第6章 汇率决定理论(中)

第六章汇率决定理论（中）

资产市场分析方法的假定

假设：

外汇市场是有效的。（市场当前的价格反映了所有可能得到的信息）

本国是小国，本国资产包括：本国货币、本币资产、外币资产。

资本完全自由流动（即CIP成立）。

现在我们假定本国居民主要有三种资产：本国货币、本国债券和外国债券依据本国债券是否与外国债券能否完全替代分为：货币分析法和资产组合分析法。

货币分析法中依据价格是否有弹性分为：弹性价格分析法和粘性价格分析法。

货币分析法假定本币资产和外币资产能完全替代，（即风险中性，uip成立）资产组合分析法假定本币资产和外币资产不能完全替代(uip不成立）

简单归纳

1.汇率的弹性价格分析法—货币主义模型—UIP成立

2.汇率的粘性价格分析法——超调模型---UIP成立---一价定律不成立---

采用收益---风险分析法

3.汇率的资产组合模型---UIP不成立

第一节汇率的弹性价格货币分析法

一、弹性价格货币分析法的基本模型

1假设条件：垂直的总供给曲线、稳定的货币需求、购买力平价的成立。

Ｍs－Ｐ＝αy－βi，α＞０，β＞０

Ｐ＝Ｍs－αy＋βi

Ｐ*＝Ｍs*－αy* ＋βi*

e＝Ｐ－Ｐ*’

e= α(y* -y)+β(i -i*) +(ms-ms*)

第一，本国货币供给水平一次性增加的影响。本国的货币供给的一次性增加，会迅速带来本国价格水平的相应提高。当其他因素保持不变时，本国货币供给的一次性增加将会带来

本国价格水平的同比例上升、本国货币的同比例贬值，本国产出与利率则不发生变动。

第二，本国国民收入增加的影响。在货币模型中，当其他因素保持不变时，本国国民收入的增加将会带来本国价格水平的下降，本国货币升值。

第三，本国利率上升的影响。在货币模型中，当其他因素保持不变时，本国利率的上升将会带来本国价格水平的上升，本国货币的贬值。

二、引进预期后的货币模型

由于预期因素影响巨大，因此引入预期。由于本外币资产可以相互替代，因而非套补的利率平价成立即

i-i*= (Etet+1-et)

代入上式

et= (ms-ms*) -α(y -y*)+β(Etet+1-et)

et=Z+β(Etet+1-et)

et= (ms-ms*) -α(y -y*)+β(Etet+1-et)

et=Z+β(Etet+1-et)

汇率水平是即期的经济基本面状况（例如即期的货币供给、国民收入水平，用Ｚt表示）以及对下一期预期的汇率水平（用Ｅtet＋１表示）的函数，所以对下一期汇率水平的预期直接影响到即期汇率水平的形成。

三、对货币模型的检验与评价

我们首先对货币模型进行理论上的分析。

第一，货币模型将购买力平价这一主要形成于商品市场上的汇率决定理论引入到资产市场上，将汇率视为一种资产价格，从而抓住了汇率这一变量的特殊性质。

第二，货币模型引入了诸如货币供给量、国民收入等经济变量，分析了这些变量的变动对汇率造成的影响，从而使这一理论较购买力平价能在对现实生活的分析中得到更广泛的运用。

第三，货币模型是一般平衡分析。

第四，由于理论假定的不同，货币模型是资产市场说中最为简单的一种形式，但它却可以反映出这一分析方法的基本特点。

货币模型的不足之处则体现在：

第一，它是以购买力平价为理论前提的，如果购买力平价本身在实际中很难成立的话，那么这种理论的可信性是存在问题的。

第二，它在货币市场平衡的分析中，假定货币需求是稳定的，这一点至少在实证研究中是存在争议的。

第三，它假定价格水平具有充分弹性，这一点尤其受到了众多研究者的批评。

货币模型在实证检验中，总的来说并不令人满意。

第二节汇率的粘性价格货币分析法

汇率的粘性价格货币分析法简称为“超调模型”（overshooting model），是由美国经济学家多恩布什（Dornbucsh）于２０世纪７０年代提出的。

该模型认为：从短期来看，商品价格由于具有粘性，对货币市场的失衡反映很慢（一价定律不成立），而证券市场与外汇市场的反映却很灵敏，因而利率与汇率立即发生变动。短期内，利率与汇率的调整超过了其长期均衡的水平。所以，从长期来看，利率与汇率又会慢慢回到其长期均衡的位置。

一、超调模型的基本假定

分析前提上，在以下两个方面与货币模型不同。

第一，购买力平价在短期内不成立。

第二，总供给曲线在短期内不是垂直的。

图６－２总供给曲线的不同形状

二、超调模型中的平衡调整过程

以其他条件不变，本国货币供给的一次性增加（假定增加了２５％）为例，说明超调模型中的平衡调整过程。

1经济的长期平衡

利用上节的结论，我们可知道在长期内，本国的价格水平将同比例（即Ｐ=１：２５Ｐo）上涨，本国货币将贬值相应幅度（即ｅ=１：２５e０），而利率与产出均不发生变动。

２经济的短期平衡

当外国利率水平不变而本国利率水平下降时，显然本币的即期汇率将相对于预期的未来汇率水平贬值，即：e１＝ｅ－（i１－i*）

在原有价格水平上，本国产出超过充分就业水平。

在短期内，总供给曲线是水平的，价格水平不发生调整，货币供给的一次性增加只是造成本国利率的下降，本币汇率的贬值超过长期平衡水平，本国产出超过充分就业水平。

３经济由短期平衡向长期平衡的调整

在货币市场上，由于价格水平的上升，货币需求上升，这造成利率的逐步上升。本国利率的逐步上升会造成本国汇率的逐步升值。这一升值是在原有过度贬值的基础上进行的，体现为汇率逐步向其长期平衡水平的趋近，还需要指出的是，由于利率的逐步提高，以及实际汇率的逐步升值，本国的私人投资及净出口均逐步下降，总产出也较短期水平下降，逐步向充分就业水平调整。以上的调整过程将持续到价格进行充分调整，经济到达长期平衡水平为止。此时，价格水平发生与货币供给量的增加同比例的上涨，本国货币汇率达到长期平衡水平，购买力平价成立，利率与产出均恢复原状。

以上的调整过程将持续到价格进行充分调整，经济到达长期平衡水平为止。此时，价格水平发生与货币供给量的增加同比例的上涨，本国货币汇率达到长期平衡水平，购买力平价成立，利率与产出均恢复原状。

三、对超调模型的评价与检验

首先，超调模型是对货币主义与凯恩斯主义的一种综合，成为了开放经济下汇率分析的一般模型。

其次，超调模型首次涉及了汇率的动态调整问题，从而创立了汇率理论的一个重要分支——汇率动态学。

最后，超调模型具有鲜明的政策含义。

图 6 – 3 超调模型中本国货币供给一次性增加的影响

第三节汇率的资产组合分析法

理论的特点一是假定本币资产与外币资产是不完全的替代物，风险等因素使非套补的利率平价不成立，从而需要对本币资产与外币资产的供求平衡在两个独立的市场上进行考察；二是将本国资产总量直接引入了模型的分析。

一、资产组合分析法的基本模型

1分析前提

第一，本国居民持有三种资产：本国货币（我们记为Ｍ）、本国政府发行的以本币为面值的债券（记为Ｂ）、外国发行的以外币为面值的债券（记为Ｆ）。外币债券的供给在短期内被看做是固定的，它的本币价值等于Ｆ·e（e为直接标价法时的汇率）。