年中级财务管理讲义系列之十二

一、内容讲解

（一）复合杠杆

1．复合杠杆的概念：指的是由于固定生产经营成本和固定财务费用的共同存在而导致的每股利润变动产销业务量的变动的杠杆效应。复合杠杆可衡量销售额变动对每股利润产生影响，它是经营杠杆与财务杠杆共同作用的结果。

【例题1】某企业有关资料如下表，试分析复合杠杆的作用。

单位：元

项目1999年2000年变动率（%）

销售收入10001200+200

变动成本400480+80

边际贡献600720+120

固定成本4004000

息税前利润200320+120

利息80800

税前利润120240+120

所得税（税率50%）60120+60

净利润60120+60

1001000

普通股发行在外股数

（股）

每股利润0.6 1.2+60

【解析】从表中看出，1998年的销售收入比1997年增加了20%，在短期内，通过经营杠杆和财务杠杆的作用，最终导致1998年的每股利润比1997年增长了100%。这说明了复合杠杆的作用，既当产销量发生变动时，会引起每股利润较大幅度变动。当然，如果业务量下降20%，企业的每股利润也会下降100%。

2．复合杠杆的计量：指的是由于不同的企业复合杠杆作用的程度不同，对复合杠杆进行计量的常用指标，一般用复合杠杆系数或复合杠杆度来表示。

(1)复合杠杆系数：指每股利润变动率相当于业务量变动率的倍数，其计算公式是：复合杠杆系数=每股利润变动率/产销业务量变动率

或DCL=

式中：DCL—复合杠杆系数，

△EPS—变动前的每股利润，

EPS—每股利润变动额，

△x—产销量的变动额，x—变动前的产销量。

【例题2】把表1有关数据代入，试计算复合杠杆系数。

【解析】根据教材DOL的计算公式知道，2000年的复合杠杆系数为：

△EPS=1.2-0.6=0.6

EPS= 0.6

△x=1200-1000=200

x=1000

DCL= 0.6/0.6 =5

200/1000

(3)复合杠杆系数的简化公式是：DCL=DOL×DFL

若企业未发行优先股，其复合杠杆系数的公式可简化为：

DCL=

式中p—销售单价，

b--单位变动成本，

x—业务量，

a—固定成本总额，

I—利息。

将表1的基期（即1999年）数据代入可得：

DCL==5

复合杠杆的经济含义是：企业的业务量每增减1%，每股利润增减5%，因此产销业务量有比较小的增长，每股利润就会有大幅度的增长，反之亦然。

3.复合杠杆和企业风险：指的是由于复合杠杆作用而使每股利润大幅度波动而造成的风险，称为复合风险。在其它因素不变的情况下，复合杠杆系数越大，复合风险越大，复合杠杆系数越小，复合风险越小。企业的复合杠杆系数越大，标准离差越大，复合风险也越大。反之亦然。

（二）.资金结构概述

1．资金结构的概念:指的是企业各种资金的构成及其比例关系。资金结构是企业筹资决策的核心问题，企业应综合考虑有关的影响因素，运用恰当的方法确定最佳资金结构，并在以后追加筹资中继续保持。企业现有的资金结构不合理，应通过以后的筹资活动进行调

整，使其趋于合理化。

在实务中，资金结构有广义和狭义之分。资金结构问题总的来说是负债资金的比例问题，即负债在企业全部资金中所占的比重。

狭义的资金结构是指长期资金结构，

广义的资金结构是指全部资金（包括长期资金和短期资金）的结构。

2．资金结构中负债的意义：在企业的资金结构中，合理地安排负债资金，对企业有重要的影响。

①一定程度的负债有利于降低企业资金成本：从资本成本的计算可知，负债成本要低于自有资金的成本。适当使用借入资金可以降低企业的加权平均资本成本。

②负债筹资具有财务杠杆作用：适当负债可以提高普通股股东的收益。在资本结构一定的情况下，企业息税前利润的增加可以引起每股利润大幅度的增加。同时，由于股票价格受每股收益的影响，股票价格也会上涨。

③负债资金会加大企业的财务风险：财务风险体现在两个方面，一是不能按期偿还借款本金和利息的风险，增加了企业的破产机会；另一个是财务杠杆的双重作用，即当息税前利润下降时，每股利润会以更大幅度下降。

3．最优资金结构：指的是在一定条件下使企业加权平均成本最低，企业价值最大的资金结构。从理论上讲，最优资金结构是存在的，但由于企业内部和外部环境和条件的变化，寻找最优资金结构是很困难的。

从上面的分析可看出，利用负债资金有双重作用，适当利用负债可以降低企业资金成本，但企业负债比率过高时，会带来很大的财务风险。为此，企业必须权衡财务风险和资金成本的关系，确定最优资金结构。

（三）.确定最佳资金结构的方法

1．息税前利润—每股利润分析法：企业的盈利能力是用息税前利润（EBIT）表示的，股东财富用每股利润（EPS）来表示。将以上两个方面联系起来，分析资金结构和每股利润之间的关系，进而来确定合理的资金结构的方法，叫息税前利润--每股利润分析法，简写为EBIT—EPS分析法。这种方法要确定每股利润的无差异点，所以又叫每股利润无差异点法。

【例题3】AA公司目前有资金75万元，现因生产发展需要准备再筹集25万元资金，这些资金可以利用发行股票来筹集。下表列示了原资金结构和筹资后资金结构情况。

资金总额合计75000010000001000000

普通股股数（股）200003000020000

注：发行新股票时，每股发行价格25元，筹资250000元需发行10000股，普通股股本增加100000元，资本公积增加150000元。试分析资金结构对普通股每股利润的影响？

【解析】根据资金结构的变化情况，我们可采用EBIT—EPS分析法分析资金结构对普通股每股利润的影响。具体分析如下表：

A公司不同资金结构下的每股利润

项目增发股票增发债券

预计息税前利润（EBIT）200000200000

减：利息800028000

税前利润192000172000

减：所得税（50%）9600086000

净利润9600086000

普通股股数3000020000

每股利润 3.2 4.3

从每股利润的增加情况看，增发公司债更符合理财目标。怎样根据息税前利润选择增资形式，还要计算每股利润无差异点处的息税前利润。其计算公式是：

式中：EBIT`--每股利润无差异点处的息税前利润， I1、I2—两种筹资方式下的年利息， D1、D2--两种筹资方式下的优先股股利，N1，N2--两种筹资方式下流通在外的普通股股数。

把AA公司的资料代入公式，可求得：EBIT`=68000元，在此点：EPS1=EPS2=1（元）。

这就是说，当盈利能力EBIT>68000元时,利用负债筹资有利;当盈利能力EBIT <68000元时.利用发行普通股筹资有利. 当盈利能力EBIT=68000元时,采用两种方式无差别.AA公司预计EBIT=200000元,采用负债筹资方式比较有利.

这种方法只考虑了资金结构对每股利润的影响,并假定每股利润最大,股票价格也就最高.但把资金结构对风险的影响置之不理,是不全面的.因为随着负债的增加,投资者的风险加大,股票价格和企业价值也会有下降的趋势,所以,单纯地用EBIT—EPS分析法有时会作出错误的决策.但在市场不完善的时候,投资人主要根据每股利润的多少来作出决策,每股利润的增加也的确有利于股票价格的上升.

2.比较资金成本法：指的是在企业的若干个备选方案中，分别计算各方案的加权平均资金成本，从中选出加权平均资本成本最低的方案。

【例题4】化工公司原来的资金结构如表1所示。普通股每股面值1元，发行价格10元，目前价格也是10元，今年期望股利1元/股，预计以后每年增加股利5%。企业所得税税率30%，假设发行的各种证券都无筹资费用。

单位：万元