽 车 及 汽 车 零 部 、 械 、 泥 、 铁 等 。② 规 机 水 钢 模 效 应 明显 的 流 通 业 。主 要 是 批 发 与 零 售 ， 及 大 型 综 合 以
百货 业 等 行 业 。 ③ 部 分 高 新 技 术 产 业 。如 通 讯 设 备 股 份成 为其 大 股 东 ， 创 了 外 资 并 购 我 国上 市 公 司 股 权 的 超 市 、 开 计 生 新 先 河 。 此后 ， 由于 受 政 策 限 制 ， 资 并 购 国 内 上 市 公 司 的 案 制 造 、 算 机 软 硬 件 、 物 工 程 、 材 料 等 。④ 正 在 取 消 限 外
中 图分 类 号 ： ８ Ｆ３ 文献标识码 ： Ａ 文 章 编 号 ：６ ２ ３ ９ （ ０ ７ １ — １ ９ ０ １ ７ － １ ８ ２ ０ ） ２０ ０ — ２
’
１ 我 国证 券市场 外 资并 购环 境
外资并购对国内上市公司的影响研究
外资并购对国内上市公司的影响研究外资并购是全球化背景下的一种重要的经济现象，它影响了全球范围的股票市场和企业竞争格局。
同时，外资并购也对于国内企业和股票市场带来了很深远的影响。
本文将探讨外资并购对于国内上市公司的影响。
一、外资并购的义定义和背景外资并购是指外商通过收购或者合并等方式，取得国内企业的经营权。
外资并购作为全球化的产物，在全世界范围内迅速发展。
在这个过程中，由于具有高度的资本、资源和技术优势，外资并购的规模和影响越来越大。
二、外资并购对于国内上市公司的好处1. 提高了国内企业的资本实力通过外资并购，可以为企业提供足够的资本实力，从而推动企业在市场上处于更有利的地位。
2. 扩大了企业的市场销售范围外资并购可以使国内企业进入到更广泛的市场中，打破了原有的销售限制和销售范围，进而扩大企业的市场销售范围，进一步提高其市场竞争力。
3. 提升了企业的技术和竞争力外资并购可以让企业借助外企的技术、资源和管理方法，进而提升企业的核心竞争力，从而使企业在市场竞争中更具优势。
三、外资并购对于国内上市公司的难处1. 容易造成上市公司管理困难由于企业管理模式的改变，外资并购容易给国内上市公司带来一定的管理困难与压力，使企业需要花费更大的精力和资源应对这些问题。
2. 容易导致股权争夺战在外资并购过程中，一些股东往往会因为利益关系发生争执，进而导致股权争夺战的发生，对企业经营带来一定的不利影响。
3. 容易造成与员工文化不符的问题企业的领导文化、管理模式和企业文化等问题，往往是一个企业的核心竞争力，但是这些方面会在外资并购的过程中遇到一定的困难，因此很容易给员工带来不适应的问题。
四、如何防范外资并购所带来的风险1. 设定出台相关政策对于外资并购，应制定相关的政策，通过政策引导调控外资并购活动，避免部分行业受到外资并购过多的影响。
2. 将上市公司核心竞争力放在第一位在进行外资并购前，应该将上市公司的核心竞争力放在首位，把握核心竞争力是跟随竞争规则进行外资并购的重要前提。
《外资并购上市公司国有股溢价问题研究》
《外资并购上市公司国有股溢价问题研究》一、引言随着中国资本市场的开放和全球化进程的加速，外资并购上市公司已成为一种常见的经济现象。
在并购过程中，国有股的溢价问题尤其值得关注。
外资并购上市公司国有股的溢价，不仅涉及到国有资产的增值和保护，还涉及到外资进入中国市场的策略和动机。
本文将就外资并购上市公司国有股的溢价问题进行深入研究，以期为相关政策制定和实践操作提供理论支持。
二、外资并购上市公司国有股的背景及现状随着中国资本市场的逐步开放，外资并购中国上市公司已成为一种常见的投资方式。
在并购过程中，外资往往通过购买国有股来获得对上市公司的控制权。
然而，由于国有股的特殊性质和背景，其价格往往高于市场价格，导致外资在并购过程中面临国有股溢价的问题。
三、外资并购上市公司国有股溢价问题的成因分析1. 国有股的特殊性质：国有股是中国特色社会主义市场经济的重要组成部分，其背后涉及国家利益和国有资产保值增值的需求。
因此，在并购过程中，国有股的价格往往受到政策保护和关注。
2. 信息不对称：由于并购双方在信息获取上的不对称，外资往往需要支付更高的价格来获取对上市公司的控制权。
3. 市场需求与供应关系：市场需求和供应关系也是影响国有股溢价的重要因素。
当外资对某一行业的上市公司表现出强烈兴趣时，可能导致该行业国有股的价格上涨。
四、外资并购上市公司国有股溢价问题的影响因素分析1. 政策因素：政策是影响外资并购上市公司国有股溢价的重要因素。
政府在制定相关政策时，应充分考虑市场需求、供应关系以及国有资产保值增值的需求，以实现政策的科学性和合理性。
2. 市场环境：市场环境对外资并购上市公司国有股的溢价也有重要影响。
一个成熟、开放、透明的市场环境有助于降低信息不对称和交易成本，从而降低外资并购的溢价。
3. 企业自身因素：企业自身的经营状况、财务状况、治理结构等也会影响外资并购的溢价。
一个经营状况良好、财务状况稳健、治理结构合理的企业往往能吸引更多的外资关注和投资。
跨国并购优劣势与建议
扩大市场份额,寻求更高的利润及新的利润增长点，是任何企业发展到一定规模之后的必由之路,而对外并购是跨国公司在东道国市场取得市场优势地位最便捷的途径。
随着我国“走出去”开放战略的实施和加入世贸组织,越来越多的我国企业选择跨国并购方式进入海外市场和开展国际化经营。
跨国并购成为国际直接投资的主要方式的原因1.全球竞争压力的驱动。
全球化的压力迫使越来越多的中国企业展开海外大规模并购,打造全球竞争平台。
对于跨国公司而言,原有的市场份额及垄断格局必将受到挑战，必须适时调整全球经营和发展战略，在全球范围内实现低成本生产和高价格销售，实现全球市场占有率的提高。
而跨国并购正是实现这一目标的途径和手段，它不仅可以转移资源,而且能够获得目标企业的控制权,特别是在世界经济一体化进程加速的背景下，跨国并购还可以绕过国家之间对于商品和服务贸易的各种壁垒,更加有效地占有市场,成为跨国公司迅速占领新市场的最有效的方式.2、跨国并购较之于跨国创建存在着一定的优势第一,可以绕开或降低进入新行业的壁垒.企业在进入一个新的行业和领域时,会面临着诸多壁垒,而在运用并购方法投资时,进入壁垒就可大幅度降低,尤其是直接收购相对成熟的同类企业,可以在一定程度上减少合资新建过程中双方的矛盾,通过并购上市公司而进入资本市场，则可避免外资企业直接上市时在时间和费用上的成本支出，以最快捷的方式获得低成本进入、低成本扩张、本土化融资的优势.第二,可以减少企业发展的风险和成本.创建方式的不确定性较多,风险较大。
而在并购情况下,可以利用原有企业的原料来源、销售渠道、市场份额,甚至管理制度、人力资源、无形资产等,可大幅度减少发展过程中的不确定性,降低风险和成本。
而且,吞并了竞争对手后,市场上竞争者数目也相应减少,对于赢得更大的市场份额是十分有利的。
第三,可以迅速进入东道国市场、占领市场份额,缩短项目的建设或投资周期。
跨国公司对外直接投资的主要动机之一就是迅速占领东道国市场,而并购是最快捷的方法,因为这样可以有效利用被并购企业的现成的相关资源，以应对竞争的加剧和产品生命周期的缩短，这在创建方式下是难以获得的。
外资并购上市公司对我国经济安全的影响
内蒙古农业 大学学报 （ 社会科学版）
Ｊｕ ￣ ｆｎ ｂ ｇ ｌ ｃｈ Ｍ ｌｅ ｉ （ ｎ ｉ ｎ！ ｄｔ ｎ ｏ ｒ ｄｏ ｒＶ ｎ ｏｉ Ａ ｕ ｕ Ｕｎｖ ｒ ｔ Ｓ ｃ ＪＳ ｄ Ｅ ｉｏ ） Ｉ Ｉ ａ ｓｙ ａ ｉ
标 和战略布局等有很大 的关 系 。我 国公布的《 外商投资产业
指导 目录》 分为鼓 励 、 允许 、 限制 、 止等 几大类 。在鼓励 类 禁
别 中 ， 上 市 公 司相 关 的行 业 有 ： 林 牧 渔 业 、 掘 业 、 造 与 农 采 制
业、 电力 、 煤气 及水力生 产 及供 应业 、 通运输 和仓储 业 、 交 信
算 机处 理 器 等 行 业 ， 国 公 司 均 在 中 国市 场 占有 绝 对公 司 现 况和 发
展
２０ ０２年 ｕ 月 以来 ， 国政府 相继 出 台 。 关 于 向外 商 中 Ｔ《
２ 我 国 今 后 可 能 出现 大 规 模 外 资 并 购 的 主 要 行 业 ．
对湖南华菱管线股份公 司正式收 购； 国 Ａ 美 Ｂ公 司谋求 青啤
和哈啤 ； 华新 水泥 ， 四川双 马 ， 海螺水 泥等多家水泥上 市公司 被收购 ， 意志银行 和萨尔 ・ 德 奥彭海姆银行 收购华 夏银 行股
作 为我国各行业 中的佼 佼者 ， 自然 是外 资进 入的重 中之 重。
《 国战略投资者对 上市公 司战 略投 资管理 办法 》 外 年初 的 正 式 实施 ， 表明外 资进入 Ａ 股 市场 的政策 条 件 已经具 备 。此 外， 按照管理层 部署 ， 今年将基本完成上 市公司股改 ， 企盼已 久 的全流通格局 即将形成 。在这一市场 环境 下 ， 股权结 构将 呈现分散化趋势 ， 日前股价 低迷和企业资产评估不 当的情 在 况下 ， 上市公 司的价值被 严重 低估 ， 银行 、 钢铁 、 械制造业 、 机 汽车 、 水泥等都 面临被并 购的威 胁。
浅议新形势下我国外资并购安全审查机制
浅议新形势下我国外资并购安全审查机制摘要：外资并购对我国经济安全存在多方面威胁，而我国立法现状与审查机制存在一定问题，亟待解决和完善。
2011年国务院办公厅出台的《国务院办公厅关于建立外国投资者并购境内企业安全审查制度的通知》使安全审查有法可依，但也引发了一些新挑战，安全审查应在遵循必要原则的前提下灵活执法，以协调好引进外资与维护经济安全的关系。
关键词：外资并购；经济安全；安全审查外资并购是我国对外开放，发展外向型经济最重要、最常见的方式之一。
我国外资并购勃兴于1998年，在此之前国家对外资并购的态度以限制为主。
1998年至2003年国家立法鼓励引进外资，2003年起我国外资并购立法不断完善。
由于2008年的经济危机，近两年全球并购市场几乎进入了寒冬腊月。
根据《中国并购法报告》统计，2009年已宣布的全球并购个案所涉及金额仅为1.97万亿美元，同比下降了32%，是2004年以来的最低水平，仅相当于2007年的一半。
在全球并购活动大幅下滑的情况下，我国并购交易水平仍持续扩张，逐年递增。
外资并购对我国经济的贡献是明显的，有利于我国引进外国的资金、技术和管理经验，有效弥补我国企业资金的不足；有利于优化资源配置，调整产业结构，有效利用规模经济以提高经济系效益；同时还可以促进我国经济国际化，使我国经济早日与国际经济接轨。
同时其带来的弊端也越来越凸显，对我国经济安全的威胁与危害日益突出。
多年以来我国在外资安全审查方面没有专门立法，而是依靠《反垄断法》、《外商投资产业指导目录》等法律法规来规制。
国务院办公厅于2011年2月份颁布了《国务院办公厅关于建立外国投资者并购境内企业安全审查制度的通知》（下文简称《通知》），这一通知本身是对外资并购安全审查重要性的重申，同时也引出了新问题，比如如何在法律规定之下把握审查的“度”，因而需要更加明确和完善。
一、建立安全审查机制的必要性外资大量引入对国家安全的危害主要体现在经济方面，但是各国对于“经济安全”均无明确定义。
外资并购模式对我国上市公司治理结构影响的差异性分析
成对 股权 的收购 。例 如 ， 润轻 纺 对华 润 锦华 的收 华
狭 义 的公 司治 理 结构 是 指 由所有 者 、 事会 和 董 高 级经理 人员 三者 组成 的一 种组 织 结 构 ， 在这 种 结 构 中 ， 述三 者 之 间形 成一 定 的制 衡关 系 ［ 。本 研 上 １ ］ 究 所指 公 司治理结 构 不仅 强 调 公 司股 东 大会 、 董事
Ｙ ２ ） 湖 南 省 哲学 社 会 科 学 基 金项 目“ 造 企 业 国 际化 进 程 中 的组 织 学 习 与 知识 转 移 研 究 ”０ ＹＢ ０ ３ Ｃ０、 制 （８ Ｂ ４ ） １７一 ， 湖 中南 大 学 商 学 院 副教 授 ， 究 方 向 ： 商 直 接投 资 、 易 政 策 与 贸易 战 略 。 研 外 贸 作者 简 介 ： 尹 华 （９ １ ）男 ， 南 茶 陵 人 ，
第 ３ 卷 第 ｌ ３ １ ６ 期 ２１ ０ ０年 １月
财 经理 论 与 实 践 （ 月 刊 ） 双
ＴＨＥ ＴＨＥＯＲＹ ＡＮＤ ＰＲＡＣＴＩ Ｉ ＣＥ ＯＦ Ｆ ＮＡＮＣＥ ＡＮＤ ＥＣＯＮＯＭ Ｉ ＣＳ
Ｖｏｉ ３ｌ Ｎｏ １ ３ ． ． ６
Ｊ ｎ ２ １ ａ． ００
系列通 过证 券市 场 、 品市 场 和经 理市 场来 发挥 作 产
香卓润对 Ｓ 中华 的收购 ， Ｔ 新加坡 轮胎对 Ｓ Ｔ桦林 的
收购 。（ ） 资扩 股 。上市 公 司 向特 定 的外 资 发行 ４增 Ｂ股或 Ｈ 股 、 可转换 债券 以及 其他 可 以对 应 为上 市 公 司股权 的金 融工 具 ， 资 以现 金 、 物资 产 、 外 实 股权 或 其 他 双 方 认 定 的 资 产 进 行 认 购。例 如，
外资并购我国企业形式评析
外合 资缓瞀企柴法 》 《 、 明于企桨兼并的暂行辨法 》 《 、 网于出售 固有小型企柴崖槿的暂行辨法 》 《 、 固有企 棠财座盛督管理僚例 》 《 、 圈有 资麈 估管理辨法 》 《 、 网于造一步加强 外商投 资管理工作若斡同题 的通 知》 《 、 中外合资经凿企紫合 篱各方出资的若斡规定 》 《 、 中外合资合瞀各 方出资的若斡规定 的楠充规定 》 、 《 阴于外商投 资企柴合并舆分立 的规定 》等。舆外资并媾上市公司相网的法律法规及规链性文件主要有：
维普资讯
外资并瞒我 圄企檠形式枰析
和中固企柴合资通程中， 外商占有股份超遇 ５％， ０ 徒而取得绝封控股地位 ， 而原有中圜企柴则成焉参股方，
以此寅现并蹒的 目的 ，谊是外商并蹒我国企柴最普遍的方式。（ ） ３ 增资控股 ：外国投资者舆中圆企紫合资 睛并未取得控股槽 ，而是在合资企柴逗瞀中通遇增加注册资本 ，朝整股榷 比例徒而寅现 Ｆ参股合资向控股 ｝ １ 合资的棒燮 ，在现寅 中通常是外商将徒合资企柴所獾利润造行的再投资。 由此可兄，外资在封非上市公司并睛睛均采用直接并蹒方式。直接并膳是指并贿企柴直接向目棵企柴
维普资讯
２０ ０ ６年 ２月， 第三卷 ．第 ２期 ｛ 第 １ 德 德 ５期 ）
美 中法律枰
ＵＳ－ ｉａ Ｌ ｗ Ｒｅ ｉｗ， Ｓ ５ ８ ６ ０ ， Ａ Ｃｈｎ ａ ｖｅ Ｉ ＳＮ １ ４ － ６ ５ ＵＳ
外 资并媾我 圆企棠形式枰 析
网键嗣 ：外资并膦 非上市公 司 上 市公 司 特殊行棠 固有企紫
所谓外资并瞒是指外 围投资者以取得控制槿 焉 目的 ，封 固内企柴所 采用 的兼并或收赙投资方式的筒 稻。由于外资并媾是 以并媾的方式造入束道固 ，因此 ，它不同于其它的封外直接投资方式 ，有其特殊性 ， 必须受到柬道固有明并膊的政策法规的制约。目前我圈涉及到外 资并赙活勤的法律文件焉敷不少 ， 但尊朗 规定的不多， 调整外资腈并我固企柴行届的法律散兄于以下法律法规及规筢性文件 中： 中苹人民共和固中 《
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外资并购我国上市公司的法律缺陷及完善 肖明 湘潭大学法学院
关键词: 外资并购/上市公司/法律缺陷 内容提要: 新近出台的大量关于外资并购方面的法规和规章, 为外资并购我国上市公司的实际操作提供了基本的法律框架。但是由于我国内外资立法的双轨制和立法主体的多样性, 造成外商投资立法方面存在着诸如新旧法规之间缺乏衔接、现有法规之间彼此重复冲突和可操作性较差的弊端, 使得实践中外资并购上市公司仍然存在很多问题, 特别是在涉及外商投资待遇及外资并购上市公司后新公司的性质、国有股权转让价格、上市公司股东利益保护、反垄断等等突出而急待解决的法律问题方面, 现行立法存在诸多的缺陷, 亟需从法理和立法上进行规范和完善。
由于外资并购在我国发展时间较短, 我国目前尚无统一的关于外资并购方面的立法。新近出台的大量关于外资并购方面的法规和规章, 为外资并购我国上市公司的实际操作提供了基本的法律框架,但由于我国内外资立法的双轨制和立法主体的多样性, 造成外商投资立法方面存在诸多的缺陷。
一、外资并购我国上市公司的法律缺陷分析 (一) 市场准入问题。 近年来随着国际投资自由化的发展, 取消我国外资立法双轨制的呼声越来越高, 很多学者主张在我国外商投资领域更加广泛的实行国民待遇 [1]。我国在入世之后根据W TO 的要求和我国的入世承诺对我国相关外商投资法和《外商投资产业指导目录》(以下简称《指导目录》) 进行了修改。
但是, 国民待遇只是意味着尽量对外资并购行为减少不必要的限制, 并非意味着对外资毫不限制,国民待遇原则下外资并不能对东道国所有产业长驱直入。实际上, 就连美国这样对外资开放程度较高的国家对外资进入某些领域也是有限制的, 对于涉及美国国家安全的收购和合并, 美国总统享有否决的自由裁量权, 而且还规定了外国投资者的申报义务,对于未履行申报义务的将追究法律责任 [2]。我国作为发展中国家, 经济相对落后, 国内相关产业发展程度还不高, 如果不对外资的国内并购加以必要限制,将不利于我国国内幼稚产业的发展和国家经济主权的维护, 因此在外商投资领域, 我国目前还应该结合具体情况, 分步骤的实现W TO 规定的国民待遇原则, 反映在外资并购立法领域就是应严格的贯彻《指导目录》。
然而, 由于我国缺少有效甄别外资的规定, 使得《指导目录》的规定常常被规避。《关于向外商转让上市公司国有股和法人股的通知》(以下简称《通知》)第2 条规定, 向外商转让上市公司国有股和法人股,应当符合《指导目录》的要求, 但对怎样确认以及怎样保证没 有细化的规定。所以, 外资往往能通过间接并购的方式规避该规定的要求。例如, 外商可以利用其控股的国内公司去收购必须由国内资本经营的公司, 在不违背产业目录的前提下间接的控制那些限制或禁止外商投资行业的经营权。这样非但使得我国对外资必要的市场准入限制虚置, 而且使得证券市场成为了外资渗入涉及我国国家经济安全行业的工具。
(二) 新公司的性质问题。 外资并购上市公司后, 新公司究竟是外商投资企业还是内资企业也是目前较为突出的问题之一。这一问题不但涉及到新公司日后运营中的税收问题, 而且涉及到新公司的监管。在税收方面, 根据《通知》第9 条的规定: 上市公司国有股和法人股向外商转让后, 上市公司仍然执行原有关政策, 不享受外商投资公司待遇。这一规定是出于维护我国市场稳定,防止A、B 股市场间的套利行为, 但这十分不利于鼓励外商收购上市公司国有股的积极性。首当其冲的问题就是外资并购中的税收问题。《通知》并未将被并购的上市公司视为外商投资企业, 因此按现行《外商投资企业和外国企业所得税法》和《外商投资企业和外国企业所得税法实施细则》, 其不得享受外商投资企业的税收优惠, 而2003 年1 月出台的《外国投资者并购境内企业暂行规定》(可参见该规定第18 条的规定) 却是可以的。这种法规方面的矛盾之处让外商无所适从。此外, 如果外商所在国与我国没有建立税收备忘录, 外资并购我国上市公司可能面临双重征税的问题。这些 都无形之中阻碍了外资对我国上市公司的并购。这也就是自《通知》颁布后, 外资对我国上市公司的并购并没有像管理层预料的那样如火如荼的重要原因之一。
关于新公司监管问题, 如果外资并购上市公司后的新公司不属外商投资企业, 那原则上是不属商务部职权范围的。《通知》第2 条明文规定, 向外商转让上市公司国有股和法人股, 应当符合《指导目录》的要求。凡禁止外商投资的, 其国有股和法人股不得向外商转让; 必须由中方控股或相对控股的, 转让后应保持中方控股或相对控股地位。而国务院部门职能“三定”的原则, 关于外资是否遵循行业政策是由商务部负责的。如果新公司不是外商投资企业, 那就会出现在外资并购上市公司时, 商务部有权监管, 但对并购后的新公司在日后经营中规避外商投资行业限制、进行垄断行为却无权进行监管的悖论。
(三) 国有股权价格问题。 鉴于我国上市公司中国有股的比重较大, 国有股权的转让价格是关键问题, 它不仅涉及到整个并购行为是否顺利进行, 而且还涉及到我国上市公司整体实力提高、国有资产保增值和证券市场的繁荣稳定问题。
1. 转让价格的评估方法。《利用外资改组国有企业暂行规定》允许非国有资产转让时应采用国际通行的评估方法, 对于国有资产 转让的评估, 仍要求适用国有资产管理的有关规定, 包括《国有资产评估管理办法》、《国有资产评估管理办法实施细则》等法规的相关进行评估, 以评估后的净资产值为基础确定转让价格, 通常不得低于净资产值的90%。在对国有资产进行评估时, 主要看重公司的帐面价值, 而外资一般则注重公司对于收购方所能产生的投资回报及市场价值, 通常选择现金流贴现法、类比估值法等国际通行的做法进行评估, 中外方在评估方法上通常存在差距, 所以国内资产评估机构的评估结果大多不被外国公司接受, 这一差距常常成为了交易无法达成的症结。
2. 转让价格的确定方式。《通知》中规定, 向外商转让上市公司国有股和法人股原则上采取公开竞价方式。但是竞价基础由谁确定, 又如何确定, 确定后具体怎样实施, 竞价的程序如何确定, 这些都是悬而未决的问题。《利用外资改组国有企业暂行规定》、《通知》均强调原则上、或优先采用公开竞价的方式确定。在实务操作过程中, 上述规定的执行存在一定的难度。一方面, 在确定转让价格及投资方时, 仅仅以或主要以转让价格为判断标准不尽合理。受让方在该行业的经验是否丰富、受让方是否为风险投资机构, 其投资的目的是否为通过短时间改善公司财务状况后转手套利、受让方的资信情况如何等等, 这些问题对于被收购方的长远发展而言至关重要。另一方面, 在操作中也存在一定的障碍。如根据南京新百2003 年6 月17 日的公告, 其第一大股东南京市国有资产经营控股有限公司持有的公司5638. 2626 万股国有股份在南京市产权交易中心挂牌转让的做法已 被中国证监会南京特派办叫停, 要求上市公司非流通股的转让必须遵循法律规定, 在依法设立的证券交易场所进行。
(四) 证券市场稳定和中小股东利益保护问题。现有法规对外资收购参与者的主体标准含混不清, 不利于证券市场的稳定。按照《通知》第3 条的规定,“受让上市公司国有股和法人股的外商应当具备较强的经营管理能力和资金实力、较好的财务状况和信誉, 具有改善上市公司治理结构和促进上市公司持续发展的能力”。立法的初衷是考虑到维护证券市场稳定, 期望限制实力有限、信誉欠佳的外商投资者受让我国上市公司股权的。然而, 在我国, 广义的“外商”实际上包括三类主体: 一类是外国投资者, 即境外自然人、法人和其他组织, 这是外商最狭义的概念; 第二类是通常的外商投资公司, 即中外合资公司、中外合作公司和外商独资公司, 其中也包括外商投资的股份有限公司; 第三类是外国投资者在中国境内以独资和合资的形式设立的专门从事直接投资的公司。第一类主体毋庸置疑是合格的, 也是符合《通知》本意要求的主体。后两类特别是第三类, 出于我国证券市场稳定的考虑现在不宜成为并购的主体, 但立法中却没有给予明确排除, 使得国际游资借道国有股和法人股的受让破坏我国证券市场的稳定和危及我国整个金融秩序。
中小股东利益保护方面, 缺少切实的保护中小股东权利的规定, 使得维护股东特别是中小股东的合法权益成为一句空话。由于国内证券市场的欠完善性和国家监管能力薄弱等等因素影响, 外资并购我 国上市公司对证券市场的冲击是长期的和深远的。在上市公司并购交易过程中, 由于大股东掌握原公司的控制权, 往往代表全体股东与外国投资者直接交易, 在并购过程中其完全有凭借交易地位和信息优势牟取自身利益的可能, 特别是在诸如协议收购、换股、融资MBO、托管等等方式中。大股东可以选择有利于自已的交易条件出售公司股权, 而消息闭塞、缺乏经验的广大中小股东既缺乏与收购者讨价还价的能力, 目前立法中也并没有明确、切实地保护中小股东权益的相关规定。
(五) 反垄断问题。 外资并购是一把“双刃剑”, 它在推动国内公司实现规模经济、市场、制度创新及增强市场竞争力的同时, 通过并购的效应分析表明, 并购最大的负面效应在于它存在挤占国内市场, 极力走向垄断的趋势,进而压制东道国幼稚工业、控制东道国市场、破坏东道国原有的竞争秩序。《通知》的颁布无疑为外资打开了一条通向我国A 股市场的绿色通道。从目前已发生的案例来看, 参与我国上市公司并购的外资一般都是大型和巨型的跨国公司, 这些跨国公司大都有几十甚至上百年的历史, 在资金实力、人力资源、科学技术、营销模式等等方面的优势已使他们具有远远超过国内同行的市场地位, 再借助证券市场并购活动的扩展, 更加大了形成垄断状况的可能。正如伍德罗·威尔逊所说:“如果垄断继续存在, 它将永远占据政府的领导地位, 我并不奢望看到垄断组织会自我节制。” [3]因此, 世界上多数