资本市场信息披露“最优产出”实证研究——基于企业价值最大化的视角
基于企业价值最大化的公司股利政策优化措施
基于企业价值最大化的公司股利政策优化措施摘要：我国企业财务目标经历了产值最大化、利润最大化、财富最大化、企业价值最大化的过程。
企业价值最大化是指通过企业的合理经营，采用最优的财务政策，在考虑资金时间价值和风险报酬的情况下，不断增加企业财富，使企业总价值达到最大，企业价值最大化是投资者投资的最终要求，以它作为企业财务管理的目标可以满足各方面的需要。
企业价值最大化目前在我国和西方国家受到了广泛的认同，在我国83%的企业认为企业的财务目标应该是企业价值最大化。
企业的股利政策作为公司财务管理的一项重要内容，也必然要遵循财务管理的目标。
我国企业应采取的措施包括优化股权结构，拓宽融资渠道，建立信息披露制度。
关键词：股权结构；价值最大化一、实施股权分置，优化上市公司股权结构代理成本理论认为，股利政策可以有效缓解管理者与股东之间的代理问题，通过发放股利，一方面可以限制管理者的权限，减少其发生不规范行为风险，另一方面可以通过外部融资的审查制度监督管理者的管理行为，从而减少代理成本，通过两方面的作用，将促进企业价值最大化这个最终目标的实现。
而在我国，上市公司国有股和法人股股权过大，是我国股市不规范的明显表现。
这种情况不利于促进资金合理流动和资源的优化配置。
由于国有股及法人股不流通，他们不能享有股价上涨收获的资本利得，这从根本上消除了控股股东对股价的关注，他们就不会关注整个公司的市场价值，而寻求其他途径以谋取私利，如通过高派现实现资金的大量转移，或冒着违法的风险进行内幕交易，违规行为时有发生，代理冲突问题明显。
国家应该通过逐步减持国有股，使这一部分非流通股能够上市流通。
减持国有股不仅可以避免国有资本过多地介入竞争性行业，而且可以避免上市公司股权过于其中，有利于公司建立合理的法人治理结构，减少因所有者缺位或内部人控制而导致的不良后果，约束管理者的行为，减少代理问题的发生。
2005年4月29日，中国证监会宣布启动股权分置改革工作，三一重工、清华同方、紫江企业和金牛能源成为第一批试点公司。
试论企业价值最大化
＿三堕筻堡丝鬯丝丝坐丝型墨垡试论企业价值最大化市场经济体制的逐步完善和资本市场的发育，在不断推动着企业管理的进步和发展，企业管理的目标取向也在发生着转变和争论。
如由上世纪八十年代末主要追求产量、产值，到九十年代初演变为主要追求质量、收入，再到九十年代中期以后更加着重利润、收益，而进入二十一世纪，在企业界和理论界出现了利润最大化、每股盈余最大化、股东财富最大化、企业价值最大化等不同的认识和实践。
“企业价值最大化”应作为企业的根本目标取向，即作为企业的核心价值观。
一、企业价值与企业价值最大化１、企业价值最大化的涵义企业价值的主流学派，美国麻省理工学院的Ｍｉｄｊｇｌｉａｎｙ和Ｍｉｌｌｅｒ两位教授，对企业价值作了如下阐述：“定理１：企业价值与企业资本构成无关（在不考虑所得税和其它交易摩擦的情况下），对企业而言，只应关注资产负债表左边的项目，而不在乎企业债权与股权的结构比例；定理２：企业价值只与企业未来现金流量的现值有关。
”因此，企业的价值取决于其未来的现金流量，即在于它能够给所有者带来的未来的报酬，包括获得股利和出售股权换取现金流入等。
两位教授同时提出：“企业总价值＝股权价值＋债权价值。
”股东财富最大化，强调的就是对股权价值的管理；债权价值管理的理论出发点是对资产负债表左边的资产进行管理。
企业价值最大化涵盖了对股权价值和债权价值的管理。
企业在将股东回报作为根本目的的同时，还应寻求股东、用户、员工和社会四方利益的协６２发展研究／２００５年第１０期调平衡、共同发展。
这是企业持续提高竞争力的要求。
如宝钢股份公司将自己的核心价值观确定为“追求企业价值最大化”，并作如下表述：一是为股东创造价值是公司存在和发展的基本目的。
公司要以良好的经营业绩和稳定的股利分配回报股东。
二是用户是我们的事业伙伴，公司要以钢铁精品和一流服务满足和超越用户的期望，与用户共同创造价值，实现共赢。
三是员工是公司最重要的资源，公司要为员工的成长和价值提升创造机会，实现企业和员工价值的和谐一致。
《2024年我国上市公司盈余管理的理论与实证研究——基于行业视角》范文
《我国上市公司盈余管理的理论与实证研究——基于行业视角》篇一一、引言在现代化经济发展的进程中，上市公司扮演着至关重要的角色。
上市公司财务报告中，盈余管理一直是研究的热点。
合理有效的盈余管理不仅能保障企业持续健康地发展，也是资本市场的信息透明度和有效性的重要体现。
本文旨在从行业视角出发，探讨我国上市公司盈余管理的理论及其实证研究。
二、盈余管理的理论基础1. 盈余管理的定义：盈余管理是指企业管理人员通过会计政策选择和真实交易活动的调整来改变财务报告盈余的行为。
其目的在于向外部信息使用者传达有利的会计信息。
2. 盈余管理的方式：通常，盈余管理可以分为两大类：合法的策略，即在不违反会计准则和会计制度的前提下进行的；和违法的行为，如伪造信息、瞒报或误导信息等。
3. 行业视角的特殊性：不同行业的上市公司，由于其业务特点、经营模式、政策环境等因素的不同，其盈余管理的方式和策略也存在差异。
三、行业视角下的盈余管理实证研究1. 行业间的盈余管理程度比较：本文以XX家我国上市公司为样本，对其在不同行业的盈余管理行为进行了分析。
通过对数据进行分析比较发现，高竞争行业的公司由于面临着较大的盈利压力和不确定性，往往更加注重利用合法合规的方式进行盈余管理。
2. 行业特性对盈余管理的影响：通过分析发现，行业特性的差异如周期性、成长性等对公司的盈余管理策略有着显著影响。
例如，处于成熟期的行业往往更倾向于采取稳健的会计政策来规避风险；而处于快速成长期的行业则可能更倾向于通过创新和投资来提高其盈利水平。
3. 行业间盈余管理的效果评估：结合行业数据和市场反应来看，适当的盈余管理可以帮助公司提高财务信息的透明度和有效性，有助于提升公司价值和股东权益。
然而，过度的盈余管理可能会带来一定的风险，如过度调整或滥用会计政策可能导致企业出现潜在的财务风险或信誉风险。
四、我国上市公司盈余管理的建议基于实证研究结果，提出以下建议：1. 企业应明确合理进行盈余管理的必要性，并建立完善的内部控制体系，确保其合法合规性。
Tobin Q反映了企业价值吗——基于市场投机性的视角
企 业 价 值 是 现 代 公 司 财 务 学 术 界 与 实 务 界 关 注 的 核 场 对 资 产 的预 期 和 评 价 ，当 资 产 的 Ｑ 值 超 过 均 衡 值 （即
）时 ， 投 资 所 形 成 的 资 本 价 值 会 超 过 投 资 成 本 ， 企 业 心 ，但 是 现 有 研 究 对公 司 价 值 的 度 量 问 题 并 没 有 达 成 共 １ 识 。早在 ２ ０世 纪 ７ ０年 代 ， 以 会 计 收 益 率 作 为 公 司 盈 利 有 激 励 进 行 投 资 ， 值 越 高 市 场 的 投 资 激 励 也 就 越 大 。 Ｑ
Ｔ ｂ ｎ Ｑ 的 早 期 应 用 主 要 集 中在 宏 观 投 资与 货 币政 ｏ ｉ
会 计 计 量 上 具 有 差 异 等 等 。ｆ 在 这 些 批 评 下 ， 学 术 界 逐 策 领 域 ， 旨 在 揭 示 宏 观 投 资 规 律 并 为 货 币 政 策 的 制 定 】
９ １年 ，Ｌ ｎ ｅ ｂ ｉ ｄ １ ｅ ｇ和 Ｒｏ ＿ 在 产 业 经 济 １ ｒ Ｓ２ Ｓ 渐 开始 转 向市 场 型指 标 Ｔ ｂ ｎＱ 与会 计 收 益率 相 比较 ， 提 供 依 据 。 １ ８ ｏ ｉ
价 值 的 相 关 研 究 。 本 文 提 出 ， 尽 管 Ｔｏ ｉ 与 企 业 价 值 资 本 市 场 相 比 ， 我 国 资 本 市 场 在 这 些 方 面 还 有 所 欠 缺 。 ｂｎＱ
的 内 在 关 系得 到 了 国 外 理 论 模 型 和 经 验 证 据 的 支 持 ， 但 由于 起 步 较 晚 ， 我 国资 本 市 场 在 监 管 环 境 上 并不 完 善 ， 是 我 国 暂 时 不 具 备 全 面 应 用 Ｔｏ ｉ 的 条 件 。 对 ２ ０ — ｂ ｎＱ ０ ２ 上市 资 格 在 较 长 一 段 时 期 内非 常 稀 缺 ，这 些 历史 因 素导
中国资本市场效率的理论与实证分析
中国资本市场效率的理论与实证分析中国资本市场效率的理论与实证分析内容提要：资本市场效率是金融理论界的一个热门研究课题。
本文指出，考察资本市场效率，既要考察虚拟资本价格对信息的反映程度，即判定资本市场的定价效率；同时又要拓宽到上市公司层面，考察整个市场上市公司募集资本的运作效率。
依据这种市场定价效率和公司产出效率相结合的理论分析框架，本文对中国资本市场效率进行了较为全面的理论与实证分析。
本文认为，中国资本市场还主要表现为筹资市场，而市场最重要、最本质的功能——优化资源配置功能则发挥得很不理想。
因此，必须把建立科学的公司价值评价体系，提高市场定价效率，规范上市公司经营行为，实现金融资源配置优化，作为市场制度建设和市场监管的核心内容。
关键词：资本市场定价效率公司产出效率一、资本市场效率理论框架需要重构效率是经济学的核心命题。
从这个意义上说，资本市场效率也是资本市场理论的一个核心问题。
研究中国资本市场效率，对于正确认识和客观评价中国资本市场，制定正确的市场监管政策，强化资本市场的功能，都具有重要意义。
所谓资本市场效率，是指资本市场实现金融资源优化配置功能的程度。
具体说来，其包括两方面：一是市场以最低交易成本为资金需求者提供金融资源的能力，二是市场的资金需求者使用金融资源向社会提供有效产出的能力。
高效率的资本市场，应是将有限的金融资源配置到效益最好的企业及行业，进而创造最大产出，实现社会福利最大化的市场。
在金融经济理论中，关于资本市场效率的最权威、最有影响的理论当首推“有效市场假说”（EfficiencyMarketHypothesis，简称为EMH），其甚至被认为是现代金融经济体系的理论基石之一（李昌震，1993）。
但事实上，“有效市场假说”并非尽善尽美，完全有必要在对其加以完善的基础上，实现资本市场效率理论框架的新的建构。
“有效市场假说”认为，若资本市场在价格形成中能够充分而准确地反映全部相关信息，则该市场就是有效率的。
财务柔性与企业价值——基于资本市场与产品市场路径的研究
24财务管理FINANCIAL MANAGEMENT财务柔性与企业价值——基于资本市场与产品市场路径的研究曾爱民 曾慧宇 浙江工商大学财务与会计学院摘要：企业价值最大化是财务柔性的目标，本文通过梳理财务柔性与企业价值的国内外相关文献，详细阐述了财务柔性帮助实现企业价值最大化的两条路径：从资本市场路径讨论，我们发现财务柔性储备有助于企业在不确定事件冲击下抓住投资机会，实现价值最大化；从产品市场讨论，我们发现财务柔性储备有助于企业在不确定事件冲击下获得产品竞争优势，实施掠夺行为或者对实施掠夺者存在震慑效应，以助于企业实现价值最大化。
以期对该领域的继续深入研究提供思考和借鉴。
关键词：财务柔性；企业价值；资本市场；产品市场2008~2009全球金融危机中，大量财务柔性匮乏的企业破产倒闭，但财务柔性充裕的企业却能化危机为机遇发展壮大。
对这些现象的关注和反思使得财务柔性研究成为当前财务学研究的一个前沿方向。
财务柔性是企业及时调用或获取财务资源，以便预防或利用不确定性事件，实现企业价值最大化的能力(Deangelo 和Deangelo,2007; Byoun,2011)。
现有研究发现企业主要通过持有高额现金 (Almeida 等, 2004; Denis 和Sibilkov,2010)、保持低财务杠杆(Billett 等，2010; Byoun,2011)、选择合适支付政策(Lie,2005; Oded,2009)、优化负债结构(Triantis,2000; Mian 和Sufi ,2009)和联合安排多项财务政策(Deangelo 等, 2009; Clark,2010)等五个方面储备财务柔性。
部分文献实证探讨了财务柔性对企业投融资行为的影响(Dasgupta 和Titman, 1998)。
也有部分文献对财务柔性对企业业绩和价值影响进行了研究。
我们发现财务柔性的基本理论日益成熟，实证也逐渐发展。
由概念可知，财务柔性的目标实现企业价值最大化，那么，实践中财务柔性是否能实现其目标企业价值最大化？如果能，财务柔性是如何实现企业价值最大化，且是通过什么路径实现的？至今未有文献对此进行综述，本文尝试在已有研究的基础上，梳理相关文献对此进行解答。
ESG_信息披露对企业价值影响的研究——基于财务绩效和创新能力的中介效应
0引言ESG 评价是一种针对企业环境、社会和公司治理的企业评价标准，得到国内外理论研究与实践的普遍支持，被视为传统财务分析的有效补充，与企业业绩水平和长期发展具有密切的关系。
随着我国证券市场的不断发展，投资者对上市公司的关注从短期逐渐向中长期转变，对企业持续经营风险的关注变得更多元化，应运而生的上市公司ESG 信息披露及其评级表现愈发受关注。
2006年4月，《联合国支持的负责任投资原则》（UN-supported Principles for Responsible Investment ，PRI ）发布，呼吁将环境、社会和公司治理纳入投资者的投资决策过程，并提供了六大类、35项可操作方案，作为机构投资者的投资参考，标志着ESG 投资成为一种重要的投资策略。
随着“双碳”目标的提出和可持续发展理念深入人心，越来越多企业主动披露ESG 报告，根据证券日报的报道［1］，截至2023年6月7日，已有1755家A 股上市公司披露2022年ESG 相关报告，占全部A 股公司数量的34.32%。
同年，国务院国资委发布《提高央企控股上市公司质量工作方案》，进一步规范央企的ESG 信息披露工作。
可见，我国ESG 改革步伐逐步加快，我国ESG 信息披露标准与国际标准接轨的需求愈发迫切，对上市公司的ESG 披露的监管逐渐加强。
但是，当前我国ESG 信息披露和监管还存在一些问题，如ESG 报告缺乏统一的规范和标准［2］；量化的ESG 信息披露不足，缺乏同业可比性［3］；我国上市公司ESG 信息披露整体规范性表现较差，选择性披露情况普遍存在等［4］。
本文基于我国A 股上市公司数据，研究ESG 信息披露、财务表现对企业价值的影响，并给出相应的建议，以促进ESG 理念在我国的进一步推广，并为企业利用ESG 评级提升企业价值提供参考。
1理论分析和研究假设1.1理论分析随着社会对可持续发展和社会责任的日益关注，企业的ESG 评级成为投资者、消费者和其他利益相关者的重要参考因素。
基于企业价值最大化下资本运营 论文
基于企业价值最大化下的资本运营研究随着信息化进程的不断加深，企业所面临的生存环境以及经营环境发生了很大的变化。
纵观世界各个国家企业的发展历程来看，企业的根本目标逐渐经历了产值最大化、相关集团利益最大化以及利润最大化、股东权益最大化，经过实践的不断检验，企业价值最大化获得了最终的认可，成为企业经营的根本目标。
因此，对于企业经营管理而言，在企业价值最大化背景下进行资本运营是实现企业价值目标的重要举措。
本文以企业价值最大化的理财目标的内涵为基本出发点，着重阐述企业价值最大化下的资本运营，旨在为企业的资本运营提供一些建议。
一、企业价值最大化概述（一）企业价值的概念对于企业价值的概念，可以从不同的角度来加以定义。
下面主要从政治经济学的角度、管理学的角度以及金融经济学的角度来对企业价值进行定义：（1）政治经济学角度：在市场经济条件下，将企业视为一种可以买卖和交易的商品，企业的价值由凝结在企业中的社会必要劳动时间决定；（2）管理学角度：企业价值为企业遵循价值规律，通过以价值为核心的管理，使所有与企业利益相关者（包括股东、债权人、管理者、普通员工、政府等）均能获得满意回报的能力；（3）金融经济学角度：企业的价值是该企业未来自由现金净流量以其加权平均资本成本为折现率折现的价值。
从未来自由现金净流量折现角度来看，企业价值的计量模型为：企业价值= ；其中，——企业在未来所创造的现金净流量；——加权平均资本成本；t——企业存续期。
（二）企业价值最大化的内涵企业价值最大化是企业实行战略管理的根本出发点与归宿点。
当前时期下，企业的经营面临着非常大的挑战，这就使得企业管理的重心由内部管理逐渐朝着企业的发展及竞争战略的方向而发展。
在实际过程之中，唯有在战略的实施中企业价值得以最大程度的增长，方可说明企业的战略是成功的。
对于企业价值最大化而言，其本质为企业内在价值的最大化。
努力增加企业的内在价值，则是企业价值最大化理财目标下的企业管理者的责任。
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业价值的影响进行 了实证分析。结果表明： 上市公 司信 息披露在不 同的披露程度下对企业价值有不同的影响。
根 据 信 息披 露 与企 业 价值 的 相 关性 ， 为保 证信 息披 露适 度 性 、 实现 企 业 价值 最 大化 提 出 了相 关建议 。 关键词 ： 信 息披 露 企 业价 值 适 度 性
财佘 通 Ｌ ・ 综合 ２ ０ １ ３年第 ２ 期（ 下）
资本市场信息披露 “ 最优产出” 实证研究
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基于企业价值 最大化 的视角
管 玉娟
（ 天津财经大学研究生院 天津 ３ ０ ０ ２ ２ ２ ）
摘要 ： 本 文 以 沪 市 Ａ股 上 市公 司为样 本 ， 选取 ２ ０ ０ ８ 年至 ２ ０ １ ０年 相 关指 标数 据 ， 对 上 市公 司信 息披 露 对 企
披露确定 的信息 ， 还要求披 露不 确定 的信 息 ； 不仅要求披露历史信息 ， 还要求适度地披露未来的信息等等。 但是 ， 信息披露的程 度是 否越高越好呢？ 如果把信息 比作产品 ， 那么资本市场最优信息披露量就是资本市场信息披露 的“ 最优产 出” 。 为此 ， 本文从企业价值最 大化 的角度对资本市场信息披露 “ 最优产 出” ， 即信息披露的适度性 进行 了实证研究 外文献 Ｃ ｈ ｏ ｗ （ １ ９ ８ ３ ） 研 究表明 ： １ ９ ３ ３ 年《 证 券法》 有关会计信息披露方 面的规定致使股东承担信息披露 的成 本 ， 影 响了
公 司间的竞争关系 ， 减少公司可行性 的投 资 、 筹资和生 产机会 ， 进而影 响到上市股票的投资报酬 ； Ｄ ｙ ｅ （ １ ９ ８ ６ ） 指 出， 虽然信息披露 可以 减轻投资者对于公司未来经营状况不确定性 的顾虑从 而增加企业价值 ，但也会由于信息泄漏而使企业处于不利地位从而减小企业
一
、
引 言
信息披露是上市公司和投资者 沟通信息 的桥梁 ， 作为市场“ 公开 ” 原则的行为基础 ， 它已成为现代资本市场发展 的基本信念和动 力源 泉。 信息披露可以减少上市公司与投资者之 间的信息不对称 ， 改善投资者的逆向选择 问题 ， 还可以降低上市公 司的资本成本 、 增 强股票流动性 ， 最终实现企业价值的增值。 因此 ， 随着我 国证券市场的发展 ， 会计信 息披露制度得到了不断地发展和完善。 １ ９ ９ ９ 年《 证 券法》 和２ ０ ０ ０ 年新 修订《 会计法》 的出台 ， 对规范上市公 司信息披露 和发展我 国证 券市 场影 响深远 。 ２ ０ ０ ７ 年新会计 和审计准则的正式 实施 ， 迈出了我国实现会计 国际化 的坚实 一步。 随着会计准则体系和上市公 司信息披露规范体 系的不断完善 ， 上市公 司对外公 开披 露 的信息 日益膨胀 ， 不仅要求公 司披露 财务信 息 ， 还要求披露非财务信息 ； 不仅 要求披露定量信息 ， 还要求披露定性信息 ； 不仅要求
三、 研 究 设计
（ 一） 研究假 设 上市公 司信息披露作为资本市场 的基础性机制之一 ， 对 于提高资本配置效率 、 增加资本市场流动性 、 降低融资 成本发挥着重要作用。 Ｍ ａ ｄ ｈ ａ ｖ ａ ｎ （ １ ９ ９ ５ ） 通过检验表 明， 公司股价和透明度呈正相关 ， 信息披露规范 、 透明度高的上市公司 ， 容易得到 外部投资者认可 ， 公司股价相对较高 ； Ｗｅ ｓ ｌ ｅ ｙ （ ２ ０ ０ ４ ） 通过构 建 自愿性信 息披露指标 ， 对拉美三 国信息披露增量 和企业 价值 之间的关
价值 ； Ｍ ａ ｎ ｎ ｅ （ １ ９ ８ ７ ） 认为 １ ９ ３ ３ 年证券法大大提高 了发行证券 的成本 ， 却并未显著 提高股东 和投 资者 的利益 ； Ｋ ｒ ｉ ｐ ｋ ｅ （ １ ９ ８ ９ ） 则认 为信息
披露制度实施的五十年间 ， 从成本一 效益 的角度来看 ， 其成本相 当高 ， 而收益却微乎其微 。 Ｂ ｕ ｓ ｈ ｅ ｅ 和Ｌ ｅ ｕ （ ２ ０ ０ ５ ） 以Ｏ Ｔ Ｃ Ｂ Ｂ 市场上市公 司 为样本的研究显示 ， 一项新的强制性信息披露法规 的实施使得Ｏ Ｔ Ｃ Ｂ Ｂ 市场上７ ５ ％的上市公 司收益小于成本 。 （ 二） 国内文献 王雄元 、 严艳（ ２ ０ ０ ３ ） 通过设计调查问卷进行研究调查发现 ， 上市公 司对 除历史信 息以外 的其它信息 的披露动 机不足 ， 绝大部分认为人力资源信息与分部信息涉及商业机密而提供公允价值与未来信息有着较高 的会计成本。 周勤业 、 卢宗辉 、 金 瑛（ ２ ０ ０ ３ ） 通过 网上问卷调查进行分析发现 ， 上市公 司信息披露工作 的费用呈逐年上升态势 ； 投资者为获取公开信息所负担 的费用较 多， 总体 呈上 升趋 势。 吕晓梅 （ ２ ０ ０ ４ ） 通过建立模型来描述会计信息披露 的管制 的 目标实现及其约束条件 ， 表 明在存在契约成本 的条 件下 ， 信 息披露将 导致更 高的市 场交 易成本 。 汪炜 （ ２ ０ ０ ５ ） 通过建立 目标 函数分析得 出， 专 有性 成本 是公 司信 息披露决策 中的重要影 响 因素 ， 公 司在披露时有选择地进行披露 。 林斌 （ ２ ０ ０ ８ ） 认为 ， 随着信息披露量 的增加 和质 的完善 ， 国家将会持续受益 ， 但与信息披露 成本相 比， 其获益不是很突 出。 于素清（ ２ Ｏ Ｌ Ｏ ） 调查 发现 ： ２ ０ ０ １ 年上市公司用于 日常信息披露 占管理费用４ ． ０ ９ ％， 企业信息披露费用负 担较重 。 方红 星（ ２ ０ ０ ５ ） 认为 ， 如果对公司财务报告信息披露 内容的强制性 过于严格 、 具体 和复杂 ， 会 导致财务报告披露 “ 信息超载” 信 息。 王惠芳 （ ２ ０ ０ ７ ） 认为如果过度的信 息披露使上市公司的利益受损 ， 投资者公平 的实现仅仅只是强制性地将利益从上市公 司转移给 投资者 ， 资本市场 的公平根本无 法实现 。