金融衍生工具发展现状分析

经济理论与经济管理　1997年第4期

金融衍生工具发展现状分析

雷　达　梁云波

近年来国际金融市场最重要、最显著的特征之一是金融衍生工具(Der iv atives)的迅速发展。全球金融衍生工具的创新和广泛地使用已大大改变了金融的面貌。金融衍生工具不仅增加了金融产品的品种范围,而且发展了认识、估量和管理金融风险的更为精确的方法。当今绝大多数投资者和机构借款者都纷纷使用金融衍生工具。全球金融衍生工具交易的急剧增长导致许多人认为这种增长大大地增加了金融市场的系统风险。X国内许多人认为金融衍生工具的发展,不仅关系到衍生工具本身的进一步发展,而且也影响到金融业的正常发展。

一、衍生工具发展情况及原因

(一)日趋复杂化、多样化并迅猛发展

金融衍生工具即为双边合约或支付协议,其价值是由其基础工具的价值得来的。衍生工具所涵盖的基础工具包括利率、汇率、商品、股权和其他指数等。

金融衍生工具的品种日益复杂和多样化。金融衍生工具从性质上说主要分为两类:一是远期,另一类是期权。以此两类为基础组合而成的衍生工具层出不穷,几乎每个月都有一种新型的衍生工具产生。表1衍生基本工具就近40种,由所生基本工具、基础工具复合组合的衍生工具多达上千种。衍生工具亦日见复杂,当今衍生工具所对应的基础工具已经突破了“基础”的范围,包括了衍生工具本身。比如调期期权(Sw aption)即为针对调期的期权,它授予该工具的购买者权力而非义务、在未来某日参与某一特定的调期合约。该衍生复合工具包括两部分,一部分是基础工具,但此处基础工具不是严格意义上的“基础工具”,为衍生工具——调期,另一部分是衍生部分即期权。借款者可以通过购买利率调期期权,以防避利率上升给他带来的利息负担。

与此同时衍生工具以惊人的速度迅猛发展。据国际清算银行统计,在全世界有组织交易所交易的金融衍生工具于1986年达3.1亿张合约,到1990年已达4.8亿张合约,比1986年增长51.5%,而到1993年已超过7.7亿张合约,比1990年增长了62.1%,90年代的增长幅度明显高于80年代水平。与此同时,衍生工具的发行量也呈高速增长,1986年利率期货和期权、货币期货和期权以及股票市场指数期货和期权等发行量超过6千亿美元,1990年已高达2.3万亿美元,比1986年高出270%,而1993年已逾7.8万亿美元,比1990年增长了240%。即使在巴林银行因金融衍生工具交易损失8.6亿英镑而倒闭之后,全球金融衍生工具交易仍然十分活跃,据国际调期及衍生交易协会统计,1995年上半年全球未清偿衍生工具交易金额

X系统风险(Systemic Risk):按照巴塞尔国际清算银行92年10月的《银行间关系最新发展》报告中定义,该风险是一市场部分中的某公司的破产引起其他市场部分乃至整个金融系统的连锁困境。

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为13.9万亿美元,比94年同期增长23.2%。

表1　衍生工具合约和衍生工具证券

衍生工具合约

场外交易远期场外交易期权交易所交易期货交易所交易期权

商品远期合约商品期权欧洲美元S&P期货期权

外汇远期合约货币期权美国国债债券期货期权

利率远期利率协定股票期权英国金边债券玉米期货期权

(FRA s)FRA期权CAC-40日元对美元期货期权货币调期封顶、封底

封顶封底期权马克对美元

利率调期债券期权德国债券

商品调期黄金

股票调期

衍生工具证券

结构化证券和存款分离式证券具有期权特性的证券

双货币债券分离式国库券买式国债

与商品联系的债券利息和本金券卖式国债

收益曲线票据可转换证券

与股票联系的银行存单认股权证

金融衍生工具日趋多样化、复杂化和迅速发展的主要原因是随着全球经济的发展,新的经济问题不断涌现,为此新的复合衍生工具也不断出现,金融衍生工具逐渐深入到经济生活中的每一角落。同时衍生工具的发展本身亦衍生出新的风险和问题,促进了更新的一代复合衍生工具的产生。具体原因有:

1.降低筹资成本、提高收益、增加融资渠道成为金融衍生工具发展的重要动力。比如衍生工具中的利率调期业务可以有效地降低筹措资金者的筹资成本;货币调期业务有利于拓宽筹资渠道。

2.近年来利率、汇率波动增强了对衍生工具的需求。衍生工具能有效地转移投资者某些不愿承担的风险给愿意承担者。如利率调期业务使某些具有浮动利率的贷款转换成固定利率的贷款,从而摆脱了利率波动的风险。

3.通讯技术、信息处理技术进步以及管制放松等有利条件促进了衍生工具飞速发展。先进技术的出现,使实施套期保值、套利和其他风险管理策略的成本费用得以大大降低,从而也使衍生工具供给量大大增加。

4.70年代以来期权定价模型等衍生工具估价模型和技术取得突破并有了长足的进展,这有利于投资者更为准确地对衍生工具进行估价、风险管理,有利于衍生工具的发行和使用,从而促进衍生工具的正常发展。

(二)利率衍生工具发展最快

就发行量而言,1992年利率期货、期权、调期分别高达2.9万亿美元、1.4万亿美元、2.8万亿美元,分别比1986年增长8.5倍、10.3倍和6.2倍。而其他品种的衍生工具发行量少有32

超过千亿美元的。

表2　衍生工具市场:按本金计算的发行量(10亿美元)

19871988199019911992利率期货488895145421572902

利率期权12727959910731385

利率调期388568126416222823

货币调期173249426657604

货币期货1412161825

货币期权6048566180

股票市场指数期货1828707781

股票市场指数期权284496137168

来源:根据国际货币基金组织课题编写组《国际资本市场》表A3和表A6编制。

表2说明利率衍生工具一直是货币、股票指数等基础工具的衍生工具规模的几倍、甚至几十倍。1992年,利率衍生工具是货币衍生工具的10倍,更是股票市场指数衍生工具规模的近30倍。

(三)银行已成为主要使用者

衍生工具的使用者可分为两大类,一类是最终使用者,包括公司、政府、机构投资者和金融机构等,另一类是经纪人,主要有银行、证券公司、保险公司以及高信誉的公司(比如能源公司)等。一个机构既可以是最终使用者也可作为经纪人。比如银行在其资产负债管理中运用衍生工具套期保值即为最终使用者,而为满足客户的需要运用衍生工具时则为经纪人。

银行在利率调期业务中,业务量高达1.9万亿美元,占全球业务量的一半;在货币调期中,其业务超过4700亿美元,占全球业务量的一半。1991年底从事利率调期和货币调期业务机构前25位中,19家是银行,另外4家是证券公司,2家是保险公司;从事外汇远期业务的机构前25位中,24家是银行,另外1家是证券公司。

由于银行表内业务的竞争日趋激烈、收益渐小,因此银行纷纷转向表外业务作为其发展业务的又一重点。表外业务中最为主要部分是金融衍生工具的交易,它给银行带来丰厚的收益,而表外业务相对于表内业务而言没有非常严格的资本充足率的要求,因此金融衍生工具渐渐成为银行表外业务的重头戏。同时银行的表内业务亦需要依靠金融衍生工具来管理其风险。毫无疑问,金融衍生工具在银行的经营、内部管理等方面发挥越来越重要的作用。

(四)衍生工具交易地区相对集中

就全球有组织交易所交易的衍生工具而言,美国是较为集中的地区,占全球交易量的一半;其次是欧洲,占三分之一强;再次是日本,拥有10%左右的交易量。详见表3。

表3　全世界有组织交易所的衍生工具交易量

(百万合约数)

1990199119921993总计477.7509.8634.9774.2

其中:

　在美国310.3300.7339.4379.0

　在欧洲83.0110.5185.0255.9

　在日本60.666.251.757.8

资料来源:转引自国际货币基金组织课题编写组《国际资本市场》表A4。 在场外交易市场中,英国是全世界金融衍生工具交易最活跃的市场,日均交易总额为3510亿美元,约占全球交易金额的30%;其次是美国,日均交易金额达到1640亿美元,占15%;日本是1386亿美元,占有12%;以下是新加坡790亿美元,香港600亿美元。

(五)由于金融衍生工具交易引起的巨额损失事件叠起

近几年来因金融衍生工具交易不当而发

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