第1章 投资交易行为与心理分析概论(新)

对不确定的和模糊性事物的厌恶被认为是人们投资股 票要求很高的风险补偿（相对于回报较明确的债券而 言）的心理原因。人们对外国股票的投资往往要求更 高的投资回报也反映了这种心理补偿的要求。
诺贝尔经济学奖与行为金融学
20世纪80年代以来，行为金融学越来越引起经济学家的关注，并 逐渐成为国内外金融学研究的前沿领域。
by Andrei Shleifer
• 资产定价的行为方法（A Behavioral
Approach to Asset Pricing）
by Hersh Shefrin
3
Professor of Economics Harvard University PhD at MIT
Dr. Hersh Shefrin
他的发现激励了新一代经济学研究人员运用认 知心理学的洞察力来研究经济学，使经济学的 理论更加丰富。
2002年诺贝尔经济学奖获得者弗农-史密斯
（美国和以色列双重国籍，美国乔治-梅森大学）
颁奖词：“通过实验室实验进行经济 方面的经验性分析，特别是对各种市 场机制的研究”
他奠定了实验经济学的基础，他将经 济分析引入实验室，发展了一系列的 经济学实验方法，并为通过实验进行 可靠的经济学研究确定了标准。
1936 凯恩斯 1951 布鲁尔（O.K. Burell ）
1967 巴曼（ Bauman ） 1972 思诺维奇（ Slovic ）
1979 1982
Kahneman（2002年诺贝尔奖奖 学金）和Tversky
Kahneman、Slovic和Tversky
成果
《群体》 《非凡的公众错觉和群体疯狂》 两本最早研究投资市场群体行为的经典之作
2.经理人非理性对融资行为影响
经理人的乐观与过度自信对公司基础价值的影响，表现出一定的优序融 资（The Pecking Order）偏好。
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1.1.2.1 行为金融研究领域的扩展
投资决策的行为因素
1.市场非有效性投资行为研究
市场非有效对公司投资的影响主要体现在两个方面： （1）影响公司投资目标； （2）影响公司投资成本的决定。
缺乏自我控制：塞勒还给有关新的一年计划难以保持的老观点带来了新的视角，他展示了如何使用 计划者——执行者模型来分析自我控制的问题，这与现在心理学家和神经科学家用来描述长期规划 和短期行为之间紧张关系的框架相似。屈服于短期诱惑是我们在为老年储蓄、或选择更健康生活方 式的计划经常会失败的一个重要原因。在他的实践工作中，泰勒证明他所创造的一个术语：助推 （nudging）可能帮助人们在为养老而储蓄，以及其他的情况下能更好地自我控制。
《前景理论：风险状态下的决策分析》，为行为金融学的兴起奠 定了坚实的理论基础，成为行为金融研究史上的一个里程碑。
《不确定性下的判断：启发式与偏差》中研究了人类行为与投资 决策经典经济模型的基本假设相冲突的3个方面：风险态度、心 理账户和过度自信，并将观察到的现象称为“认知偏差”。
21
1.1.1 行为金融学的历史与发展
引导案例:股票价格与价值的偏离
中美股市的波动性比较
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引导案例: 证券市场的巨幅震荡
a按照标准的金融理论，股票价格的波动是建立在股票内在价值基
础之上的。然而，令人吃惊的是股票价格长期偏离基础价值，并且呈 现剧烈波动的态势。
案例思考：
1.为什么股票价格会对内在价值出现长期偏离？ 2.影响股票价格的因素除了公司的基本面之外，还有哪些因素？ 3.投资者的投资行为表现出哪些非理性的因素？他们到底如何选 择证券的？ 4.投资者的心理与行为会对股市波动和资产定价产生何种影响？
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案例2：对现实案例的思考
实验设计：
（1）无论你现有财富如何，给你1000元，然后 在以下两种情形中择一：
A：一半的可能得1000元，一半的可能为0； B：100%得500元。
（2）无论你现有财富如何，给你2000元，然后 在以下两种情形中择一：
C：一半的可能损失1000元，一半的可能损失 为0 ；
Mario L. Belotti Professor of Finance at Santa Clara University's Leavey School of Business
PhD at the London School of Economics in the economics of
4
uncertainty
8
引导案例: 股票价格与价值的偏离
案例1：价格对基础价值的长期偏离 股票价格长期偏离基础价值的市场异像，使得股票价格只随基础价值变化 而变化的观点受到挑战。
1200
1000
800
600
400
200
0 1930 1940 1950 1960 1970 1980 1990
9
美国股市1925-1999年间基础价值与真实价格的比较
塞勒还曾客串出演获得2016年奥斯卡最佳改编剧本奖的电 影《大空头》， 他和赛琳娜·戈麦斯去了拉斯维加斯的一家 赌场，向人解释什么是担保债务凭证
1.1 行为金融学的历史与发展
1 行为金融的历史与发展 2 行为金融学的前沿动态
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1.1.1 行为金融学的历史与发展
时间
19世 纪
代表人物
Gustave Lebon Mackey
有限理性：塞勒发明了心理账户理论，用来解释人们如何通过在头脑中建立单独的帐户来简化金融 交易决策，聚焦个人决定的冲击，而不是整体的影响。他还用厌恶损失的心理解释了赋予效应，即 为什么当人在拥有某一商品时对同一商品的评估，要高于未拥有同一商品时的估价。
社会偏好：塞勒对公平的理论和试验研究方面一直很有影响力。他解释了，为什么消费者对于公平 的关心可能会阻止一些公司在商品需求旺盛时提价，但却不能阻止公司在生产成本提高时涨价。塞 勒和他的同事还设计了一个叫独裁者博弈游戏，这一试验性工具被广泛应用于衡量全世界不同地方、 不同人群对公平的态度。
· 2017年诺贝尔经济学奖获得者理查德 泰勒（美国芝加哥大学）
美国行为经济学之父理查德路·泰勒（Richard H. Thaler） ，以72岁高龄获得诺贝尔奖奖 学金奖。
颁奖词：“理查德-塞勒将心理学上的现实假设用于对经济决策的进行分析。通过探究有限理性、
社会偏好以及自我控制的缺失，他演示出这些人类特性如何系统性地影响了个人决定以及市场结果。
投资交易行为与心理分析
1
先修课程
《金融市场学》、《投资学》 或 《金融经济学》
课程考核
考勤（10％）、一篇 学期论文（30％） 和 期末 考试（60％） 。学期论文在本学期结束之前提交。
2
参考书
• 并非有效的市场（Inefficient Markets - An
Introduction to Behavioral Finance）
时间 1985 1992
1998
代表人物 泰勒（ Thaler ）（2017年诺贝尔 奖奖学金）和Debondt Kahneman和Tverysky
Odean Kahneman
成果
《股票市场过度反应了吗？》一文揭开了行为金融学迅速发展的 序幕。
投资者对风险的态度并不是按照传统的效用理论所假设的以最终 财富水平进行考量，而是以一个参考点为基准看待收益或者损失 ，每次的决策都会因情况的不同而改变，决策并不是按照贝叶斯 法则进行的，决策时会受到框定效应（Framing effects）的影响。
参考书
• 行为金融学（精品课程） • 机械工业出版社
by 饶育蕾 盛虎
5
提纲
行为金融学概论 有效市场假说及其缺陷 证券市场中的异象 预期效用理论与心理实验 认知过程的偏差 心理偏差与偏好 前景理论
6
第一章 行为金融学概论
7
第1章 概论
1 行为金融的历史与发展 2 行为金融学的相关学科基础 3 行为金融学对标准金融学的理论挑战 4 行为金融学的核心内容
对处置效应（disposition effect）研究
对过度反应和反应不足之间转换机制研究
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1.1.1 行为金融学的历史与发展
20世纪90年代中期以后，行为金融更加注重投资者心理对最优组合投 资决策和资产定价的影响。
时间 1994 2000
代表人物 Shefrin 和 Statma Shefrin 和 Statma
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1.1.2.1 行为金融研究领域的扩展
一、行为公司金融
进入21世纪以后，行为公司金融（behavioral corporate finance）作 为行为金融的一个重要分支日益受到学者的重视。
时间 代表人物 2001 Shefrin
成果
公司管理层的非理性与股票市场的非理性，对公司投融资行为产 生重要影响。
成果 行为资本资产定价理论（BAPM） 行为组合理论（BPT）
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1.1.2 行为金融学研究的前沿动态
研究的趋势:
注重理论模型和学科体系的构建 渗透到金融学的各个分支 与其他学科进行交叉融合 模糊与传统金融理论的边界 宏观化、社会化
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1.1.2 行为金融学研究的前沿动态 1 行为金融研究领域的扩展 2 行为金融学研究方法的拓展 3 行为金融学与其他学科的融合
总之，塞勒的贡献在于为个人决策的经济和心理分析之间搭建了一座桥梁。他的实证研究和理论观 点，帮助行为经济学创造了一个快速发展的新领域，对许多经济研究和政策领域产生了深远的影
响。”
曾先后在罗彻斯特取得文学硕士（1970）和哲学博士 （1974）学位。先后执教于罗彻斯特大学 （1971-1978） 和康奈尔大学（1978-1995），1995年起任芝加哥大学商 业研究生院行为科学与经济学教授、决策研究中心主任至 今。现为美国经济学会会员、美国艺术与科学研究院院士。