2017-2018年中国白酒、啤酒及原奶行业投资投资策略分析报告Word版

2017年白酒、啤酒及原奶行业投资分析报告2016年12月出版正文目录一、投资机会展望一：煤价上涨，山西汾酒受益省内经济转暖 (6)1、汾酒业绩与省内经济情况息息相关 (6)1.160%产品销往山西省内，省内销售倚赖山西经济情况 (6)1.2汾酒收入、山西GDP、山西固定资产投资增速存在相关性 (7)2、供给侧改革推动煤炭市场供求出现积极变化 (9)2.1动力煤价格快速上涨，明年山西省GDP大概率将反弹 (9)2.2发改委推动供需双方签订中长期购销合同，动力煤明年有价有量.. 112.3炼焦煤资源有限、供求关系紧张，明年价格预计在1000元以上 .. 112.4Q3煤企收入增速显著提升，盈利能力有所改善 (15)2.5山西省累计GDP同比Q3比Q2增加0.6个百分点，增加值全国第三 (17)2.6三季度煤炭开采和洗选业的固定资产投资完成额累计同比进入上行通道 (18)二、投资机会展望二：需求向高端转移，啤酒企业谋求品牌转型 (19)1、市场需求结构发生改变：低端产品销量下降，高端产品销量上升.. 191.1啤酒市场以低端经济型淡啤为主，2015年销量占比78% (19)1.2总体市场销量萎缩，经济型淡啤下降明显，高端产品快速增长 (20)1.3进口中高端啤酒占据优势，本土产品顺势增长 (23)2、各竞争者部署高端产品组合，谋求啤酒产业产品升级 (24)2.1嘉士伯收购重庆啤酒，联合广东嘉士伯部署中国西南市场 (24)2.2百威英博通过萨博米勒并购雪花啤酒受挫，国内市场竞争复杂化.. 252.3青岛啤酒推出黑啤和调味啤酒，吸引不同消费群体 (26)2.4华润啤酒参与竞购萨博米勒下属欧洲品牌，意在部署高端产品线.. 273、总结：国外集团具有品牌集约优势，国内集团由量转质转型高端.. 284、相关企业 (29)三、投资机会展望三：原奶行业筑底回升，复苏节奏开启 (31)1、国际奶价周期拉长，深陷泥潭 (31)2、国际奶价有望触底回升 (32)2.1饲料价格超越原奶价格可视为复苏信号 (32)2.3需求端：乳制品进口大国的进口量企稳回升 (35)2.4原奶主产区乳制品价格已经连续多月上涨 (36)2.5新西兰南岛地震叠加拉尼娜寒冬利好奶价上涨 (37)3、国内原奶行业景气度回升 (38)3.1需求端：大包粉去库存已降至合理水平 (38)3.2政策推动原奶行业的复苏，放开二胎+奶粉严格标准引导国内消费403.4成本端：饲料价格稳步回升，对原奶价格不会造成过大压力 (42)4、总结：国际和国内原奶行业的影响因素联动性增强，奶价筑底回升435、相关公司 (45)图表目录图表1：2006年至今山西汾酒省内省外营业收入占比 (6)图表2：2006-2015年山西省GDP（亿元）及增速 (7)图表3：2006-2015年山西汾酒营业收入（百万元）及增速 (7)图表4：2003-2015年汾酒销售收入增速与山西GDP增速有明显相关性 (8)图表5：汾酒省内收入增速与山西固定资产投资增速有相关性 (8)图表6：汾酒省内收入增速与山西煤炭产业投资增速有相关性资 (9)图表7：环渤海动力煤价格指数2016年7月开始低位反弹（元/吨） (10)图表8：动力煤价格从今年三季度开始大涨（元/吨） (10)图表9：环渤海动力煤价格指数及增速情况 (10)图表10：我国炼焦煤产量持续低于消费量（万吨） (12)图表11：炼焦煤占原煤产量的比重处于下降态势 (12)图表12：焦炭下游钢厂开工率较高（%） (13)图表13：国内大中型钢厂焦炭平均库存天数不断下降 (13)图表14：国内独立焦化厂焦炭库存处于低位 (14)图表15：2006年至今太原古交2号焦煤价格走势（元/吨） (14)图表16：国内主要煤企单季收入情况（百万元） (15)图表17：国内主要煤企单季同比收入增速 (15)图表18：国内主要煤企单季净利润情况（百万元） (16)图表19：中国神华单季净利润（百万元）及同比增速 (16)图表20：国内主要煤企单季净利润同比增速 (17)图表21：Q3全国各省及直辖市GDP累计增速排名（%） (18)图表22：各省及直辖市GDP累计同比Q3比Q2增加值（个百分点） (18)图表23：全国及民间煤炭开采和洗选业的固定资产投资完成额当月累计同比（%） (19)图表24：2015年度我国啤酒市场分产品销售量占比 (20)图表25：2015年度我国啤酒市场分产品销售额占比 (20)图表26：2014年至2015年中国市场分档次啤酒销售增长情况 (21)图表27：2010-2015年度我国啤酒分产品销售量占比变化 (22)图表28：2010-2015年度我国啤酒分产品销售额占比变化 (22)图表29：2010-2015年我国高品质淡啤销售量（百万升）及增速变化 (22)图表30：2010-2015年我国高品质淡啤销售额（百万元）及增速变化 (23)图表31：2014年至2015年中国前十大啤酒品牌市场占有率变化 (24)图表32：嘉士伯啤酒子品牌示意图 (25)图表33：2010年-2015年中国黑啤市场销量增长情况（百万升） (27)图表34：2010年-2015年中国黑啤市场销售额增长情况（百万元） (27)图表35：亚太地区十大啤酒品牌及2015年市场占有率 (29)图表36：06年以来国际原奶价格和国际饲料价格变动（美元/100公斤） (32)图表37：欧盟28国2013-2016年每月原奶产量（1000MT） (33)图表38：美国2014-2016年原奶产量每月同比增速 (34)图表39：阿根廷每月原奶产量（1000MT） (34)图表40：五大产区每年产能增速. (34)图表41：中国全脂奶粉、脱脂奶粉、液体奶的进口量（千吨） (35)图表42：俄罗斯黄油、奶酪、液体奶的进口量（千吨） (36)图表43：三大产区脱脂奶粉SMP/NDM价格变动（$/MT） (37)图表44：三大产区全脂奶粉WMP价格变动（$/MT） (37)图表45：中国全脂奶粉的总供给量、总消费量、期末库存量（千吨） (39)图表46：中国脱脂奶粉的产量、进口量、消费量（千吨） (39)图表47：中国液体奶的产量、进口量、消费量（千吨） (39)图表48：我国乳制品方面出台的相关政策 (41)图表49：我国2013-2016年豆粕、玉米价格走势（元/吨） (43)图表50：2015-2016苜蓿草平均到岸价（美元/吨）和进口数量（万吨） (43)图表51：国内原奶价格与国际原奶价格（元/公斤） (45)图表52：西部牧业主营业务收入构成比例 (46)图表53：西部牧业营业收入（万元）和增速 (46)图表54：西部牧业自产乳、饲料、乳制品产量（吨） (46)图表55：西部乳业外购乳、自产乳、饲料和乳制品的销量（吨） (47)图表56：西部牧业的现金流量情况（万元） (47)一、投资机会展望一：煤价上涨，山西汾酒受益省内经济转暖1、汾酒业绩与省内经济情况息息相关1.160%产品销往山西省内，省内销售倚赖山西经济情况截至2016年中报，汾酒59.2%的销售收入来源于省内市场，在山西市场汾酒的市占率达到60%-70%，今年玻汾产品已经从县级市场渗入镇级市场，省内覆盖率达90%，处于绝对领导地位。

由于大部分产品销往省内，汾酒的营业收入增速与山西省的经济情况直接挂钩。

山西省经济自2012年起增速大幅下滑，12-15年年平均增速仅为3%，相较2011年22%的增长有较大落差，宏观经济环境叠加“三公消费”限制引发的白酒行业自身深度调整是使得汾酒13-15年销售业绩承压的主要原因之一。

图表1：2006年至今山西汾酒省内省外营业收入占比图表2：2006-2015年山西省GDP（亿元）及增速图表3：2006-2015年山西汾酒营业收入（百万元）及增速1.2汾酒收入、山西GDP、山西固定资产投资增速存在相关性通过对比2002年至今山西省GDP增速、山西固定资产投资增速与汾酒收入增速的数据可以发现，三组数据之间有较为明显的相关性。

通过对可得数据进行分析，我们发现通常汾酒销售收入增速是GDP增速的领先指标，滞后一年的汾酒销售增速与GDP增速相关系数为0.60；而山西省固定资产投资增速与汾酒同年的销售收入增速的相关系数可达0.86。

由于煤炭是山西省支柱产业，行业增加值占全省GDP的比例在20%以上，汾酒省内销售收入增速与山西煤炭开采及洗选业的投资增速也有明显的相关性，通过统计数据分析，山西煤炭开采及洗选业的投资增速是汾酒销售收入增速的先行指标，其与滞后一年的汾酒省内销售收入增速之间的相关性可达0.86。

图表4：2003-2015年汾酒销售收入增速与山西GDP增速有明显相关性图表5：汾酒省内收入增速与山西固定资产投资增速有相关性图表6：汾酒省内收入增速与山西煤炭产业投资增速有相关性资2、供给侧改革推动煤炭市场供求出现积极变化2.1动力煤价格快速上涨，明年山西省GDP大概率将反弹在供给侧改革的大背景下，今年三季度以来环渤海动力煤价格出现了明显上涨。

2015年环渤海动力煤价格指数年平均值为427元/吨，根据2016年11月2日的数据，该指数已经回升到607元/吨。

值得注意的是动力煤价格的大幅上涨实际是从今年7月份才开始的，经历了三个月的低位反弹，三季度平均价格仍仅为475元/吨，仅略超15年二季度单季的平均价格。

今年全年环渤海动力煤价格指数登高至500元/吨以上的时间区间，实际仅出现在9月份以后。

也就是说，假设动力煤价格不再继续上涨，而是维持在当前水平，明年全年山西省的GDP增速也大概率会在今年的低基数上出现有力反弹，而山西省经济状况的好转对汾酒的省内销售将是确定性利好。

图表7：环渤海动力煤价格指数2016年7月开始低位反弹（元/吨）图表8：动力煤价格从今年三季度开始大涨（元/吨）图表9：环渤海动力煤价格指数及增速情况2.2发改委推动供需双方签订中长期购销合同，动力煤明年有价有量11月8日下午，中国煤炭运销协会官方微信号发布通知称，2017年度全国煤炭交易会定于12月1日至3日在河北省秦皇岛市召开。

发改委经济运行调节局相关负责人表示将推动煤矿与电力企业拟签订中长期协议，在政府相关部门和行业协会的积极推动下，近期部分煤炭企业与用户达成部分共识。

其中特别提到价格水平，其称有意向使5500大卡动力煤合同基础价格在535元/吨~540元/吨之间签约，随市场价格变化同比例浮动。

长期协议的订单价格虽低于最新动力煤价格，但仍比2015年动力煤年平均价格高出24%-26%，比今年年初至今动力煤平均价格高出24%-25%。

同时，长期协议的签订对煤企来说不仅意味着有价，更是有量，由此从政策层面上支持了我们所预测的山西经济明年将出现低位反弹。