房地产资产证券化的定义及主要形式

试论当今中国房地产资产证券化进行融资

内容提要：房地产资产证券化主要有四种形式，即表外处理、表内处理、抵押贷款证券化、房地产融资租赁资产证券化。目前国内大多使用的是表内处理

方式。我国房地产资产证券化刚刚起步，有很多问题需要解决，但实

行资产证券化这种融资方式是不可阻挡的趋势。

关键词：资产证券化金融机构

日前，由于国家加大对房地产的宏观调控，房地产投资商的资金来源大量紧缩，引起房地产界轩然大波。各相关人士纷纷发表观点，探讨房地产融资新渠道。在各种渠道当中，一个在国外已经成熟的方法受到人们的密切关注，那就是房地产的资产证券化。

一、房地产资产证券化的定义及主要形式

房地产资产证券化，是指从事房地产的企业以及其他金融机构将其所拥有的资产转换成股票、股份或债券，发行到证券市场上进行自由交易，使房地产资本的运转社会化。

房地产资产证券化最早是在60年代的美国兴起于住房抵押证券，并在80年代广泛扩大到其他行业。和其他行业的资产证券化相同，房地产资产证券化是将企业不流通的存量资产或可预见的未来收益构造和转变成为可流通的金融产品的过程。房地产证券化的发展需依托完备而发达的社会资本市场，将房地产资产社会化。

在金融界，房地产资产证券化的形式有很多种，归纳起来目前业内主要有以下四类：1、表外处理——以销售实现的证券化

房地产公司将自有资产出售给SPV（专业操作资产证券化的中介机构）。该资产经出售后与原公司（发起人）的债务隔离。SPV通过中介使该资产信用

提高（资产收益保证担保、保险、发起人连带偿付责任等）。由投资

银行进行证券化设计，向投资人发行ABS（信贷资产证券化）收回现金

用于向发起人购买资产。

2、表内处理——以资产担保而融资的证券化

房地产公司将自己名下的资产收益出售给SPV，向投资人发行ABS融

资。由于该资产没有实现销售，房地产公司是以该资产为证券偿付的

抵押担保，该资产还在发起人的资产负债表上。

3、抵押贷款证券化

由贷款银行将抵押贷款本息收益组合，出售给SPV，并通过投资银行发行资产支持证券的

过程。它使银行的长期贷款变成可流通的证券加速了银行资金周转，降低了远期风险，同时也促

进了房地产业的进一步发展。

4、房地产融资租赁资产证券化

指租赁公司将不动产租赁合同的收益权通过债务融离出售给SPV并发行ABS融资的过程。

鉴于存在多种资产证券化形式，各金融机构所采用的方法不尽然相同。但大多数机

构偏向于使用第二种处理方式,即表内处理方式。如，搜房网上有报道称“已被央行通

过的中国建设银行最终修订的方案只是一种抵押债券的概念，即表内融资方式，尽管如此，信贷

资产证券化总算是走出了第一步。而此前个人住房贷款证券化问题一拖再拖，也正是由于央行

希望商业银行通过表外融资的方式出售资产，而各大商业银行的方案，则无一例外地要求表内

融资。”。我认为，表内融资的证券化资产只是用于抵押，并不是真正意义上的出售，而这种融资

形式可以降低自身不良资产的比率，所以各大商业银行才会不约而同的选择表内融资。

二、当今中国房地产资产证券化

1、现国内房地产资产证券化现状

近年来房地产市场发展迅速，伴随的房地产金融业也随之运转，但房地产开发所需资金之

大，所承受的风险之高，使得信贷金融机构在贷款时不得不小心谨慎。国际运作经验表明,

资产证券化能极大地促进银行业、证券市场和房地产行业的健康发展。为了分解金融机构应用传统的贷款偿还制所带来的风险，资产证券化这一国际流行的金融创新融资方式开始

受到国内业界人士愈来愈强烈的关注。他们在实际操作过程中运用这种先进的方式。有报记载，我国从20世纪90年代初已经有过初步探索。代表性的项目有1992年三亚地产证券化、1996年广深珠高速公路证券化等基础设施证券化，1997年中国远洋运输公司（COSCO）北美航运应收款支撑票据、2000年中国国际海运集装箱集团8000万美元应收账款证券化等。最近二年，在2003年华融资产管理公司还对不良资产证券化进行了探索。2004年，中国工商银

行对宁波分行账面价值26亿元的不良资产进行了证券化，标志着国内商业银行在证券化方面已经取得实质性进展。现在越来越多的企业和金融机构按耐不住，想试着将这方式运作起来，以解决始终不能解决的各方面的问题。

例如，有报道称，建行将拿出50亿元住房抵押贷款打包成资产池，发行资产支持证券。证券期限为15年，在银行间债券市场招标发行或以簿记建档，即一对一协商

定价的方式发行。至于建行将定出怎样的证券市场价格，市场人士分

析认为，从银行间市场发行交易的各类债券看，建行房贷支持证券的

风险肯定要高于同期限的国债、政策性银行金融债，甚至还要高于中

行和建行已发的次级债。因此，要想吸引投资者，建行房贷支持证券

未来的定价即利率水平，应高于上述债券。

以4月11日市场情况为例，15年期国债经收益率曲线计算出的利率水平为4.3%左右；国开行等政策性银行最近发行的几期15年期金融债利率在4.6%左右；而中行今年初发行的10年期次级债利率为4.83%，15年期已达5.18%。据此分析，建行房贷支持证券的利率水平至少应达到5%左右

才足以吸引投资者。但利率水平又不能过高。即使在央行上调个人住

房贷款利率后，各银行执行的5年期以上个人住房贷款利率一般为5.51%左右。也就是说，如果建行房贷支持证券的利率一旦高于5.51%，对建

行而言，这将是一笔蚀本的买卖。所以，5%—

5.5%，就成了建行房贷支持证券最有可能的定价区间。

这是一次大胆的尝试，一旦获得成功，其象征意义将远远超过实质意义，它将表明资产证券化在我国实行的时机已经成熟。

2、我国资产证券化实行已经势在必行

金融信贷业的各种现象，各种形迹表明目前我国已经基本具备开展资产证券化业务的条件。