《1996年全国性证券市场促进法》美国证券市场

《1996年全国性证券市场促进法》美国证券市场监管体制的变革法“法从产生的第一天起，便与时代脱节”，因为“生活中的法”一直在不断地变化；因此，我们不能责怪立法者超前意识的匮乏，而应归因于人的进步，也正因如此，人所组成的社会才变得灿烂。

中国《证券法》经过千呼万唤，终于走上证券舞台。

其内容也许不尽人意，但至少我们可以说，正迈向21世纪的中国资本市场的开拓者们有了“辙”。

小平同志说得好，摸着石头过河。

的确，“法”这个东西，没细的，粗的也可以；有，比没有强。

如果说我们搞了十几年资本市场建设，20世纪都快结束了，还没有《证券法》，我大国业内人士在外国朋友面前定会有些尴尬。

“B”股市场萎靡不振，曾趋之若鹜的友邦初是惊诧，后才知是因为没“法”说。

有了，不行，可以改；而没有，就没“法”办。

“山姆大叔”每10年间就会对自己的证券法拼命“挖挖补补”。

如果说1933年《证券法》、1934年《证券交易法》是透着浓郁田园气息的“村姑”的话，那么那目前经过千“拔眉”万“点痔”的《证券法》与《证券交易法》则是玲珑剔透的“摩登女郎”。

90年代证券市场的主旋律是“放松监管”（Deregulation）。

这种自由化是出现在国际化的背景之下，因此人们又将其称为证券市场国际化（Internationalization）。

概言之，就是各主要经济发达国家纷纷取消外汇管制，从而在国际资本市场上出现了一批“游资”（Hot－Money）,并开始了全球性的流动。

适当放松，合理规范，“游资”就能给东道国带来商计。

从全球主要证券市场的发展情况看，哪里有自由，哪里就有繁荣。

86年，英国出现了“金融大爆炸”（Big Bang），取消了对外国筹资者与投资者的种种限制，从而使伦敦证券市场的国际化程度远胜于纽约。

1990年，在伦敦证券交易所上市的外国公司达613家，而在纽约上市的外国公司却只有96家。

因此，90年代初期，迫于国际竞争的压力，为适应证券市场国际化、自由化的发展潮流，“山姆大叔”又玩命地颁布大量的法律，对自己的《证券法》、《证券交易法》、《投资公司法》等证券法律进行修改。

美国证券交易委员会（以下简称“SEC”）颁布的几箩筐条例（Regulations）、规则（Rules）与表格（Forms）姑且不说，议会颁布的法律就有几麻袋。

这其中主要有《证券实施救济法与廉价股票改革法》、《信托契约改革法》、《加强国际证券合作法》、《股东通讯改革法》、《私人证券诉讼改革法》、《慈善事业保护法》，《小企业执行公正监管法》、《电讯法》。

目前议员们还在就不同的议案热火朝天地讨论如何废除《格拉斯－斯迪格尔法》与《公益事业控股公司法》。

美国是联邦制国家。

发行人、经纪－交易商、投资顾问、共同基金不仅要满足联邦政府的要求，还要符合州政府的需要。

这对于证券市场的参与者而言，就是多了一层监管者。

对于来自外国的证券市场参与者来说，就更是巨大的障碍。

从联邦获得的自由可能在州的监管下消失，一个有效的全国性资本市场无法建立起来，因此摆在美国议会面前的问题就是需要让国家资本市场的建立与发展摆脱内容各异的州法的限制。

为此，1996年9月，议会通过了《全国性证券市场促进法》（以下简称“《促进法》”）（ the National Securities Markets Improvement Act of 1996，NSMIA）（Congressional Record Online via GPO[]）。

1996年11月11日，经克林顿总统签署生效。

笔者认为这应当算是美国证券市场监管体制立法的一次巨大的革命。

本文仅对该法对美国联邦与州证券法“挖补”作些介绍，以资感谢中国证券立法的辛勤的开拓者们：有“法”，就有“法”“挖”；没“法”，就没“法”“补”；有“法”可供“挖补”就是进步。

《促进法》的目的就在于通过修订联邦证券法，放松监管，提高证券市场效率与竞争力；促进共同基金的有效管理，保护投资者；在提高监管效率的同时，减低监管负担。

这些被修订的法律主要有：《1933年证券法》、《1934年证券交易法》、《1940年投资公司法》、《1940年投资顾问法》、《1974年雇员退休收入保障法》。

该法是对早期有关修改联邦证券法立法草案的合并，对联邦证券法进行的大举修订。

该法有五篇组成：（一）《资本市场效率法》；（二）《投资公司法修正案》；（三）《投资顾问监管协调法》；（四）《对“SEC”的授权法》；（五）《降低存款与投资成本法》。

这些立法内容主要在于取消、限制州证券监管机构对国家证券市场的监管，使美国国家证券市场的监管走出联邦双重管辖体制的模式。

一、关于证券发行与交易的监管放松（Securities Deregulation）美国属于联邦制国家，其基本特征是市场主体的行为既要符合联邦法的规定，又要接受州法的管辖，这无疑会增加市场主体的运行成本，因此取消对证券交易与发行的重复管辖问题是《促进法》的核心内容，也是证券市场自由化最主要的表现。

为建立国家证券市场，《促进法》第一篇对《1933年证券法》第18节作了巨大修订：1、如果一种证券是“本法特指的证券”（A Covered Security）或在交易完成后是“本法特指的证券”，则任何州及其附属机构不得基于任何法律、条例、规则、命令或行政措施对其发行与交易直接或间接予以禁止、限制或附加条件；2、不得对发行人或其代理人准备的任何发行文件的运用直接或间接予以禁止、限制或附加条件；3、不得对与该证券有关的《代表权申明书》（Proxy Statement）、《股东报告》，以及其他与信息披露有关的文件，或者发行人基于《1934年证券交易法》第15A节注册要求的规定向“SEC”或其他全国证券组织申报的前述材料的运用，直接或间接予以禁止、限制或附加条件；4、不得基于该证券的特点，对该证券的要约或销售直接或间接予以禁止、限制或附加条件。

所谓“本法特指证券”，该法规定，是指“SEC”有排他注册管辖权的下述证券：1、在纽约证券交易所、美国证券交易所、NASDQ市场（包括任何前述市场的继承者）上市或获准上市的证券；2、基于自己的动意（initiative）或申请（petition），具备“SEC”依规则确立的上市标准而在某一全国证券交易所（或其一个部门）上市或获准上市，且上市标准与前述上市标准实质上相似的证券；3、前述发行人发行的优先股证券；4、投资公司依据《1940年投资公司法》已注册或已报送《注册报表》而发行的证券；5、销售给合格购买人（Qualified Purchasers）的证券（合格购买人的性质与范围由“SEC”界定）。

“证交会”可以根据不同的证券类型，来界定“合格的购买人”，以与公众利益和保护投资者的目标相一致；6、豁免联邦《证券法》与《证券交易法》注册与报告而发行的某些证券。

该法禁止州监管机构对上述证券的销售实施限制或附加条件。

但该法保留了州证券监管机构对NASDAQ市场小量发行（small-cap NASDAQ Offerings）、本地交易所发行、在粉单上上市发行（Offerings Listed on the Pink Sheets）以及某些豁免联邦证券法注册的发行的管辖权。

本部份修订可视为美国证券市场走向自由的关键环节，是美国证券市场监管体制革命中的主导战役，因为对于市场参与者来说，少一个婆婆就意味着多一份自由，多一份创新，对于外国发行人来说尤其是大快人心。

二、对投资公司的监管该法取消州监管机构对投资公司的管辖，从而对《1940年投资公司法》（the Investment Company Act of 1940）作了巨大的修改。

投资公司据此获得了许多经营自由。

该法规定：1、给予“SEC”更大的立法与执行权利，以避免欺骗性或误导性基金名称的使用；2、如果所有的参与者皆是非常成熟的人，则豁免对投资公司投资工具的监管；3、扩大“SEC”的索取权，以使基金保存档案，以备“证交会”调查所需，并要求基金增加《股东报告》所包含的信息；4、授权“SEC”给予基金更大的广告宣传的活动余地；5、提高对共同基金向其他共同基金投资的限制；6、简化共同基金支付注册费用的计算制度，并取消几项因基金不按时缴纳注册费用而实施的惩罚；7、取消对各种保险合同适用的收费数量、种类、时间的限制，但要求收费必须是合理的；允许投资公司在管理保险产品的过程中，有更大的灵活性。

8、减少对投资于小企业的某些专门投资公司的监管负担；三、对投资顾问的监管《促进法》通过对“SEC”与州证券监管机构之间监管权的划分，基本上改变了对投资顾问的监管模式，对《1940年投资顾问法》（the Investment Adviser Act of 1940）作了巨大修订：1、州监管机构仅限于监管不在“SEC”注册的较小的投资顾问公司。

而管理客户资产在2500万美元以上的投资顾问公司则需在“SEC”注册，而不受州监管机构的管辖；2、注册投资公司（Registered Investment Companies）的投资顾问监管权属于“SEC”；3、“SEC”保留对外国投资顾问与本州不予监管的投资顾问的监管权；4、禁止非投资顾问所在州管辖投资顾问的帐簿、档案与资本要求；5、禁止非投资顾问主要营业所在地或客户不足6人的州要求投资顾问办理注册手续或获得营业许可；6、如果投资顾问在前10年间犯有重罪，该法授权“SEC”可拒绝或撤销投资顾问的注册。

为此《促进法》要求“SEC”建立免费电话，以使投资者可以了解投资顾问的违法惩戒史。

当然，不管投资顾问在哪里注册，无论是“SEC”，还是州监管机构皆有权对其提起反欺诈诉讼。

四、对经纪－交易商的监管为了保证经纪与交易业务在全国证券市场的开展，《促进法》规定，任何州或其附属机关的法律、条例、规则、细则、命令或行政措施不得制定建立有关经纪商、交易商、市政证券交易商、政府证券经纪商或政府证券交易商，在资本、证券保管、保证金、财务责任、档案制作与保管、财务或运作方面的报告制度。

也就是说，该法取消了州监管机构对经纪－交易商的管辖。

其主要原因在于州法的要求与《联邦证券交易法》的要求不一致或超出了后者的要求，从而增加经纪－交易商的经营负担。

此外，该法还取消了对经纪－交易商融资的立法限制，并鼓励“SEC”与证券自律组织积极消除在对经纪－交易商进行检查过程中的重复工作。

但同时，该法规定，“SEC”应定期向各州的证券监管委员会（或履行相同职责的任何机构或部门）咨询依据《促进法》建立的有关上述经纪－交易商监管标准的充分性问题。

五、对“证交会”的授权法为了保证《促进法》的实施，《促进法》对“SEC”进行了广泛的授权，概括地说，有三部分组成：1、该法授予“SEC”一般豁免权，对《1933年证券法》、《1934年证券交易法》有关“SEC”的豁免权问题作了修订。