上市公司股利政策_非稳定性及选择动因
上市公司高派现股利政策的动因分析
上市公司高派现股利政策的动因分析
1. 提高公司声誉：高派现股利政策可以提高上市公司的声誉和形象，显示公司财务
状况稳定健康，具有良好的盈利能力和资金充裕能力，增加投资者对公司的信心，吸引更
多投资者关注和投资。
2. 收购并购策略：上市公司可能通过高派现股利政策来引诱目标公司的股东，以推
动并购交易的顺利进行。
通过高派现股利政策，上市公司可以将部分自有资金外流，增加
本公司股价的估值，进而提高吸引力，增加目标公司或股东的兴趣和参与意愿。
3. 降低股权争夺风险：高派现股利政策可以降低公司内部的股权争夺风险。
对于公
司内部存在股权争夺的情况，高派现股利政策可以吸引股东在股利分配过程中积极参与，
减少对于控制权的争夺，从而降低内部的不稳定因素，提升公司的经营效率和稳定性。
4. 降低现金闲置风险：上市公司可能面临大量现金积压，尤其是在一些制造业等大
宗行业，高派现股利政策可以将一部分现金分配给股东，减少企业的现金积压风险。
对于
现金积压较多的公司而言，及时开展高派现股利政策，可以提高资金的利用效率，降低资
金的闲置。
5. 调整公司资本结构：高派现股利政策也可以是上市公司调整资本结构的一种方式。
通过高派现股利政策，上市公司可以将部分自有资金以现金形式返还给股东，减少公司内
部的现金资产，从而调整公司的资本结构，提升公司的财务稳定性和资本市场的竞争力。
上市公司高派现股利政策的动因主要包括提高公司声誉、推动并购交易、降低股权争
夺风险、降低现金闲置风险以及调整公司资本结构等方面的考虑。
关于中国上市公司股利政策影响因素的研究总结
关于中国上市公司股利政策影响因素的研究总结
中国的上市公司股利政策受到多种因素的影响，包括公司的财务状况、盈利水平、管理层的决策、股东的期望等等。
本文对这些影响因素进行了总结和分析。
一、公司财务状况
公司的财务状况是影响股利政策的重要因素。
如果公司财务状况比较稳健，资产负债表清晰且现金流充足，那么股东通常会期望能够从公司获得更高的股息收益。
另一方面，如果公司财务状况不佳，例如负债较高、现金流不足等，那么股东可能会将资本回报和股息收益之间的平衡向更多地倾斜，更倾向于将利润资本化并用于公司的运营和发展。
二、盈利水平
三、管理层的决策
管理层的决策对于公司股利政策也有较大的影响。
通常来说，管理层会优先考虑公司的战略规划和发展方向，股息支付则是在这个基础上进行调整和平衡。
如果公司处于稳定的增长期，并有一定的利润和现金流，那么管理层更可能将一部分利润用于支付股息。
而如果公司处于转型期或发展阶段，那么管理层则可能更倾向于将利润用于公司的投资和运营中，以获得更高的回报。
四、股东的期望
股东的期望也是影响股利政策的因素之一。
不同的股东对于股息政策有不同的需求和期望，例如长期价值投资者更注重公司的成长和回报，而短期投机者则更关注短期的股息收益。
因此，公司的股东结构和股东优势可以影响决策者对于股息政策的权衡和偏向。
关于中国上市公司股利政策影响因素的研究总结
关于中国上市公司股利政策影响因素的研究总结中国上市公司股利政策的影响因素是多方面的，包括公司内部因素和外部环境因素。
本文将对这些影响因素进行综合总结。
公司内部因素是决定股利政策的重要因素之一。
公司内部因素主要包括公司规模、盈利能力、现金流状况和投资需求等。
研究表明，规模较大的公司在股利分配上更为慷慨，因为它们可以通过规模经济效应来降低成本，从而获得更大的净利润。
而盈利能力和现金流状况也会影响公司的股利政策。
一般来说，盈利能力较强、现金流充裕的公司更容易向股东派发丰厚的股利。
公司的投资需求也对股利政策产生影响。
如果公司有较大的投资需求，需要利用资金进行扩张或研发等，并且预计这些投资将带来高额回报，那么公司可能会选择将利润用于投资而不是分配股利。
外部环境因素也会对公司的股利政策产生影响。
外部环境因素包括宏观经济环境、金融市场状况、行业特性以及法规政策等。
宏观经济环境的稳定与增长对公司的现金流状况和盈利能力产生影响，进而影响股利政策。
经济不景气期间，企业的盈利可能下降，现金流紧张，公司可能会减少或暂停派发股利。
金融市场的波动也会影响公司的股利政策。
如果股价下跌或市场流动性紧缩，公司可能会选择保持现金以应对风险，并减少分红。
行业特性也会影响公司的股利政策。
一般来说，需要大量投资的行业（如制造业）对投资回报的要求较高，所以这类公司往往会选择较少分红。
法规政策也是影响股利政策的重要因素之一。
中国有一系列法规规定了上市公司的股利分配政策，例如《公司法》、《证券法》等，这些法规对上市公司的股利政策提供了明确的约束。
中国上市公司的股利政策受到多方面因素的影响。
公司内部因素包括公司规模、盈利能力、现金流状况和投资需求等；外部环境因素包括宏观经济环境、金融市场状况、行业特性以及法规政策等。
这些因素综合作用，使得每个上市公司的股利政策都有其独特性。
在研究上市公司的股利政策时，需要考虑到这些因素的综合影响，以更好地理解和解释上市公司的股利决策行为。
我国上市公司的股利政策
我国上市公司的股利政策我国上市公司的股利政策一直备受关注。
股利政策是指公司对利润分配的规定和执行方式。
在我国，上市公司的股利政策受到法律、监管机构和市场的共同约束和影响。
本文将从法律环境、盈利状况和企业治理三个方面论述我国上市公司的股利政策。
首先，法律环境对我国上市公司的股利政策产生重要影响。
中国证券监督管理委员会（CSRC）作为监管机构，负责制定和执行上市公司股利政策的规范。
根据《公司法》和《证券法》等相关法律法规，上市公司应当根据实际盈利情况，平衡股东权益与公司可持续发展之间的关系，合理分配利润。
这意味着，上市公司必须在法律规定的范围内，公平合理地分配股利，提高股东收益。
其次，盈利状况是影响上市公司股利政策的关键因素之一。
上市公司的股利政策应当与公司的盈利水平相匹配。
如果一个公司无法实现可持续盈利，过高的股利分配可能会损害公司未来的发展。
因此，上市公司应根据实际情况，合理安排股利水平。
在盈利前景乐观的情况下，可以适当提高股利分配比例，回报股东；在盈利下滑或面临困境时，公司可以适度降低或暂停股利分配，用于支持公司发展和应对挑战。
最后，企业治理是影响上市公司股利政策的重要因素之一。
企业治理的健全与否直接影响公司的盈利能力和股东权益保护。
国际上公认的企业治理原则包括公平公正、透明度、独立性、责任性等。
上市公司应建立健全的企业治理机制，确保股东利益得到充分保护。
同时，公司应建立透明的信息披露制度，向股东和市场公开分配利润的具体方案和原因，避免信息不对称和内幕交易等违法行为。
除了以上几个方面，还有一些其他的因素也影响着我国上市公司的股利政策。
例如，行业竞争状况、公司治理结构、资本市场的投资者结构等，都可能对上市公司的股利政策产生直接或间接的影响。
因此，上市公司在制定股利政策时，需要综合考虑各种因素，确保公司的利益与股东的利益保持平衡。
总结起来，我国上市公司的股利政策受到法律环境、盈利状况和企业治理等多方面因素的影响。
上市公司股利政策
上市公司股利政策股利政策作为企业的核心财务问题之一,一直受到各方的关注。
因为股利的发放既关系到公司股东和债权人的利益,又关系到公司的未来发展。
如果支付较高的股利,一方面可使股东获得可观的投资收益,另一方面还会引起公司股票市价上升。
但是过高的股利,将使公司留存利润减少,或者影响公司未来发展,或者因举债、增发新股而增加资本成本,最终影响公司未来收益。
而较低的股利,虽然使公司有较多的发展资金,但与公司股东的愿望相违背,致使股票价格下降,公司形象受损。
因此,如何制定股利政策,使股利的发放与公司的未来持续发展相适应,并使公司股票价格稳中有升,便成了公司管理层的终极目标。
一、上市公司如何制定股利政策上市公司管理当局在制定股利政策时,要遵循一定的原则,并充分考虑影响股利政策的一些因素,这样才能保护股东、公司本身和债权人的利益,使公司的收益分配规范化。
股利分配的一般原则。
1、纳税优先的原则。
企业必须在依法缴纳各种税收以后,才能向股东分配股利。
2、弥补亏损的原则。
企业每年的经营业绩不尽相同。
如果往年出现亏损,则企业必须在弥补了以前年度亏损以后才能分配股利。
3、提取法定公积金原则。
企业当年税后利润在弥补以前年度亏损后,如有剩余,应从中提取一定比例作为法定公积金。
我国《公司法》规定,法定公积金的提取比例为当年税后利润的10%,法定公积金累计额达到注册资本的50%以上时,可以不再提取。
4同股同利、股东平等原则。
公司税后盈利在弥补亏损和提取法定公积金、法定公益金后,如果有剩余,就可在股东间进行分配。
股利分配应按同股同利、股东平等的原则进行分配,即企业在分配股利时,必须平等地对待各股东,在分配日期、分配比率和分配方式上,各股东不得有差异。
影响股利政策的因素。
1、法律法规限制。
我国的法律法规对公司股利政策的影响有如下三种情况: 第一,《公司法》规定。
《公司法》第130条规定股份的发行必须同股同权,同股同利。
第177条规定了股利分配的顺序,即公司分配当年税后利润时,应当先提取法定公积金、法定公益金,然后才可按股东持有的股份比例分配。
我国上市公司股利分配政策
我国上市公司股利分配政策1.引言1.1 概述我国上市公司股利分配是指上市公司依据法律法规和监管机构的规定，根据企业经营情况和盈利能力，将实现的利润分配给股东的一种制度。
股利分配是上市公司回馈投资者的一种方式，也是体现公司治理水平和增强投资者信心的重要机制。
我国上市公司股利分配经历了不断完善和调整的过程，其本质是维护投资者权益，促进公司长期稳定发展和资本市场的健康运行。
1.2 目的我国上市公司股利分配的目的是多方面的，既包括保护投资者权益，提高公司治理水平，也包括促进企业自身可持续发展和资本市场的健康发展。
股利分配是一种回馈投资者的方式，通过分配利润给股东，让他们分享企业的经济利益，保护投资者的权益。
按照我国法律规定，上市公司应当积极履行利润分配义务，保障股东的合法权益。
股利分配的公平合理，可以有效降低股东权益受损的风险，增强投资者对上市公司的信心和参与热情，进一步促进股票市场的稳定发展。
股利分配也是体现公司治理能力和提高公司治理水平的重要机制。
上市公司通过科学合理的股利分配，可以规范内部管理，优化经营决策，增强企业的市场竞争力和资本运作能力。
公司必须根据自身的情况制定相应的股利分配，合理配置利润，合理引导员工和股东的行为，保护公司利益，提高公司整体运营效率。
股利分配还是促进企业自身可持续发展和资本市场的健康发展的重要手段。
合理的股利分配可以激励上市公司继续增强盈利能力，提高企业价值。
通过增加股利分配比例，可以吸引更多资金流入股票市场，促进市场活跃和长期投资的发展。
股利分配还可以引导上市公司更加注重长期价值的创造，提升资本市场整体效益，促进资本市场的稳定和发展。
综上所述，我国上市公司股利分配的概述和目的旨在维护投资者权益、提高公司治理水平，促进企业可持续发展和资本市场的健康运行。
这一制度的完善与健全，对于保障投资者合法权益、推动企业高质量发展以及促进资本市场稳定与繁荣具有重要意义。
2.正文2.1对上市公司股利分配的引导和监管我国上市公司股利分配主要受到的引导和监管。
浅析我国上市公司零股利分配政策
浅析我国上市公司零股利分配政策我国上市公司零股利分配政策是指上市公司在一定年度内未向股东分配红利或派发股利的政策。
这种政策在我国上市公司中较为常见，其背后的原因和影响也备受关注。
本文将从几个方面对我国上市公司零股利分配政策进行浅析。
我们来分析一下零股利分配政策的原因。
一般来讲，上市公司零股利分配政策的原因主要有以下几点：公司盈利不稳定。
部分上市公司由于所处行业的特殊性、市场环境的变化等原因，其盈利在一定年度内可能存在不稳定的情况。
在这种情况下，公司可能会选择不分配股利，以保障公司的正常经营和发展。
公司需要资金进行扩张或投资。
在企业发展的过程中，可能需要大笔资金进行扩张或投资，为了满足资金需求，公司可能会选择将利润留存，而不分配股利。
公司可能在进行重大重组或整合。
在公司进行重大的重组或整合时，由于资本金结构的变动，可能会影响公司的股利分配情况，有时公司可能会暂停或取消股利分配。
零股利分配政策还可能受到法律法规的影响。
《公司法》等相关法律法规对股利分配有一定的规定，公司需要遵守相关法规进行股利分配。
除了上述原因外，零股利分配政策还可能受到公司自身经营状况和发展战略的影响。
从公司的角度出发，零股利分配政策可能是公司经营战略和发展规划的一部分，公司可能更希望将利润用于发展和扩张，而不是选择分配股利。
那么，零股利分配政策对公司和股东又有什么影响呢？对于公司来说，零股利分配政策可以使公司获得更多的自由现金流，用于扩张、投资或偿还债务等，有助于提升公司的盈利能力和竞争力。
零股利分配政策可以降低公司的税负，因为未分配的盈利不需要缴纳股利税。
对于股东来说，零股利分配政策可能会引发股东的不满和质疑，因为股东期望通过股利获得投资回报，而零股利分配可能会导致股东的收益减少。
零股利分配政策也可能影响公司的股价，因为股东期望通过股利获得回报，零股利分配可能会对公司的股价产生一定的影响。
零股利分配政策也需要引起监管部门和投资者的关注。
上市公司高派现股利政策的动因分析
上市公司高派现股利政策的动因分析随着中国经济的快速发展，上市公司的盈利水平不断提升，股东对于公司利润的分配政策也变得愈发重要。
在这种背景下，一些上市公司开始采取高派现股利政策，即以现金形式向股东支付较高比例的盈利。
这一举措引发了广泛关注，同时也引起了市场的热议。
本文将从动因分析的角度探讨上市公司高派现股利政策的原因。
一、提高股东回报率提高股东回报率是上市公司高派现股利政策的最主要的动因之一。
对于上市公司而言，股东是公司的最重要利益相关者，其持有股份的价值与公司盈利直接相关。
通过高派现股利政策来提高股东回报率，可以有效提升股东满意度，增强股东对公司的信心和支持。
通过提高股东回报率，上市公司还能够吸引更多的投资者，增强公司的吸引力，从而推动股价的持续上涨。
二、减少现金闲置随着中国金融市场的不断发展和完善，上市公司的融资渠道日益多样化，现金流也更加灵活。
在这种情况下，许多上市公司开始注意到公司大量闲置资金所导致的效率问题，为了避免现金过度闲置，这些公司选择通过高派现股利政策将闲置现金迅速返还给股东。
这样一来，公司可以减少现金的闲置，同时也可以优化资产配置，提高资金利用效率。
三、避税规避高盈利的上市公司通常会面临较高的税负压力，为了避免过高的税负，许多公司会以高派现股利的形式向股东分配利润。
在中国的法律法规中，对于向股东派发现金股利，通常只需缴纳较低的个人所得税，相对来说较为灵活。
通过高派现股利政策，上市公司可以有效降低公司的综合税负，提高公司盈利水平。
四、提高公司治理水平高派现股利政策对于提高公司治理水平也具有积极的促进作用。
过高的现金留存往往会导致公司管理层盲目扩张，使得公司的财务状况趋向不稳定。
而通过高派现股利政策，可以有效避免公司过度囤积现金，引导公司管理层更加注重公司的盈利质量和风险控制，提高公司的治理水平和内部控制水平。
上市公司高派现股利政策的动因多种多样，从提高股东回报率、减少现金闲置、避税规避到提高公司治理水平等方面都能够获得积极的促进作用。
上市公司股利政策影响因素的探讨
上市公司股利政策影响因素的探讨上市公司股利政策是指上市公司在分配利润时所执行的方案和规定。
围绕这个话题，本文将从以下几个方面探讨上市公司股利政策的影响因素。
第一，盈利状况。
上市公司的盈利状况是股利政策实施的首要考虑因素。
如果公司的业绩表现良好，利润丰厚，通常会选择更多的股利，以回报股东对公司的支持与投资。
但如果公司的业绩不理想，亏损或者仅有微薄的盈利，其股利政策一般是将利润留存为公司的再投资，这样做旨在提高企业未来的盈利水平。
第二，公司规模。
公司规模大小也会影响其股利政策。
一般来说，规模更大、成熟稳定的公司有能力支出更多的股利，因此会更愿意选择给股东更高的支付比率，来吸引更多的投资者。
相反，规模较小、新兴公司可能需要保留更多的利润用于扩张业务或进行研究开发，以期将来提高盈利水平。
第三，行业类型。
不同的行业存在着不同的盈利模式和特征，因此对股利政策的制定也会有所不同。
比如，成熟稳定的传统行业（如银行、保险等）可能更倾向于提供稳定的股息比率，并且为了吸引股东能够继续保持高水平的股息比率，因此公司财务稳健、保证自己的利润和业绩的稳定性是它们提高股息比率的核心，而新兴行业（如科技、互联网等）通常需要大量的资金用于研发和创新，从而往往会选择更少的股息分配，而将利润投入到研发、扩张业务等领域。
第四，政策法规。
政策法规也是上市公司股利政策制定的重要因素之一。
政府可能会发布股息政策或法规，规定公司必须支付一定的股息，或对分配的利润进行限制，以保证股东的利益。
此外，税收政策也可能对上市公司的股利政策产生影响。
有时政府会通过税收优惠或惩罚措施来鼓励或限制公司分配股息的比率和金额。
综上所述，上市公司股利政策的制定是一个复杂的过程，需要考虑多种因素和环境。
公司的盈利状况、规模、行业类型、政策法规以及股东的期望都会影响股利政策的制定。
因此，制定股利政策的过程需要全面考虑，平衡各方利益，以最大化股东的价值。
上市公司股利分配政策
上市公司股利分配政策股利政策是指公司股东大会或董事会对一切与股利有关的事项，所采取的较具原则性的做法，是关于公司是否发放股利、发放多少股利以及何时发放股利等方面的方针和策略，那么，上市公司股利分配政策有哪些?店铺为您分享。
上市公司股利分配政策剩余股利政策(Residual Dividend Approach)是以首先满足公司资金需求为出发点的股利政策。
根据这一政策，公司按如下步骤确定其股利分配额：·确定公司的最佳资本结构;·确定公司下一年度的资金需求量;·确定按照最佳资本结构，为满足资金需求所需增加的股东权益数额;·将公司税后利润首先满足公司下一年度的增加需求，剩余部分用来发放当年的现金股利。
稳定股利额政策(Constant growth dividend)以确定的现金股利分配额作为利润分配的首要目标优先予以考虑，一般不随资金需求的波动而波动。
这一股利政策有以下两点好处。
·稳定的股利额给股票市场和公司股东一个稳定的信息。
·许多作为长期投资者的股东(包括个人投资者和机构投资者)希望公司股利能够成为其稳定的收入来源”以便安排消费和其他各项支出，稳定股利额政策有利于公司吸引和稳定这部分投资者的投资。
采用稳定股利额政策，要求公司对未来的支付能力作出较好的判断。
一般来说，公司确定的稳定股利额不应太高，要留有余地，以免形成公司无力支付的困境。
固定股利率政策这一政策要求公司每年按固定的比例从税后利润中支付现金股利。
从企业支付能力的角度看，这是一种真正稳定的股利政策)但这一政策将导致公司股利分配额的频繁变化，传递给外界一个公司不稳定的信息，所以很少有企业采用这一股利政策。
正常股利加额外股利政策按照这一政策，企业除每年按一固定股利额向股东发放称为正常股利的现金股利外，还在企业盈利较高，资金较为充裕的年度向股东发放高于一般年度的正常股利额的现金股利。
其高出部分即为额外股利。
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收稿日期：2011－10－22作者简介：石丹（1984－），女，黑龙江哈尔滨市人，海南大学三亚学院财经分院讲师。王涛（1980－），男，安徽合肥市人，海南大学三亚学院财经分院讲师。
上海金融学院学报JournalofShanghaiFinanceUniversity2011年第6期总第108期No．6,2011
AprNo．108
上市公司股利政策：非稳定性及选择动因
摘要：股利政策的研究一直是西方理论研究者和上市公司管理层关注的焦点。本文沿袭并拓展Linter（1956）的研究框架，运用动态面板数据一阶差分GMM估计方法，对2000－2009年我国200多家上市公司的股利政策进行实证检验。最终结果表明，我国上市公司未
对股利政策进行平滑。同时，我们对上市公司股利政策的选择动因进行了比较分析，希望能对股利政策的理论与实践有所贡献。关键词：股利政策；选择动因；非稳定性；调整速度中图分类号：F279．246文献标识码：A文章编号：1673－680X（2011）06－0073－13
石丹，王涛（海南大学三亚学院财经分院，海南三亚572022）
!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!
!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!一、引言作为公司理财的三大核心问题之一，股利政策的研究一直是西方理论研究者和上市公司管理层关注的焦点。学者们从不同角度、采用不同方法进行分析研究，提出了各异的股利政策理论和假说。有的观点无法得到实证数据的支持，而有的观点则由于使用不同的方法而得出相互矛盾的实证结果。到目前为止，股利问题仍旧没有得到彻底解决，对于上市公司的股利支付行为以及相关决策所考虑的因素仍没有一个较为合理的理解。以至于著名学者Black感慨地说：“我们越是深入地研究股利，就越觉得它像一个谜。”与西方发达国家成熟市场相比，我国作为新兴市场，其上市公司的股利支付行为必然会有所不同。本文沿袭并拓展Linter（1956）的研究框架，同时运用动态面板数据建立股利政策的动态模型，对我国上市公司的股利支付行为进行分析和研究。
73－－二、研究框架与假设西方传统观点认为：公司管理者通过股利政策的变化向外部投资者传递关于公司未来前景的信息，公司管理者在制订股利政策的时候尤其关心公司未来盈利性的风险。1956年，Linter关于股利的开创性研究中，他发现只有当公司经理人员认为公司的盈利永久性增加时，他们才会增加股利。该研究认为，非预期的和非短暂的盈利变化是股利变化的一个重要原因，股利决策受长期的可持续的或永久的盈利变化所驱动，股利的增加意味着盈利的增加，上市公司应该注意保证股利的持续稳定支付。该观点得到Fama（1969）①、DeAngelo
（1992）②、Garrett和Priestley（2000）③不同实证方法分析的支持。他们对股利的
认识与Linter类似，其实证结果表明公司的股利政策与其利润有关。其中Linter的模型如下：
Di，t－Di，t－1＝ai＋ci（D＊i，t－Di，t－1）＋ui，t（1）
D＊i，t＝r＊·Ei，t（2）
其中，Ei，t为税后利润（扣除非经常损益后的净利润／报告期末总股本），Di，t和Di，t－1为t期和t－1期支付的股利，r＊为预期股利支付率。
该等式认为上市公司预测按新的股利支付率r＊支付股利，但是管理层希望股利支付保持稳定，因此按照一定的速度ci来调整本期预期支付股利与上期实际支付股利之间的差距。另外，ai不小于零意味着上市公司一般不愿意减少股利或者说希望保持股利稳定增长。对以上两式合并可得到下式：Di，t＝ai＋biEi，t＋diDi，t－1＋ui，t（3）
其中：bi＝cir＊，di＝1－ci
与西方发达成熟的证券市场相比，我国上市公司的股利政策必然会有所
不同。我们假设我国上市公司股利的平滑政策并不明显。在此假设基础上，根据已有相关文献列出可能会对我国上市公司制定股利政策产生影响的因素，并提出相应的假设，建立股利政策的动态模型来研究我国上市公司的股利支付行为。假设如下：假设一：股利的支付依赖于上市公司的盈利能力。本文假设，在其他影响因素不变的情况下，盈利能力越强，支付的股利越多。Modigliani和Miller（1961）认为公司价值取决于公司的盈利能力以及其
投资机会，不管是发放股利还是保留盈余都不能改变公司的价值。因此，公司只要有较强的盈利能力就可以产生较多的现金流，提高投资能力。同时，根据融资排序理论，上市公司的融资顺序应为内部融资、债券融资以及外部股权融资。盈利能力越强的上市公司越偏好于内部融资，能够承担起支付较多的股利。本文运用资产收益率（ROA）衡量上市公司的盈利能力，并假设其与股利支付水平正相关。
上市公司股利政策：非稳定性及选择动因74－－假设二：股利的支付具有信号传递作用，事件本身具有一定的信息内涵。本文假设在其他影响因素不变的情况下，上市公司未来投资机会越好，成长越快，其股利支付水平越低。股利的信号传递理论认为，公司内部管理人员与外部投资者之间存在着信息不对称，管理人员占有更多的有关企业前景方面的内部信息，支付的股利为内部信息向外部传递的成本。同时由于管理层期望保持股利支付的稳定，如果股利发生变化，则说明公司对于未来盈利的预期发生变化。因此如果未来投资机会越好，公司偏好于减少股利支付，从而保留利润进行投资。本文运用市场价值与账面价值的比率（MBV）代表公司的投资机会好坏程度④，并假
设其与股利支付水平负相关。同时由于公司成长越快，需要的资金越多，从而一样偏好于保留利润减少股利支付，因此假设公司成长越快，股利支付水平越低。本文用账面价值的增长速度（GROWTH）来表示公司成长速度。假设三：股利与债务利息相互之间存在替代作用，因此本文假设，在其他影响因素不变的情况下，企业的负债比率越高，其股利支付水平越低。Jensen和Meckling（1986）认为，一个公众持股公司的经理在很多情况下
不会以使股东财富最大化的方式去管理企业，而是更多地把企业资源用到自利性消费中去，即企业中存有大量现金会导致过度投资。在该模型里，用债券融资的方法来减少经理可控制的自由现金流量，从而解决这一委托—代理问题。另外，负债率高的公司由于其利息支出，减少其自由现金流，股利支付水平也降低。本文运用公司的杠杆率（LEV）代表公司的负债水平，并假设杠杆率越高，其股利支付水平越低。假设四：公司规模越大，其未来融资能力和自由现金流越有保障。因此，本文假设在其他影响因素不变的情况下，公司规模越大，其股利支付也越多。研究表明公司规模越大越不容易破产，未来自由现金流越有保障。一方面公司规模越大，其从外部融资越便利，融资条件越优惠；另一方面规模越大，公司业务多样化，风险降低，未来的自由现金流越稳定。因此，大公司对股东支付更多股利。本文运用上市公司的市场价值（LNSIZE）来代表其规模，并假设其与支付的股利正相关。假设五：股票市场流动性越高，股利支付的必要性降低。因此，本文假设在其他因素不变的情况下，股票市场流动性与股利水平负相关。市场流动性越高，股票的买卖越便利。在这种情况下，资本利得对股利所得形成一定替代作用，股利支付得越少。而且Gonzalez（2003）指出在流动性不足时，上市公司管理者为了股东利益会提高股利的支付。因此，我们假设是否股票市场的流动性与股利支付水平负相关，在此应用换手率（TURN）来代表其流动性。假设六：股权分布越集中，股利支付意愿越低。因此，本文假设在其他因素
上市公司股利政策：非稳定性及选择动因75－－不变的情况下，股权集中度与股利支付水平负相关。在发达国家中，如果外部投资者（大股东）持股比例越高，那么大股东对公司管理的影响越大，经理人的委托代理问题越小，从而公司发放的股利越少。另外公司所有权越集中，股东之间的信息越透明，委托代理成本降低，从而发放股利的动机降低。因此假设股权的集中程度与股利支付负相关，在此用大股东持股比例（MSP）来代表股权的集中程度。
三、实证分析设计（一）模型设计首先，为了检验我国上市公司股利支付的稳定性，我们依旧沿袭Linter的模型：Di，t－Di，t－1＝ai＋ci（D＊i，t－Di，t－1）＋ui，t（4）
其中，aiDi，t－Di，t－1＝△Di，t为股利的实际变化，（D＊
i，t－Di，t－1）为预期的股利变
化；ui，t为随机扰动项。如果ai＝0，ci＝1
，说明股利的实际变化与预期变化一致。
如果ci＝0
，则说明预期的股利变化对于实际支付股利没有影响。从上式可以看
出，对于股利支付稳定性假设意味着调整速度ci在［0，1］之间。对上述模型稍作变换并加上时间虚拟变量yeart，表示时间对于股利支付的影响，可得到：
Di，t＝ai＋biEi，t＋（1－ci）Di，t－1＋diYeart＋ui，t（5）
其次，可以通过以下模型对前文所述假设进行检验，见下式：Di，t＝αDi，t－1＋βROAi，t＋χMBVi，t＋δGROWTHi，t＋准LEVi，t＋φLNSIZEi，t＋γTURNi，t＋ηMSPi，t＋μi，t（6）
其中：Di，t：代表i公司第t期的股利支出；
ROAi，t：代表i公司第t期的资产收益率，反映其盈利能力；
MBVi，t：代表i公司第t期的市场价值与账面价值的比率，反映其投资机
会；GROWTHi，t：代表i公司第t期的总资产增长率，反映其成长速度；
LEVi，t：代表i公司第t期的杠杆率，反映其负债水平；
LNSIZEi，t：取自然对数，代表i公司第t期的市场价值，反映其市场规模；
TURNi，t：代表i公司第t期的换手率，反映其市场流动性；
MSPi，t：代表i公司第t期的大股东持股比例，反映其股权集中程度。
（二）样本和数据描述本文所有数据均来自于巨灵财经资讯系统。数据涵盖了上证A股所有上市公司1993－2009年的上述多项经济指标。由于1994年之前上市公司之前上市公司股利派发行为并不普遍，故横截面数据样本选择1994－2009年的连续两年之间至少有一年有股利派发行为，样本总计4747个。同时为排
上市公司股利政策：非稳定性及选择动因76－－