_蛇吞象_并购的融资风险解析
“伪并购”的形成与防范
对于中国企业的海外并购，最近各大网站连续刊登中国企业海外并购的文章，褒贬不一，各有说法。
有专家文章《中国企业海外“伪并购”缘何盛行》一文说的比较清楚：文章说近年来，随着越来越多中国企业“走出去”的意愿加强，海外并购中存在的问题也渐渐暴露出来。国际购并联盟在华成员公司英特华最新发布的一项调查显示，目前中国企业海外并购失败率高达七成，而西方国家发起的并购交易失败率仅为40%。
有分析认为，中国企业“出海”收购的一大主要问题就是并购后仍然专注中国市场，属于“伪并购”。不少中国企业的收购名义上是借船出海，但实际只是为了弥补技术缺陷、壮大品牌体系，并没有把业务触角延伸至海外市场。仍然在家门口的一亩三分地上开拓市场，这其实已经违背了“走出去”和国际化的初衷。
究其原因是，为了鼓励国内企业走出去，国家出台了一系统政策措施，例如金融机构对于企业到海外参股收购，将提供资金支持，企业只需要自筹三成的购并资金，其余七成资金将由金融机构提供贷款支持。理由是，对冲庞大的外汇储备、利用升值的人民币弥补国内短缺的资源。
这就像20世纪80年代日元升值催生了日本银行海外并购热潮一样。自1985年9月“广场协议”签订之后，日元汇率的升值速度让人瞠目结舌。财大气粗的日本人挥金如土，大肆购买美国的银行和企业，被视为美国象征的洛克菲勒中心也一度被日本纳入囊中，以至于美国人惊呼日本人在“购买美国”。
以上是专家们对“伪并购”现象的事例和主要看法，但是对产生的原因说的不清楚。张雪奎（欢迎订制张雪奎教授企业并购实战课程13602758072）教授认为，中国企业海外并购产生“伪并购”是必然行为。
第三、“蛇吞象”并购大多是噱头。近年来，中国企业并购外资企业，甚至于并购外资名企的商业事件并不鲜见，其中一些并购，因为双方企业名气、资历、品牌等的差距较大，被形象地形容为“蛇吞象”。腾中收购悍马就是这类的典型，不过腾中重工因收购悍马的策划行动，打了一个漂亮的广告宣传战，由名不见经传的民企，一跃成为中国名企，可谓是借并购成名的大手笔。
艾派克：平静湖面下的杠杆暗潮
｜FINANCIAL SKILLS艾派克自2014年以借壳方式登陆资本市场以来，就发起了一系列收购，企业规模快速扩大。
近期对利盟的收购则将其收购行为推向了新的高度。
在这起跨境并购中，艾派克对杠杆的运用备受市场瞩目。
在债务融资上，艾派克的杠杆倍数达到了27倍，如果考虑到隐含的股权融资杠杆，其杠杆倍数实际上已经接近40倍。
利盟虽然在以往具有较强的盈利能力，但从2015年开始出现亏损，现金流也入不敷出。
艾派克是否能如愿以偿地通过A股平台来化解此次杠杆收购风险还有待观察。
符胜斌/文随着艾派克（002180）在2016年11月30日的一纸公告，一场耗时将近1年、耗资超过260亿元的跨境并购得以画上圆满的句号。
这起并购案一经公布，就引起市场的关注，除了后发企业收购先进企业的“蛇吞象”特征之外，收购者所使用的融资手段更是备受关注。
细细拆解，这桩260亿元的并购交易背后，是高达40倍的隐含杠杆。
“蛇吞象”的跨境产业并购于2014年在A股实现借壳上市之后，艾派克开启了并购大门。
2015年7月，艾派克耗资约6297万美元（折合3.8亿元人民币）收购耗材配件生产及供应商SCC（Static Control Components, Inc. ）100%股权；9月，将赛纳耗材装入上市公司；10月，又相继完成对香港晟碟的收购及对杭州朔天科技的控股。
经过这一系列的收购，艾派克的总资产于2015年底达到了31.2亿元，同比增长一倍有余，并实现营业收入20.5亿元，净利润3.38亿元。
就规模而言，艾派克在中国20家已上市集成电路企业中大致排名第五。
但艾派克的“野心”远不止于此，下一个进入其视线的是国际一流打印机生产及服务商利盟（Lexmark，LXK.NYSE）。
用艾派克自己的话说，收购利盟100%股权，是一家具有全球中低端打印市场优势的企业收购一家具有全球中高端打印市场优势的企业，二者的结合，将在产业链、技术、市场等方面产生巨大的协同效应，使其有能力在全球范围内与打印巨头进行全方位的竞争。
企业海外并购分析——以闻泰科技并购安世半导体为例
企业海外并购分析——以闻泰科技并购安世半导体为例摘要：进入新世纪以来，跨境并购在我国实现了飞速发展，虽然近年受国内外政策变化以及新冠疫情的影响，我国企业跨境并购的数量有所下降，但由于我国对“一带一路”沿线国家投资合作稳步推进，以及我国对外投资行业结构的持续优化，跨境并购仍为我国企业融资的重要手段。
如何通过合理的融资安排来实现并购资金的顺利筹集，是目前我国企业在跨境并购过程中的重点关注问题。
本文通过我国目前最大的半导体并购案——闻泰科技并购安世半导体这一典型的“蛇吞象”式海外并购，通过对此次并购融资的分析，为国内其他科技型企业的海外并购融资提供些许借鉴。
关键词：海外并购并购融资一、引言高新科技产业的发展一直是我国重点关注的对象，我国为此出台了许多鼓励高新科技产业发展、扶助科技型企业的政策。
国家对新兴产业加大了扶持力度，大力发展半导体芯片产业。
作为信息技术产业的基础和核心产业之一，半导体行业在中国具有极大的发展市场。
但是目前，同众多科技型企业一样，由于很多的核心技术资源仍然掌握在发达国家手中，企业如果想进行科研创新、突破行业壁垒，最快的方式就是选择通过与先进大公司的海外并购来提升公司的核心竞争力。
回顾我国企业海外并购历程，我们不难发现很多国内企业将海外并购的目标定为那些拥有较强技术储备或者较高市场占有率的知名公司。
在目标公司的规模和实力远大于自身的情况下，国内公司通过运用多种融资方式完成了对目标公司的收购。
这种以弱并强，以小吞大的“蛇吞象”式的跨境并购已经在我国多次上演。
在本文选取的案例中，闻泰科技属于通信行业，其主营业务为通讯设备制造。
闻泰科技作为国内手机ODM（原始设计制造）厂商的龙头，其手机 ODM 出货量一直居于首位。
而其所并购的安世半导体是安世集团在境外经营的实体公司，是全球半导体龙头厂商。
并购整合后，闻泰科技的实力大幅提升，成为国内为数不多的芯片设计、制造、封装测试技术完整的企业。
二、文献综述1.海外并购研究首先是并购动因，杨威等（2019）对我国2008 年-2014年期间的277个资产重组案例进行了研究分析，认为企业的多元化并购会引起溢价收购，可以促进企业实现转型发展。
6个成功的并购案例分析
6个成功的并购案例分析并购的实质是在企业控制权运动过程中，各权利主体依据企业产权作出的制度安排而进行的一种权利让渡行为。
并购活动是在一定的财产权利制度和企业制度条件下进行的，在并购过程中，某一或某一部分权利主体通过出让所拥有的对企业的控制权而获得相应的受益，另一个部分权利主体则通过付出一定代价而获取这部分控制权。
产生并购行为最基本的动机就是寻求企业的发展。
分析一些并购成功的案例，学习他们得到可借鉴之处，并加以运用。
一、吉利并购成功案例分析：看吉利如何“蛇吞象”近日，因2010年高调收购悍马一举成名的四川腾中重工又一次引发了人们的关注—掌门人疑似失联，企业或已破产，一家大型的民营工业集团也许就此陨落。
慨叹之余，人们不禁想起2010年中国汽车行业另一起海外并购案——吉利并购沃尔沃的“蛇吞象”完美大戏。
四年来，从当日的步履艰难到今时的游刃有余，从当初外界赤裸裸的质疑到今日的赞许有加，吉利用心经营了一场“农村穷小子与欧洲公主”的“跨国婚姻”，在中国海外并购史上上演了一出“蛇吞象”完美大戏。
纵观国内外，企业意图通过并购的手段实现企业跨越发展的企业不在少数，跨区域、跨产业甚至是跨国的“勇士”很多，但是“烈士”更多，太多的企业书写着一个个“铁血并购”的教训。
跨国并购更是难以摆脱“70%失败”的魔咒。
在这个魔咒下，中国汽车行业的小个子吉利是如何成功逆袭的呢?“成功的并购”如何炼成深谋远虑的战略设想。
并购是企业实现战略意图的重要举措，任何一次并购，企业要考虑的第一个问题就是“我为什么要实施这次并购”?即并购的必要性，并购行为应该服务于企业战略。
对于这个问题，吉利早在并购沃尔沃的前8年就给出了答案。
2001年，掌门人李书福曾经预言美国三大汽车公司10年内将倒闭。
次年，李书福萌发了收购世界品牌沃尔沃的梦想。
2004年，李书福提出了从低端品牌向中高端品牌转型的战略构想，陆续开发出多款中高端车型产品，逐步进军商务车和高端车。
企业并购重组的风险分析及控制措施
企业并购重组的风险分析及控制措施企业并购重组是指两个或多个独立的企业通过各种方式合并或重组成一个新的企业。
并购重组旨在利用资源整合、规模扩大、业务优化等优势，使企业实现更好的发展。
并购重组也存在一定的风险，为了确保并购重组的成功，需要进行风险分析，并采取相应的控制措施。
风险一：经营风险。
并购重组后，企业可能面临的规模扩大、业务复杂化等问题，导致原有管理机制无法适应新的经营环境。
此时，企业需要采取以下措施：1.建立合理的管理层级和组织结构，明确各部门职责和权限，提高工作效率；2.加强内部沟通和协作，确保信息流通畅，避免信息孤岛；3.建立科学的绩效考核制度，激励员工的工作积极性和创造性。
风险二：资金风险。
并购重组需要大量的资金投入，如资金筹措不足或使用不当，可能导致企业陷入财务困境。
为此，企业需要采取以下措施：1.审慎评估并购标的的价值和风险，确保投资回报率合理；2.选择适当的融资方式，避免负债过高或财务负担过重；3.建立健全的财务管理制度，加强预算和资金管理，提高财务运营效率。
风险三：技术风险。
并购重组可能面临技术整合的困难，如信息系统不兼容、技术流失等问题，影响企业的运营和发展。
为此，企业需要采取以下措施：1.在并购前充分了解目标企业的技术情况，评估技术整合的可行性和风险；2.制定技术整合方案，明确技术整合的目标和步骤，确保顺利实施；3.加强知识保护和人才引进，防止技术流失。
风险四：市场风险。
并购重组后，企业可能面临新竞争对手的挑战，市场份额和品牌声誉可能受到影响。
为此，企业需要采取以下措施：1.制定市场拓展策略，加强市场调研和竞争分析，提前预判市场变化；2.完善产品和服务品质，提高客户满意度，保持市场竞争力；3.加强品牌宣传和形象塑造，提升品牌价值和认知度。
企业并购重组的风险分析及控制措施主要涉及经营风险、资金风险、技术风险和市场风险。
通过建立合理的管理机制、加强财务管理、科学整合技术和制定市场拓展策略等措施，可以有效降低风险，提升并购重组的成功率。
蛇吞象并购经典案例 联想公司与IBM重大并购案例分析
• 假设3：折现率分别为8%,
10%, 12% ,14%
。
• 以联想2003年每股盈利14港元，每股市价2.7港
元计算，联想公司的市场要求回报率为5% 。由 于新联想比以前承担了更多的风险，股东的要 求回报率也将相应提高。进而看新公司在各种 回报率下的价值。
假设08-12年净利润为3%时，原联想股东增加的价值
毛利率表
年份 联想 IBM DELL
2001 13.3% 16.2% 17.7%
2002 14.8% 14.4% 17.9%
2003 14.8% 13.7% 18.2%
平均 14.3% 14.7% 17.9%
注：即新联想的毛利率为15%，假设合并三年后毛利率提 高到17%
• 由于联想在合并后的头三年不打算进行重
三、并购价值评估
• 假设1： • 联想现有的平均销售增长比例（ 20% 左右）
以及原联想销售额在新公司中所占的比例 （ 25% ），粗略估计新联想2005年~2012 年的营业额以5% 的比例增长。
• 假设2：新联想头三年的净利率为2% ，2008年
~2012年的净利率提高到3% 。净利率主要由两 个方面决定：一是毛利率，二是一般费用率 （ 费用率定义为：一般费用率=毛利率-净利 率）。
• 2. 财务风险及其治理 • 联想收购IBM 的个人电脑业务需要大量的资金,
• • •
• •
而联想并购前全年营业收入为29 亿美元, 利润为 1. 44 亿美元。 财务风险表现在： （1）并购IBM 付出了17. 5 亿美元的成本代价 （2）加上股票和负债联想此次收购所付出的实 际成本已经达到了24. 55 亿美元 （3）本次的收购大部分通过银行贷款以及发行 新股筹集资金, 使其承担了大量债务, 资产负债表 也因此而恶化 （4）联想向战略投资者发行了大量的可转换优 先股, 这些优先股可以赎回, 且每季都须支付现金 股利
并购贷款的风险与防范
L99aI S y st e m A nd Socj et y并购贷款的风险与防范秦艳艳尹丹摘要2008年12月6日，中国银监会正式发布了《商业银行并购贷款风险管理指引》，允许符合条件的商业银行开办并购贷款业务，以满足企业和市场的并购融资需求，从而改变了之前《贷款通则》中关于“不得用贷款从事股本权益性投资”的限制性规定。
本文将通过对商业银行法人机构并购贷款中风险评估可能出现风险来源的介绍，提出对各项风险防范与化解的建议。
关键词商业银行并购贷款股本权益中图分类号：D922．29文献标识码：A文章编号：1009．0592(20Io)¨．113．022008年12月6日，中国银监会正式发布了《商业银行并购贷款风险管理指引》(下称《指引》)，允许符合条件的商业银行开办并购贷款业务，以满足企业和市场的并购融资需求，从而改变了之前《贷款通则》中关于“不得用贷款从事股本权益性投资”的限制性规定。
《指引》的发布作为银监会响应国务院“关于金融促进经济发展的九条政策”和督促银行业支持和促进经济发展的一项重要措施，在金融市场获得了强烈的反应，工商银行、上海银行等多家符合条件的银行纷纷试水，据报道短短两个月已为并购贷款开出了约190亿元的信贷额度。
一、并购贷款的风险状况(一)并购贷款“枉杆化?’的风险所谓杠杆并购，指优势企业在进行结构调整和资产重组时运用财务杠杆原理，用少量自有资金，以目标公司的资产和将来的现金收入作为抵押，向金融机构贷款，再依靠债务资本为主要的融资工具来收购目标公司的全部或部分股权的企业并购方式。
～般收购中的负债主要由并购方资金或其它资产偿还，而杠杆并购中引起的负债主要依靠被并购企业今后内部产生的经营效益，结合有选择的出售或是抵押～些原有资产进行偿还，投资者的资金只在其中占很小的部分。
虽然《指引》第十八条规定“并购的资金来源中并购贷款所占比例不应高于50％”，但在对风险未尽职评估的情况下，并购方完全可能通过“过桥贷款”获得剩余50％资金，然后在并购成功后利用目标方资产偿还“过桥贷款”以完成杠杆并购过程(如下图)。
私募股权员工警示教育案例
私募股权员工警示教育案例一、“贪心不足蛇吞象”的小李。
小李在一家私募股权公司工作，他刚入职的时候还是个充满热情、积极向上的年轻人。
有一次，公司负责一个潜力巨大的项目，这个项目涉及到新兴的科技领域，虽然风险不小，但收益预期相当可观。
项目中有个关键环节，就是要对一家初创的科技公司进行尽职调查。
小李负责其中一部分的调查工作，主要是核实该公司的技术专利情况。
小李在调查过程中发现这家公司存在一些技术专利申请的小瑕疵，但他并没有如实上报。
为什么呢？原来，这家初创公司的老板私下找到小李，承诺如果项目顺利推进，会给他一大笔“好处费”。
小李心想，这么小的瑕疵应该不会影响大局，而且自己马上就能拿到一笔不少的钱，何乐而不为呢？于是他就隐瞒了这个情况。
可是，随着项目的推进，这个小瑕疵变成了大问题。
在后续的融资环节，竞争对手发现了这个专利漏洞，大肆宣扬，导致这家初创公司的估值一落千丈，整个项目也陷入了巨大的危机。
最终，不仅公司遭受了巨额损失，小李也被发现了违规操作。
他不仅被公司开除，还面临着法律诉讼，之前承诺给他的“好处费”自然也泡汤了。
这就像他本想偷偷捡个芝麻，结果却丢了自己的整个西瓜。
二、“盲目跟风”的老张。
老张在私募股权行业已经工作了好些年，自认为经验丰富。
有一次，市场上突然兴起一股对某传统行业转型项目的投资热潮。
老张所在的公司也在关注这个项目。
老张看到周围很多同行都在争抢这个项目的投资份额，他没有深入去做自己的分析，只是盲目地认为大家都看好的肯定错不了。
他没有仔细研究这个传统行业转型背后的困难，比如市场饱和度、新技术应用的可行性以及管理团队转型的能力等问题。
老张在公司内部极力推动对这个项目的投资，还拍着胸脯跟领导保证这个项目肯定能赚大钱。
公司最后听从了他的建议，投入了大量资金。
结果呢？这个项目并没有像大家预期的那样发展顺利。
传统行业转型困难重重，新技术难以融入现有的业务模式，市场对这个转型后的产品也并不买账。
公司的投资血本无归，老张也因为这次的决策失误，在公司的地位一落千丈，从原本的资深员工变成了大家指责的对象。
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CAPITAL OPERATION 资本运营
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CAPITAL OPERATION
资本运营·近年来，随着经济的迅速发展，越来越多的企业为了在竞争日益激烈的市场中占有一席之地不断进行并购，以此壮大自身实力，港口企业也不例外。
由于港口建设周期长、配套设施较多且审批复杂等原因，许多企业将业务拓展通过并购行为来实现，同时我国部分港口企业、航运企业为实现公司的经营战略，也将境外港口作为并购目标。
本文主要对港口企业并购的含义与分类、港口企业并购中资产评估的价值类型进行论述，提出港口企业并购中资产评估方法的选择，以期有助于我国港口企业并购。
一、港口企业并购的分类港口企业并购是指港口企业通过兼并、联合、收购等方式进行的资本经营，港口企业并购是资本经营的主要方式。
国际上并购通常被称为“M ＆A ”（M erger ＆Acquisition ），其是指两家或更多的独立企业、公司合并组成一家企业，通常是一家占优势的公司吸收一家或更多的公司。
目前，港口企业并购的分类主要包括：（一）资产并购资产并购是指港口企业并购的标的物是企业资产的所有权，一般包括码头、堆场、装卸机械等，采用这种资产并购方式可以在较短时间内迅速提升并购企业的产能，扩大其在航运市场的占有率，充分发挥其规模效应。
多适用于同一区域内港口
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