股票定价方法与模型

该模型认为股票的内在价值应等于该股票持 有者在公司经营期内预期能得到的股息收入按一 定折现率计算的现值。
P t (1 r ) E (
t t 1

d1t
t
)
其中Pt是t时点的股价，dt+1是1+t期间的每股现 金股利，θt是t时刻可能获得的信息，r是预期未来 现金股利的折现率。
CAPM模型是在一系列理想假设条件下推导出来的： (1)投资者能在期望收益和方差的基础上选择资产组 合； (2)投资者对证券收益和风险及证券间的关联性具有 完全相同的预期； (3)在资本市场上没有摩擦，也就是不存在买卖证券 的交易成本和税收，每个投资者可以自由地获得 信息，可以进行卖空交易。 CAPM模型曾经是资本资产定价理论的主流。但由于 其严格假定条件给实际应用带来了很大的障碍。
扩充的CAMP模型主要有：
(1)套利定价模型(APT)。标准的CAPM模型是单因素模型， Ross(1976)提出了包 括多因素的套利定价模型(APT)。Ross在完全竞争市场中不 存在套利机会的基本假定的基础上，导出了套利定价模型。 APT从更一般的角度研究了资产的均衡定价问题，然而 APT模型并没有明确指出有哪些因素需纳入模型中，甚至 没有确定因素的数目，因此无法确定影响证券收益的一系 列因素。 (2)三因素模型。Fama和Freneh(1993)提出了三因素模型， 这三因素为：市场因素、规模因素和账面权益因素。三因 素模型被认为比传统的CAPM模型更好地解释了横截面股 票价格行为，但能否将影响股票价格行为的因素主要归结 为这三个因素仍受到许多学者的质疑。
四、期权估价法
1973年布莱克利和斯克尔斯提出了著名 的Black-Scholes期权定价模型。
v=S *N(d1 )-E*e-n * N (d 2 ) d1 [ln( S / E ) (r 2 / 2)]/ t d 2 d1 t
其中：V：买权的价值 E：期权规定的成交价格 S：基础资产的现价格 R：无风险利率 e：自然对数 σ2：股票价格波动的方差 t：期权的期限(年) N(d)：是一个呈标准正态分布的随机变量小于d的概 率
E* P t r
其中r是盈余资本化率 。
2、Ohlson-Feltham超额盈余折现模型
Ohlson和Feltham通过两个假设，将股利重新 定义，把盈余区分为正常盈余和超额盈余两个组 成部分，发展出结合盈余、帐面价值与股利的 Ohlson和Feltham超额盈余折现模型： 假设一：股利=期初帐面价值-期末帐面价值+盈余 假设二：超额盈余=盈余-期初帐面价值×权益资金 成本
三、多因素定价模型
假定股价p受等m个因素的影响，经过 因素分析，排除次要因素，得到若干相互 之间相关性比价小的重要因素：P然后利用 统计回归方法，建立p同这q个重要因素关 系的计量模型：
p 0 1 x1 2 x2 …… q xq
^ ^ ^ ^ ^
把模型计算出来的p定义为股票的相对内在 价值，并由此计算股票的相对投资价值(实际股价 除以内在价值 )。 若股票相对投资价值大于1，说明股票的相对 内在价值被市场低估；而且相对投资价值越大， 该股票相对内在价值被市场低估的程度就越高， 该股票蕴藏的投资机会也就越大。 若股票的相对投资价值小于1，说明股票的 相对内在价值被市场高估，该股票不存在相对投 资机会：而且相对投资价值越小，该股票相对内 在价值被市场高估的程度就越高，该股票的潜在 投资风险就越大。
其中，MVE是指股票市场价值，DEBT是指企 业的负债。如果将MVE理解为股东权益的市场价 值，则MVE与DEBT之和就可以理解为公司价值 (EV)。还要注意的是，(MVE+DEBT)/营业额用的 是行业的数字。
行为金融定价理论
作为主流金融学中CAPM的对应物。 BAPM将投资者分为信息交易者和噪声交易 者两种类型。 信息交易者即CAPM下的投资者，他们 从不犯认知错误，而且不同个体之间统计 均方差相同； 噪声交易者则是那些处于CAPM框架之 外的投资者，他们时常犯认知错误，不同 个体之间方差显著不同。
Black-Scholes 模型的假设非常强，如下：
(1)对卖空没有任何惩罚和限制。 (2)交易费用和税收为零。 (3)买权为欧式期权。 (4)股票并不派发红利。 (5)股票价格的变化是连续的。 (6)短期市场利率是常数并己知。 (7)股票价格呈对数正态分布。
乘数法定价模型
一、EBIT乘数法 二、市盈率乘数法 三、销售额乘数法
n
(3)多阶增长现金股利折现模型
假设股票T时刻之前增长率为g1，之后 增长率为g2.
d T 1 T Pt (1 r ) d (1 g1 ) (1 r ) r g2 t 1
t t
T
现金股利折现模型的缺陷
(1)不同公司的现金股利政策存在相当大的差异， 使得模型的应用得到了很大限制，若公司不发放 现金股利，则此模型不适合用于对其进行股票定 价； (2)现金股利发放越多，表示公司缺乏投资机会， 反而阻碍公司的成长，所以发放现金股利并不代 表公司价值的提升； (3)模型需要预测未来各期上市公司发放的现金股 利，但现金股利受公司管理层或董事会的人为影 响比较严重，现金股利政策系人为制订，并不代 表公司价值很难准确预测。
这两类交易者共同决定证券市场价格， 市场是否有效取决于这两类交易者的比重： 如果是前者在市场上起主导作用，那 么市场是有效的；如果是后者起主导作用， 那么这个市场是无效的。 这是BAPM模型对CAPM模型的调整。 BAPM中证券的预期收益取决于其行为β ， 即正切均方差效应资产组合的β 。但是，行 为β非常易变因而难以计算。
一、EBIT乘数法
EBIT乘数法的定价公式是： 每股股票价格＝［EBIT×(MVE＋DEBT)/行业 EBIT-债务］/总股本 EBIT是指息前税前收入, EBIT＝净收入＋税收＋财务费用， 或者 EBITDA＝净收入＋折旧(和摊销)＋税收＋财务费 用； MVE(market value of equity)是指股票的市场价 值,MVE＝股票价格×股本； DEBT是指企业的债务。
计量观定价模型
一、资本资产定价模型 二、计量信息观模型 三、多因素定价模型 四、期权估价法
一、资本资产定价模型
CAPM模型的实质是讨论资本风险与收 益的关系，主要含义是某种证券的期望报 酬率取决于该种证券的系统风险，非系统 风险在股票定价中不起作用 。
E(Rj ) Rf j (Rm Rf )
三、盈余折现模型
在会计盈余与股价的关系方面， Beaver(1998)年通过三个假设把会计盈余 与股价联系起来： (1)现在的会计盈余与未来的会计盈余相关联； (2)未来的会计盈余与未来的股利相关联； (3)未来的股利与现在的股价相关联。
1、盈余资本化模型
MM把会计盈余分为永久盈余 (pennanem earings，E*)和暂时盈余 (transitory earings)，并把会计盈余直接作 * E E 。MM的提 为永久盈余的替代变量， 出的盈余资本化模型，模型简单而清晰：
(1)FCFt+r表示第在t+r期间公司自由现金流， 其计算公式为： FCFt+r=(净利润+所得税+利息费用)*(1-所得 税)+固定资产折旧-资本支出-运营资产增加 (2)WACC为资本(负债资本和权益资本)的加权 平均资本成本； (3) VBT为t时刻债务市场价值； (4) Zt为t时刻的股本
二
这里的每股收益一般用一年的数字， 行业市盈率一般是指所属行业的市盈率。 这个公式的涵义就是在假定计算公司的经 营状况与行业表现相符的情况下，它在回 收期内可以创造的总收益之和，并把这个 总收益视同为股票的理论价格。
三、销售额乘数法
每股股票价格= [营业额*（MVE+DBET）/行业营业额-DBET]/总 股本。
二、计量信息观模型
“信息观”有两种研究方法： 第一类主要反映公司基本面与股价或股票累计异常收益 (Cumulative Average Residuals，CAR)间的相关关系。 第二类在第一类“信息观”研究基础上，进一步考虑市场是 怎样把基本面信息转换到股票累计异常收益上的，即： 假设股票累计异常收益CAR受到r1,r2，…rm等m个因素的 影响，经过因素分析，排除次要因素，得到若干相互之间 相关性比小的重要因素：r1,r2,……rq然后利用统计回归 分析，建立CAR同这q个重要因素关系的模型。
二、自由现金流折现模型
自由现金流折现模型的理论基础为公 司价值等于公司未来各年自由现金流的折 现值之和，在此基础上可计算股权价值(公 司价值-债权价值)，并得到股票价值,计算 公式：
Pt (
t 1
FCFt r V ) r Bt (1 WACC )
Zt

( FCF
WACC
VBt ) Zt
股票定价方法与模型
贴现定价模型 计量观定价模型 乘数法定价模型 行为金融定价理论
贴现定价模型
一、现金股利折现模型 二、自由现金流折现模型 三、盈余折现模型
现金股利折现模型
现金股利折现模型的基本精神最早由 Williams(1938)提出，极大地影响到后来股 票定价模型的发展，成为公认的最基本的 股票定价理论模型，已经获得理论界和实 务界人士的广泛认同。
(3)存在市场摩擦的CAPM模型。资本市场上的摩擦，如税收、 交易成本等都会对最优消费和资产组合选择有影响，从而 影响资产均衡定价。 Elton和Gruher(1978)引人了股利收益率、税收以及投资者财 富等变量，得出了一个三维空间意义上的均衡模型。 Cutler(1988)则研究了税收改革与股票市场定价的关系，得 出两个结论：一是在设备上投入更多资本的公司将从税收 改革中得益，而在改革前投资率高的公司则因此受损，这 表明对新旧资本的税收差别会对公司股票市值有重要的影 响；二是发现几乎没有证据表明市场对税收这类消息有大 的反应。