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中国上市房地产公司资本结构实证分析
中国上市房地产公司资本结构实证分析
摘要：房地产行业由于其关乎国计民生的特殊地位，一直以来都是各方关注的焦点。

2013年2月，国务院再次出台调控楼市的新“国五条”，进一步加大了对房地产行业的调控力度。

国家如此大力的调控说明房地产行业必然存在自身发展的不足，那么，房地产行业现状如何，其资本结构又存在怎样的特点，通过实证分析进行说明。

关键词：上市房地产公司；资本结构；实证
中图分类号：F830 文献标志码：A 文章编号：1673-291X（2013）25-0136-03
本文以2002—2011年沪市65家上市房地产公司的资本结构状况为研究对象，主要采取实证研究的方式，通过多元线性回归的研究方法，从公司规模、盈利能力、成长性、股权结构、偿债能力、营运效率等六个方面选取不同指标进行假设，并论证其对房地产上市公司资本结构的影响。

一、中国上市房产公司资本结构影响因素的假设与实证分析
（一）变量选取
本文为了分析中国上市房地产公司资本结构中存在的问题，在国内外理论研究成果的基础之上选取了以下具有代表性的影响因素，并进行了相关关系假设。

（二）影响因素的假设
1.公司规模。

假设1：公司规模与资本结构之间存在正相关关系。

规模大的企业更倾向于且更有条件实施多角化经营或纵向一体化。

多角化分散经营风险，纵向一体化则可以通过交易内部化[1]。

这些条件使得大企业经营水平更加稳定，因而更易取得银行信贷支持。

2.公司盈利能力。

假设2：公司盈利能力与资本结构之间存在正相关关系。

公司盈利能力越强，公司的资本积累能力也越强[2]，企业可以通过自身的留存收益解决资金问题，因此企业对外举债会相应减少。

3.公司成长性。

假设3：公司成长性与资本结构之间存在正相关关系。

公司成长性可以反映出公司一定时期内的经营能力发展状况。

当公司成长性出于上升阶段时，其基本表现之一就是公司规模的扩张。

扩张的途径大致可分为两个方向：一是所有者权益增加，如发行股票；二是负债增加，如向银行贷款或发行债券。

所有者权益增加与负债增加不可避免地会影响到公司的资本结构。

而银行信贷是中国上市房地产公司融资的主要渠道，当公司成长性处于上升阶段时，其因为资金紧缺往往倾向于向银行贷款，导致企业负债增加，资产负债率增加。

4.公司股权结构。

假设4：公司股权结构与资本结构之间存在负相关关系。

股权结构可分为国有股、法人股、流通股、其他股。

中国很多房地产上市公司中，国家都是居绝对控股地位的第一大股东[3]。

这意味着公司向银行的贷款是由政府信用做担保，这也是中国大部分上市房地产公司倾向于向银行贷款的原因。

流通股比率越高，意味着非流通股比率降低，公司融资方面负债减少，资产负债率降低。

5.公司偿债能力。

假设5：公司偿债能力与资本结构之间存在正相关关系。

企业的偿债能力强弱是企业综合实力和盈利能力的另一种反映，因此，拥有高偿债能力的企业，其综合实力也很雄厚，为达到进一步扩大企业规模的目的，其会大量举债融资，其资产负债率也随之提高。

从另一方面来看，大规模的企业举债能力强，易于从银行等金融机构处取得借款，贷款取得难度的下降，在一定程度上也促使房地产公司产生进行借款活动。

6.公司运营效率。

假设6：公司营运效率与资本结构之间存在正相关关系。

上市公司的营运效率是企业使用自身资产和资本有效性的度量。

营运效率越高，企业资产和资本的周转性越大，企业活力越强。

此类具有发展潜力的企业，也同样具有很强的抗击外部风险能力，因此管理层更倾向于利用债务融资产生正的财务杠杆效应。

与此同时，这种具有良好发展态势的企业，也易于从银行取得贷款。

（三）影响因素的实证分析
建立混合估计效应模型估计（如表2所示）：
回归模型的线性关系检验中，根据F检验中的Prob（F-
statistic）= 0.000000<0.05，表明公司资产负债率与总资产自然对数、主营业务利润率、流动比率、总资产周转率、总资产增长率和流通股比率之间的线性关系显著。

其中反映公司特征的变量主营业务利润率、流动比率和总资产周转率与资产负债率负相关，而总资产增长率、流通股比率与其呈正相关，但总资产自然对数的变量LNA没有通过显著性检验。

通过对各回归系数分别进行的t检验，可以得出以下结论：
1.研究结果否定了假设1。

从表2中可以得出，在用总资产自然对数解释资产负债率的变化时，t检验中的Prob（t-
statistic）= 0.1127>0.05，总资产自然对数与资产负债率的关系没有通过t检验，说明房地产上市公司的总资产与公司的资产负债率不存在相关关系。

这是因为在西方的大规模企业，一方面由于资本市场较发达，为企业筹集资金提供了良好的条件；另一方面由于信息不对称使得从外部资本市场上筹资的成本较高。

因此，规模大的企业总是优先选用其内部资本市场筹资，其负债率相对较低。

而小规模企业在不得不依赖外部资本市场筹资的过程中，出于控制权的考虑又会以举债为优先，因而负债率较高。

但在中国，一方面，因资本市场还很不发达，以发行股票为主的筹资方式限制条件又诸多；另一方面，金融机构垄断经营的局面始终未被打破，所以地方政府对金融机构的信贷干预是必然的。

各级政府为了地方经济的发展，在扶持大企业的同时对一些新兴的中小型高科技上市公司也积极扶持，以促进地方经济的发展，这在一定程度上抵消了企业规模与资本结构的相关性。

这充分说明中国房地产上市公司资本结构的不合理性。

2.研究结果验证了假设2。

根据表2可以得出，在用主营业务利润率解释资产负债率的变化时，t检验中的Prob（t-
statistic）= 0.0000 3.研究结果肯定了假设3。

根据表2可以得出，在用总资产增长率解释资产负债率的变化时，t检验中的Prob（t-
statistic）= 0.0331<0.05，说明公司成长性与资本结构呈较强的正相关关系。

因为成长性较好体现在公司营业收入的增加、资产的增加，这些都需要资金的支持[4]，而公司的快速成长，使得公司内
部留存收益无法满足其投资所需，需要更多的负债来筹得资金。

4.研究结果否定了假设4。

根据表2可以得出，在用流通股比率解释资产负债率的变化时，t检验中的Prob（t-statistic）=
0.0043<0.05，说明流通股比例与资产负债率存在正相关关系。

股权结构是指股东构成及不同股东所持股份的比例，股权结构决定了公司控制权的归属。

前期中国上市房地产公司国有股比例偏大，银行向企业贷款实质上是以国家信用为担保。

但是随着近年来国家股权分置改革的逐步深化，上市房产公司所拥有的流通股比例也随之增大，企业股权融资规模扩大，使得企业拥有更强的资金实力和偿债能力，这些因素的改变为银行贷款提供了有利的经济保证，降低了取得银行贷款的难度，企业负债比例得以提升。

5.研究结果否定了假设5。

根据上页表2可以得出，在用流动比率解释资产负债率的变化时，t检验中的Prob（t-statistic）= 0.0000<0.05，说明公司偿债能力与资本结构之间存在负相关关系。

为了扩大公司规模，房地产开放商对企业实行扩张的发展模式，企业大量借入外债，导致自身负债率不断走高。

而偿债能力弱的企业，在短时间内却没有足够实力偿还银行借款，致使企业资产负债率居高不下，企业也因此陷入负债融资的恶性循环中。

6.研究结果否定了假设6。

根据上页表2可以得出，在用总资产周转率解释资产负债率的变化时，t检验中的Prob（t-statistic）= 0.0000<0.05，即公司营运效率与资本结构之间存在负相关关系。

与其他行业不同，房地产行业资金投入比较大、建设周期比较长，存货一般指建成房，如果营运能力比较强，那么资产管理效率就较好，存货的周转速度就较快，款项回收的速度就较快，公司有一定的能力满足自身的资金需求，自然借款就相对减少。

二、建议
为优化房地产上市公司资本结构，企业的风险测评应与自身的成长趋势相匹配，其次企业还应充分做好资金的内部贮备，以提高融资效率。

与此同时，为了缓解自身资金压力，企业之间可以采取“合作开发”模式，降低债权融资比例，以期实现公司价值的最大化。

参考文献：
[1] 张静.中国房地产上市公司资本结构研究[D].成都：西南财
经大学，2008.
[2] 张红，朱骏.中国房地产上市公司资本结构实证研究[J].建
筑经济，2006，（10）.
[3] 何瑛.房地产企业资本结构探析[J].财会研究，2009，（12）.
[4] 吕沙.上市公司资本结构影响因素分析——来自中国房地产
行业的经验数据[J].财务与金融，2012，（1）.
[责任编辑吴明宇]
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