中集资产证券化案例

应收账款打"包"出售

资产证券化是以资产所产生的预期现金流为支撑，在资本市场上发行证券进行融资，将资产的风险和收益进行分割与重组的过程，是投资银行金融创新的得意之作。资产证券化不仅可以提高资产的流动性和银行的资本充足率，还可以提供全新的融资方式和金融工具。中国的企业正逐渐感受到资产证券化所带来的巨大好处，不良资产证券化、信贷资产证券化、应收账款证券化等各种方式的资产证券化应用也越来越多。中集集团应收账款的证券化首开开国内先河，堪称典范，其操作手法具备了广泛的借鉴意义。

背景及动因

经国家外管局批准中集集团于1996年、1997年和1998年分别发行了5000万美元、7000万美元和5700万美元的商业票据。此方式虽然能够以中集集团的名字直接在市场上进行融资，但其稳定性也随国际经济和金融市场的变化而发生相应的波动。这一点在1998年表现得十分突出。由于目前的商业票据为一年期短期票据，因此在1998年年初进行银团组团的过程中，原有银团中的部分银行受到亚洲金融危机影响，收缩了在亚洲的业务并退出了7000万美元商业票据银团。经过多方努力，中集集团虽然成为金融危机后我国第一个成功续发商业票据的公司，但规模降为了5700万美元。为避免类似情况的发生，保持集团资金结构的稳定性并进一步降低成本，中集集团开始了与多家国际银行进行这方面的金融创新。

2000年3月，中集集团与荷兰银行在深圳签署了总金额为8000万美元的应收帐款证券化项目协议。在3年的协议有效期限内，中集集团将发生的8000万美元以内的应收帐款全部出售给由荷兰银行管理的资产购买公司，由该公司在国际商业票据市场上多次公开发行商业票据。通过这一协议，中集集团只需花两周时间就可获得本应138天才能收回的现金，加快了资金周转；隔离了应收账款成为坏帐的风险，保证了资金回收；并且由于设置了中间层---SPV公司和TAPCO 公司，将公司风险和国家风险与应收账款的风险隔离，降低了投资者的风险，确保了融资的成功。

具体操作

这次应收帐款证券化项目的基本流程是：

1、中集首先将从各子公司受让的上亿美元的集装箱应收帐款进行设计安排，结合荷兰银行提出的标准，挑选优良的应收帐款组合成一个资金池，然后交给信用评级公司评级。中集委托两家国际知名的评级机构：标准普尔和穆迪，得到了A1＋（标准普尔指标）和P1（穆迪指标）的分数，这是短期融资信用最高的级别（正是凭着优秀的级别，这笔资产才得以注入荷兰银行旗下的资产购买公司TAPCO建立的大资金池）。

2、中集集团向所有客户说明ABCP融资方式的付款要求，令其应付款项在某一日付至海外SPV（特别目的公司）帐户。

3、中集集团仍然履行所有针对客户的义务和责任。

4、SPV再将全部应收帐款出售给TAPCO公司（TAPCO公司是国际

票据市场上享有良好声誉的资产购买公司，其大资金池汇集的几千亿美元的资产，更是经过严格评级的优良资产）。

5、TULIP公司在商业票据（CP）市场上向投资者发行商业票据，并负责向投资者支付票据的本息回报

6、TULIP从CP市场上获得资金贷款给TAPCO公司并付给SPV，SPV又将资金付至中集集团设于经国家外管局批准的专用帐户。TAPCO 将从SPV取得的应收款权益用于归还TULIP的贷款。

项目完成后，中集集团只需花两周时间，就可获得本应138天才能收回的现金。作为服务方的荷兰银行可收取200多万美元的费用。

流程图如下：

中国国际海运集装箱（集团）股份有限公司

资产证券化融资结构

组织运作

中集集团资产证券化过程中主要有下列各方参与者：原始权益人--中集集团及其子公司；中国外汇管理局；发起人--荷兰银行（ABNAMRO）；海外SPV(特殊目的公司)；专门服务机构--TAPCO公司；商业票据发行人--TULIP公司；信用评级机构--标准普尔和穆迪；贝克麦肯思律师事务所（Baker&Mckenzie）、高伟绅律师行(Cliffod Chance)及境内的北京天达律师事务所律师。

◇ 原始权益人――中集集团

中集曾于1996年、1997年和1998年分别发行了5000万美元、7000万美元和5700万美元的商业票据。此方式虽然能够以中集集团的名字直接在市场上进行融资，但其稳定性也随国际经济和金融市场的变化而发生相应的波动。这一点在发行亚洲金融危机的1998年表现得尤为突出。为保持集团资金结构的稳定性并降低融资成本,中集

希望寻找一种好的办法替代商业票据。这时一些国外银行向他们推荐应收帐款证券化，经过双向选择，中集决定与荷兰银行合作，采用以优质应收帐款作支持来发行商业票据的ABCP方案。为此，中集首先要把上亿美元的应收帐款进行设计安排，结合荷兰银行提出的标准，挑选优良的应收帐款组合成一个资金池，然后交给信用评级公司评级。

◇ 中国的政策机构――中国外汇管理局

此次中集的资产证券化前后经历了一年半的时间，最初的障碍在于缺乏政策条例的支持，中集必须向国家外汇管理局申请，同样还须咨询国内外的律师关于应收帐款这种资产能否买卖，能否卖到海外市场等等问题。国家外管局以汇复（1999）67号文年批复了中集集团关于本次证券化涉及的外汇收汇核销办法、所收外汇是否属于外债等方面的请示，在其支持下中集才开始与荷兰银行谈判，进入实质性的阶段。

◇ 发起人及海外SPV(特殊目的载体)――荷兰银行

荷兰银行（ABN AMRO Bank）在世界排名第16位，资产总额4599.94亿美元，一级资本额178.17美元，资本回报26%，资产回报0.93%，无不良贷款。

◇ 专门服务机构――TAPCO公司

TAPCO公司是国际票据市场上享有良好声誉的公司，其大资金池汇集的几千亿美元的资产，更是经过严格评级的优良资产。由TULIP公司在商业票据（CP）市场上向投资者发行CP，获得资金后，再间接付

至中集的专用帐户。

◇ 信用评级机构--标准普尔和穆迪

中集委托两家国际知名的评级机构:标准普尔和穆迪，得到了A1＋(标准普尔指标)和P1（穆迪指标）的分数，这是短期融资信用最高的级别。凭着优秀的级别，这笔资产得以注入荷兰银行旗下的资产购买公司TAPCO建立的大资金池。

◇ 境内外律师事务所

律师就各当事人的法律地位、应收款的出售框架协议、合作服务协议、信托宣言等法律文件的合法性及与应收款转让有关的外汇、税收、保险、信用增级、司法管辖等问题出具了法律意见书，为本次融资交易的结构、各方权利义务关系的安排提供了全方位的法律支持。

资产证券化涉及的法律问题

法律制度框架对资产证券化的产生和发展起着重要的作用。这主要体现于：⑴资产证券化的每一个环节都涉及到不同参与者的权利义务问题，这需要通过合同来维系，而合同本身的效力需要法律的确认；

⑵资产证券化涉及原始权益人（发起人）、原始债务人、信托机构、服务商、投资银行、财务顾问等多方主体，特别是还需要一个特殊目的机构（SPV）作为交易结构的中心。这些主体的在资产证券化中的行为都要涉及法律上的规范；⑶资产证券化内在的"真实销售"、"破产隔离"等要求需要法律标准予以保障。由此可见，离开了法律的规