我国上市公司定向增发目的实例分析

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作者：[杨世敏冯星]来源：[本站]浏览：[ 94]评论：[ 0]

一、定向增发的概念

定向增发，也叫非公开发行，它具有定向发行和增发两层涵义，国外常称作private placement，private offerings等。台湾学者将其归于私募，称为公开上市公司私募。而根据中国证监会发布的《上市公司证券发行管理办法》第三十六条的规定，定义为上市公司采用非公开方式，向特定对象发行股票的行为。

二、定向增发的优点

定向增发作为一种相对新兴的融资方式，相比其他增发、配股、发行可转债有以下优点：

（一）定向增发成本较低

定向增发的发行对象属于原前十名股东的，可以由上市公司自行销售。相对于配股和公募增发，定向增发可以省却招股说明书等公开宣传费用，另外由于对特定对象发行可以节省承销成本，并且可以通过协议定价而非公开竞价，降低交易成本①。

（二）发行方式简单

相对于上市和公开增发，定向增发程序相对简单，审批更为快捷。另一方面，管理层对于上市公司的定向增发，并没有关于公司盈利水平等的硬性规定，对于一些过往盈利记录未能满足公开融资条件，但又面临重大发展机遇的公司而言，定向增发也会是一个关键性的融资渠道。

（三）减少市场压力

一方面，定向增发不会增加市场的即期股票供给，不会增加对二级市场的资金需求，也不会改变二级市场存量资金的格局，因此不会给股价带来压力。另一方面，由于定向增发的财富效应，股价出现了一定的溢价，有利于增强二级市场投资者、特别是中小投资者的持股信心。

（四）提高公司价值

同业间相互持股以及收购或者换购母公司相关资产，一方面从源头上避免了相关公司的关联交易和同业竞争，增强公司业务与经营的透明度，实现了上市公司在财务和经营上的完全自主，有助于提升上市公司的内在价值。另一方面，能够横向或者纵向的扩展公司产业链，降低经营成本，实现规模经济，提高公司价值。

三、定向增发的目的

由于定向增发有以上诸多优点，目前在国内受到上市公司的普遍青睐，2006年在我国资本市场采用以来，其增发数量、平均融资规模及其在再融资市场中占的比重均增长迅速，目前已经成为我国上市公司最重要的股权再融资手段，2006～2007年间成功实施定向增发的上市公司达到191家②。按照目的不同，定向增发主要分为以下七类：

（一）换购优质资产实现整体上市

这种类型的定向增发主要是利用定向增发去收购集团优质资产以实现集团公司的整体上市的目的。此类上市公司往往是集团公司的分公司或子公司等下属公司，其通过向集团公司定向增发，收购集团公司经营性资产，达到集团公司整体上市的目的。从上市公司的层面看，整体上市对上市公司的净资产和每股收益有明显的增厚作用，同时可以减少关联交易和同业竞争等不规范行为，逐步控制核心资产，完善产业链条，从而大幅度提高公司的内在价值。对于大股东来说，在全流通环境下，上市公司的大股东要想牢牢掌握控制权必须拥有足够的股权，而经过股权分置改革后，一些大股东的控股比例显著下降，定向增发有利于大股东重新夺回控制权。如武钢股份（600005）等就是通过向大股东定向增发购买资产来实现集团整体上市的。2004年5月25日，中国证监会审核通过武钢股份向武汉钢铁（集团）公司（下称武钢集团）定向增发不超过12亿股国有法人股，向社会公众公开发行不超过8亿股社会公众股的增发申请，6月23日公司公布发行结果公告，发行价格6.38元，

增发量141，042.4万股，其中向社会公众公开发行56，400万股，向武钢集团定向增发84，642.4万股，募集资金总额为8，998，505，120元。③募集资金用于收购武钢集团下属钢铁主业资产，及相关生产经营管理部门的资产和业务。对于武钢股份来说，不仅整合了武钢集团的优质经营资产又享受了增发的财富效应；对于武钢集团来说，也加强了作为大股东对武钢股份的控制。

（二）募集项目资金

这一类的定向增发的动机非常简单，上市公司在发展新的利润增长点时遭遇到了资金缺口，需要通过再融资的手段来募集资金，从而拓展业务和提升上市公司的整体竞争力。另外通过定向增发股票给相关企业，使得产业链横向扩产，减少关联交易，可以降低原企业的生产成本，做大、做强上市公司。目前大部分的定向增发方案是以募集项目资金为主。例如银鸽投资（600069）。④2008年1月10日，河南（漯河）银鸽实业投资股份有限公司发布定向增发公告，募集9 亿多元资金进军高档文化纸。该公告称，这次非公开发行股票6200万股至10830万股，发行底价为9.21元/股，全部采取向特定对象非公开发行的方式。定向增发有两个主要对象：一是漯河市政府利用部分双汇国有股权转让资金组建的漯河市发展投资有限责任公司，以现金方式认购3000万股；二是永城煤电集团上海有限公司认购1000万股。这次增发不仅帮助银鸽股份在漯河本部新建一条木浆比例60％以上、年产10万吨平均销售收入可达8亿元的高档文化纸生产线。⑤而且可以从增发手中公司获得廉价的电力和烧碱化工原料，可降低生产成本，提高盈利能力。

（三）引入战略投资者

对于这一类型的定向增发，往往募集资金并不是主要目的，上市公司主要衡量的是新进股东的行业地位、市场控制能力、是否有优秀的管理经营能力、或者是否掌握着某种稀缺资源。上市公司希望通过定向增发可以达到以下目的：实现与战略投资者资源共享；吸收先进的管理经验以及技术；提升企业效率；扩大企业品牌影响力；拓展全球市场等。但是这个过程中可能还伴随或者隐含控制权的转移，这是在此类定向增发过程中要非常注意的，否则引起的资产外流而技术资源却都没得到。较典型的例子是高盛参股美的电器（000527）。美的公司通过向The Goldman Sachs Group，Inc.（“高盛集团”）全资拥有的子公司GS Capital Partners Aurum Holdings（“GS”）非公开发行股票的方式引进境外战略投资者。本次发行股票数量7559.52万股，占当前总股本63035.66万股的12%。发行价格定为每股人民币9.48元。高盛参股美的电器一方面能够解决美的电器快速发展的资金需求，另一方面，高盛的优秀管理水平将对美的的多元化发展战略起到积极作用。美的电器目前正在进行空调、冰箱、洗衣机等白色家电业务的整合，这需要一个过程，而此过程很可能就是公司业务迅速发展黄金期，高盛将可以通过战略入股美的电器而分享丰厚的成长收益。

（四）公司并购

这种方式主要是指主并公司向目标公司发行股票并以此来替换目标公司股票或资产，达到并购的目的。这样上市公司之间、上市公司和非上市公司之间通过定向增发实现相互持股或者吸收合并，实现上市公司资源的有效配置。定向增发后换股以达到并购目的的方式有以下优点：1.降低主并购企业资金压力，不像现金收购等其他方式一样需要消耗大笔现金。2.交易成本低，定向增发不需要繁琐的程序、漫长的等待，交易费用也低。3.可以利用市盈率幻觉提供并购后公司的股价，以达到提升公司市值的作用。因此，现在定向增发然后换股并购的方式越来越多的应用在国内并购投资领域。例如以前的江陵汽车。1995年，江铃汽车获批向境外投资者发售174，000，000股B股，其中的80%即138，642，800股以4000万美元的总代价配售给战略投资者-美国福特汽车公司，余下35，357，200股向其他公众投资者发行。1998年江铃汽车股份有限公司又以私募配售增资发行170，000，000股B股，福特汽车公司又出资5450万美元购买对其定向发行的120，000，000股，两次定向增发以及福特汽车二级市场增持，帮助福特汽车将其持股比例增至30%，并约定继续行使江铃汽车允诺的7%股权的选择权，从而最终达到与江铃控股并列第一大股东的局面，由此并购的迹象显现无疑。（五）借壳上市