高收益债来临1美国市场发展与借鉴
银行永续债发展的国际经验借鉴
UJIAN FINANCE金融学习与借鉴银行永续债发展的国际经验借鉴□课题组（中国人民银行安溪县支行，福建安溪362400）摘要：随着金融监管形势趋严趋紧，商业银行资本充足性面临的监管压力加大。
银行永续债是当下商业银行补充一级资本的最优选择，在未来也终将成为商业银行补充资本金的重要手段。
永续债在国际金融市场上大行其道的最近10年，其主体以银行为主，而我国引进永续债之初其发行主体则主要是企业，银行永续债才刚刚起步。
本文介绍银行永续债的概念及其特征，分析我国银行永续债发展现状及障碍，梳理和阐释银行永续债的国外发展经验对我国发展银行永续债的启示。
关键词：银行永续债；资本补充工具；银行资本结构；经验借鉴中图分类号：F830.33:F830.91文献标识码：A文章编号：1002-2740(2020)03-0052-06一、银行永续债的概念及其特征（一）银行永续债的概念。
银行永续债是指由银行发行的一种可计入银行其他一级资本的债券，具有“无固定期限、含有发行人赎回权”的特点，是银行补充其他一级资本的重要渠道。
2010年末出台的《巴塞尔协议皿》对其期限的定义为“永续，即没有利率跳升激励和明确的到期日”，发行人可以在每个利息支付日自行选择推迟到下一个利息支付日再支付当期利息以及已经递延的所有利息，并且不限制递延支付利息的次数。
银行永续债一般分为减记型永续债和转股型永续债两种，属于混合型资本工具。
（二）银行永续债的特征1.根据《中国银监会关于商业银行资本工具创新的指导意见》（银监发〔2012〕56号），银行永续债的主要特征如表1所示。
2.银行永续债与其他资本补充工具的特征比较。
目前，银行资本补充工具包括股权、可转债、永续债、优先股、二级资本债等。
其中，可直接补充银行核心一级资本的是股权融资，可转债转股后可补充核心一级资本；优先股或永续债融资主要用于补充其他一级资本，二级资本债融资主要用于补充二级资本。
相较于优先股、可转债和二级资本债，银行永续债存在无期限或期限很长、没有赎回条款、利息可延迟支付、含有减记条款或转股条款等特征。
美国高收益债券市场对中国中小企业私募债券的借鉴与启示
的瓶 颈 。近年 来 ， 国家 对 中小 企 业 信 贷 扶 持 计 划 的 实施 、 中小 板 和创 业板 的推 出 ， 一定 程度 上缓 解 了 中
＊ 收 穑 日期 ： ２ ０ １ ２ －０ ９ —１ ５
基 金 项 目 ： 重 庆 市科 学技 术 委 员会 软科 学 项 目（ ＣＳ ＴＣ， ２ ０ ０ ８ Ｃ Ｅ ９ ０ ０ ８ ） ； 国家社科基 金项 目（ １ ｌ ＸＧＬ ０ １ ６ ） ； 四川 外 语 学 院 科 研 项 目《 我 国 垄 断行 业 企业 高 管 薪 酬 规 制 理 论研 究 》 资 助 作 者简介： 李 训 （ １ ９ ６ ９ 一） ， 男， 重 庆人 ， 四川 外语 学 院 副 教 授 ， 博士 ， 硕士生导师 ， 中国社会科学 院博士后 ， 研究 方向 ： 金融 证券、 企 业 管理等。
２ ｏ １ ２年 １ ０月底 ， 沪、 深交所共接 受 １ １ ２家企业备 案， 拟
２ ０ １ ２年 ５月 ２ ２日、 ２ ３ 日， 沪、 深 交 所 正式 发 布
中小企 业私 募债 券 业 务 试 点 办 法及 配套 指 南 ， 拉 开 了中小 企业 私募 债 券 业 务 试 点 的序 幕 ， 标 志着 具 有 高风险、 纯 信用 特点 的 中小 企 业 私 募 债 券 品 种 在 国 内正式 推 出 。这 一 当前 最具 有创 新意 义 的债券 品种 的推 出 ， 也 标 志着 中国 高收益 债 市场 开始 崭露 头 角 。 中小企 业 私 募 债 券 市 场 的运 行 状 况 如何 ？前 景 怎 样 ？未 来如 何避 险 ？ 国外成 熟 的高 收益债 券 市场 是 如 何发 展 的 ？这些 都是 值得 思考 和研 究 的 问题 。
一
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引 言
不良资产证券化存在的问题、经验借鉴及政策建议
不良资产证券化存在的问题、经验借鉴及政策建议不良资产证券化指资产所有者通过组合打包，将资产池中流动性较差的部分以证券化的方式使其在金融市场上流动，从而提高资产的流动性和处置效率。
各国在依靠市场力量处置不良资产时，探索出开展资产证券化的多种途径，美国“RTC模式”依托于专业化特殊服务商形成“不良隔离”，日本与韩国构建完善法律制度保障规范业务发展，意大利则对优先级债券引入政府担保。
一、各国不良资产证券化的经验借鉴（一）美国：专业化特殊服务商是资产证券化顺利运作的根本保证美国是世界上最早开展不良资产证券化的国家。
1989年，为解决储贷机构信用危机问题，美国国会向重组信托公司注资500亿美元，由其接管所有储贷机构的不良资产并开展不良贷款证券化。
RTC将所接管的不良资产组成资产池，以现金或互换的方式将符合条件的住房抵押贷款直接出售给房地美和房利美。
美国“RTC模式”的特点在于：一是引入专业化的特殊服务商，在承担基础服务外，还通过构造具有不同“风险一收益”特征的支持证券组合和多层次证券化，将从发行人转让出的资产保持正常的收益水平和风险状态。
二是采用偿债保障比率法(DSCR，Debt Service Coverage Ratio)确定发行额度。
该比率用于衡量不良贷款证券化产品的基础资产池“预计年度现金流量”和发行证券“年本息支出”的相对大小，DSCR越大，说明证券持有人的本息收益保障越高，而DSCR的取值范围和评级等级挂钩。
这种基于“信用评级—偿债保障”关系的计算方式，实质上是一种有效的内部增信手段，可以保障不良贷款证券化基础资产池现金流的平衡。
三是采用“优先级-次级”的内部信用增级方式。
RTC在设计不良贷款证券化产品层级时，采用“优先级-次级”的双层结构，在本息支付方式上，采取延期支付计划序列支付方式，次级档证券由发起机构留存，更好地保障了优先级档次证券投资人的利益，通过内部增信的方式解决了证券评级的问题，这种双层结构设计成为通用的产品设计标准。
国内外个人金融理财业务发展比较与经验借鉴
国内外个人金融理财业务发展比较与经验借鉴在当今经济全球化的时代，个人金融理财业务已成为金融领域的重要组成部分。
随着人们收入水平的提高和金融市场的不断发展，个人对于财富管理和增值的需求日益增长。
本文将对国内外个人金融理财业务的发展进行比较，并从中借鉴有益的经验。
一、国外个人金融理财业务的发展在发达国家，个人金融理财业务起步较早，发展相对成熟。
以美国为例，其金融市场高度发达，金融产品种类丰富多样。
从传统的储蓄、债券、股票投资，到复杂的金融衍生品，为个人投资者提供了广泛的选择。
美国的金融机构注重客户细分，根据客户的风险承受能力、投资目标和财务状况，提供个性化的理财方案。
例如，对于风险偏好较低的客户，推荐稳健的固定收益类产品；对于追求高收益、风险承受能力较强的客户，则提供股票基金等高风险高回报的投资组合。
此外，美国的金融教育普及程度较高，个人普遍具有较强的理财意识和金融知识。
金融机构也通过举办讲座、在线课程等方式，不断提升投资者的金融素养，帮助他们做出更明智的投资决策。
欧洲国家的个人金融理财业务也有其独特之处。
在德国，银行在个人理财业务中扮演着重要角色，提供全面的金融服务。
同时，德国的保险市场十分发达，保险产品在个人理财规划中占据重要地位。
二、国内个人金融理财业务的发展近年来，我国的个人金融理财业务呈现出快速发展的态势。
随着居民收入的持续增长，越来越多的人开始关注个人财富的管理和增值。
国内金融机构不断推出创新的理财产品，如银行理财、基金、保险、信托等。
然而，与发达国家相比，我国的个人金融理财业务仍存在一些不足之处。
首先，金融产品的同质化现象较为严重，缺乏个性化和差异化。
许多金融机构在产品设计和服务上大同小异，难以满足不同客户的多样化需求。
其次，金融机构的客户服务水平有待提高。
部分机构在销售理财产品时，过于注重业绩，对客户的风险评估和投资教育不够充分，导致一些投资者在不了解产品风险的情况下盲目投资。
再者，我国投资者的金融知识相对欠缺，理财观念相对保守。
美国保险负债证券化运行机制及其借鉴意义
大潮流 相 比之下 ，负债证券化 较少引进１ 人 的关 注 ，但 由 于负债 证券 化有 利于负债人 积极 主动 地对负债 进行 管理 ， ！ Ｌ －
变被 动为主动 ，因而具有更大的优势 因此 ，负债证券化具有 巨大的潜力和广 阔的发展 前景 一
一
、
保 险 负债 证 券 北 与 期 权 市 场 交 易
上述过程是在保险市场上完成 的。如果原保险人在再保 险市场 上的交易 费用（ 括寻找成 本 、 判成奉 、 包 谈 监督 成本 、 再保 险保费价格 等） 过高时 ， 原保 险人将考虑在金 融市场 上完成这 一过程 。 在完善的金 融市场上 ， 原保 险人可 以通过一个看礁期权和一个看跌期权 的组台来完成 这样一个风 险分 散活动。原保 险人 首先 买入一个看涨期权 ， 他将从 期权台 同获得 当价 格超过 ａ 时买人的权利 ； 原保 险人 同时卖 出一 个看跌期权 ． 他将 承 担当价格超过 ｂ 时卖 出的义务 。通过期权组合 ， 原保险人 将损 失限定在 ｂ—ａ 以内， 用数字式表示为 ：
受 的损失。保 险人的损失函数则为 ：
ｆ（） ＝ｘ （ ＜ｘ ｘ ０ ＜Ｍ） 。
如果保 险人考虑 到财务的稳定性 ，决 定将 一部 分保额分 保 出去 ，选 择损失 限额 再保 险 ，假 定某 一再 保险人 承保 ａ 以上 的 ｂ 部分 （ ＜Ｍ，ｂ —ａ ａ ≤Ｍ，ａ ） ＜ｂ ，则原保 险人的损 失函数变成 ：
取代 了原有合同 ，使交易量迅速增 长
ＰＳ Ｃ 期权基本原理类似 于损失限额再保险 （ 也称为超额再保 险） ．但基本组 台是美 国某一地 区该行 业或行业 一部 分
的风 险。假设一家保险公司承保 了一份财产保险合 同 （ 足额保险 ） ，保 险金额为 Ｍ，ｘ 代表该 公司在保险期 间 （ ，ｔ ０ ）遭
成功债务置换(3篇)
第1篇随着经济全球化和市场竞争的加剧，企业面临着诸多挑战，其中债务管理成为影响企业生存和发展的重要因素。
债务置换作为一种有效的债务管理手段，旨在优化债务结构，降低融资成本，提高企业盈利能力。
本文将结合案例，探讨成功债务置换的关键因素及其对企业发展的积极影响。
一、债务置换的背景与意义1. 背景介绍近年来，我国经济增速放缓，企业融资环境趋紧，债务风险逐渐凸显。
在此背景下，企业为了降低融资成本、优化债务结构，纷纷开展债务置换。
2. 意义（1）降低融资成本：通过债务置换，企业可以获取低利率贷款，从而降低融资成本，提高盈利能力。
（2）优化债务结构：债务置换有助于企业调整债务期限、利率和币种，优化债务结构，降低财务风险。
（3）提升企业形象：成功实施债务置换，有利于提升企业信誉，增强市场竞争力。
二、成功债务置换的关键因素1. 充分准备（1）全面评估债务状况：企业应全面了解自身的债务状况，包括债务规模、期限、利率、币种等，为债务置换提供依据。
（2）制定债务置换方案：根据债务状况和市场环境，制定切实可行的债务置换方案，明确置换目标、策略和步骤。
2. 选择合适的置换方式（1）债券置换：通过发行新债券，偿还旧债券，降低融资成本。
（2）银行贷款置换：与银行协商，将高息贷款置换为低息贷款。
（3）股权融资置换：通过增发股票，偿还债务，降低资产负债率。
3. 加强与金融机构的合作（1）建立良好的合作关系：企业与金融机构建立长期、稳定的合作关系，有利于在债务置换过程中获得支持。
（2）争取优惠政策：积极争取政府、金融机构在债务置换过程中的优惠政策，降低置换成本。
4. 注重风险管理（1）识别风险：在债务置换过程中，企业应充分识别可能存在的风险，如市场风险、信用风险、操作风险等。
（2）制定风险应对措施：针对识别出的风险，制定相应的应对措施，确保债务置换顺利进行。
三、成功债务置换的案例分享1. 长江电力长江电力在收购云川公司后，根据其债务特点，利用自身信用优势，积极降低现有和新签订贷款合同的利率，通过使用低利率贷款替换高息债务，成功降低了融资成本。
基于高收益债视角的科技创新公司债券研究
基于高收益债视角的科技创新公司债券研究作者：谢慕廷来源：《中小企业管理与科技·上半月》2024年第04期【摘要】高收益債作为债券市场的重要内容，不仅可以促进科技创新企业高质量发展，还可以满足金融产品投资需求，推动金融供给侧改革。
我国高收益债市场尚不成熟，中小科创企业由于资产规模、资信评级、融资成本等因素限制，较难通过直接发行债券融资。
论文通过研究2023年度科技创新公司债的市场特征，基于高收益债视角分析科技创新公司债市场发展难点，最后提出发展思路与建议。
【关键词】高收益债；科技创新公司债；中小科创企业【中图分类号】F832.5 【文献标志码】A 【文章编号】1673-1069（2024）04-0194-031 研究背景及意义高收益债起源于美国，被称为“高息债券”，是信用等级低于投资级别的企业发行的债券。
这种债券在20世纪80年代，成为了美国企业并购与重组的主要资金来源。
根据发行主体的类型不同，高收益债主要分为“堕落天使”和“明日之星”两类。
“堕落天使”指的是信用评级下滑至投资级别以下的企业，为了挽救公司的经营困境而发行的高收益债券；“明日之星”指处于初创期或发展期的成长型公司，需要进行融资扩大生产规模，但由于未来经营存在不确定性，从而发行高收益债券。
20世纪80年代，美国企业借助高收益债实现了杠杆并购，推动了移动通讯、互联网信息、生物医药等领域的头部企业崛起，成熟企业通过并购中小科创企业，整合产业链资源，推动了产业升级并提升了科技创新能力[1]。
同时，美国中小企业也发行高收益债券对陷入困境的大型企业实现杠杆并购[2]，从而快速进入标的行业。
科技创新公司债券，根据《上海证券交易所公司债券发行上市审核规则适用指引第2号——专项品种公司债券》和《深圳证券交易所公司债券发行上市审核业务指引第7号——专项品种公司债券》（以下简称《指引》），指由科技创新领域相关企业发行的公司债券，或者募集资金主要用于支持科技创新领域发展的公司债券。
美国证券市场信息披露监管经验及借鉴
美国证券市场信息披露监管经验及借鉴内容摘要：证券市场的有效性与市场信息密切相关。
本文通过借鉴美国证券市场监管的成功经验，提出解决我国证券市场信息披露中的各种问题，以期提高我国证券市场的有效性。
关键词：证券市场信息披露监管有效市场证券市场在我国经济生活中的作用与西方发达国家相比存在很大差距，其中重要的一点就是：信息披露中存在的各种问题，导致我国证券市场缺乏有效性，不能保证其健康、持续发展。
信息披露与证券市场有效性的关系美国经济学家法马在1970年发表的《有效资本市场：对理论和实证工作的评价》一文中提出了“市场有效性理论”：资本市场效率的核心思想就是认为证券价格是自由灵活的，并反映所有可能获得的信息。
它能反映出市场参与者是否能及时地获得全部真实的市场信息，同时要求任何人都不能以某种不正当手段，来获得超额收益。
凭借信息的完全与准确，有效的资本市场会迅速准确地把资本导向收益最高的企业，最终实现资本的有效配置和最优化。
法马进而给出了市场有效的三个充分条件：无交易成本、一切信息无偿供给所有投资者、所有投资者对信息的解释基本一致。
从本质上看，证券市场是一个信息市场，市场运作过程就是信息处理过程，而规范上市公司信息披露行为无疑将构成整个市场信息合理、高效流通的基础。
我国现在的证券市场是一个不发达、不成熟、不规范、不完善的市场。
按照美国经济学家哈里•罗伯茨的弱型有效假设市场、半强型有效假设市场和强型有效假设市场的划分，结合我国证券市场的实际，即股票价格的变化没有及时、充分地反映上市公司公开发布的信息，说明我国证券市场最多只具有弱型有效性，甚至可以说这是一个无效市场。
美国证券市场监管的经验我国证券市场在信息披露中存在问题的原因是多方面的，笔者认为，国家对信息披露监管不力是其中最主要的原因。
那么，如何加强对证券市场信息披露的监管呢？笔者认为，不妨借鉴成熟证券市场的典型案例，即美国在信息披露监管中的成功经验。
美国证券市场的繁荣与信息披露制度的确立与发展是相辅相成的，这种互动关系为其他国家证券市场的发展树立了一个典范。
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高收益债券的违约与回收
由于事前难以了解企业违约情况出现的时点，因而通常以企业支付最后一次 利息后的最短6个月后(半年付息一次)定义为违约发生的开始。违约后是否进入 破产法程序取决于债务人与债权人谈判的结果。为了获得企业继续经营的机会， 债务企业首先会选择申请《破产法》第11章进行破产保护。但债权人和破产法庭 有终止债务人首次或再次申请《破产法》第11章破产保护的权利，转而进入《破 产法》第7章财产清算，这样债权人债务面值的回收程度将视其债务的等级而定 。
高收益债券在美国的兴起
（三）投资者保护政策
按照美国证券交易法规定，高收益债券是由每个债券发行公司担保偿债的， 如果发行主体为控股公司，则担保人也包括其旗下的子公司。所以如果控股公司 有任何拖欠行为，高收益债券的投资人可以选择控股母公司也可以选择负有共同 担保责任的所有子公司执行其债务追索权。另外，SEC还要求高收益债券的发行人 必须要做到债券出售后1～2年内，企业的收益必须保证按照合同预定的时间和金 额支付利息以维护投资者的权益。同时，在这种制度安排下，高收益债券的发行 者也会被要求建立一个交由第三方托管的储备账户，将债券发行的收益按规定比 例存入账户中，以保证每半年支付一次利息，账户中的资金也只能被限于投资于 国家及政府债券，债券的发行者无法将该账户中所获收益抽取投入业务经营中， 以此来保证债券在发行初期的偿付能力，维护投资者的利益。
高收益债券在美国的发展
（一）高新技术企业的发展与“杠杆收购”的盛行
高收益债的发展曾经极大的促进了高新技术企业的繁荣
高收益债券在美国的发展
（二）“144A法案”的颁布
美国证券交易委员会于1990年4月颁布了144A交易条例。144A规则放松了非 公开发行债券必须向SEC进行登记注册的限制，仅需在上市交易前才需要向SEC提 交注册申请；并且144A规则还放宽了非公开发行债券的转售限制，如果债券的目 标投资者是合格机构投资者（QIBs），则发行人可根据144A规则进行快速融资。
有几类发行人是被评级机 构排在投资级之后、属于高收 益范畴的：（1）“坠落天使 ”（2）“高新技术企业”（3 ）“杠杆收购或重组公司”。
高收益债券发行示意图
高收益债券在美国的兴起
（一）良好的“风险收益比”
利差因素是投资者选择投资何种资产的决定性因素。根据上世纪美国70年代 的经验看，高收益债券平均信用利差为400BP左右。即便发生违约，只要违约债 券仍在交易，就意味着回收率至少有40%-50%，这意味着债券违约后其仍有价值 。
高收益债券在美国的发展
（一）高新技术企业的发展与“杠杆收购”的盛行
80年代初正值美国第四次产业大规模调整与重组时期，全球竞争的蔓延、放松管制 的推行以及科技的日新月异都要求企业实行更高效、更省钱的战略。弗里德曼货币主义 理论的推行使得原本在70年代收紧的信贷有了较为明显的改观，小公司通过高负债方式 收购大公司的“杠杆收购”找到了重要的经济来源，即商业银行贷款或发行债券。
高收益债券在美国的兴起
（二）“融资难”问题
20世纪70年代早期，各类公司特别是没有达到投资级别的公司筹措资金的 主要来源是浮动利率的短期银行贷款。当时，仅有564家公司及其相等数量的 子公司可以获得投资级别的评级，而其余21000家年收入超过3500万的公司由 于达不到投资级别而被排除在公司债券市场之外。
高收益债来临1美国市场 发展与借鉴
2020年8月1日星期六
目录
一、高收益债券的定义及范畴 二、高收益债券在美国的兴起 三、高收益债券在美国的发展 四、高收益债券的违约与回收 五、高收益基金的现状
高收益债券的定义及范畴
高收益债券又被称作垃圾构穆迪、标普以及惠 誉评级的定义，BB、Ba级或以 下属于相对较低的信用评级。
在美国《破产法》第7章和第11章中明确提出了在债务人无法偿还债务时，债 权人有权对债务人的资产进行处置的方法。
高收益债券在美国的兴起
（四）米尔肯和德克夏银行的做市
对于低等级债券的惟一问题是缺乏流动性，市场开拓者是市场流通的关键，因 而他向证券持有者做出保证：无论证券持有者什么时候想出售手里的证券，他都会 购买，然后通过证券再出售，获取买卖差价产生的利润。但是，这种流动性的创造 是有成本的，由DBL承销的债券其承销费率通常要比非DBL承销的费率高0.5%。
公司破产时间轴
高收益债券的违约与回收
影响债务解决时限的几点原因：1. 担保债务的数量；2. 经济周期的影响； 3. 廉价交易的发行数量。
高收益债券的持仓情况
2008年美国高收益债券持仓情况 1989-2008年美国高收益债券持仓情况
高收益债券的交易市场及制度
美国高收益债券二级市场包括以集中指令驱动交易方式进行的场内交易市场和 以报价驱动交易方式进行的场外交易市场（OTC）两部分，除小部分在纽约证券交 易所进行交易外，企业债券交易超过90%在场外以报价驱动交易方式进行。
高收益债券在美国的发展
（三）高收益债券风险-收益的规律和特征
就高收益债券中各品种而言，Caa级别的违约风险比Ba和B级别的分别高出 20%～30%，但回报率并未明显的高于这两个级别。我们认为各类金融资产所体 现出的高风险与低回报率具有如下顺序：股票→Ba级企业债→B级企业债→Caa 级企业债（最高风险与最低回报率）。
1983-2011年美国股票及高收益回报-波动分布
1990-2011年美国各种资产收益-波动分布
高收益债券的违约与回收
1981-2011年美国不同评级平均违约期限 1981-2010年美国不同评级期限违约率
高收益债券的违约与回收
2010年美国不同行业违约率 1981-2010年美国不同行业违约率
从美国高收益债券市场实践看，二级市场的绝大多数交易都由做市商完成，占 交易总量的比例超过95%，并且做市商的市场势力有逐渐增强的趋势。
美国公司债日均交易量
美国场外市场做市商交易情况
高收益债券的现状
2011年末美国高收益债券行业组成
高收益债券的现状
高收益债券基金的表现