外汇风险对冲和公司价值_基于中国跨国公司的实证研究_郭飞
外汇风险对冲和公司价值：
基于中国跨国公司的实证研究*
郭飞
内容提要：2005年7月人民币汇改以来，人民币升值，特别是相对于美元大幅升值，其不利影响开始显现，我国不少跨国公司使用外汇衍生品来对冲人民币汇率升值带来的
风险。然而，尽管不少国外学者对金融衍生品使用和公司价值的关系进行了深入研究，但
以中国公司为样本的研究仍很少见。中信泰富等衍生品投机事件和2008年金融危机的
发生使得我国学者对金融衍生工具的作用和性质争议不断，使用外汇衍生品对冲外汇风
险是否增加公司价值仍是一个有待深入研究的问题。本文基于2007年至2009年968家
中国跨国公司的数据，实证检验了外汇衍生品使用和公司价值的关系，发现外汇衍生品使
用带来了约10%的价值溢价，这一重要发现和基于发达国家的不少研究相一致。该研究
成果支持了外汇衍生品在汇率风险管理中的积极作用和加快发展我国外汇衍生品市场特
别是交易所市场以掌握人民币汇率定价权的重要性和紧迫性。
关键词：汇率风险对冲外汇衍生品跨国多元化公司价值
一、引言
对冲是金融风险管理的重要手段。①20世纪70年代以来，越来越多的大型公司借助金融衍生品来管理汇率、利率和大宗商品等方面的风险。②ISDA（2009）基于全球500强2008年报的调查发现，有88%的公司使用外汇衍生工具。Modigliani＆Miller（1958）认为，在金融市场是完美的情况下，如没有代理成本、信息不对称、税收和交易成本，对冲不能增加公司价值，因为投资者可以自己来对冲。然而由于资本市场总是不完善的，大量理论研究证明对冲对公司是有益的。③Boyer et al．（2007）指出，如果把公司视为多个业务活动和项目的集合，那么即使没有代理成本、信息不对称等市场缺陷，对冲由于能够以较低成本促进项目重组和协调而增加公司价值。风险管理也能使公司以很小成本满足风险现金流（cash flow at risk）或者风险价值（value at risk）等监管或契约要求。
*郭飞，中南财经政法大学会计学院，邮政编码：430073，电子邮箱：fei_guo@znufe．edu．cn。本文是国家自然科学基金面上项目“中国跨国公司汇率风险管理研究：敞口测度、影响因素和对冲效果”（项目批准号：71172220）的阶段性成果。作者感谢匿名审稿人提出的建设性意见，感谢中南财经政法大学金融学院李春涛和李珂、澳大利亚科廷大学经济金融学院John Simpson在经济计量方面的建议，感谢硕士生王晓宁、崔楠、龙霜睿和谢雅倩在数据收集方面的支持。文责自负。
①在公司金融学领域，风险管理一般采用一种叫对冲（hedging）的方式进行，中文也翻译为套期保值（套保）。本文中不加区别地使用套期保值和对冲两个词。
②虽然外汇风险（主要指外币资产和外币负债导致的交易风险）和汇率风险（包括交易风险、经济风险和折算风险）的含义不尽相同，但本文不加区别地使用汇率风险和外汇风险两个词。
③如Smith＆Stulz（1985）证明对冲能够减少预期纳税支出和财务困境成本；Froot et al．（1993）论证了当公司现金流不稳定和外部融资成本较高时，对冲能够减少投资不足问题。
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近来不少实证研究发现风险对冲增加了公司的负债能力、研发支出以及公司价值。Nain （2004）发现在外汇衍生品广泛使用的行业，选择不对冲的公司其价值约降低5%。Carter et al．（2006）发现在美国的航空公司中，对航油进行了套期保值的公司其价值增加5%—10%。Allayannis ＆Weston （2001）发现在720家美国跨国公司中，使用外汇衍生品的公司其价值平均约高5%。Allayannis et al．（2009）研究了外汇衍生品价值溢价和公司治理间的关系，
他们发现使用外汇衍生品的价值溢价（9%—20%）主要存在于那些具有良好公司治理（公司层面和国家层面）的公司。Clark ＆Judge （2009）发现使用外汇衍生品能够增加公司价值11%—34%，但不同类型的外汇衍生品其价值效果不等。
外汇衍生品使用及其价值效果是国际财务管理和公司金融领域的一个热门话题，产生了大量
的实证研究成果，但基于中国跨国公司的研究几乎没有，
①这可能和我国人民币汇率真正开始浮动（2005年7月开始）以及外汇衍生品信息披露的时间较短有关（2007年1月开始）。2005年7月21日，我国开始人民币汇率形成机制改革，除一次性升值2%外，人民币汇率不再钉住单一美元，而实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。据国家外汇管理局的统计，从汇改至2010年12月底，人民币对美元（月度中间价）累计升值近20%。国际清算银行的数
据显示该时段内人民币名义有效汇率相对一篮子主要贸易权重国货币升值近15%。
②随着人民币升值，特别是对美元的渐进升值，国内出口型公司由于以外币表示的商品价格相对
昂贵而受损，而进口型公司则将受益。
③不少上市公司在年报中对人民币汇率波动的影响进行了评析。如美的电器在2008年度报告中提到人民币升值对财务费用增长的重大影响；中兴通讯在2008年报中对人民币汇率（相对于美元和欧元）的波动进行了敏感性分析：若人民币相对美元（欧元）升值3%（5%），
将减少公司利润总额约2700（6200）万。即使那些没有国际进出口业务（海外收入）的公司也会由于本币升值损害公司的竞争力，进而影响公司的未来现金流和盈利能力。这也就是所谓汇率风险的经济敞口。
国内关于人民币汇率风险的研究主要集中在宏观和中观层面。宏观方面，大量研究集中在人民币汇率波动对我国进出口贸易、就业及货币政策等的影响（如刘尧成等，2010）。中观方面，学者们主要研究人民币升值对特定行业和地区、股票市场等方面的影响（如吕江林等，2007），但对公司层面的汇率风险及其对冲管理则关注较少。
王志诚和周春生（2006）在对国际上金融风险管理研究文献的回顾中指出，我国也有不少公司使用衍生工具进行风险管理，但由于没有数据披露使相关研究不能进行。2006年2月，财政部颁布新的《企业会计准则》，自2007年1月1日首先在上市公司施行。新企业会计准则的实施打破了数据上的制约，使获得外汇衍生品方面的信息成为可能。《企业会计准则第22号———金融工具确认和计量》、《企业会计准则第24号———套期保值》和《企业会计准则第37号———金融工具列报》要求公司在附注中披露风险敞口及其形成原因，风险管理目标、政策和过程以及计量风险的方法，金融工具的类型、账面价值、公允价值及公允价值变动收益等描述性信息和数量信息，使外部研究者能获得较详尽的外汇衍生品信息，可以研究外汇衍生品使用对公司价值的影响。《企业会计准
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1①
②③
Bartram et al．（2009a ）研究了47个国家和地区的6888家大型公司衍生品使用的决定因素，其中包括了32家中国（不含
香港）公司。Allayannis et al．（2009）考察了在美国交叉上市的1605家公司（来自39个国家和地区）的治理水平和对冲溢价的关系，但其中只有12家中国公司。这两个跨国研究包含的中国公司数量很少，不能真正反映中国跨国公司汇率风险的对冲实践及其价值效果。
人民币有效汇率数据来自国际清算银行的相关统计，见http ：//www．bis．org /statistics /eer /index．htm 。
我国的进出口贸易多年来一直是净顺差，且主要使用外币（如美元）结算，因此我国进出口企业主要面临着汇率波动带来
的交易风险。随着中国企业走出去步伐的加快和人民币在跨境贸易中的广泛使用，汇率波动导致的经济（经营）敞口值得关注。
则第35号———分部报告》要求上市公司披露占比10%以上的业务分部和地区分部，这使获得关于出口收入比例、跨行业运营等经营方面的信息成为可能，并可利用这些信息研究公司国际化程度以及多元化等对公司价值的影响。
基于2007年至2009年968家中国跨国公司的数据，本文发现了外汇衍生品使用和公司价值之间的正相关关系，对汇率风险进行了对冲管理的公司其价值溢价在5%—10%之间。该价值溢价在使用不同类型的托宾Q值、固定效应模型以及公司价值和外汇衍生品使用的因果关系等敏感性检验中保持稳健。
虽然本文发现外汇衍生品使用增加公司价值，但其他利率和商品衍生工具也可能使公司收益。本文集中于研究外汇衍生品，主要有以下原因：（1）公司风险对冲决策往往和投融资决策相互影响（Lin et al．，2008；Bartram et al．，2009a），把不同种类的金融工具放在一起研究，可能得不出有价值的结论；（2）尽管实证研究发现衍生工具使用能够降低公司现金流波动和系统性风险，但不同类型的衍生品使用其影响因素和作用机理不同，①因此其价值效果可能是不同的（Bartram et al．，2009b）；（3）外汇衍生品是我国使用最广泛的金融衍生品，而且不少使用外汇衍生品的公司也同时使用其它衍生品（郭飞和徐燕，2010）。②
本文的结构如下：第二部分是包括汇率风险对冲在内的国内外风险管理文献回顾。第三部分是样本选择、变量定义和模型设定。第四部分是描述性统计、回归结果和稳健性检验。第五部分是结论和未来的研究方向。
二、文献回顾
金融风险对冲的理论主要包括在MM定理限制条件放松的基础上而产生的一系列最优对冲政策。对冲通过在减少公司预期税务债务、避免投资不足、降低财务困境成本以及协调公司利益相关者（降低代理成本）等方面发挥作用能够给股东创造价值（如Stulz，1984；Smith＆Stulz，1985；Froot et al．，1993）。Smith＆Stulz（1985）认为，套期保值能通过降低企业盈利的波动性从而降低预期财务困境的成本。当公司面临累进税率或者税收函数是凸性时，对冲可以减少应税收入的变动从而最小化公司的税务支出。Stulz（1996，pp．23—24）更指出，公司风险管理的主要目的是消除带来致命后果的小概率事件，这些后果将导致公司出现财务困境或不能执行其投资战略。Froot et al．（1993）证实，如果外部融资代价远大于内部融资，对冲将是有价值的，因为它能更好地匹配现金支出和流入，减少公司借助资本市场的可能性，从而保证公司有足够的内部资金投资于净现值为正的项目，减轻或消除投资不足问题。Stulz（1996）和Leland（1998）进一步论证了收入波动性的降低能够增加公司的负债能力进而使公司获得更大的税盾收益（利息支出可以扣税）。
大量关于对冲的实证研究主要是调查哪些对冲理论能够解释公司实际的对冲行为。③Allayannis＆Ofek（2001）、Graham＆Rogers（2002）以及Lin et al．（2008）发现外汇衍生品使用和公司增长（投资）机会成正比，这和对冲减轻投资不足的理论相一致。Graham＆Rogers（2002）的研究发现对冲提高了公司的负债能力，公司享受的税盾利益增加了约1.1%的公司价值。Haushalter（2000）、Rogers（2002）、Graham＆Rogers（2002）发现了公司负债水平和对冲的正向
02①
②
③
Graham＆Rogers（2002）在他们的研究中剔除了商品衍生工具，因为他们认为商品衍生合同由于可能发生实物交割，不
被美国财务会计准则委员会119号准则（SFAS119）认为是金融工具。
Bartram et al．（2009b）的跨国研究证实外汇衍生品也是全球使用最广泛的金融工具。
关于近一、二十年来对冲实证研究中对冲公司的识别及数据来源，对冲（程度）的测度，不同对冲理论的变量选择及结果差异，参见Triki（2006）。
线性关系，这和公司进行对冲以降低预期的财务困境成本的理论预测是一致的。
①其他如Tufano （1996）和Knop et al．（2002）发现衍生品使用和管理层持股的正向关系，证实了管理者的风险厌恶理论。
实证研究关于衍生工具使用和公司价值的关系没有得出一致的结论。Allayannis ＆Weston （2001）发现在720家美国跨国公司中，使用外汇远期合约的公司其价值平均高约5%。Allayannis et al．（2001）发现跨国多元化（经营对冲的一种）只有和外汇衍生品使用结合起来才能增加公司价值。Nain （2004）发现在外汇衍生品广泛使用的行业中，不使用衍生品的公司其公司价值约降低5%。Kim et al．（2006）发现金融对冲和经营对冲都增加公司价值，但后者的价值效果是前者的五倍多。Allayannis et al．（2009）研究了外汇衍生品价值溢价和公司治理间的关系，他们发现外汇衍生品使用所产生的价值溢价（9%—20%）只存在于那些具有良好公司治理（公司层面和国家层面）的跨国公司。Clark ＆Judge （2009）发现使用外汇衍生品能够增加公司价值，但不同类型的风险对冲工具（远期、期权、掉期和外币债务）其价值效果不等（11%—34%）。Bartram et al．（2009a ）发现衍生工具使用对公司价值有积极作用，但这一关系对内生性和遗漏变量很敏感。
另一方面，有少量研究怀疑风险对冲的价值效果。基于234家大型非金融公司在利率、汇率和商品价格三方面的套期保值活动，Guay ＆Kothari （2003）认为与公司现金流和公司规模相比，金融工具所产生的潜在收益很小，
套期保值对公司价值的积极影响被高估了，前述所观察到的公司价值溢价可能来自于其它风险管理活动或者是不真实的。Magee （2009）发现在控制了公司价值的时间影响后，外汇衍生品使用带来的价值溢价消失了。但是，前述研究中几乎很少涉及到中国跨国公司外汇风险对冲和公司价值的关系。
国内不少实证研究测度人民币汇率波动对股票市场、行业以及上市公司的影响（倪庆东和倪克勤，2010；郭彦峰等，2008；罗航和江春，2007；吕江林等，2007），但很少研究公司层面外汇风险管理的价值影响，
其主要原因可能是无法获取公司外汇衍生工具使用情况、出口比例以及其它经营信息。中国人民银行货币政策司（2006）在2005年7月汇改后对我国10个省市的323家企业的汇率风险管理状况进行了调查。结果显示，汇改后企业的汇率避险意识大大增强，企业最主要的汇率避险方式是贸易融资和外汇衍生品（主要是远期结售汇），但外汇衍生品的使用规模仍然偏小，企业的避险能力有待进一步增强。郭飞和王小平（2009）认为中国跨国公司整体的风险对冲策略可能有问题。郭飞和徐燕（2010）基于2008年沪深300非金融公司的研究发现，外汇风险是我国上市公司使用衍生品管理的主要风险（商品价格风险次之，利率风险再次之），而公司主要使用远期结售汇和外汇期权合约来加以对冲。
贾炜莹和陈宝峰（2009）以上市公司2007年报披露的衍生工具使用信息为基础，首次考察了衍生工具使用和公司业绩及价值的关系。他们发现使用衍生工具对公司每股收益有较好的提升作用（对净资产收益率和资产收益率有微弱提升），对公司价值则有微弱的负面影响。由于2007年是上市公司基于新会计准则体系进行信息披露的第一年，衍生品使用方面的信息披露还很不完善
（财政部会计司，2008），②加上他们没有单独考察外汇风险对冲及其市场价值效果，因此关于中国
跨国公司外汇风险对冲的价值效果仍有待深入研究。
1
2①②
Campello et al．（2010）的研究首次发现，与非对冲者相比，汇率和利率衍生品使用者的贷款利率较低，并且在借款协议中面临更少资本支出限制，对冲公司平均得到了相当于经常性利润4．7%的年度净收益。
作者在手工收集上市公司外汇衍生品使用信息时，发现少量公司在2008年度财务报表相关外汇衍生品会计科目中披露
了期初余额，但相关的财务信息却没有在2007年度报表中披露。中国证监会在《关于做好上市公司2008年度报告相关工作安排的公告》中特别指出，上市公司要加强衍生金融工具的会计核算。
三、样本选择、变量定义和模型设定
本文的样本包括2007—2009年底所有在沪深交易所上市的A股公司（包括A+B和A+H公司）。本文把出口收入（海外收入、进出口贸易收入）占总营业收入的比例在10%及以上（见Jorion，1990；He＆Ng，1998）的公司确定为跨国公司。①金融类公司往往既是外汇衍生品的提供者，又是使用者，因此他们使用衍生品的动机可能和非金融类公司不同，故剔除该类公司。公用事业类公司由于服务价格受到管制也被剔除。样本公司还不包括以下公司：当年上市的公司；ST公司和样本期间发生了重大资产重组（行业和主营业务发生变化）的公司；任何资产、营业收入和股价等财务和交易数据缺失的公司。本文最后得到的样本公司有968家，其中2007年有287家，2008年有345家，2009年有336家。
本文以有潜在外汇风险敞口（出口收入10%及以上）的跨国公司为研究对象，就排除了样本公司如果没有使用外汇衍生品是因为没有外汇风险敞口这样一种状况。使用出口收入比率指标可能会忽略那些大量进口原材料而没有出口或出口较少的公司以及由于其它原因而使用外汇衍生品的公司。②Makar＆Huffman（2001）指出，出口收入比率可能不是衡量跨国公司受汇率影响最完美的指标，但由于得不到样本公司的收入、成本及资产等币种结构方面的详细信息，大多数研究只能采用出口（海外）收入比例来代理可能承受汇率风险的公司。除从年报中手工搜集的数据（外汇衍生品的使用信息和部分出口收入数据），其它财务数据、经营数据等来自国泰安数据和锐思数据。
虚拟变量（FCD）用来代理公司是否使用外汇衍生品（Allayannis＆Weston，2001；Pantzalis et al．，2001；Bartram et al．，2009a，2009b）。上市公司关于外汇衍生品使用的详细信息多在报表附注中披露，但主流数据公司对报表附注的搜集都不完善。③因此，本文在样本公司年报中通过关键词搜索（如外汇远期、外汇掉期、货币掉期、NDF等）来手工整理外汇衍生工具使用方面的数据。关键词搜索是研究公司衍生金融工具使用的3种方法中最广泛的一种（Triki，2006）。④如果上市公司在年报中提到了使用外汇衍生工具来管理（对冲）汇率风险，且确认或者披露了衍生工具的公允价值或名义价值，或者在利润表的相关项目如财务费用或者投资收益中确认了外汇衍生品使用产生的利得或者损失，即使年末已不再持有相关的衍生工具仓位，也赋值为l；反之则为0。
在手工整理上市公司外汇衍生品数据时，发现不少公司没有按照相关会计准则的要求来确认、计量和披露外汇衍生品的使用信息如名义金额，甚至是公允价值。这些可能造成对外汇衍生工具使用的计量误差，这也使本文无法像其他学者（如Makar＆Huffman，2001；Kim et al．，2006；Magee，2009）使用对冲比率（外汇衍生品的名义金额占总资产等的比率）来代理样本公司外汇衍生工具的使用程度，而只能使用虚拟变量。⑤Allayannis＆Weston（2001）也提到如果使用对冲比率来测度公
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②
③
④
⑤
财政部2006年版《企业会计准则第35号———分部报告》要求公司披露占比10%以上的业务或者地区分部，但上市公司
的披露参差不齐。有些公司没有很好地区别出口收入和来自海外子公司的收入（海外收入）。有不少公司披露了较高比例的出口收入，但却没有显示任何汇兑损益，令人费解。
如没有任何出口业务及收入的房地产公司万科在2008年报中披露使用了外汇远期，但其目的是对冲公司使用外币债务可能带来的外汇风险。
上市公司不符合套期保值会计准则的外汇衍生工具的使用多在交易性金融资产及负债账户反映，主流数据公司都没有完整收集这些科目的附注信息。
另两种方法是问卷调查法和使用私人（如行业分析师等）整理的数据库（private dataset）。
Pantzalis et al．（2001）指出名义金额是衡量衍生品市场总体水平的一个有用指标，但衡量单个公司衍生品使用时可能并不合适。我国不少公司披露了外汇衍生工具的公允价值，但Triki（2006）指出，公允价值受到被对冲项目的波动和（自合同订立以来）流失的时间的影响，可能不是一个衡量公司风险管理的好变量。实际上，如果流失的时间和被对冲项目波动不明显，则公允价值可能很小，但公司可能很广泛地参与了风险对冲。
司的外汇衍生品使用将损失一半多的样本量。
本文用托宾Q 代理公司价值（TQ ）。Chung ＆Pruitt （1994）提出的简单方法被用来计算Q ：企业总资本的市场价值/企业总资本的账面价值。其中企业总资本的市场价值等于企业市值加上企
业的有息负债合计，
①而企业总资本的账面价值等于企业总资产减去无息负债账面价值。在计算企业市值时考虑了企业拥有B 股或者H 股的情况，
并基于相应的流通股数量和股价（按年末汇率折算后）和A 股市值进行了加总。考虑到2007年底股权分置改革基本完成，
在A 股市值计算时没有区分流通股和非流通股。使用净资产对“非流通股”估价和是否区分负债性质（经营性债务和付息性债务）计算出来的Q 对回归结果没有重大影响。
参考Allayannis ＆Ofek （2001）、
Allayannis ＆Weston （2001）、Allayannis et al．（2009）及公司价值决定因素方面的研究，多元回归模型中使用了如下控制变量：
公司规模。不少文献表明（Mian ，1996；Geczy et al．，
1997；Haushalter ，2000；Graham ＆Rogers ，2002），公司规模和衍生品使用决策及程度正相关。Allayannis ＆Ofek （2001）发现公司规模和公司价值（托宾Q ）负相关。总资产（百万元）的对数（Size ）来控制公司的规模效应，预计公司规模和企业价值成反向关系。用营业收入的对数来代理公司规模，得到了相似的结果。
盈利能力。盈利能力较强的公司可能有更高的股价，进而有较高的公司价值。如果使用外汇衍生品的公司是盈利较强的公司，
那么它们可能有较高的公司价值。由于衍生工具的使用会影响公司的盈利水平（通过公允价值变动损益、投资收益等项目），用扣除非经常性损益后的总资产收益率（ROA ）来代理公司的盈利能力。当使用扣除非经常性损益后的净资产收益率时，回归结果依然稳健。
负债水平。公司的资本结构影响公司价值。用付息债务占总资产的比例（Debt ）来控制不同的资本结构的影响。当使用资产负债率（负债和资产的比率）时，得到了相似的回归结果。
投资机会。Geczy et al．（1997）、Allayannis ＆Ofek （2001）发现对冲公司有更大的投资机会，因此有必要控制投资机会的影响。购置固定资产、
无形资产等长期资产的现金支出和营业收入的比率（Capex ）来代理公司的投资机会。②营业收入增长率来代理公司的投资机会，发现主要结论没有
实质性改变。
资本约束。如果使用外汇衍生品的公司不能更好地借助资本市场，从而面临资本约束，那么它们的托宾Q 值可能会较高，因为它们将只投资于那些净现值为正的项目。本文用虚拟变量（Divdum ，当年是否有现金分红，有分红为1，没分红为0）来代理公司可能面临的资本约束，其原理是公司可以通过调整现金分红的水平来改善资本约束的程度。
行业影响（Industry ）及多元化水平（Segment ）。使用中证指数有限公司发布的两位行业代码来
控制行业的影响。③样本公司分布在9个行业，但大量公司集中在原材料、工业、可选消费和信息
技术等行业。Lang ＆Stulz （1994）发现跨行业经营损害公司价值。为控制多元化经营的影响，使用
虚拟变量（有2个及以上占营业收入10%的行业，赋值为1，反之为0）来代理行业多元化。
④跨国多元化。以往的研究在跨国多元化对公司价值的影响方面没有得出一致的结论。基于
3
2①②③④有息负债包括短期借款、应付短期融资券、一年内到期的长期负债和长期负债（不包括预计负债和递延所得税负债等项目）。由于应付票据在我国基本上是不付息的，所以没有包括在内。包括应付票据在内计算的托宾Q 对结果没有实质性影响。国外公司价值影响因素的研究多使用资本支出或者研发支出相当于营业收入的比率来代理投资机会。在我国由于研发支出财务信息的披露很不规范，故不使用该指标。
本文用2位而不是4位行业代码是因为使用后者将使行业间样本数量差别太大，导致少数行业只有个位数的样本量。我国上市公司对跨行业运营的披露很不规范（行业标准适用混乱），所以没有使用跨行业的数量来代理多元化以减少计
量误差。
508家美国跨国公司的样本，Allayannis et al．（2001）发现多国经营增加了汇率风险敞口，降低了公司价值，而多国经营和外汇衍生品使用的交互项和公司价值显著正相关。使用配对研究的方法（212家有海外收入的跨国公司和212家只有出口收入的国内公司），Kim et al．（2006）发现单一出口型公司使用更多的外汇衍生工具，而跨国多元化和使用外汇衍生品都能够增加公司价值，但前者的效果更明显。Choi＆Jiang（2009）基于美国公司大样本在更长时期的配对研究发现，多国化经营起到了降低汇率风险敞口和提高公司超额收益的作用。由于我国公司的“走出去”战略刚刚起步，来自国外子公司的海外收入占比很低（大多数样本公司的外币报表折算差额项目金额为零），因此用虚拟变量（MNC）来代理样本公司的跨国多元化。只要资产负债表中外币报表折算差额项目金额不为零，就认为公司涉足了跨国经营，赋值为1，反之为0。在出口收入比例纳入模型的情况下，跨国多元化变量可以从一个侧面反映在多个国家经营的优势上。
基于上述文献和变量定义，主要回归模型如下（使用Stata10软件来对数据进行单变量分析、多元回归分析和敏感性检验）：
log TQ
it =α
1i
+α
2i
FCD
it
+∑控制变量+εit
四、实证结果
（一）描述性统计
表1是公司特征变量和实证模型中相关变量的描述性统计。
表1公司特征变量、自变量、因变量和控制变量的描述性统计
变量观测值均值中位值标准差最小值最大值
公司特征
总资产（百万元）9685762.772163.7514948.44182.67278407.10营业收入（百万元）9684551.191514.7810253.40112.73114968.00因变量
托宾Q（TQ）968 2.94 2.42 1.920.5816.35
经行业调整的托宾Q（ADQ）9680.430 1.62－2.1012.85
自变量
外汇衍生品（FCD）9680.180.000.380.00 1.00
控制变量
出口收入比率（Export）9680.370.280.240.100.99
公司规模（Size）9687.817.68 1.10 5.2112.54
资本约束（Divdum）9680.58 1.000.490.00 1.00
行业多元化（Segment）9680.180.000.390.00 1.00
盈利能力（ROA）9680.030.020.06－0.390.54
投资机会（Capex）9680.120.070.140.00 1.27
负债率（Debt）9680.240.230.150.000.72
跨国多元化（MNC）9680.330.000.470.00 1.00从表1中可以看出，有18%的公司使用了外汇衍生品。考虑到样本公司至少有10%的出口收入，18%的使用比例远低于Allayannis＆Weston（2001）基于有海外收入的美国跨国公司60%的水平以及Bartram et al．（2009b）跨国研究中61%的水平。较少公司使用外汇衍生品来对冲汇率风险的事实和陈六傅等（2007）发现的汇率风险对不同类型企业的冲击程度差异，可能与各类企业风险意愿类型、风险规避能力以及出口产品质量等因素有关的推论相一致。值得关注的是中国跨国公司普遍有较高的出口（进出口）收入，平均而言出口收入占比达到37%，有不少公司出口收入占到42
总收入的90%以上。托宾Q 的平均值和中位值分别为2.94和2.42，都远大于1，反映了中国跨国公司平均而言都有较好的投资机会。由于TQ 的偏态分布，多元回归时使用TQ 的自然对数来加以控制。平均有18%的公司有来自两个或以上行业的收入，
反映了样本公司整体而言相对低水平的多元化经营。样本公司的规模、
盈利能力和负债水平都有相当大的差别，反映了样本公司明显的异质性。有33%的公司在资产负债表中确认了外币报表折算差额，在一定程度上反映了中国公司较低程度的跨国经营水平。
（二）单变量分析
表2是托宾Q 均值和中位值在对冲公司和非对冲公司间的差异检验。单变量测试的结果表表2对冲公司和非对冲公司托宾Q 均值
和中位值的单变量分析①
对冲公司
非对冲公司
差异
p-value
观测值175793均值 3.03 2.920.110.2397中位值
2.50
2.40
0.10
0.3917
明，虽然使用外汇衍生品的公司的托宾Q 均值和中位值都大于没有使用外汇衍生品的公司，但差别并不显著（对应的P 值分别为0.2397和0.3917）。单变量的测试由于没有考虑其它变量对公司价值的影响，
因此说服力可能有限。（三）多元回归分析：横截面和时间序列
对混合截面数据，分别采用普通最小二乘法（OLS ）和固定效应来加以回归。为了控制异常数据的影响，对托宾Q 值实施了Winsor 化处理（上下1%）。OLS 的回归结果控制了异方差的影响。在固定效应回归中，由于行业是不随时间变化的，因此使用基于Fama-MacBeth 的两步骤方法来加
以控制（Hoechle ，
2006）。表3是基于OLS 和固定效应回归方法的结果。②从表3可以看出，尽管显著性水平不同，但在不同模型下代理外汇衍生品使用的指标（FCD ）其系数都为10%，说明使用外汇衍生品的跨国公司有10%的价值溢价，这与Allayannis ＆Weston （2001）、Clark ＆Judge （2009）以及Allayannis et al．（2009）的研究结论一致，虽然溢价幅度不完全相同。中国跨国公司外汇衍生品使用的价值溢价高于以美国公司为样本而得出5%的水平（如Nain ，2004；Allayannis ＆Weston ，2001；Kim et al．，2006），其可能的原因如下：第一，中国不少公司的外向型程度远高于美国，而且人民币汇率自汇改以来单边升值的趋势比较明显；第二，汇率风险的性质不同，美国等发达国家跨国公司面临的汇率风险可能主要是经济风险和折算风险，而我国跨国公司的主要汇率风险是交易风险。中国跨国公司外汇衍生品使用的价值溢价低于英国11%—34%（Clark ＆Judge ，2009）及跨国研究10%—20%（Allayannis et al．，2009）的溢价幅度，其原因可能是和中国跨国公司的对冲程度较低、外汇衍生品市场不发达导致的对冲成本较高以及投资者保护水平较低等有关。值得注意的是，
在控制了出口水平后，公司跨国运营（MNC ）的系数为正且在10%的水平上显著，反映了跨区域经营这一经营对冲手段的积极效果，这和Kim et al．（2006）及Choi ＆Jiang （2009）的研究结论是一致的。公司规模和TQ 显著负相关，这和不少研究发现小公司拥有的价值溢价是一致的。总资产回报率和TQ 显著正相关，说明盈利水平较高的公司其市场价值较高。代理投资机会变量的回归系数显著为正，但在固定效应模型中表现不显著。跨行业多元化带来了价值损毁，这和以前的研究结论一致，但显著性不够。
自2005年7月21日我国实行有管理的浮动汇率制度以来，人民币汇率虽然在总体上保持升势，但其年波动幅度并不一致。2007年全年人民币升值了约6.4%，2008年上半年人民币升幅为6.4%，下半年由于全球金融危机的影响加剧，实际上停止了升值。2009年全年人民币汇率基本没
5
2①②
中位值检验中的p 值是基于Wilcoxon rank-sum （Mann-Whitney ）test 计算出来的。变量间的相关系数都在允许范围之内。为节省篇幅，相关图表没有列示。
有变化。不少研究（Allayannis ＆Weston ，
2001；Carter et al．，2003）发现外汇衍生品的风险对冲和价值效果在本币升值和贬值时其效果不同。基于2007—2009年间人民币汇率的波动趋势，估计外汇衍生品使用的效果在2007年最为显著，
2008年次之，2009年可能不显著。表4是基于时间序列的外汇衍生品使用和公司价值的回归结果。用OLS 的回归方法来考察价值溢价的年度趋势，并控制了异方差的影响。表3
外汇衍生品使用和公司价值的
横截面结果
变量
混合截面固定效应
FCD 0.098
0.101（3.11）＊＊＊
（3.67）*Divdum 0.0210.020（0.77）（1.00）Debt －0.717－0.687（－7.94）＊
＊＊
（－3.02）*
Size －0.119－0.122
（－9.20）＊
＊＊
（7.01）＊＊
Capex 0.162
0.144（1.91）*
（1.24）Segment －0.009－0.023（－0.28）
（－0.79）
ROA 2.020
2.088（5.96）＊＊＊
（4.92）＊＊
MNC 0.049
0.051
（1.94）*（3.38）*
Export －0.079－0.076（－1.58）
（－1.27）
行业①控制n．a 年度控制n．a 常数 2.129 2.206（13.69）＊＊＊
（4.85）＊＊
R 2
0.600.36样本量968968F 值
19.31
12.61
注：括号内的是t 值。*表示在10%的水平上显著，＊＊
表示在5%的水平上显著，
＊＊＊
表示在1%的水平上显著。表4、表5、表6同。
表4
外汇衍生品使用和公司价值的
时间序列结果
变量200720082009FCD 0.1470.1190.051（2.17）＊＊
（2.51）＊＊
（1.05）Divdum 0.064－0.0030.010（1.18）（－0.09）（0.21）Debt －0.975－0.244－0.895（－5.12）＊＊＊（－1.71）*（－6.71）＊＊＊
Size －0.102－0.108－0.154（－3.65）＊＊＊（－5.83）
＊＊＊（－7.06）
＊＊＊Capex －0.0580.0670.362（－0.31）（0.70）（2.57）＊＊Segment －0.0650.033－0.011（－1.05）
（0.62）（－0.21）
ROA 2.705 2.286 1.261（3.32）＊＊＊（5.76）＊＊＊（2.63）＊＊＊Export 0.002－0.209－0.087（0.02）（－2.69）
＊＊＊（－1.05）
MNC 0.0260.0500.078（0.45）（1.35）（1.98）＊＊行业控制控制控制常数项 2.126 1.269 2.445（10.11）＊＊＊（9.13）＊＊＊（15.08）＊＊＊R 20.330.310.43样本量287345336F 值
11.25
13.54
12.68
①方差膨胀因子（VIF ）检验发现有2个行业存在严重的多重共线性，故不包括在回归过程中。
②
Allayannis ＆Weston （2001）把样本分为有海外收入的公司和没有海外收入的公司。前述价值溢价是基于有海外收入的
公司。基于所有有海外收入的公司（不分美元升值和贬值时）得到的价值溢价在4．8%—5．2%之间（分别使用托宾Q 和经行业调整的托宾Q ）。
从表4可以看出，外汇衍生品（FCD ）的系数在2007年和2008年显著为正，且前者大于后者（0.148vs 0.119），而该系数在2009年虽然为正但不显著，且溢价程度小于前两年。这和Allayannis ＆Weston （2001）发现在美元升值时，外汇衍生品使用的价值溢价（10%）显著为正，而在
美元贬值时，该价值溢价（1.9%）虽然为正却不显著的发现相一致。②值得注意的是，出口收入比率
的回归系数在2008年显著为正，这可能揭示了2008年金融危机对我国跨国公司特别是以出口为主公司的不利影响。
6
2
表5外汇衍生品使用和公司价值
的横截面结果
变量logmb1logmb2FCD 0.0520.082（1.92）*
（2.63）＊＊＊
R 20.550.60样本量
968
968
（四）敏感性检验
1．不同计算方法下的托宾Q 。用基于不同算法的托宾Q 来检验结果的稳健性。使用简单的托宾Q ：企业总资本的市场价值等于市值加上全部负债，而总资本的账面价值等于总资产减去无形资产。对非流通A 股市值分别采用净资产（logmb1）和市价（logmb2）的方法来计算。表5是基于不同类型托宾Q 计算方法的回归结果（只显示外汇衍生品变量的影响），
控制了异方差的影响。
可以看出，基于托宾Q 不同的计算方法，外汇衍生品使用的价值溢价依然显著为正。当采用净资产来计算托宾Q 时，对应的价值溢价为5.2%，低于用其他方法计算的溢价幅度。我使用股价和净资产的比率（市净率）来代替托宾Q ，发现结果依然稳健。
表6外汇衍生品使用和经行业调整的
公司价值的回归结果
变量ADQ FCD 0.229（2.00）＊＊
Divdum 0.047（0.46）Debt －2.221（－6.89）＊＊＊Size －0.346（－7.25）
＊＊＊Capex 0.618（1.67）*Segment －0.092（－0.81）
Roa 7.329（5.45）＊＊＊Export －0.375（－1.79）
*MNC 0.038（0.39）行业控制年度控制常数项 3.480（9.13）＊＊＊R 20.25样本量968F 值
9.62
在回归模型中加入行业虚拟变量可能不能准确地控制行业的影响。为此，
我构造经行业调整的托宾Q （ADQ ）来检验回归结果的敏感性。经行业调整的托宾Q 是通过在每一年扣除公司所在行业对应托宾Q 的中位值求得。表6是基于经行业调整的托宾Q 和外汇衍生品使用之间的横截面回归结果（控制了异方差的影响）。
从表6可以看出，使用经行业调整的托宾Q 值后，外汇衍生品使用的价值溢价依然显著
为正，而且程度增加了（9.8%vs 22.9%），
①而其它变量没有发生明显的改变。
2．外币债务和外汇衍生品。跨国公司也可能使用外币债务来对冲出口收入带来的汇率风险敞口。Allayannis ＆Ofek （2001）发现出口商更倾向于使用外汇衍生工具而不是外币债务来管理汇率风险。Elliott et al．（2003）对美国88家大型跨国公司的研究表明，外币债务以及外汇衍生品的使用都和海外收入成正比，但外汇衍生品的使用和外币债务的使用成反比。这表明，外汇衍生品和外币债务间是一种替代关系。Hagelin （2003）和Hagelin ＆Pramborg （2004）基于瑞典公司的研究发现外汇衍生品和外币债务都和降低汇率风险敞口有关，大多数使用外汇
衍生工具的公司也同时使用外币债务，
这表明外汇衍生工具和外币债务间是一种补充关系。Clark ＆Judge （2009）考察了英国366家跨国公司的外汇衍生品使用和外币债务的关系。他们发现与没有进行外汇风险对冲的公司和只使用外汇衍生
7
2①
使用行业调整的TQ 得出的溢价幅度远远大于使用原始TQ ，可能的原因是行业间样本量差别过大。
品的公司相比，既使用外汇衍生品又使用外币债务的公司有更高的国际化程度。中国人民银行货币政策司（2006）的调查证实贸易融资是中国跨国公司管理汇率风险的首要手段。基于上述文献，把使用外币债务但没有使用外汇衍生品公司也作为对冲公司来检验实证结果的稳健性，发现价值
溢价程度有所降低，
但显著性不变。①表7外汇衍生品使用和公司价值：
时间序列检验
观测值
LogTQ N t N t +1410－0.231H t N t +129－0.027N t H t +1
18
－0.183Wald test （p-value ）NN =00.048NH =NN 0.423HN =0
0.337
3．公司价值和外汇衍生品使用的因果关系。由于高托宾Q 公司有更多的投资机会，那么这些公司就有较强的激励去对冲风险。外汇衍生品使用的价值溢价可能反映了高托宾Q 公司有较强的激励去对冲，而不是对冲带来了较高的公司价值。为了测试这种可能的反向因果关系，参考Allayannis ＆Weston （2001），把公司划分为以下四类：（1）本期对冲，下期仍旧对冲（H t H t +1）；（2）本期对冲，下期不再对冲（H t N t +1）；（3）本期没有对冲，下期对冲（N t H t +1）；
（4）本期和下期都没有对冲（N t N t +1）。构造3个虚拟变量来代理（2）、（3）和（4）类公司，并对下列方程进行回归：
Log TQ t =α+β1NN t +β2NH t +β3HN t +
∑控制变量
+εt
如果公司是因为未来高托宾Q 值而参与对冲或者因为未来低托宾Q 值而退出对冲，那么β2＞β1，β3＜0；最后由于前面的结果已证实对冲增加公司价值，因此β1＜0。表7列示了对应的回归结
果及假设检测。
②从表7可以看出，没有使用外汇衍生品的公司其价值较低（拒绝NN =0），而基于Wald 测试的P 值，我们不能拒绝公司进入对冲和退出对冲是受到了托宾Q 值的影响。
五、结论和启示
使用衍生品对冲汇率风险能否带来价值溢价是近年来国际财务管理领域争论的一个热点和难点话题。虽然从理论上来说，进行风险对冲能够带来重要的财务利益，但实证研究的结论却并不一致。自2005年7月人民币汇改以来，我国不少跨国公司使用外汇衍生品对冲外汇风险，但学界还缺乏深入的实证研究，其原因是不能得到公司层面衍生品使用等相关信息。然而从2007年1月1日首先在上市公司实施的《企业会计准则》打破了这一数据上的限制，使相关研究成为可能。本文以2007—2009年三年间968家中国跨国公司为样本，研究了外汇衍生品使用和公司价值间的关系，发现有潜在汇率风险敞口的中国跨国公司使用外汇衍生品对冲汇率风险带来了约10%的价值溢价。在使用不同计算方法下的托宾Q ，在外币债务对外汇衍生品的替代关系以及公司价值和外汇衍生品使用的因果关系等敏感性检验中，尽管溢价程度不同，但这种正向关系依然成立。时间序列的结果显示，外汇衍生品使用的价值溢价随人民币升值预期的变化而变化，但总体依然显著。我国外汇衍生品使用的价值溢价幅度低于英国及世界平均水平，其主要原因可能是虽然我国跨国公
8
2①
②
通过国泰安数据公司整理的报表附注项目，用付息债务的币种结构和关键词搜索（美元贷款、欧元贷款等）来确定样本公
司是否使用了外币债务。把那些至少有等值500万美元及以上外币债务且没有使用外汇衍生品的公司确认为样本公司。最终得到的样本公司有42家，但这可能低估了使用外币债务公司的数量，原因是不少公司没有详细披露付息债务的币种结构。上述回归结果可向作者索要。
由于部分类别公司的样本量较小，该检验的稳健性可能不够。
司的出口比例较高，但外汇衍生品使用程度较低，其它可能的原因包括对冲成本较高以及公司治理水平较低等。本文的初步证据显示跨国多元化经营能够提升公司价值，但其和金融对冲的关系需要进一步研究。由于我国有关外汇衍生品使用等信息强制披露的时间短，
所以不能使用Magee （2009）的动态面板方法来进一步检验前述外汇衍生品的使用效果在时间序列方面的稳健性，这是本文的潜在缺陷。
必须指出的是，我国的跨国公司多通过远期结售汇和不交割外汇远期合约（NDF ）来对冲汇率风险，然而现有的远期结售汇市场竞争性不够，流动性较差（Peng et al．，
2007）。贺晓博（2009）及严敏和巴曙松（2010）等的研究发现，
境内远期定价相对于境外NDF 市场定价处于劣势地位，①美元人民币远（掉）期定价并不是由境内的金融机构主导。然而，境内外汇远期市场以及境外NDF 市场的主动权和定价权既关系到我国跨国公司的对冲效率，也涉及到我国的汇率稳定和金融安全。本文的研究发现以对冲为目的的衍生品使用能够增加公司价值，这一结论为汇率衍生品管理部门
的衍生品市场发展决策扫清了认识和实践上的障碍。
②尽管本文的样本公司都是有潜在汇率风险敞口的跨国公司，但由于信息披露的限制，不能准确识别出公司使用外汇衍生品的目的（对冲还是投机）、规模（对冲比率）和复杂程度（单一衍生品还是衍生品组合），因此汇率风险对冲对公司价值总体上的积极作用并不能保证特定公司使用外汇衍生品一定能提升公司价值，增加股东财富。央企中信集团控股的香港上市公司中信泰富使用Accumulator “对冲”澳元风险而造成巨额亏损的事件值得深思。未来的研究可以在公司治理和外汇衍生品使用价值溢价、
外币债务和外汇衍生品间的关系、外汇衍生品使用增加公司价值的管道和跨国公司汇率风险管理的典型案例分析等方面做出更有价值的研究。
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9
2①②
由于不交割外汇远期合约（NDF ）在价格上的优势，我国少量跨国公司通过其海外子公司使用NDF 来对冲汇率风险，以
规避国家外汇管理局2006年10月发布的禁止国内企业参与不交割境外NDF 的规定。国内大部分公司由于不能接触到NDF 而有可能面临较高的对冲成本。
国家外汇管理局2011年2月发布了人民币外汇期权交易方面的相关规定，允许商业银行自2011年4月起基于真实贸易
背景和企业开展外汇期权交易。然而，我国还没有在交易所上交易的外汇衍生品期货和期权市场，这应该是下一步发展的方向。另外，对外汇衍生品参与主体的限制也可适当放宽。
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Triki，T．，2006，“Research on Corporate Hedging Theories：A Critical Review of the Evidence to Date”，ICFAI Journal of Financial Economics3，14—40．
Tufano，P．，1996，“Who Manages Risk？An Empirical Examination of the Risk Management Practices in the Gold Mining Industry”，Journal of Finance51，1097—1137．
Foreign Exchange Risk Hedging and Firm Value：
Evidence from the MNCs in China
Guo Fei
（School of Accounting，Zhongnan University of Economics and Law）
Abstract：Since the reform of Chinese currency regime started in July2005，the exchange rate of RMB（relative to USD）has increased significantly．Many Chinese MNCs use foreign currency derivatives to hedge exchange rate risk．However，while the relationship between hedging and firm value has been extensively examined in the western countries，there is few research done on the Chinese multinational corporations．Based on a sample of968Chinese MNCs between2007and2009，I find a positive relationship between currency derivatives usage and firm value，proxied by Tobin’s Q．The hedging premium is statistically and economically significant and is on average10%of firm value．This finding has important policy implications in terms of risk hedging policy and strategy and the development of exchange traded currency derivatives market in China．
Key Words：Foreign Exchange Risk；Hedging；Foreign Currency Derivatives；Multinationality；Firm Value
JEL Classification：G15，G30，G32
（责任编辑：郑健）（校对：昱莹）
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服务贸易外汇管理办法实施细则
服务贸易外汇管理办法实施细则 第一章总则 第一条为规范和便利服务贸易外汇收支，根据《服务贸易外汇管理办法》（以下简称《办法》），制定本细则。 第二条境内机构从境外收取服务贸易外汇资金，应先向经营外汇业务的金融机构（以下统称金融机构）说明交易性质。单笔等值3万美元（含）以下的，金融机构可直接办理入账手续；单笔等值3万美元以上的，境内机构应向金融机构提交法规规定的全部有效单证。 第三条境内机构向境外单笔支付等值3万美元（含）以下服务贸易外汇资金，应向金融机构提交合同（协议）或发票（支付通知）。单笔等值3万美元以上的，应向金融机构提交法规规定的全部有效单证。 第四条境内机构办理收益和经常转移外汇收支，无论金额大小，均应向金融机构提交法规规定的全部有效单证。 第五条境内机构办理服务贸易、收益和经常转移外汇收支所提交的全部有效单证为合同（协议）、发票（支付通知）等有效凭证，但法规另有规定的除外。境内机构办理服务贸易、收益和经常转移对外支付，还需按规定提交《服务贸易、收益、经常转移和部分资本项目对外支付税务证明》（以下简称《税务证明》）。第六条金融机构应对服务贸易、收益和经常转移交易单证的真实性及其与外汇收支的一致性进行合理审查，审查时除审核本细则规定的单证外，可要求境内机构提供能够证明交易真实性的其他有效单证。 第七条对于境内机构已提交法规规定的有效单证但金融机构认为其交易存在异常的服务贸易、收益和经常转移跨境外汇收支，金融机构应于每月初5个工作日内向所在地外汇局报告上月外汇收支异常交易情况。境内机构应向所在地外汇局说明情况。 第八条外汇局对境内机构办理服务贸易、收益和经常转移跨境外汇收支实行区别管理。 境内机构出现以下情形之一的，所在地外汇局应将其列入“关注类”机构名单。（一）1年内违反外汇管理规定并受到外汇局处罚的；
跨国公司外汇风险控制和管理方法
跨国公司外汇风险控制和管理方法 摘要：随着全球一体化进程的深入，跨国公司成为世界经济主体，其跨国交易中所面临的风险来自于外汇汇率的波动，因此。外汇风险控制成为跨国公司集团日常管理的关注重点。本文介绍了跨国公司集团外汇管理部门职责，外汇风险主要管理方法和工具，外汇管理主要侧重点等。 关键词：外汇风险；跨国公司；套期保值 跨国公司是指由两个或两个以上国家的经济实体所组成，并从事生产、销售和其他经营活动的国际性大型企业。根据联合国跨国公司中心的定义，跨国公司必须具备3个要素：第一，公司必须是包括设在两个或两个以上国家的工商企业实体，而不论这些实体的法律形式和领域如何；第二，公司必须在一个体系下进行经营，有共同的政策。能通过一个或几个政策采取一致对策和共同战略；第三。该实体通过股权或其他方式形成的联系。使其中一个或几个实体有可能对其他实体实施重大影响，特别是同其他实体达到知识资源的分享和责任的共担。 出于利润、资源、市场和分散风险等因素的目的，跨国公司通过对外直接投资的方式。在国外设立跨国公司的分支机构、附属机构、子公司或同东道国共同创办合资企业等形式，以达到全球生产经营体系的建立和扩张。在跨国公司的对外投资经营管理中，除面对和国内投资同样的灾害风险外，还需要面对政治、汇率和信用等风险。其中，外汇风险管理在经济全球化的今天，倍受跨国公司集团的关注。一方面，随着全球经济一体化进程的推进，跨国公司的交易网络往往跨越好几个国家和地区，汇率的波动可能会导致原材料成本的增加。国际销售会受到影响。公司的实际利润降低：另一方面，汇率的变动会对跨国公司的投资战略造成影响。跨国公司筹资、投资安排、生产、销售和利润分配等各环节都会受其影响，汇率变动成为企业管理者经营决策的重要考虑因素之一。 汇率风险一般分为换算风险、交易风险和经济风险。从跨国公司日常经营管理的角度。交易风险是跨国公司内部资金管理部门关注的重点：换算风险更多是从集团财务报表的角度出发，存在汇兑损益，从报表层面影响集团利润。从战略角度考虑，经济风险是跨国公司管理对未来经营决策做预测时所关注的对象。所谓的换算风险，主要是指因汇率变动而引起的企业资产负债表中某些外汇项目金额变动对企业财务账户的影响。一般而言。企业的外币资产、负债、收益和支出等。都需要按照一定的会计准则将其换算成本国货币来标出，这种折算过程必然会暴露出货币汇率上的损益，一般通过“财务费用”科目进行归集。通常。跨国公司集团内合并财务报表会统一汇率的使用时点。以保证合并财务报表的一致性。经济风险是指由于未预料的汇率变动导致企业未来的收益发生变化的风险。它包括了汇率变动对子公司的现金流动所造成的现期和潜在的影响及其在这些变化发生的会计期之外对整个公司获利能力的影响。一般而言。跨国公司内部会参考来自合作银行专业团队的分析报告，以作为经营活动的预测依据。交易风险是指以外币计价或成交的交易。由于外币与本币的比值发生变化而引起亏损的风险，
国家外汇管理局关于规范非居民个人外汇管理有关问题的通知
国家外汇管理局关于规范非居民个人外汇管理 有关问题的通知 汇发[2004]第6号 2004年2月16日 国家外汇管理局各省、自治区、直辖市分局、外汇管理部，深圳、大连、青岛、厦门、宁 波市分局；各外汇指定银行： 随着我国对外交往的不断扩大，非居民个人外汇业务的规模不断增长。为了规范非居民个人的外汇收支、结汇、购汇行为，完善非居民个人外汇管理，根据《中华人民共和国外汇管理条例》和其他有关外汇管理规定，现就规范非居民个人外汇管理的有关问题通知如下：一、 本通知所称“非居民个人”系指外国自然人（包括无国籍人）、港澳台同胞和持中华人民共和国护照但已取得境外永久居留权的中国自然人。 二、 非居民个人在境内办理外汇收支、外汇划转、结汇、购汇、开立外汇账户，应当按照本通知及其他有关规定办理。 银行办理非居民个人外汇收支、外汇划转、结汇、售汇、开立外汇账户业务时，应当按照本通知及其他有关规定办理。 三、 规范非居民个人外汇流入管理 （一） 非居民个人从境外汇入的外汇或携入的外币现钞，可以自己持有，也可以按照有关规定存入银行、提取外币现钞或办理结汇。 （二） 非居民个人在境内银行开立外汇账户时，应遵循存款实名制原则。 非居民个人持从境外汇入的外汇资金票据或银行通知单开立外汇现汇账户时，应凭本人真实身份证明的原件（包括外国护照、境外永久居留权证明原件等，以下简称“本人真实身份证明”）办理。 非居民个人持外币现钞开立外币现钞账户时，每人每天存储等值5000美元以下（含等值5000美元，下同）的，凭本人真实身份证明办理；每人每天存储等值5000美元以上的，凭本人真实身份证明、本人携带外币现钞入境申报单原件（以下简称“本人入境申报单”）或原银行外币现钞提取单据的原件办理。银行应在本人入境申报单原件和银行外币现钞提取单据的原件上标注存款金额、存款日期和存款银行名称，并退给非居民个人保留。 非居民个人从境外汇入的外汇资金应当开立外汇现汇账户存储。从境外携入的外币现钞应当开立外币现钞账户存储。 （三） 非居民个人从境外汇入的外汇或境内外汇账户中提取外币现钞时，应凭本人真实身份证明到银行办理。每人每天提取外币现钞金额超过等值1万美元的，除提供本人真实身份证明外，还应如实填写《非居民个人外汇收支情况表》（见附件，下同）。银行应对非居民个人填写的内容与非居民个人提供的材料进行认真核对。 （四） 非居民个人办理结汇时，应如实向银行说明外汇资金结汇用途，填写《非居民个人外汇收支情况表》。银行应对非居民个人填写的内容与非居民个人提供的材料进行认真核对。 非居民个人从外汇账户中结汇时，每人每次结汇金额在等值1万美元以下的，直接在银行办理；每人每月累积结汇金额超过等值5万美元的，应向所在地外汇局提出申请，经外汇局审核确认合规用途（合规用途包括个人用于贸易结算、购买不动产及购买汽车等大宗耐用消费品等用途）后到银行办理。从境外汇入的外汇直接结汇时，除按照上述规定办理外，还须向银行或外汇局提供本人真实身份证明。 非居民个人将持有的外币现钞结汇时，每人每次结汇等值5000美元以下的，凭本人真实身份证明办理；每人每次结汇等值5000美元以上的，凭本人真实身份证明、本人入境申报单原件或原银行外币现钞提取单据的原件办理。银行应在本人入境申报单原件和银行外币现钞提取单据的原件上标注结汇金额、结汇日期和结汇银行名称，并退给非居民个人保留。 四、 非居民个人办理境内外汇资金划转时，应如实向银行说明外汇资金划转用途，填写《非居民个人外汇收支情况表》。银行在对非居民个人填写的内容与非居民个人提供的材料进行认真核对的基础上，只能为其办理本人同一性质外汇账户之间的资金划转。 五、 规范非居民个人外汇流出管理
我国商业银行外汇风险管理研究
我国商业银行外汇风险管理研究
我国商业银行外汇风险管 理研究 【摘要】本文在系统阐述外汇风险相关概念和防范原则的基础上分析了我国商业银行外汇风险管理方面的现状就其中存在的问题提出了相应的建议 一、外汇风险的相关概念 （一）外汇风险的概念及种类 1.外汇风险的概念 1973年布雷顿森林体系崩溃国际货币基金组织通过《牙买加协定》承认浮动汇率制的合法性于是各国的货币汇率频繁变动并且经常进行大幅变动例如从1980年到
1985年美元对西方十余种主要货币的实际汇率平均上升了60％而在随后的两年里几乎又跌回到原值；日元在上世纪90年代曾多次对美元汇率产生大幅度的涨跌使西方经济险象环生正因如此各国在国际经济交易中会产生外汇风险 外汇风险又称为外汇市场风险是市场风险中一种重要的风险它是由引发市场风险的因子——汇率出现不利的变动而使国家、金融机构、企业和个人等的资产蒙受损失的可能性外汇风险的概念有广义和狭义之分广义的外汇风险是指由于汇率的变化以及交易者到期违约和外国政府实行外汇管制等给外汇交易者和外汇持有者带来经济损失的可能性；狭义的外汇风险仅指由于汇率的变化而给外汇交易者和外汇持有者带来经济损失的可能性 2.外汇风险的种类 根据其主要表现可以分为交易风险、折算风险、经济风险和储备风险 （１）交易风险 即以外币计价的经济交易在到期结算时由于汇率波
动而导致该交易以本币衡量的价值发生变动的可能性 （２）折算风险 折算风险也称会计风险、转换风险、评价风险是指由于外汇汇率的变动而引起的企业资产负债表中某些外汇资金项目金额变动的可能性它是一种账面的损失和收益并不是实际交割时的实际损益但它却会影响企业资产负债的报告结果 （3）经营风险 经营风险又称经济风险是指由于意料之外的外汇汇率变化而导致企业产品成本、价格等发生变化从而导致企业未来经营收益增减的不确定性例如我国某集团公司在美国有一子公司利用当地资源和劳动力组织生产产品以美元计价销售突然美元出现了较大幅度的贬值这就会给子公司的经济绩效带来潜在的风险 （４）储备风险 储备风险是指外汇作为储备资产因外汇汇率变动而
统计套利交易策略分析
基于统计套利的期权交易策略 一、背景 “配对交易”起源于摩根士丹利的股票交易策略，其基本理念为：找出一对呈现出高度相关的历史数据的股票，当它们的价格出现较大偏离时，推断这一价差随后将趋于收敛。实际上，该策略可以拓展到任何两种呈现历史数据高度相关的衍生品中。“配对交易”作为统计套利的核心，基本策略为：在一对衍生品的价差偏离历史统计所反应的平均值时进行建仓，并且在价差回归平均值或反向偏离平均值时进行平仓。如果价差出现一段时间内的剧烈波动，则可以根据实际情况进行反复建仓平仓（即高频交易）。 对于一对价格相关性较高的资产，其价差的波动符合“爆米花过程”，即价差不断从偏离历史均值的位置回归到均值，然后又从均值进行再一次的偏离。 根据期权平价理论（Put-Call Parity）：对同一标的物、同一行
权价、同一到期日的认购和认沽期权来说，认购、认沽期权相对价格(即Call - Put)应该等于标的物股价减去行权价格的折现值： ① C=认购期权价格K=行权价格 P=认沽期权价格r =无风险利率 S=现货价格T=到期时间 在该等式中，等式左边期权的风险总和等于等式右边的标的物风险。因此我们可以用一对看涨看跌期权建立“合成股票”以锁定股价变动风险（即期权组合的delta值为1）。 对等式①稍作变化，我们得到： ② 依等式②来看，若用期权组合与标的物进行对冲，由于行权价K 为常数，同时假设无风险利率r也为常数，则“多标的股票- 空合成股票”的对冲组合的值为到期时间T的一个函数，随着到期时间T的减小，对冲组合价值会向行权价格K靠拢。 二、市场数据观测 然而，郭女士在实际观测中发现，由于期权价格本身受供需的影响变化会很剧烈，上述对冲组合的价值会有较大程度的波动。以 50ETF、50ETF9月到期行权价为1.450元的认购和认沽期权1-4月的数据为例：
跨国公司的外汇风险管理
跨国公司的外汇风险管理 一、外汇风险的分类及外汇风险管理 外汇风险包括折算风险、交易风险和经济风险，是跨国公司在国际经营活动中面临的重要风险之一。就广义而言，跨国公司面临的外汇风险除了由于汇率变动引起的折算风险、交易风险和经营风险之外，还应包括所有与外汇活动相关的各种潜在风险，如：不能履约风险、资金筹措风险、外汇政策变动风险等。一般而言，汇率变动风险是外汇风险的最主要组成部分，也即本文讨论的对象。 （一）折算风险 1. 跨国公司是由不同地域的母、子公司构成的经济实体，为了反映跨国公司整体的财务状况、经营成果和现金流量，母公司会在会计年末将子公司的财务报表与母公司进行合并。通常情况下，海外子公司的财务报表采用所在国当地货币作为计账本位币，所以当母公司以本币计账的会计报表合并时，就会出现发生交易日的汇率与折算日汇率不一致的情况，从母公司的角度看，海外子公司按照国外当地货币计量的资产、负债的价值也将发生变化，这就是跨国公司所面临的折算风险。其中，承受本外币转换风险的资产与负债成为暴露资产和暴露负债，由于暴露资产与暴露负债的风险可以相互抵消，故企业总的折算风险就取决于二者之间的差额。 2. 折算损益的大小，主要取决于两个因素：一是暴露在汇率变动风险之下的有关资产和负债项目相比的差额；二是汇率变动的方向，即外汇是升值还是贬值。如果暴露资产大于暴露负债，当外汇升值时将会产生折算利得，贬值时将会产生折算损失。反之亦然。 一般来说，折算风险实质上是一个会计问题，是一种未实现的损益，而由此产生的外汇换算损益并不会对用报告货币计量的现金流量产生直接影响。根据公司的价值取决于公司现在及未来真实的净现金流入原理，折算风险本不应影响公司的真实价值，但考虑到利益相关人（包括投资者、潜在投资者，客户和供应商等）以会计利润评价公司以及公司的股票，折算风险因此能够对公司价值产生间接影响。 （二）交易风险 1. 交易风险指一个经济实体在其以外币计价的跨国交易中，由于签约日和履约日之间汇率导致的应收资产或应付债务的价值变动的风险，是汇率变动对将来现金流量的直接影响而引起外汇损失的可能性。例如，在国际市场活动中发生的以外币计价的、凡已经成立或达成合同的外币事项，像应收、应付账款、外币借贷款项、远期外汇合约以及已经签订的贸易合同或订单等，因汇率变动造成的损失称之为交易风险。 2.交易风险的产生源于两点：一是期间性：即外币事项自交易发生
服务贸易外汇业务指南
服务贸易外汇业务办事指南 境内机构服务贸易外汇收入存放境外管理业务 1、境内机构服务贸易收入境外存放账户开户核准 业务流程： 境内机构向外汇局申请，对于符合条件的，外汇局出具《服务贸易外汇收入境外存放账户开户核准件》。境内企业集团存放境外且实行集中收付的，由主办企业到所在地外汇局办理境外存放账户开户核准手续。 境内机构服务贸易外汇收入存放境外，应具备下列条件： （1）具有服务贸易外汇收入且在境外有持续的支付结算需求； （2）近两年无违反外汇管理规定行为； （3）具有完备的存放境外内部管理制度； （4）从事与货物贸易有关的服务贸易； （5）境内企业集团存放境外且实行集中收付的，其境内外汇资金应已实行集中运营管理； （6）外汇局规定的其他条件。
需提交申请材料： 1.申请书（包括但不限于基本情况、服务贸易开展情况、拟开户银行、使用期限、根据实际需要申请的存放境外资金规模等）； 2.存放境外的内部管理制度； 3.境内企业集团存放境外且实行集中收付的，还需提交存放境外境内成员企业名单以及境内成员企业同意集中收付的协议； 4.外汇局要求的其它材料。 2、境内机构服务贸易外汇收入境外存放账户基本信息备案 （1）境外存放账户开立信息备案 业务流程： 经外汇局核准开立服务贸易外汇收支境外存放账户的境内机构，应在开户后10个工作日内将开户银行、账号、账户币种等信息以书面形式报所在地外汇局备案。 需提交申请材料： 服务贸易外汇收入存放境外登记表。（详见附件之表十三） （2）境外存放账户基本信息变更备案 业务流程： 境外存放账户基本信息发生变更的，应在获知相关信息之日起10个工作日内将变更信息以书面形式报所在地外汇局备案。 需提交申请材料： 服务贸易外汇收入存放境外登记表。 （3）境外存放账户关户信息备案 业务流程： 境内机构关闭境外存放账户的，应自关户之日起10个工作日内持境外开户行的销户通知书向所在地外汇局备案，余额调回境内。
跨国公司外汇风险管理及控制概要
经贸实务 跨国公司外汇风险管理及控制 王月永 张旭 内容提要外汇风险包括折算风险、交易风险和经济风险，是跨国公司在国际经营活动中面临的重要风险之一。如何有效地利用国际金融市场及跨国公司内部的资源配置对外汇风险进行管理与控制，使之对公司的经营业绩及现金流量的影响降至最小，保持跨国公司的经营稳定与企业竞争力，是本文探讨的主要内容。关键词 跨国公司外汇风险管理多元化 活动相关的各种潜在风险，如：不能履约风险、资金筹措风险、外汇政策变动风险等。一般而言，汇率变动风险是外汇风险的最主要组成部分，也即本文讨论的对象。 （一）折算风险（Ｔｒａｎｓｌａｔｉｏｎ 汇率波动对于有着大量国际交易活动、不可避免地频繁发生资本流动的跨国公司来说有着重要的影响，使跨国公司未来的经营成果和现金流量面临很大的不确定性，这种不确定性就称之为外汇风险。因此，跨国公司有必要根据企业的经营目标及外汇市场上汇率波动的情况，对可能遭受的外汇风险进行预测和评估、制定合理的风险管理决策并加以实施，从而有效避免或控制外汇风险对跨国公司的财务及运营造成的不利影响。本文将从外汇风险的三种主要表现形式入手，讨论如何对外汇风险实行积极有效的管理。 ｐｏｓｅｄＡｓｓｅｔｓ）和暴露负债（Ｅｘ－ｐｏｓｅｄＬｉａｂｉｌｉｔｉｅｓ），由于暴露资产 与暴露负债的风险可以相互抵消，故企业总的折算风险就取决于二者之间的差额。 折算损益的大小，主要取决于两个因素：一是暴露在汇率变动风险之下的有关资产和负债项目相比的差额；二是汇率变动的方向，即外汇是升值还是贬值。如果暴露资产大于暴露负债，当外汇升值时将会产生折算利得，贬值时将会产生折算损失。反之亦然。一般来说，折算风险实质上是一个会计问题，是一种未实现的损益，而由此产生的外汇换算损益并不会对用报告货币计量的现金流量产生直接影响。根据公司的价值取决于公司现在及未来真实的净现金流入原理，折算风险本不应影响公司的真实价值，但考虑到利益相关人（包括投资者、潜在投资者，客户和供应商等）以会计利润评价公司以及公司的股 ７７? Ｅｘｐｏｓｕｒｅ）
国家外汇管理局关于个人外汇管理办法实施细则
国家外汇管理局关于印发《个人外汇管理办法实施细则》的通知发布时间:2007-01-05 文号:汇发[2007]1号来源: 国家外汇管理局[打印] --------------------------------------------------------------------------------------------------------- 国家外汇管理局各省、自治区、直辖市分局、外汇管理部，深圳、大连、青岛、厦门、宁波市分局；各中资外汇指定银行，中国银联股份有限公司： 为贯彻落实《个人外汇管理办法》（《中国人民银行令》［2006］第3号），国家外汇管理局制定了《个人外汇管理办法实施细则》（以下简称《细则》）。现将《细则》印发给你们，请遵照执行。 国家外汇管理局各分局、外汇管理部接到本通知后，应立即转发辖内支局、城市商业银行、农村商业银行、外资银行，尽快完成对所辖支局、银行的业务操作培训，并公布政策解答专线电话；各中资外汇指定银行应尽快转发所辖分支机构。执行中如遇问题，请及时向国家外汇管理局反馈。 附件：《个人外汇管理办法实施细则》 二ＯＯ七年一月五日 附件： 《个人外汇管理办法实施细则》 第一章总则 第一条为规范和便利银行及个人的外汇业务操作，根据《个人外汇管理办法》，制定本细则。 第二条对个人结汇和境内个人购汇实行年度总额管理。年度总额分别为每人每年等值5万美元。国家外汇管理局可根据国际收支状况，对年度总额进行调整。 个人年度总额内的结汇和购汇，凭本人有效身份证件在银行办理；超过年度总额的，经常项目项下按本细则第十条、第十一条、第十二条办理，资本项目项下按本细则“资本项目个人外汇管理”有关规定办理。 第三条个人所购外汇，可以汇出境外、存入本人外汇储蓄账户，或按照有关规定携带出境。 第四条个人年度总额内购汇、结汇，可以委托其直系亲属代为办理;超过年度总额的购汇、结汇以及境外个人购汇，可以按本细则规定，凭相关证明材料委托他人办理。 第五条个人携带外币现钞出入境，应当遵守国家有关管理规定。 第六条各外汇指定银行（以下简称银行）应按照本细则规定对个人外汇业务进行真实性审核，不得伪造、变造交易。 银行应通过个人结售汇管理信息系统（以下简称个人结售汇系统）办理个人购汇和结汇业务，真实、准确、完整录入相关信息。 第七条国家外汇管理局及其分支机构（以下简称外汇局）负责对个人外汇业务进行统计、监测、管理和检查。
外汇交易主要策略集锦
外汇交易主要策略集锦 外汇交易中也许有不下几十种交易策略，我们只从根上谈起。 1、市场天性 宇宙万物皆有其天性。外汇市场亦然。外汇市场中的每一组货币对也是如此。例如：相比起其他货币对，GBP/JPY总是运动得更快，波动范围更宽，一天甚至一小时内波幅可达一百点。而EUR/GBP一天内通常只有几个点的波幅。对美国人来说，EUR/USD和GBP/USD 似乎是愿意白天睡觉晚上跳舞。AUD/USD和NZD/USD看上去像双胞胎，他们通常行为一致，如果其中一个上涨，另外一个很难下跌。但是EUR/USD和USD/CHF注定是敌人，当其中一个像氢气球一样飞上天空时，另一个却会像个铅球一样坠落。等等，诸如此类。 一旦我们发现了这类“市场的天性”，我们不难针对特定的货币对构思和开发出交易策略，跟随他们的天性，预计出它们的运动方向和行程。这样，我们就有了自己的交易策略和系统。 基本面交易法 在外汇市场中，很多职业分析员喜欢用一种方法去预测将来，这就是所谓的“基本面分析”。基于这种方法，他们开发了很多外汇交易策略。这些策略研究经济、政治、环境和其它相关因素与统计数据，这些因素构成了外汇的基本供求关系基础，从而预测出货币的价格走势。
假如你喜欢试一试基本面交易法的话，就需要学习与明白很多金融知识。事实上，不局限于金融知识，你需要了解这个世界的很多事情，包括政治、经济、地理、文化、外交、甚至军事。同时你需要研究影响各个经济体的基本核心元素。例如：美国的GDP或者就业报告数据强劲，你的脑海里就会浮现出一幅清晰的图像：美国经济的总体情况是健康的。这样美元就应该比其他货币强劲。但是美元究竟能走多远？基本面分析法很难对这个问题给出精确的答案。你也许需要结合其他的精细工具尽可能地把这些信息转化为进点与出点，这才是有效的交易策略。 对冲： 在金融领域，“对冲”是一种用来减低另一种投资的风险的投资。对冲策略有助于减小暴露于意外的业务风险的可能性，同时继续保持该业务的获利性。 在外汇市场中，有两种类似“对冲”的策略： 1、同时买进和卖出同样数量的同一货币对。然后让它们自由运行。当其中一个单子上涨，对应的另一个单子就会下降。对盈利者提取利润后，我们等待亏损者反转。在一个上下反复震荡的市场里，这
服务贸易外汇管理改革研究.docx
服务贸易外汇管理改革研究 随着我国市场经济体系的不断完善，我国很多行业的管理体制发生了深刻的变化，但是，我国服务贸易外汇管理的管理体制依然存在“宽进严出”的问题，目前，我国服务贸易外汇管理机构对小型主体依然进行着外汇收支方面的影响，使得小型主体服务贸易的交易工作缺乏动力，对我国服务业的发展也产生了较大的不良影响，因此，我国服务贸易外汇管理的改革势在必行。 一、服务贸易外汇管理的特点 服务贸易的交易工作不像商品交易那样可以明确管理，商品交易可以利用海关的检测设备对商品情况进行检测，而服务贸易的交易却并不能够依靠检测设备进行，需要我国税务部门和商务部门进行协同管理，必须规定在进行境内服务贸易交易相关手续办理时，要及时提交合同和相关发票，并办理上级行政部门的批准文件。在对工程款和中介费进行办理手续时，要将上级商务机关的批准手续提交审议。 二、服务贸易的发展对外汇管理的最新需求 国家改革开放以来，我国对外开放程度明显提高，服务业发展迅猛，目前，我国需要切实改变对服务贸易交易的监督管理方式，以适应服务业日益变化的需求。监管机构不能仅仅对单一的交易行为进行管理，那样会使得管理工作缺乏针对性，管理工作的有效性也会因此降低，并且会提高管理成本，最终影响我国服务业的整体发展。因此，科学的分析我国监管资源，并对贸易服务的监管方式进行改良，让真实的审查工作变得方便快捷是当前非常重要的工作任务。
三、服务贸易外汇管理方面存在的问题 （一）相关政策比较分散，没有彻底统一目前，我国的服务贸易外汇管理还没有形成一个统一的体系，一些管理还比较碎片化，我国与服务贸易外汇管理有关的法规有五十多个，很多是对以往服务贸易外汇管理法律法规没有说明的问题进行了补充，对以往法律法规错误的部分进行了改成，并不是一个从零基础开始建立和完善的法规系统，因此，内部因素较为混乱，并不能形成一个完善的体系，很多银行系统和境内机关在办理服务贸易外汇管理业务时，不能以很低的成本学习到国家最新政策与法规。我国的服务贸易外汇管理相关的法规很多，如果不能系统的加以学习，将无法按照国家相关法规的要求妥善执行。 （二）没有均衡管理，存在宽进严出现象目前，我国服务贸易外汇管理工作基本上是重视流出不重视流入的状态，如果不算捐赠，服务贸易外汇管理几乎没有详细的法规对其进行规范，只有按照客户的讲述，并根据客户提交的合同和发票就在银行机构进行业务办理，这种随意性非常强的办理方式，很不科学。另外，服务贸易外汇管理结汇方面的规范也并不详实，仅仅将结汇工作的类别进行的规定，对结汇工作中较为重要的审计材料缺乏详细的规定，很多银行对此存有怨言。银行机构往往在结汇工作中，不清楚究竟应该审查什么材料，有些银行机构重视对合同和发票的审查，有的银行注重对批件的审查，大多数银行没有同意的标准，一个银行因为审查严格而丢掉了客户，使行业内部出现不公平竞争的问题，对社会造成了一定不良影响。 （三）政策的设计缺少科学性，难以适应新时期要求随着我国服
跨国公司外汇风险管理
题目：跨国公司外汇风险管理 序论：中心论题：通过对跨国外汇风险的分析，从外汇经济风险、外汇折算风险、外汇交易风险三方面论述外汇风险形成的原因及规避措施。 写作意图：通过对三种外汇风险规避的分析，指出在人民币面临不断升值压力的今天，跨国公司应注意防范外汇风险，选择适合自身的规避方案，并逐渐将单纯事后检查和监督转变为事前防范、事中控制、事后监督的管理体系。 本论：一、跨国公司及其外汇风险概述 1、跨国公司概述 2、外汇风险概述 二、外汇风险类型 1、外汇经济风险 2、外汇折算风险 3、外汇交易风险 三、外汇风险对跨国公司的影响 1、通过影响跨国公司的成本结构、市场规模和经营现金流量，进而影响 及经营战略 2、通过影响跨国公司的资产负债表，进而影响跨国公司的信用等级 四、外汇风险规避政策 1、外汇经济风险的规避政策 2、外汇折算风险的规避政策 3、外汇交易风险的规避政策 4、加强外汇风险管理的事前事中控制 五、结语 摘要：随着人民币持续升值, 使得涉外企业的经营风险逐步加大, 特别是对于跨国公司来说, 面临着巨大的外汇风险, 因此对于外汇风险的管理是十分必要的。以下将对跨国公司
所面临的外汇风险及其规避政策进行简要的介绍和分析。并提出要将单纯事后检查和监督转变为事前防范、事中控制、事后监督的管理体系。使外汇风险对公司的经营业绩及现金流量的影响降至最小,保持跨国公司的经营稳定与企业竞争力, 是本文探讨的主要内容。 关键词:跨国公司，外汇经济风险，外汇折算风险，外汇交易风险，外汇风险规避政策 一、跨国公司及其外汇风险概述 2005年7月21日起, 我国开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。特别最近一段时期，人民币面临升值的压力,人民币汇率决定市场化特征进一步增强, 人民币汇率持续走高, 汇率波动幅度不断增大, 影响人民币汇率变动的因素也日益复杂, 企业进出口面临的外汇风险进一步加大。对此, 跨国企业防范汇率风险已成当务之急。 在新的形势下, 我国跨国公司不仅要加强汇率风险管理意识, 而且要时刻关注汇率变动, 研究汇率风险的防范措施, 找出行之有效的规避汇率风险办法。 （一）跨国公司 根据跨国公司的定义，我们总结出跨国公司的基本特征主要有以下几个方面: 1.具有相当的经营规模和实力，是国内各项工业中领先的公司。 2.对外直接投资，在国外开展实质性的经营业务。 3.跨国公司具有一体化的组织管理，具有全球战略目标。 4.经营业务国际化。跨国公司尽管开始都是立足本国，但母国并不是跨国公司的最终目标市场，其最终目标是全球市场，并实现经营业务国际化。 5.生产经营多样化。多样化生产经营是跨国公司发挥其经营优势、降低成本和风险的重要途径。 (二)外汇风险 外汇风险，又称“汇率风险”或“外汇暴露”。一般指在国际经济、贸易、金融活动中，一个组织、经济实体或个人的以外币计价的资产和负债因汇率变动而蒙受的意外损失或所得的意外收益。对外汇持有人来说，外汇风险可能有两个结果:或是遭受损失;或是获得收益。外汇风险的构成因素包括三个方面:本币、外币和时间。 跨国公司在它的经营活动中所发生的外汇收入，如应收账款、应付账款、货币资本的借入或贷出等，均须与本币进行折算，以便结清债权债务并考核其经营活动成果。应收、应付
国家外汇管理局关于企业和预算外单位公务出国用汇管理有关问题的通知 --汇发(2004)117号
弹出窗口关键词设置书签打印下载正文字体[小中大] 【颁布日期】2004.12.07 【时效性】有效 【实施日期】2004.12.15 【分类号】417131200415 【失效日期】【内容分类】其它 【颁布单位】国家外汇管理局 【文号】汇发（２００４）１１７号 国家外汇管理局关于企业和预算外单位公务出国用汇管理有关问 题的通知 国家外汇管理局各省、自治区、直辖市分局、外汇管理部，深圳、大连、青岛、厦 门、宁波市分局；各中资外汇指定银行： 为了适应我国经济体制改革和对外开放的需要，方便企业和预算外单位人员出国（境）从事各类公务活动（以下简称“公务出国”），规范对个人的外汇管理，现就企业和预算外单位公务出国用汇管理的有关问题通知如下： 一、本通知中“企业”是指国有企业、外商投资企业和民营企业等各类不同所有制的企业；“预算外单位”是指未纳入财政预算内管理的事业单位和社会团体等单位。 二、本通知中“公务出国”是指企业和预算外单位人员出国（境）进行考察、访问、学习、经贸洽谈、举办展览、培训或研修等公务出境活动。 三、本通知中“本人身份证明”包括居民个人的身份证明和非居民个人的身份证明。居民个人的身份证明是指居民个人的身份证或户口簿等证明居民个人身份的证明文件；非居民个人的身份证明是指非居民个人的护照、居民个人定居国（境）外或取得永久居留权的证明。 四、企业和预算外单位人员公务出国的用汇项目包括境外差旅费和个人零用费两部分：境外差旅费主要包括住宿费、伙食费、交通费、翻译费、通讯费等经常项目下的公务出国差旅费用；个人零用费是指公务出国人员使用自有人民币向银行购汇用于个人零星支出的费用。 五、企业和预算外单位办理公务出国用汇手续时，按照以下规定办理： （一）企业和预算外单位使用人民币购汇支付公务出国境外差旅费时，凡公务出国人员出境时间在３０天（含３０天）以内的，每人每次可向银行购汇等值３０００美元；出境时间在３０天以上的，每人每次可向银行购汇等值５０００美元。其中，国有企业在购汇支付境外住宿费、伙食费、公杂费和零用费时，仍执行财政部和外交部联合颁布的《临时出国人员费用开支标准和管理办法》（财行〔２００１〕７３号）中规定的标准；交通费、翻译费及通讯费等其他用汇，可根据企业预算情况在上述指导性限额内扣除食、宿、公杂和零用费后合理安排使用。 对于出境时间较长，用汇超出上述指导性限额标准的，须经外汇局审核真实性后，凭外汇局的核准件到银行办理购汇。 （二）企业和预算外单位使用自有外汇支付公务出国人员费用时，需对本单位公务出国人员的境外用汇编制合理预算，根据预算从其自有的经常项目外汇账户中支付境外所需费用。（三）企业和预算外单位人员在购买公务出国差旅费外汇的同时，每人每次可凭护照及签证、本人身份证明，以自有人民币向银行购买等值４００美元外汇，作为公务出国人员在境外的个人零用费。 （四）企业和预算外单位人员公务出境培训、进修项下的差旅费及个人零用费按照上述标准办理。其学费或培训费凭有关合同、协议，根据非贸易外汇管理的有关规定购汇或付汇。对于培训合同或协议中未明确培训费中是否包括生活费，可凭用汇单位申请，按照国家外国专家局关于临时出国人员出国（境）培训生活费开支标准的有关规定执行。
企业汇率风险管理制度研究.doc
企业汇率风险管理制度研究- 摘要：近年来，随着我国社会主义市场经济日益繁荣，企业在开展国际贸易业务过程中，外汇收支成为企业资金收付的常态化业务，用外币来计价企业资产和债务的情况更为普遍。文章通过对国际贸易企业汇率风险管理现状进行分析，阐述了企业国际贸易汇率风险管理体系，对汇率风险管理体系各要素之间的关联性进行全面探讨，针对企业汇率风险管理制度建立过程中存在的问题，提出有效的应对策略。企业在进行国际贸易过程中，需要使用到本币和外币进行折算，由于浮动汇率制度等因素限制，会影响汇率发生波动，这给企业带来一定的外汇风险。与此同时，随着全球经济快速发展，给企业带来了机遇的同时，也带来了一定的挑战，比如金融危机、贸易争端等全球性问题频繁发生，特别是2018年美国对中国单方发起的贸易战，对我国经济以及汇市产生了较大地影响，外贸型企业的订单数量及后续执行过程受到了较大地冲击。因此，在企业国际贸易中进行外币结算时，针对操作过程中产生的不确定性，会对企业贸易本币和外币折算过程产生深远地影响，如何应对复杂的国际环境成为外贸型企业生产经营中的重要环节。 关键词：国际贸易企业;汇率风险管理;制度建立;应对策略 目前，随着经济全球化进程日益加快，在国际贸易以及国际资本双向流动过程中，推动外汇业务迅猛增长，这使得外汇风险也日益激增。这时，很多外贸企业会完全暴露在外汇风险过程中，为了更好地应对不确定的外汇风险，提升风险防控能力，因此，现阶段必须要对国际贸易企业汇率风险进行全面管控，建立汇率风险防范制度，完善风险防控体系，提升企业现代化风险防控管
理水平。 1国际贸易企业汇率风险管理现状 自2015年以来，随着“811汇改”以后，人民币汇率有所波动。在2016年和2017年，两年之间波幅超过了7%，直到2018年5月之前，汇率的波幅也超过了4%，并且在下半年人民币对美元出现较大幅度贬值。随着中美贸易战不断升级，2019年美元对人民币汇率甚至一度超过7.1。这就意味着，国际贸易企业在发展过程中面临着汇率风险管理的难题。目前，人民币汇率弹性日益增大，对于进出口贸易公司以及持有外汇资产的企业来说，产生了一定的风险。很多企业在进行汇率风险管理过程中认识仍然不足，主要是将汇率风险管控寄托在未来汇率的走势上，更加注重人民币的走势，以及突破某点位，忽视汇率风险管控工作，存在一定的投机和侥幸心理。对于一些企业来说，为了不承担一定的保值成本，可能放任汇率风险“裸奔”。通过对上述问题进行分析，发现企业在进行汇率风险管控过程中存在一定的普遍性。国际贸易企业没有制定较完善的汇率风险管理制度，在进行考核和授权过程中，也缺乏汇率管理内容，审批流程过长，不利于风险管控。与此同时，专业人员素养较低，缺乏外汇保值增值的专业技能，不利于风险管理制度的建设。 2国际贸易企业汇率风险管理系统 2.1汇率风险管理系统内涵。国际贸易汇率风险管理系统主要是指：在企业发展过程中，划分为若干个相互依存，相互联系的要素，具有某种特殊的结构功能，在特定环境中能实现预定目标的有机统一。通常情况下，汇率风险管理系统有确定的开始和终结的时间，也就是周期。在汇率风险管理过程中，要在固定的周期之内对企业汇率风险因素进行全面识别，采取相应地规避措
常用的对冲套利策略
常用的对冲套利策略 总体而言，对冲基金投资策略的思想分为以下几大类：多 /空策略、套利策略、事件驱动策略以及走势策略。分别介绍如下： （一）多 / 空策略 多/空策略来源于对冲基金创始人 AlfredWinslowJones 。尽管它年代久远，却还是今天应用最广泛的对冲基金投资策略之一。而且，它还可衍生出更为专业化的对冲基金投资策略，例如它是套利策略的基础。 多/空策略的基本思想是将基金部分资产买入股票，部分资产卖空股票。买入股票的多头资产金额经其 b 系数（衡量股票与市场相关度的系数）调整后形成多头头寸，卖空股票的空头资产金额经其 b 系数调整后形成空头头寸，多头头寸与空头头寸的差形成全体基金资产的市场头寸。该市场头寸可为多头、空头或是零，从而调节基金面临的市场风险。当市场头寸为零时，多/空策略成为市场中立策略，此时基金的收益与市场波动完全无关。通过调整市场头寸，或进一步调整组合中股票的种类，可以调节组合所面临的风险程度以及风险种类。 需要注意，简单的资产对冲并不能消除市场风险。例如，如果我们买多房地产股票并卖空同样资金的医药股票，该组合的市场头寸并非为零，其收益率将同时受房地产板块和医药坂块的影响，由于这两个板块与市场的相关度不一样，其对冲结果将不能使组合消除市场风险。在计算组合的市场头寸时，一定要注意资产与市场的关系即 b 系数。只有当组合的综合 b 系数为零时，组合才是市场中立。此外，由于股票的b 系数是不断变化的，要维持组合的 b 系数不变需要不断监测市场并对组合进行动态调整。 对冲是一把双刃剑。当基金面临的市场风险减小时，基金所能享受的股票市场长期向上趋势所带来的增值潜力也减小了。除了对冲掉市场风险，我们还可以将基金的其他风险对冲掉，例如基金面临的汇率风险、利率风险、某一行业风险等。每当一种风险被对冲掉时，基金经理利用该风险因素来为基金增值的可能性也没有了。理论上讲，一个完全对冲的基金的收益率应该是无风险收益率减去交易成本。因此，在实践中，基金经理不会把基金的所有风险因素都对冲掉，而只是将自己不能把握的风险因素对冲掉，而留下自己有把握的风险因素，在这些风险因素上进行投资决策以获取超额收益。例如，多 /空策略就是将基金经理认为自己不能把握的市场时机风险对冲掉，而只留下基金经理有把握的股票筛选风险来为基金增值。经典的“pairtrading,即在同一市场、同一行业中选择两支产品、管理、股本结构等各方面都非常近似的股票，在买多一支股票的同时卖空另一支股票,这样的组合将市场风险、行业风险都对冲掉, 只留下两支股票的个股风险。 在交易方面,多 /空策略的交易头寸比单纯的买多、卖空策略要大,因而会带来更大的交易费用。尤其是,多 /空头寸会随着其股价涨跌而不断变化,多 /空头寸的 b 系数也不断变化, 从而需要不断动态调整以维持基金的市场头寸, 这会带来持续不断的交易成本, 而且在市场剧变时还有可能因为交易无法及时进行而使基金的市场头寸与预期产生较大的偏差,从而带来额外的损失。 （二）套利策略 在对冲基金中, “套利”指对两类相关资产同时进行买入、卖出的反向交易以获取价差, 在交易中一些风险因素被对冲掉, 留下的风险因素则是基金超额收益的来源。如果看错了这些风险因素的走向，就可能给基金带来损失。一些常用的对冲基金套利
银行服务贸易外汇收支业务操作规程
xx银行服务贸易外汇收支业务操作规程 第一章总则 第一条为规范我行服务贸易外汇收支业务操作，根据国家外汇管理局《服务贸易外汇管理指引》、《服务贸易外汇管理指引实施细则》（汇发[2013]30号）及《国家税务总局国家外汇管理局关于服务贸易等项目对外支付税务备案有关问题的公告》（国家税务总局国家外汇管理局公告2013年第40号）等，制定本操作规程。 第二条本规程提及的服务贸易外汇收支，是指服务贸易、收益和经常转移等除货物贸易以外的经常项目外汇收支。 第三条本规程提及的客户指符合国家规定，从事服务贸易活动的境内机构或个人。 第四条本规程提及的经办行指承办xx地区（含增城、从化）网点服务贸易外汇收支业务的总行会计结算部及承办分行辖内网点业务的分行相关业务部门。 第二章业务审查原则及要求 第五条我行办理服务贸易外汇收支业务，应秉承“了解你的客户”、“了解你的业务”原则，对客户提交的交易单证真实性及交易单证与外汇收支的一致性进行合理审查，交易单证无法证明交易真实合法、或与办理的外汇收支不一致的，应要求客户补充
其他交易单证。 第六条我行审查服务贸易外汇收支交易单证要求： （一）交易单证应符合国家法律法规和通行商业惯例的要求，主要包括： 1、包含交易标的、主体等要素的合同(协议)。 2、列明交易标的、主体、金额等要素的发票(支付通知)或结算清单（支付清单）。 3、其他能证明交易真实合法的交易单证。 （二）交易单证可以是纸质形式或者是电子邮件、电子影印件、电子合同等的电子形式。 （三）客户单方面出具的、通过网络下载或传真的交易单证，须其加盖具有法律效力的印章或签字证明。 （四）交易单证以外国文字表述的，可要求客户提供中文译本辅助审查。 第七条我行办理单笔等值5万美元以上的服务贸易外汇收支业务，应要求客户提交以下相应交易单证并进行审查：（一）国际运输项下：运输发票或运输单据或运输清单。 （二）对外劳务合作或对外承包工程项下：合同（协议）和劳务预算表（工程预算表或工程结算单）。 （三）对外承包工程签订合同之前服务贸易项下前期费用对外支付：申请书（包括但不限于前期费用预算情况、使用时间、境外收款人与境内机构之间的关系等）。
国家外汇管理局新闻发言人就《个人外汇管理办法实施细则》有关问题
国家外汇管理局新闻发言人就《个人外汇管理办法实施细则》有关问题答记者问 为贯彻落实《个人外汇管理办法》，规范和便利银行及个人的外汇业务操作，日前国家外汇管理局制定发布了《个人外汇管理办法实施细则》（以下简称《细则》）。国家外汇管理局新闻发言人就各方比较关心的有关问题回答了记者提问。 问：《细则》的制定，主要体现了管理部门什么样的思路？ 答：我们在研究制定《细则》时，主要考虑了以下几点：一是鼓励藏汇于民，支持个人合理依法持有与使用外汇，实行均衡管理，积极促进国际收支平衡；二是坚持与时俱进，创新管理，不断适应市场发展变化，便利银行和个人操作；三是坚持公私并重，不断加强和改进个人外汇收支管理，完善跨境资金流动和交易的监管；四是坚持疏堵并举，依靠现代化手段实行有效监管，把政策调整和监管落到实处。 问：日前发布的《个人外汇管理办法》提出对个人结汇和境内个人购汇实行年度总额管理，此次《细则》中明确年度总额分别为5万美元。请问，这一做法的主要政策考虑是什么？ 答：年度总额管理是个人外汇管理政策调整的重要内容。年度总额以内的结售汇手续和凭证大大简化和便利，年度总额以上的则加强真实性审核。这次，《细则》明确境内个人年度购汇总额由以前的2万美元大幅提高到5万美元，将有利于更好满足境内个人的用汇需求，藏汇于民。与此同时，对境内个人和境外个人结汇也实行年度总额管理，改变了过去“宽进严出”的管理模式，体现了资金流出入均衡管理的原则。此次规定个人年度结汇总额为5万美元，应能基本满足个人正常的结汇需要，并有利于抑制违规资金通过个人渠道流入境内。 为防止出现重复购汇和分拆结汇等规避管理的行为，保证年度总额管理的有效性，外汇局建立了银行与外汇局联网的个人结售汇管理信息系统，银行必须通过该系统办理个人购汇和结汇业务，并对个人提交材料的真实性进行审核。此外，该系统还为开展此项业务的银行提供了统一、规范的操作平台，有利于银行公平竞争，而个人结售汇也可以不受地域和银行限制，相关业务办理更加便利。 问：《细则》明确个人参与对外贸易活动可以开立外汇结算账户，请问这对个人对外贸易带来哪些更多的便利？ 答：为体现对个人贸易项下经营性外汇收支活动给予充分便利的原则，《细则》明确个人对外贸易者和个体工商户可以开立外汇结算账户，视同机构账户进行管理，用于办理直接或委托进出口项下的外汇收付及结汇。与个人外汇储蓄和资本项目外汇账户相比，外汇结算账户购汇和结汇均不受年度总额限制，无论金额大小都可凭真实贸易单据办理。此外，个人外汇储蓄账户办理资金划转时，限于其本人或直系亲属的同性质账户进行，资本项目外汇账户划转时需进行审核，而开立外汇结算账户后，个体工商户可与其委托的代理企业之间办理资金划转，不受账户开立人限制。这些规定，在充分支持和便利个人对外贸易的同时，也有利于对个人贸易外汇收支行为的统计和监测，促进个人贸易活动的健康、有序发展。 问：在给予经常项目经营性外汇收支活动充分便利的同时，《细则》是如何体现对个人捐赠、赡家款等经常项目非经营性外汇收支活动加强真实性审核的监管思路的？ 答：对个人经常项下外汇收支区分经营性和非经营性外汇进行管理，也是这次个人外汇管理政策调整的一个重要方面。对于个人经常项下非经营性外汇收支的管理，总的原则是在经常项目可兑换前提下，对其购汇、结汇实行年度总额管理，年度总额内的购汇、结汇，只要凭本人有效身份证件即可在银行直接办理。对于超过年度总额的个人捐赠、赡家款、遗产继承等外汇流入比较集中的单方面转移项目的外汇收支，提出了明确的真实性和合法性要求，个人接受境外捐赠必须符合国家规定，并提供经公证的捐赠协议或合同后方可结汇；赡家款则需提供直系亲属关系证明或经公证的赡养关系证明、境外给付人相关收入证明，如银