大股东能有效控制管理层吗_基于国美电器控制权争夺的案例研究_祝继高

大股东能有效控制管理层吗？ 中国工商管理案例研究
大股东能有效控制管理层吗？*
——基于国美电器控制权争夺的案例研究
□祝继高 王春飞
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摘要：公司治理是保护投资者利益的重要机制。以往研究大多假定大股东与管理层利益 一致，或将大股东定位为管理层的控制者，然而通过对国美电器的案例研究，我们发现国美 电器中最为突出的委托代理问题为大股东与管理层之间的控制权之争。对于处于相对控股 地位的大股东黄光裕，其主要通过控制董事会来控制以陈晓为代表的管理层。但是，这种控 制并非是稳定和有效的。管理层通过利用法律适用、引入外部投资者、内部人控制董事会等 途径和方式来摆脱大股东的控制。论文的研究结论表明，在大股东相对控股的情形下，股权 资本控制处于不稳定状态，社会资本控制成为控制权的组成部分，并对股权资本控制形成一 定的替代效应。而且，法律制度会对股权资本和社会资本影响控制权起到调节作用。国美 电器的控制权之争是中国公司治理的经典案例，对于完善我国的公司治理结构和保护投资 者利益具有积极的意义。
（一）股管 理层的控制和监督。内部机制主要是通过董事会 对经理的控制来实现。在以往的研究中，内部机制
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大股东能有效控制管理层吗？
中国工商管理案例研究
主要包括了董事会的独立性、董事会规模与董事会 领 导 权 结 构 等 。（1）董 事 会 的 独 立 性 。 外 部 董 事 的 存在有助于公司绩效的提高，为了加大对经理的监 督，可以提高外部董事比例。Fama 和 Jensen（1983） 指出，外部董事可以减轻股东与经理之间的利益冲 突，进而维护公司利益。Brickley 和 James（1987）发 现，经理的在职消费与外部董事比例呈现负相关关 系。Dalton 等（2007） 认为董事会独立性的提高能 够 提 高 董 事 会 监 督 高 管 的 能 力 。（2）董 事 会 规 模 。 董事会的监督能力随着董事数量的增加而提高 （Jensen，1993），但是因增加人数而造成的协调和组 织 成 本 有 可 能 会 超 过 其 所 带 来 的 收 益（Lipton and Lorsch，1992）。（3）董事会领导权结构。当公司经理 出现侵害股东利益的情况，董事会可能就会解除经 理的职务。反过来，公司经理也特别希望能够控制 董 事 会 ，以 稳 定 自 己 的 工 作 。 所 以 ，为 了 防 止 经 理 控制公司董事会，进而使董事会能够更好地发挥其 监督经理的职能，就不应该由 CEO 兼任董事长，即 公 司 应 该 采 取 二 元 领 导 结 构（Fama and Jensen， 1983）。
《管理世界》(月刊)
2012 年第 4 期
于大股东和管理层委托代理问题的大样本实证研 究提供有益的探索。第二，论文从股权资本和社会 资本两个维度分析了控制权的决定因素，强调股权 资本和社会资本对于控制权的综合影响，弥补了现 有文献主要关注股权资本控制链的不足，丰富了控 制权研究的文献。第三，论文分析了法律制度对于 控制权的影响，突出了法律制度在股权资本和社会 资本影响控制权中的调节作用，也进一步丰富了法 律和经济学的文献。
外 部 机 制 主 要 包 括 ：（1）资 本 市 场 和 控 制 权 市 场（Holmstorm and Tirole，1993；Dalton et al.，2007）， 主要通过活跃的并购市场来约束管理层；（2）法律、 政治和管制制度（La Porta et al.，1999），即通过制度 的完善来改善公司的外部治理结构，从而对管理层 起到约束作用；（3）产品和投入要素市场，产品市场 竞 争 将 减 少 管 理 层 掠 夺 的 潜 在 可 能 性（Alchian， 1950；Stigier，1958；Shleifer and Vishny，1997），高度 竞争的行业代理问题相对较轻（Hermalin，1992）。
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和 短 期 套 利（Grinstein and Hribar，2004）等 行 为 来 实现自身利益的最大化。
还有文献从心理学的角度解释管理层摆脱股 东控制的原因，主要是从心理所有权（Psychological Ownership）（Pierce et al.，1991；Pierce et al.，2001） 角 度 进 行 分 析 。 储 小 平 和 刘 清 兵（2005）阐 述 了 心 理所有权解释管理层摆脱股东控制的机理：所有权 决定了公司制度，公司制度决定了经理人的实际收 益；而经理人在行使控制权时，会产生心理所有权， 进而产生收益期望。一旦实际收益低于他们的期 望 收 益 ，经 理 人 就 有 可 能 产 生 侵 占 倾 向 或 行 为 ，并 且 ，这 种 实 际 收 益 和 期 望 收 益 之 间 的 差 别 越 大 ，侵 占 倾 向 就 越 高 ，经 理 人 就 越 有 可 能 实 施 侵 占 行 为 。 储 小 平 和 刘 清 兵（2005）使 用 问 卷 调 查 数 据 验 证 了 上述观点。
从实践意义上来说，本文的研究对于企业如何 设计合理的公司治理结构来缓解和降低大股东与 企业管理层之间的委托代理问题也具有一定的启 示。由于国美电器是由黄光裕家族控制的上市公 司，论文的结论对于如何处理家族企业创始人和职 业 经 理 人 的 关 系 也 有 一 定 的 借 鉴 意 义 。《中 国 经 营 报》调查认为，未来 5~10 年将是中国民营企业交接 班的高峰期，一批 50~60 岁的企业家要逐步将公司 移交给儿女或者经理人②。在家族企业控制权交接 过程中，如何处理好大股东和职业经理人的利益冲 突显得特别重要。正如周春生（2010）所指出的，国 美电器的控制权之争已经成为中国公司治理的经 典案例，对于完善我国公司制度具有积极的意义③。
论文通过研究发现，国美电器中最为突出的委 托代理问题为大股东与管理层之间的代理问题 —— 大 股 东 希 望 通 过 控 制 董 事 会 来 控 制 管 理 层 和 国美电器，管理层则希望通过控制董事会来摆脱大 股东的控制，并控制国美电器。对于处于相对控股 地位的大股东黄光裕，其主要通过控制董事会来控 制以陈晓为代表的管理层。但是，这种控制并非是 稳定和有效的。管理层通过利用法律适用、引入外 部投资者、内部人控制董事会等途径和方式来摆脱 大股东的控制。论文的研究结论表明，在大股东相 对控股（所有权和经营权部分分离）的情形下，股权 资本控制处于不稳定状态，社会资本控制成为控制 权的组成部分，并对股权资本控制形成一定的替代 效应。而且，法律制度对投资者利益保护的程度越 强 ，股 权 资 本 控 制 实 现 的 控 制 权 越 稳 定 ；法 律 制 度 对投资者利益保护的程度越弱，社会资本控制对于 股权资本控制的替代效应越显著。
在国美电器案例研究中，论文首先回答两个问 题 ：第 一 ，大 股 东 是 如 何 控 制 管 理 层 的 ；第 二 ，管 理 层是通过何种途径和方式摆脱大股东的控制的。 在此基础上，论文深入分析大股东控制管理层和管 理层摆脱大股东控制的动机和机理，并从理论层面 剖析股权资本和社会资本对控制权的影响以及法 律制度所发挥的调节作用，以期弥补现有理论的不 足。
关键词：国美电器 控制权之争 大股东 管理层
一、引言
投资者利益保护是近年来国内外理论界和实务界普遍关注的热点问题。Shleifer 和 Vish⁃ ny（1997）认为，公司治理是融资供给方（投资者）保护自身投资收益的制度安排。如何保证 给予外部投资者应有的投资收益？一种方法是给外部投资者强有力的法律保护；另一种是 所有权集中，也就是形成大股东。但大股东的存在也可能会导致大股东对中小股东的利益 侵占。以往的研究文献主要关注的是：内部经理人对外部分散股东的利益侵占（Jensen and Meckling，1976）；或者是股权集中情形下大股东对小股东的利益侵占（La Porta et al.，1999； Claessens et al.，2000；Jiang et al.，2010）。这类研究的假设前提是，当存在大股东的情况下， 大股东可以很好地控制企业管理层，使得管理层与大股东利益趋于一致。但是，管理层与大 股东之间的利益就一定一致吗？
（二）管理层摆脱股东控制 1.管理层摆脱股东控制的原因 现有的文献主要存在三种理论解释管理层摆 脱 股 东 控 制 ，包 括 委 托 代 理 理 论 、心 理 所 有 权 理 论 和商业伦理。 从委托代理理论的角度而言，所有权和经营权 分离导致股东和经理利益不一致（Berle and Means， 1932），这 种 利 益 分 化 往 往 会 使 管 理 者 以 牺 牲 股 东 利益为代价追求自身利益最大化（Jensen and Meck⁃ ling，1976；Jensen，1986）。 管 理 者 可 能 会 通 过 非 正 常 扩 张 或 帝 国 构 建 （Jensen，1986）、在 职 消 费（Yer⁃ mack，2006；Rajan and Wulf，2006；陈冬华等，2005）
国美电器控制权之争为我们提供了很好的研究案例来分析大股东与管理层的利益冲 突。2010 年 5 月 11 日，国美电器按例召开股东周年大会，大股东（黄光裕）突然发难，在 12 项 决议中连续投出 5 项否决票，包括否决董事会任命来自贝恩资本的竺稼等 3 人为非执行董 事。当晚，国美电器紧急召开董事会否决了股东大会决议，强行委任贝恩资本推荐的 3 名董 事人选加入董事会，从而使得国美电器大股东与管理层的矛盾公开化。股东大会的决议如 此迅速地被董事会否决，这在公司治理的历史上并不多见。之后，大股东与公司管理层一直 围绕公司的控制权进行激烈的争夺，最终大股东获得了国美电器的控制权。但是，在大股东 与公司管理层控制权的争夺中并没有最后的赢家，国美电器的投资者，尤其是中小投资者在 公司的控制权争夺中遭受了巨大的损失①。
*本文为“中国企业管理案例与理论构建研究论坛（2011）”暨“第五届中国人民大学管理论坛”的会议论文。作 者感谢“中国企业管理案例与理论建构研究论坛（2011）”参加者的宝贵意见。本文得到国家自然科学基金项目 （项目批准号：71102077 和 71132004）、国家社会科学基金重点项目（项目批准号：11AZD010 和 10AZD014）和对 外经济贸易大学教师学术创新团队资助项目的资助。