有效市场、市场异象与行为金融
行为金融知识点
·有效市场假说:有关价格对影响价格的各种信息的反应能力，程度及速度的解释，是关于市场效率问题的研究。
弱式有效市场:资产价格充分及时地反映了与资产价格变动有关的历史信息，任何投资者无论借助何种分析工具，都无法就历史信息赚取超额收益。
半强式有效市场:资本市场中所有与资产定价有关的公开信息，包括历史信息以及投资者从其他渠道获得的公司财务报告、竞争性公司报告、宏观经济状况通告等，对资产价格变动没有任何影响的市场。
强式有效市场:所有与资产定价有关的信息，不管是已公开的还是未公开的信息，都已经充分及时地包含在资产价格中。
2.实验经济学：在可控制的实验环境下，针对某一经济理论或者经济现象，通过控制某些条件、观测决策者行为和分析实验结果，以检验、比较和完善经济理论并为政策决策提供依据。
3.认知：广义：个体通过感觉、知觉、表象、想象、记忆、思维等形式，把握客观事物的性质和规律的认知活动。
狭义：指个体获取信息并进行加工、储存和提取的过程4.启发式：凭借经验解决问题的方法，是一种思考上的捷径，是解决问题的简单而笼统的规律或者策略，也称为经验法则或者拇指法则。
5.代表性启发式:人们倾向于根据样本是否代表(或类似)总体来判断其出现的概率，代表性越高的样本，人们判断其出现的概率也越高。
6.可得性启发式:人们倾向于根据一个客体或事件在知觉或记忆中的可得性程度来评估其出现的相对频率，容易知觉到的或回想起的客体或事件被判定为更常出现。
9.稀释效应：中性和非相关信息容易削弱人们对问题实质的判断。
.10.晕轮效应（光环效应/成见效应）：表现在一个人对另一个人或事物的某种印象决定了对他的总体看法，而看不准对方的真实品质，形成一种好的或坏的“成见”16后悔效应：人们为了避免决策失误带来的后悔的痛苦，常常会做出一些非理性的行为17处置效应：是指投资人在处置股票时，倾向于卖出赚钱的股票、继续持有赔钱的股票，也就是所谓的“出赢保亏”效应。
市场异象的行为金融学探讨
此外,人的大脑在解决复杂问题时往往会选择一个初始参考点,然后根据获得的附加信息逐步修正答案,即抛锚性(Anchoring)思维,它常使投资者对新的信息反应不足。
依据国外行为金融学学者K ahneman和 Tversky期望理论,价值函数实际依赖于财富的相对水平,在该函数曲线的拐点以上的财富水平价值函数曲线是凹的;在这一拐点以下的财富水平价值函数曲线则是凸的。这说明投资者在损失的情况下通常是风险偏好的,而在赢利时则是风险规避的。
“股权溢价” 就可能是由于回避投资损失的心理导致一单位投资损失的效用减少是同样一单位收益带来的效用增加的两倍,因此人们对股票投资要求了过高的投资回报,或对债券要求了过低的投资回报。
而且不同于人脑会接收感官所有的输入信息这一假定,人们事实上只会关注于感兴趣的对象。在资本市场中,对某一投资的追捧或冷落并由此导致的价格波动,甚至金融市场的崩溃就与这种受事物特征影响的选择性关注(Selective Attention)所造成的注意力反复无常的特性有关。
(三)投资者心理期望中价值与权重的赋值11价值的心理赋值。
公司执行官及董事长对自身公司股票进行的交易情况也与该股票的绩效表现出相关性。
(六)处置效应(disposition effect) 。证券市场的参与者表现出存在太长时间地持有亏损股票而太短时间地卖掉赢利股票的倾向。
(七)股权溢价之谜(equity premium puzzle) 。股票市场投资与债券市场投资历史平均水平回报之间存在巨大的差额。
每只股票最终都会需要一个心理帐户的关闭也减少了投资者对投资组合的分散化。
中国证券市场上的异象与行为金融解释
为， 市场价格充分 而准 确地反 映全部相关 信息 ， 市场是有效 的， 只存在理性 交易者。但有 效市 场假说 在解 释某些 财务
异常现象时 ， 到了 困难 和挑 战。如难 以解释 的 “日历效 遇
应” “ 、 股价过度波动谜团” “ 、 新股谜 团” “ 、 小市值效应 ” 等 ，
间地持有亏损股票而太短 时 间地卖掉 赢利 股票 ， 市时 的 牛 成交量平均高于熊市 时 的 ２倍 以上。其 结 论表 明 ： 些投 这 资者都无条件地愿意变现赢利股票而持有亏损股票。４ － ４ 日历效应
和实际决策行 为对证券 价格 决定 及变动 的重要作 用 ， 为我
们理解中国证 券市场提供 了一个 崭新 的视角 。
方面。宋军 、 冲锋 以 ｉ９ 吴 ９ ８年 １ ０月至 ２０ ０ ０年 ９月这 ８个
冲突显示 了作为传统 金融学基石的 Ｃ Ｐ 可能是无 法验证 ＡＭ
的。Ｅ Ｈ的奠基 人法玛也于 １９ 宣布撤 回对 Ｃ Ｐ 的 Ｍ ９ ２年 ＡＭ
季度期 间中国的基金 为研究 对象 ， 发现 中 国的基金 和股票 同样存 在着羊群行为 ， 而且高增长行业 股 、 价股和小公 司 低 股 比其他类型股票存在更为严重 的羊群 行为。他们通 过研
传统金融理论 是建 立在 有效 市场 假说 （ ＭＨ） Ｅ 和资本
资产定价 模型 （ Ａ Ｍ） 大 基 石上 的。传 统金 融 理论 认 Ｃ Ｐ 两
在 中国的证券 市场上 ， 噪声 交易 明显存 在。杨 胜 刚基 于噪音交易理论 ， 利用数据 比较和行为博弈方 法 ， 描述 了中 国股市 噪音 交易过 度的现象 。他 认为 ， 中国证券 市场 的噪 音交易与西方行为金融学 者所 观察 到的金融市场行为没 有 本质上 的区别 ， 而且在持续时间 、 涉及 范围及 表现程度 上要 比西方发达国家严重 得多 ， 噪音交易 比重显然 已经超过“ 适
有效市场假说与行为金融理论
（二）国外的另外一些实证研究结果——异常现象
尽管许多实证研究对有效市场假说做出了肯定，但同时也存在着相当 一部分实证研究的结果对有效市场假说提出了质疑。以下是几个著名 的有悖于有效市场假说的市场异常现象（anomalies）：
关于有效市场假说的实证研究
（一）国外早期的实证研究结果
自从20世纪60年代法玛提出有效市场假说理论以来，众多 金融经济学家运用各种方法、技术和手段对三种形式的有 效市场假说进行了全面的实证研究。例如，运用自相关、 操作试验、过滤法则和相对强度检验等不同手段对证券价 格时间序列的相关性进行研究从而验证市场的弱式有效； 运用事件研究方法对半强式有效市场进行检验；对内部人 员的股票交易和专业投资机构的股票交易的盈利状况进行 分析从而检验市场的强式有效。从国外的实证研究结果来 看，早期的研究对弱式有效市场和半强式有效市场假设给 予了较充分的肯定，但对强式有效市场假设的支持则明显 不足。
有效市场假说的理论基础和分类
• 有效市场假说（EMH）所认为的“价格已经完全 反映所有可得信息，市场价格代表着证券的真实 价值”的论断，其理论基础是由三个逐渐弱化的 假设组成的：第一，假设投资者是理性的，因此 投资者可以理性地评估资产价值；第二，即使有 些投资者不是理性的，但由于他们的交易随机产 生，其交易会相互抵消，而不至于影响资产的价 格；第三，即使投资者的非理性行为并非随机而 是具有相关性，他们在市场中将遇到理性的套利 者，后者将消除前者对价格的影响。
3. 强式（strong form）有效市场
这是最大程度的市场效率概念，在这种形式 的假设下，证券价格已经完全反映了所有 的有关信息，不仅包括历史交易资料信息 和所有公开可用的信息，而且包括仅为公 司内部人掌握的内幕信息（即第Ⅰ类信 息）。
市场异象的行为金融学探讨
市场异象的行为金融学探讨在金融市场的广袤海洋中，存在着一些令人困惑的现象，它们违背了传统金融理论的预期，被称为市场异象。
这些市场异象犹如金融领域中的神秘岛屿，吸引着学者和投资者们不断探索和研究。
而行为金融学的出现，为我们理解这些市场异象提供了全新的视角和有力的工具。
传统金融理论基于理性经济人假设，认为投资者在做出决策时会充分考虑所有可用信息，并做出最优选择。
然而，现实中的金融市场并非如此理想化。
投资者往往受到各种心理因素和认知偏差的影响，从而导致市场出现异常现象。
让我们先来看看“规模效应”这一市场异象。
规模效应指的是小盘股的平均收益率往往高于大盘股。
按照传统理论，规模大小不应影响股票的收益率，因为公司的价值应该取决于其基本面和未来的盈利能力。
但从行为金融学的角度来看，投资者往往对小盘股的信息掌握不充分，存在过度风险厌恶。
当市场行情好时，小盘股的上涨潜力更大，从而带来更高的收益。
“日历效应”也是一个常见的市场异象。
例如，在某些月份或特定的日期，股票市场的表现会呈现出一定的规律性。
比如，有研究发现，一月份股票市场的平均收益率通常较高。
这可能是由于投资者在年底为了避税而抛售亏损股票，导致股价下跌，而在新的一年又重新买入，推动股价上涨。
这种行为并非基于公司的基本面，而是受到税收政策和投资者心理的影响。
再来说说“过度反应与反应不足”。
投资者有时会对新的信息过度反应，导致股票价格大幅波动，超出其应有的价值；而有时又对重要信息反应不足，使得股票价格未能及时反映公司的真实情况。
这种现象可以用投资者的心理偏差来解释，比如过度自信和保守主义。
过度自信的投资者可能会高估自己的判断能力，对新信息反应过度；而保守主义的投资者则可能不愿意改变原有的看法，对新信息反应不足。
行为金融学认为，这些市场异象的产生与投资者的认知偏差、情绪和有限理性密切相关。
认知偏差包括代表性偏差、易得性偏差和锚定效应等。
代表性偏差使投资者根据事物的表面特征进行判断，而忽略了其本质；易得性偏差导致投资者更依赖于容易获取的信息，而忽视了其他重要信息；锚定效应则让投资者在决策时过分依赖初始的参考点。
行为金融理论与有效市场理论比较
一、有效市场理论及异常现象 ( 一) 有效市场理论的理论基础 Sh le ife r 认为有效市场假说理论基础由三个逐渐弱化的假设组成: 第一, 假设投资者是理性的, 可以理性评估资产价格。 第二, 即使某些投资者不 是理性的, 但由于 其交易具有 随机性, 可以相互抵消, 不至于影响资产的价格。 第三, 即使投资者的非理性行为并非随机而具有相关性, 市场中 的理性套利者也会通过无风险套利消除这种影响。 ( 二) 有效市场的实证检验 有效市场假说提出后, 早期经济学家在实证上得到的证据大体上 对该理论支持。在弱有效市场的检验上, 股票价格大体遵循随机游走规 律, 而半强有效市场的检验上, 也大体支持有效市场假说。 然而该理论自 20 世纪 80 年代来受到许多质疑, 在实证上表现为: 价格的过度反应; 价格惯性; 小公司效应; 市净率效应; 价格在无信息 时也会反应。且大量实证发现越来越多与有效市场假说理论相悖的现 象。大致 可分为以下几类: 过 度交 易量异象; 红利 之谜 ; 股权 溢价之 谜; 封闭式基金之谜; IPO 折价之谜; 规模效应等。这些异象对有效市 场理论提出质疑, 许多学者从而将心理学和行为理论与金融学结合, 以 对这些异象进行解释。 二、行为金融学理论 ( 一) 行为金融学对决策者最基本的假设 决策者偏好倾向多样化且可变, 这种偏好常仅仅在决策过程中才 形成; 决策者是应变的, 他们根据决策的性质和决策环境的不同选择过 程或技术; 决策者追求满意方案而非最优方案。 ( 二) 行为金融理论的主要内容 1) 金融市场的异象研究。对金融市场数据的研究, 探求传统金融 理论无法解释的现象。2) 投资者非理性行为研究。行为金融学认为投 资者并不满足理性人假设, 他们在决策中并不遵循叶贝斯法则, 而会产 生各种各样的偏误。3) 投资者群体行为研究。行为金融理论研究表明, 投资者行为是相互影响的, 会出现“羊群效应”, “聚集行为”, 这样证 券价格就会出现系统性偏差。 ( 三) 行为金融理论对完全理性的反思 1. 投资者的认知偏差 第一, 代表性。指当人们进行判断时, 将所得信息与头脑中已存 在的类似某种原型的概念进行比较, 当偏差较小时, 个体便迅速判断该 信息很可能代表原型概念。第二, 易得性。指人们往往根据一个客体或 事件在知觉或记忆中的易得程度来评估其出现概率, 而不是根据所有信 息做出判断。第三, 过度自信。指人们对自己的能力和对未来预期的能 力表现出过度的自信。第四, 框定依赖。指人们的判断与决策依赖于所 面临的决策问题的表述形式, 即尽管问题的本质相同但表述形式的差异 也会导致做出不同的决策。第五, 后悔厌恶。心理学研究表明, 人在犯 错误后都会感到后悔, 而且后悔带来的痛苦可能比决策错误引来损失带 来的痛苦程度更重。 2. 预期效用理论与实际决策行为存在偏差 第一, 决策者对风险的态度不一样。处于获利时, 投资者属于风 险厌恶型; 处于亏损时, 投资者属于风险偏好型。同时研究表明, 在可 以计算的大多数情况下, 人们对所损失的东西的价值估算高出得到相同 价值的两倍。第二, 决策者关心的并非决策者的财富水平, 而是相对于
有效市场假说与行为金融学的主要观点对比
有效市场假说与行为金融学的主要观点对比一、有效市场假说1970年，法玛提出了有效市场假说(efficient markets hypothesis)，其对有效市场的定义是：如果在一个证券市场中，价格完全反映了所有可以获得的信息，那么就称这样的市场为有效市场。
衡量证券市场是否具有外在效率有两个标志：一是价格是否能自由地根据有关信息而变动；二是证券的有关信息能否充分地披露和均匀地分布，使每个投资者在同一时间内得到等量等质的信息。
成为有效市场的条件是：⑴投资者都利用可获得的信息力图获得更高的报酬；⑵证券市场对新的市场信息的反应迅速而准确，证券价格能完全反应全部信息；⑶市场竞争使证券价格从旧的均衡过渡到新的均衡，而与新信息相应的价格变动是相互独立的或随机的。
该理论包含以下几个要点：第一，在市场上的每个人都是理性的经济人，金融市场上每只股票所代表的各家公司都处于这些理性人的严格监视之下，他们每天都在进行基本分析，以公司未来的获利性来评价公司的股票价格，把未来价值折算成今天的现值，并谨慎地在风险与收益之间进行权衡取舍。
第二，股票的价格反映了这些理性人的供求的平衡，想买的人正好等于想卖的人，即，认为股价被高估的人与认为股价被低估的人正好相等，假如有人发现这两者不等，即存在套利的可能性的话，他们立即会用买进或卖出股票的办法使股价迅速变动到能够使二者相等为止。
第三，股票的价格也能充分反映该资产的所有可获得的信息，即"信息有效"，当信息变动时，股票的价格就一定会随之变动。
一个利好消息或利空消息刚刚传出时，股票的价格就开始异动，当它已经路人皆知时，股票的价格也已经涨或跌到适当的价位了。
有效资本市场假说的三种形式：弱型有效市场，完全包含了过去价格的信息，使技术分析无用。
半强型有效市场，包含所有公开可用信息，使大多数财务分析无用。
强型有效市场，包含所有公开和内幕的信息，在该市场中没有人能一直赚取较多的利润。
证券投资市场中一些异象的前景行为金融学解释
证券投资市场中一些异象的前景行为金融学解释1. 引言1.1 证券投资市场的异象证券投资市场的异象指的是一些不符合理性经济学假设、无法被传统金融理论完全解释的现象。
这些异象在市场中时有发生，给投资者带来不确定性和风险。
市场的不确定性使得投资者难以准确预测市场走势，决策过程充满挑战。
证券投资市场的异象主要包括市场泡沫现象、投机行为、信息不对称等。
市场泡沫是指资产价格出现明显超过其内在价值的情况，投资者在短时间内疯狂追逐热门资产，导致价格虚高。
投机行为则是指投资者出于投机目的进行短期买卖、频繁交易，而非基于价值投资的长期持有。
信息不对称是指市场参与者之间信息水平不对称，一方拥有更多的信息优势，导致市场不公平。
金融学解释证券投资市场的异象对于投资者具有重要意义，因为它能够帮助投资者更好地理解市场运行规律和参与决策，降低投资风险。
行为金融学作为金融学的一个分支，从心理学、行为经济学的角度解释投资者的行为，揭示了市场异象背后的心理机制和行为模式。
通过行为金融学的研究，投资者可以更好地认识自己的投资偏见和错误决策，提高投资决策的理性性和准确性。
【内容结束】1.2 金融学解释的重要性金融学能够帮助投资者更好地理解市场中的异象。
通过金融学的理论分析和实证研究，投资者可以对市场中出现的泡沫、投机行为、信息不对称等现象有更深入的认识，从而避免盲目跟风和投机行为，提高投资决策的准确性和稳健性。
金融学解释的重要性还在于其对市场参与者行为的影响。
金融学通过研究投资者的行为偏好、心理因素和决策方式，揭示了人们在投资过程中可能出现的错误认知和行为偏差，从而为投资者提供了更科学的投资建议和决策依据。
金融学的重要性在于其能够为投资者提供对市场异象的深刻解释和理解，引导投资者制定更加理性和有效的投资策略。
通过学习和应用金融学的知识，投资者能够更好地把握市场的脉搏，降低投资风险，实现投资目标。
2. 正文2.1 市场泡沫现象市场泡沫现象是指在证券投资市场中出现的一种投资热情过度和投资价格脱离基本面的现象。
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有效市场、市场异象与行为金融有效市场、市场异象与行为金融一引言经典金融学是在理性人假设和有效市场假说的基础上发展起来的，而后随着进一步的深入，引入了一般均衡(Arrow和Debreu，1954)和无套利定价理论1的分析架构，并以此为契机将大量的原创性理论纳入了该体系，包括Markowiz 的投资组合理论、Modigliani–Miller的公司财务理论、Sharpe等人的资本资产定价理论、Fama的有效市场理论以及Black–Scholes–Merton的期权定价理论和Ross的套利定价理论等。
经典金融理论的发展很好的解释了金融市场中存在的定价问题和金融市场的运行机理，尤其是后者更是成为经典金融学的典范，产生在20世纪中叶的经典金融学逐渐的成为了现代金融学的基础，而其良好的解释力和大量的非常卓有成果的研究文献确立了金融投资领域的主导地位。
作为描述价格反映信息的理论，有效市场理论主要研究的问题集中在价格对于影响价格的各种信息的反应能力、程度以及速度的解释，也就是市场的效率问题。
1950年中期和1960年早期1金融资产最基本的标的资产一般在均衡框架下确定其自身的价格，而金融衍生品的定价遵循无套利定价原理（张圣平等，2003）第 1 页共11 页许多学者有意无意的进行了关于普通股票和其他投机类价格的行为能够被一种随机游走近似的证据积累，而这类证据促使经济学家们进行一些理性化探讨，结果形成了随机游走刻画的有效市场理论，事实上，随机游走模型早在1900年由法国的Bachelier 首次陈述和验证，但他的贡献被忽视了长达60余年。
他提出：价格行为的“根本原则”是投机，期望利润对于投机者来说应该为零。
这应该算是一种“公平博弈”，按照现代随机过程理论的观点，其从根本上讲是一个鞅2。
Kendall（1953）在其关于价格时间序列的论文中考察了19世纪英国工业股票价格指数、纽约棉花和芝加哥小麦现货价格的周变化行为。
通过一系列相关性方面的广泛分析，他提出：价格序列好象一名醉汉，而股票价格序列就象在随机漫步一样，下一周的价格是前一周的价格加上一个随机数构成。
Roberts（1959）在价格独立性假设和同分布假设的基础上对股票市场研究和金融分析的结论的实际意义进行了分析，并得出结论认为，股价的波动符合布朗运动，价格变化存在某种不确定性规律，是完全随机的。
与Osborne得出的结论类似，Osboune（1959）年指出，类似于Bachelier假定的市场条件将导致价格的随机游走。
但在他的模型中，独立的连续价格变化得自这样一个假定：投资者对于单个证券的选择独立于连续的交易。
这一假定在经济模型中少见。
事实上，当研究的股价序列足够多的时候，在他们的假设基础上可知股价的变化就会成为正态分布。
Samuelson（1965）的2如果有效市场假设成立，则意味着在一个功能健全、信息畅通的资本市场中资产价格的动态规律可以被(次)鞅来描述，即对一种资产未来价格的最优估计就是被一种“公平”的期望收益率修正后它当前的价格。
根据该假设，试图利用以往的价格或关于未来经济形势的公开信息来预测证券价格的行为注定是徒劳的。
事实上，包括资产定价模型及下面提到的Black-Scholes期权定价公式在内的大量金融理论都以有效市场假设为前提条件的。
沿着该路线，随后出现了大量验证“有效市场”的实证研究。
研究指出如果市场上信息传递通畅，交易成本为0，则未来的价格变动与目前市场的价格是没有关系的，并在以前的研究基础上,对有效市场理论中的期望收益模型“公平博弈”的原则也作出了进一步揭示，Mandelbrot（1966）也在对随机游走的经济证明中和实证研究中揭示了“公平博弈”方面相应的研究。
Fama是有效市场理论的集大成者，他为该理论的最终形成和完善作出了卓越的贡献。
1965年他率先提出了有效市场假说。
1970年，Fama关于EMH的一篇经典论文《有效资本市场：理论和实证研究回顾》不仅对过去有关EMH的研究作了系统的总结，还提出了研究EMH的一个完整的理论框架。
他提出的著名的“有效市场假说”（Efficient Market Hypothesis，简称EMH），将“有效资本市场”定义为“证券价格无论在何时都包涵了所有相关的公开信息”，这样的价格即为信息有效的价格。
有效市场假说认为当各种能影响股价的新信息出现时，有关的股票交易者们均能同时收到信息并评估其对股价的影响，然后立即采取交易行动，使股价随着新信息的出现迅速作出调整，则股价不会被高估或低估，只会维持在均衡状态中，而市场参与者只能获得风险调整后的市场报酬率。
该假说据此归纳了三种有效市场形态3：弱有效市场((证券资产的价格能够充分及时的反映相关的历史信息)；半强有效市场(证券资产的价格能够充分及时的反映相关的历史信息和公开信息)；强有效市场(价格反映了历史信息、公开信息和内幕信息)。
在此之后，EMH蓬勃发展，其内涵不断加深、外延不断扩大，最终成为现代金融经济学的支柱理论之一。
3EMH的层次划分是按照证券价格对不同信息集的反映情况进行的，最早由Roberts在1967年提出，之后由Fama推广第 3 页共11 页二市场异象:有效市场的反例EMH意味着价格任何的可预测性要么是很快会从样本中消失的统计错误，要么是由于交易成本造成而无法利用的，因此技术分析是无用的；然而,在证券以及金融市场上,具有某些特征的资产或资产组合经过风险调整后,收益率仍然超过预期收益率。
这种现象与EMH 相悖, 被称为市场异常现象。
70年代以来，随着金融市场计量技术的发展，大量新识别出的“异象”(Anomalies)使一些金融学家开始怀疑EMH。
这些异象包括：Shiller（1981）和Pama&French（1988）发现的股票价格过度波动和可预测性；Debondt和Thaler（1985）以及Lakonishok，Shieifer和Vishney（1994）对反向策略的识别；Jegadeesh和Titman （1993）对惯性策略的研究宣称，投资者在一定程度上可以依据股票过去的价格预测未来的走势，这提出了与弱有效市场形态相悖的实证证据；French（1980）、Gibbon和Hess（1981）以及Ariel （1980）研究发现了日历效应；Black和Fisher（1986）将股利（红利）政策视为“股利之谜”；Banz（1981）和Bamber（1987）发现了规模效应；Basu（1977）、Banz（1981）和Reiganum（1981）发现和实证了市盈率效应，这些研究表明，投资者可以利用时间、公司基本面等公开信息预测股票价格，从而对半强有效市场形态提出了不利的证据。
此外，大量的证据显示，与组合选择的标准模型给出的建议相比，投资者实际所持有的组合的分散程度明显是不充分的.投资者具有"本土情结"，French 和Poterba (1991)的报告说明在美国、日本和英国的投资者持有本国证券的比例分别占所有证券的94%，98%和82%。
这在理性模型的基础上是不容易给出解释的。
此外，除了股票市场，在债券市场和期货市场也出现了理性模型和有效市场假说不能解释的市场异象。
在债券市场上，传统金融理论认为，债券收益率也是不可预测的。
这就是期限结构的预期模型（Expectations Model）。
当收益率曲线斜率为正时，即长期债券收益率大于短期债券收益率时，这并不意味着通过持有长期债券就可以获得较高的收益率。
相反，它意味着将来短期利率会上升。
假定短期债券的期限为一年。
如果投资期为一年，那么利率的上升将限制长期债券价格的上升，从而使长期债券的收益率等于短期债券。
如果投资期大于一年，那么短期利率的上升将使滚动投资的收益提高从而等于长期债券的收益。
可转债市场出现的倒挂现象也是一个使人困惑的问题和谜团。
比如2003年钢钒转债、铜都转债、民生转债都出现了持续的价格低于转股价值的现象。
这种“倒挂”现象的困惑有两个方面：a.为什么股票投资者不以较低的价格买入转债？b.为什么可转债持有人以低于股票的价格卖出转债？在期货市场上，期现倒挂是期市中出现的期市价格远高于现市价格或远低于现市价格。
期现价格倒挂的结果使接盘多头面临两难选择：如果是在期货上抛售实盘，那么必要将后续合约的价格拉高不可，而拉高之后如何脱身，便成了大问题。
如果是转入现货渠道抛售，那么多的实盘如何销得出去?就是折价销售也未必脱得了手。
要是真的低价倾销，显然是不符合追求利润的商业原则。
所以这种金融市场现象按照有效市场理论也是不应该出现的，但在实际中却有发生：如2003年12月份发生的郑麦的0401合约期现倒挂100元/吨、2004年4月伦LME三月期铜价对现货倒挂达到了73美元/吨。
而在外汇市场上，传统金融理论认为，外汇市场上的打赌也是不可预测的。
假设德国的利率比美国高，这是否意味着投资于第 5 页共11 页德国政府债券可以赚更多的钱？答案可能是不。
首先，得考虑违约风险。
政府曾经违约过，未来也可能违约。
其次，也是更重要的，要考虑贬值风险。
例如，如果德国利率为10%，美国利率为5%，但欧元在这一年内相对美元贬值了5%，那么就不会有更多的利润。
由于很多投资者都在进行类似的计算，因此，我们可以得出结论，不同国家相同信用等级债券的利差反映着市场对货币贬值的预期。
其逻辑与期限结构的预期模型一样。
与预期模型一样，这种预期贬值观点仍然代表着对利差和汇率关系的很重要的一阶理解。
但是，5%的利差是否就对应着5%的预期贬值，还是说其中有一部分代表着较高的预期收益？而且，虽然预期贬值可以反映大多数高通货膨胀国家的情况，但是德国和美国这两个国家，其通货膨胀率相差无几，两国货币的汇率为何又大幅波动？另外，从远期来看，利率较高的货币应当贬值，而利率较低的货币将会升值。
但是事实是高利率导致的反而是汇率的进一步升值，这就是远期折价难题（Forward Discount Puzzle）。
三EMH的挑战：行为金融的产生和发展最近的30多年间，无数实证研究对美国、欧洲等发达国家的证券市场有效性进行了系统、彻底的检验，发现在这些市场存在一些与有效市场假说不符的现象，被称为“异常现象”。
这些市场异常现象的发现，不仅在学术上对有效市场假说和金融理论贡献良多，而且对股票市场的投资观念的建立和投资策略的设计有重要的现实意义。
但有效市场假说在解释金融异常现象时遭遇了尴尬，也正因为如此，在市场异常现象逐渐被发掘出来的同时，其作为主流金融理论的解释力也同时下降了。
对EMH理论基础的挑战表现在：投资者完全理性的假设很难成立，现实世界的人其实是有限理性，人们的行为偏差其实是系统性的；实际市场的套利4是有限的、有风险的，套利还面临来自未来资产价格的不确定性。