企业价值股票估值模型构建及其验证
财务管理中的企业估值模型
财务管理中的企业估值模型一、概述财务管理中的企业估值模型是指通过一系列的数学和财务分析工具来确定一家企业的价值。
企业估值是投资者、分析师和决策者进行企业评估、资产定价和战略决策的重要依据。
本文将介绍几种常用的企业估值模型及其适用范围。
二、市场多元评估模型市场多元评估模型是企业估值中最常用的方法之一。
它基于企业市值与其财务指标之间的关系来计算企业的估值。
常见的市场多元评估模型有市盈率模型、市净率模型和市销率模型。
1. 市盈率模型市盈率模型是通过将企业的市值除以其净利润来计算企业的价值。
这种模型适用于具有稳定盈利的企业，如成熟行业中的蓝筹股。
然而，市盈率模型没有考虑到企业的成长潜力和盈利质量，因此在评估成长型企业时需要谨慎使用。
2. 市净率模型市净率模型是通过将企业的市值除以其净资产来计算企业的价值。
这种模型适用于资产密集型行业，如金融和地产。
市净率模型关注企业的净资产价值，能够更好地识别企业的财务风险和价值潜力。
3. 市销率模型市销率模型是通过将企业的市值除以其销售额来计算企业的价值。
这种模型适用于高成长的科技和创新行业，如互联网和生物技术。
市销率模型重视企业的增长潜力，能够更好地反映企业价值。
三、贴现现金流量模型贴现现金流量模型是一种基于现金流量的估值方法，将企业的未来现金流量贴现至当前日期，得出企业的净现值。
它关注企业的经营业绩和现金流量状况，能够更准确地衡量企业的价值。
常见的贴现现金流量模型有股权估值模型和企业估值模型。
1. 股权估值模型股权估值模型是通过估计企业未来现金流量、确定适当的折现率和计算企业权益价值来进行估值。
常用的股权估值模型包括股利贴现模型、自由现金流量模型和盈余贴现模型。
股权估值模型关注企业的股东权益，适用于评估上市公司和非上市公司。
2. 企业估值模型企业估值模型是通过估计企业未来自由现金流量、确定适当的折现率和计算企业全部权益价值来进行估值。
它考虑了负债和股东权益的综合影响，适用于评估企业整体价值。
股票投资价值评估的基本模型
股票投资价值评估的基本模型以股票投资价值评估的基本模型为标题的文章股票投资是一种常见的投资方式，而对于投资者来说，了解股票的价值是至关重要的。
股票的价值评估是投资决策的基础，它可以帮助投资者判断股票是否被低估或高估，并作出相应的买入或卖出决策。
股票投资价值评估的基本模型有多种，其中最常用的是股票估值模型和比较估值模型。
股票估值模型是根据公司的财务指标和市场预期对股票进行估值的一种方法。
常见的股票估值模型包括股票的市盈率（P/E ratio）、市净率（P/B ratio）和市销率（P/S ratio）等。
这些比率可以反映公司的盈利能力、资产质量和市场销售情况，从而评估股票的价值。
一般来说，市盈率越低，股票就越被低估；市净率越低，股票就越被低估；市销率越低，股票就越被低估。
投资者可以通过比较公司的估值指标与行业平均水平或历史水平，判断股票的投资价值。
比较估值模型是将公司与其他类似公司进行比较，以确定股票的价值。
常见的比较估值模型包括市盈率比较法、市净率比较法和市销率比较法等。
投资者可以选择与目标公司业务相似、规模相近且盈利能力较好的公司进行比较，从而评估股票的价值。
一般来说，如果目标公司的估值指标低于类似公司的平均水平，那么股票就可能被低估；反之，如果目标公司的估值指标高于类似公司的平均水平，那么股票就可能被高估。
除了股票估值模型和比较估值模型，还有其他一些辅助模型可以用于股票投资价值评估。
例如，股票的盈利预测模型可以根据公司的财务数据和市场预期，预测未来的盈利情况，进而评估股票的价值。
股票的风险评估模型可以根据公司的财务风险和市场风险，评估股票的风险水平，从而考虑风险与收益的平衡。
在进行股票投资价值评估时，投资者还需考虑一些其他因素。
例如，宏观经济环境、行业发展趋势、公司的竞争优势和管理团队的素质等。
这些因素也会影响股票的价值，投资者需要综合考虑这些因素，做出更准确的投资决策。
股票投资价值评估是投资决策的基础，它可以帮助投资者判断股票的投资价值，从而做出更明智的投资决策。
value book模型
value book模型Value Book模型是一种基于价值投资理念的量化投资模型，旨在通过量化分析方法寻找具有成长潜力和估值合理的优质股票。
本文将介绍Value Book模型的基本原理、构建方法和应用效果，帮助投资者更好地理解和应用该模型。
一、基本原理Value Book模型以价值投资理念为基础，通过量化分析方法，寻找具有成长潜力和估值合理的优质股票。
该模型的核心思想是关注企业的基本面，包括盈利能力、成长性、现金流和负债水平等，同时关注股票的市场表现和估值水平。
该模型认为，只有当一个企业的基本面良好且估值合理时，才具有投资价值。
二、构建方法Value Book模型的构建主要包括以下几个步骤：1. 数据收集：收集上市公司的财务数据、市场表现数据和行业信息等。
2. 量化分析：运用各种量化分析方法，如财务比率分析、趋势分析、市场情绪分析等，对收集到的数据进行处理和分析，以评估企业的基本面和股票的市场表现。
3. 估值评估：根据市场给出的估值水平，对股票的估值进行评估，以确定是否具有投资价值。
4. 投资组合构建：根据Value Book模型的选股结果，构建投资组合，并进行动态调整。
三、应用效果Value Book模型在实践中取得了良好的应用效果，主要表现在以下几个方面：1. 选股准确度高：通过量化分析方法，Value Book模型能够准确地识别出具有成长潜力和估值合理的优质股票，从而提高了选股的准确度。
2. 风险控制能力强：Value Book模型不仅关注企业的基本面，还关注股票的市场表现和估值水平，能够有效地控制投资风险。
3. 长期收益稳定：通过长期持有具有成长潜力和估值合理的优质股票，Value Book模型能够获得稳定的收益。
四、结论综上所述，Value Book模型是一种基于价值投资理念的量化投资模型，具有较高的选股准确度、风险控制能力和长期收益稳定性。
投资者可以通过应用该模型，寻找具有成长潜力和估值合理的优质股票，实现资产增值。
公司股权估值模型与实际应用
公司股权估值模型与实际应用公司股权估值模型是金融领域中一种重要的工具，用于确定公司的股权价值。
准确的股权估值是投资者、企业家和金融机构做出决策和进行交易的基础。
本文将介绍常见的股权估值模型，并探讨其在实际应用中的作用和局限性。
一、股权估值模型的种类1. 折现现金流模型（DCF）折现现金流模型是最常用的股权估值模型之一。
它基于企业未来现金流的预测，将现金流折现至当下，计算出企业的内在价值。
DCF模型的核心在于确定适当的折现率和可靠的现金流预测。
2. 相对估值模型相对估值模型是基于类似企业的市场价格和指标来确定股权价值的模型。
常见的相对估值模型包括市盈率法、市净率法和企业价值/销售收入比率法等。
相对估值模型适用于行业竞争激烈且相似企业较多的情况下。
3. 实物资产估值模型实物资产估值模型是根据企业拥有的实物资产（如房产、设备等）的市场价值来确定股权价值的模型。
这种模型适用于企业主要依靠实物资产运营且资产市场相对透明的情况。
二、股权估值模型的实际应用1. 投资决策股权估值模型对投资者而言是一个重要的决策工具。
基于对企业价值的估计，投资者可以决定是否购买或持有某公司的股权。
通过对不同企业的比较分析，投资者可以找到相对被低估或高估的机会。
2. 公司估值对于企业的经营者而言，了解公司的股权价值对于决策也是至关重要的。
准确的估值可以帮助管理层确定公司的市场定位、制定合理的融资计划以及进行并购和重组。
3. 资本结构优化股权估值模型还可以帮助企业优化其资本结构。
通过对不同融资方案的模拟和估值，企业可以确定最合适的融资方式，平衡股权结构和债务。
三、股权估值模型的局限性1. 不确定性股权估值模型的前提是对未来现金流的预测，但这涉及到许多不确定因素，如市场需求、竞争状况等。
这些不确定性会影响股权估值的准确性。
2. 数据可靠性股权估值模型需要大量的数据支持，而获取和整理数据是一个复杂且耗时的过程。
如果数据不准确或不全面，估值结果可能不准确。
企业价值估值模型(比较) 附企业价值评估流程
企业价值估值模型相对估值法（乘数方法）-市价/净利比率模型（即市盈率模型）PE法二市价/净资产比率模型（即市净率模型）PB法三市价/收入比率模型（即收入乘数模型）四EV/EBITDA （企业价值与利息、所得税、折旧、摊销前收益的比率）五重置成本法绝对估值法（折现方法）：一、现金流量折现法任何资产都可以使用现金流量折现模型来估价。
企业价值=2未来现金流量的现值T现金流量t"7Sil+资本成本J（一）该模型有三个参数：现金流量、资本成本和时间序列（n）。
1、现金流量如果把股权现金流量全部作为股利分配，则股权现金流量等于股利现金流量，则上述前两个模型相同。
在数据假设相同的情况下，三种模型的评估结果是相同的。
2、资本成本“资本成本”是计算现值使用的折现率。
股权现金流量只能用股权资本成本来折现，实体现金流量只能用企业实体的加权平均资本成本来折现。
3、现金流量的持续年数现金流量的持续年数——无限期，划分为两阶段（1）预测期：对每年的现金流量进行详细预测，计算预测期价值（2）后续期（永续期）：企业进入稳定状态（稳定增长率），采用简便方法（固定增长模型，只估计后续期第1年的现金流量）直接估计后续期价值（永续价值或残值）这样，企业价值被分为两部分：企业价值二预测期价值+后续期价值（二）现金流量模型的应用实体现金流量模型的应用实体现金流量模型，如同股权现金流量模型一样，也可以分为两种: 1.永续增长模型寸侏公值—下期实体现金流量=加权平均资本成本-秘噌长率2.两阶段增长模型实体价值=预测期实体现金流量现值+后续期价值的现值实体现金流量1E +（1 +加权平均资本成本）实体现金流量'+]/（加权平均资本成本-永续增长率）（三）我国运用自由现金流量估值模型难点及应当注意的问题 1 .实务中运用自由现金流量评估企业价值存在的难点（1）企业未来各期的自由现金流量大小难以确定。
企业未来各期的自由现金流量高低是决定企业价值大 小的关键因素，但合理预测企业未来各期的自由现金流量并不是一件容易的事情。
对企业和股票的估值方法
天使投资人或投资机构在对一个企业的价值进行评估的时候都会遵循一定的方式或方法，那么投资企业的估值都有哪些方法呢?下面我们来一一介绍：1、500万元上限法这种方法要求绝对不要投资一个估值超过500 万的初创企业。
由于天使投资家投资时的企业价值与退出时的企业价值决定了天使投资家的获利，当退出时企业的价值一定的情况下，初始投资时的企业定价越高，天使投资家的收益就越低，当其超过500 万元时，就很难获得可观的利润。
这种方法好处在于简单明了，同时确定了一个评估的上限。
2、博克斯法这种方法是由美国人博克斯首创的，对于初创期的企业进行价值评估的方法，典型做法是对所投企业根据下面的公式来估值：一个好的创意100 万元一个好的盈利模式100 万元优秀的管理团队100 万-200万元优秀的董事会100 万元巨大的产品前景100 万元加起来，一家初创企业的价值为100 万元-600万元。
这种方法的好处是将初创企业的价值与各种无形资产的联系清楚的展现出来，比较简单易行，通过这种方法得出的企业价值一般比较合理。
3、三分法是指在对企业价值进行评估时，将企业的价值分成三部分：通常是创业者，管理层和投资者各1/3，将三者加起来即得到企业价值。
4、200万-500万标准法许多传统的天使投资家投资企业的价值一般为200 万-500万，这是有合理性的。
如果创业者对企业要价低于200 万，那么或者是其经验不够丰富，或者企业没有多大发展前景;如果企业要价高于500 万，那么由500 万元上限法可知，天使投资家对其投资不划算。
这种方法简单易行，效果也不错。
但将定价限在200 万-500万元，过于绝对。
5、200万-1000万网络企业评估法网络企业发展迅速，更有可能迅速公开上市，在对网络企业进行评估时，天使投资家不能局限于传统的评估方法，否则会丧失良好的投资机会。
考虑到网络企业的价值起伏大的特点，即对初创期的企业价值评估X围有传统的200 万-500万元，增加到200 万-1000万元。
股票市场中的股票市场价值与估值模型
股票市场中的股票市场价值与估值模型股票市场一直是投资者和金融从业者密切关注的焦点，而股票的市场价值和估值模型则是在股票交易中用来评估该股票是否被低估或高估的重要指标。
本文将介绍股票市场中的股票市场价值与估值模型的相关概念和理论，并探讨其在投资决策中的应用。
一、股票市场价值的概念与计算方法股票市场价值是指某支股票在某一时点上的市场价格。
股票市场价值的计算方法简单明了，即乘以股票的当前市场价格与股票发行的总股本数。
例如，某支股票的市场价格为每股10元，该公司发行的总股本为1亿股，则该股票的市场价值为10元/股 × 1亿股 = 10亿元。
股票市场价值通常反映了市场对该股票的整体看法，是投资者对该股票的集体判断。
二、股票估值模型的概念与分类股票估值模型是用来评估股票的内在价值的工具。
根据估值模型的不同理论基础，可以将股票估值模型分为三类：基本面分析模型、技术分析模型和市场行为模型。
1. 基本面分析模型基本面分析模型主要基于公司的财务数据和相关经济因素对股票进行估值。
其中，常用的基本面分析模型包括股利资本化模型（Dividend Capitalization Model）和盈余资本化模型（Earnings CapitalizationModel）。
股利资本化模型通过预测公司未来的股利来评估股票的价值，而盈余资本化模型则是通过估计公司未来的盈余来计算股票的价值。
2. 技术分析模型技术分析模型主要基于股票的历史价格图表和交易量等技术指标对股票进行估值。
技术分析模型关注的是股票的价格走势和交易活动，通过对这些指标的分析和解读来制定投资策略。
常见的技术分析模型包括移动平均线模型、相对强弱指数模型等。
3. 市场行为模型市场行为模型主要基于投资者的行为心理和市场情绪对股票进行估值。
这类模型认为股票市场是充满了波动和非理性行为，通过对投资者心理和市场情绪的研究，来推测股票的未来走势和定价水平。
常用的市场行为模型包括有效市场假说（EMH）和行为金融学模型等。
股权估值方法选择合适的估值模型
股权估值方法选择合适的估值模型估值是指对企业、股权或其他资产的价值进行评估和预测的过程。
在股权估值中，选择合适的估值模型对于准确预测企业价值具有重要意义。
本文将介绍几种常用的股权估值方法，并探讨如何选择适合的估值模型。
一、市盈率法市盈率法是一种常见的股权估值方法，它基于企业的市场表现来评估其价值。
该方法通过对比企业的市盈率与行业标准市盈率的差异来确定企业的估值。
市盈率计算公式为：市盈率 = 市值 / 净利润。
选择市盈率法作为估值模型的优点是简单易懂，数据获取相对容易。
然而，该方法忽视了企业的成长潜力和风险，并不适用于所有情况。
因此，在选择估值模型时，需要综合考虑其他因素。
二、折现现金流量法（DCF）折现现金流量法是一种基于企业未来现金流量的估值方法。
该方法将未来现金流量折现到现值，以反映资金的时间价值。
折现现金流量法的核心是确定合适的贴现率和未来现金流量。
选择折现现金流量法作为估值模型的优点是能够全面考虑企业的未来现金流量、成长潜力和风险，并具有较高的准确性。
然而，该方法对于数据的要求较高，对贴现率和未来现金流量的预测也存在一定的不确定性。
三、相对估值法相对估值法是一种通过对比企业与同行业或类似公司的估值指标来评估企业价值的方法。
常用的相对估值指标包括市销率、市净率和市现率等。
该方法适用于企业间具有可比性的情况。
选择相对估值法作为估值模型的优点是强调市场价格信息的重要性，能够较为直观地比较企业间的估值水平。
然而，该方法对可比公司的选择和数据的质量要求较高，需要进行细致的研究和判断。
四、实物权益法实物权益法是一种通过分析企业的实物资产来评估企业价值的方法。
该方法适用于企业存在大量实物资产，而且资产负债表上反映的价值相对准确的情况。
选择实物权益法作为估值模型的优点是能够直接关注企业的实物资产，适用于具有实物资产的行业。
然而，该方法忽略了无形资产和未来现金流量对企业价值的影响，仅适用于特定的情况。
根据不同的情况和需求，选择合适的估值模型是股权估值过程中的重要一环。
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其中。 ｅ，－－－Ｃ，＋ｃ，， ｅ，＝ｃ。ｏ
在无风险收益率ｒ为常数的假设下，这
个模型非常直观的表示出，企业的价值与
两个因素有关：ＲＯＥ．和ｂｖ＋，。简而言之， 在同等净资产的条件下，企业运营资产所
能获得的净资产收益率越高，企业价值越 大，在资本市场上越能够获得高额溢价。
利用相关数据的实证检验
为了验证新的模型是否适用于我国证 券市场，本文以沪深３００指数中所有成分 股中已上市交易的数据作为样本。２００２— ２００６年共５年的数据进行实证分析。
Ｆｅｌｔｈａｍ一０ｈＩｓｏｎ模型与金 融资产剩余收益
美国学者Ｏｈｌｓｏｎ作为现代投资估值理 论体系的代表人物，在２０世纪９０年代中 期与Ｆｅｌｔｈａｍ合作所提出的股票估值模型。 成为当今有关股票估值理论领域的主流。
万方数据
两位学者认为２０世纪８０年代以前的有关 该得到修正。取消这一假设后，得到具有更
＋％∽，＋Ｂ·、‘
（４）
为了明确企业剩余收益的来源，引入
净资产收益率ＲＯＥ（Ｒａｔｅ ｏｆ Ｒｅｔｅｒｎ ｏｎ
Ｃｏｍｍｏｎ Ｓｔｏｃｋｈｏｌｄｅｒｓ‘Ｅｑｕｉｔｙ），并引入
关系式：Ｘｔ＝ＲＯＥ，·ｂｖ。整理后，得到企
业价值模型的最终形式：Ｐｔ＝ｅ，（ＲＯＥ，－ｒ）
ｂｖｔ，＋ｅ。ｂｖｔ，＋１３·ｖｔ
【５）
结论
综上所述，可以从中得到有实际意义 的几个结论。比较明显的是，净资产因素 是决定企业价值的基础，２００２—２００６年间 所占比例全部超过５０％。２００４年最高达 到８９．６２％。剩余收益因素所占比例相对 偏低，但波动性远胜于净资产因素。 ２００２—２００６年问，最低比例为１０．３８％， 最高则达到４８．３５％，相差几乎５倍。这种 差异很大程度上来自于证券市场的非理 性。当证券市场处于熊市时，所有的投资 者都偏向悲观，不相信企业的长期盈利能 力，看重当期可变现的净资产价值，因此 净资产因素占比偏高。而当牛市出现时， 市场情绪乐观，投资者往往对企业的盈利 能力抱有十分乐观的预期，剩余收益因素 对企业价值的解释能力出现大幅提高。代 表企业价值的上市公司股价的变动，主要 是由代表未来盈利能力的剩余收益因素引 起，而代表现有资产情况的净资产因素对 此影响较小。■
国证券市场已经有十多年的历史，
我 但对于股票应该如何定量的进行 估值这一问题，始终没有较为明 确的、能够得到市场普遍认可的估值模型 或方法。虽然目前很多证券投资分析报告 中也提供了根据ＤＣＦ、ＤＤＭ、ＥＶ／ＥＢＩＴＤＡ 等计算方法得出的股票内在价值，但由于 涉及的假设项目繁多，表示形式繁琐，其 计算出的结果并不为市场所普遍接受。换 言之，当前我国证券市场上的证券估值很 大程度还是依靠经验，具有很大的不确定 性。在股票估值模型中，古老而经典的当 数股利现金折现模型。随着世界各国资本 市场的深度发展和会计政策的进一步改善， Ｆｅｌｌｈａｍ和Ｏｈｌｓｏｎ根据会计信息构建出一 个经典的估值模型。本文从ＦｅＩｔｈａｍ— Ｏｈｌｓｏｎ模型出发。通过对企业价值来源的 探讨，构建出企业价值股票估值模型，并 结合我国证券市场进行实证分析，探索实 用的科学估值方法。
此外，根据上文实证检验得到的数值， 可以将企业价值在数字上分为两个部分， 用以区分净资产因素和剩余收益因素对企 业价值的解释能力，如表２所示。可以看 到，企业价值的构成并没有相对稳定的比 例关系，而是逐年剧烈波动。平均而言，在
２００２—２００６年的５年中，净资产因素能够 解释企业价值的７７．５１％。剩余收益因素能 够解释企业价值的２２．４９％，由于统计时间 较短，且我国证券市场远未成熟，本文认 为这两个比例并不能代表企业价值构成的 合理均衡比例，而仅有参考价值。
３．Ｊａｍｅｓ Ａ．Ｏｈｋｏｎ，Ｅａｒｎｉｎｇｓ，Ｂｏｏｋ Ｖａｌｕｅｓ，ａｎｄ Ｄｉｖｉｄｅｎｄｓ ｉｎ Ｅｑｕｉｔｙ Ｖａｌｕａｔｉｏｎ． Ｃｏｎｔｅｍｐｏｒａｒｙ Ａｃｃｏｕｎｕｎｇ Ｒｅｓｅａｒｃｈ，１ ９９５
４．陈信元，陈冬华，朱红军．净资产、 剩余收益与市场定价：会计信息的价 值相关性．金融研究。２００２。４
司近５年的数据检验充分验证了模型的准 确性和适用性。
实证检验结果分析
模型表达式显示出，企业的价值主要 由ＲＯＥ．和ｂｖ．，两个因素决定。ｂｖ＋，即企 业期初的净资产．代表着企业即使停止运 营，现有资产变现偿还所有负债后还能够 剩下的价值。ｂｖ．，虽然是企业价值构成的 关键因素，但并非唯一的决定性因素。在 证券投资实践过程中，具有同样金额净资 产的企业，其二级市场价格却可以千差万 别。同样，在企业并购实践中，以多少倍 的ＰＢ进行并购。各家企业也大有不同，出 价的高低显然代表着不同的投资者对企业 价值的不同判断。本文所要探讨的，就是 企业价值出现差异的原因，而这个原因， 模型中已经非常清楚的指出了其衡量指 标：ＲＯＥ．。
此时，引入假设条件ｄｔ＝ｒ·ｂｙ，，。该假 设条件的经济意义为。企业每年的分红等于
的经典模型，但金融资产不会产生剩余收
净资产的无风险收益。一般而言，投资者持
益这一假设缩窄了该模型的适用范围，应 有某家上市公司的股权，往往期望每年获得
婚
＋４
”
表１
·’
‘。…
。ｃ’
’’嗍
年份
ｅ
１
ｅ ２
相关系数Ｒ２ 调整后的 Ｆ统计量 ｔ统计量（ｅ．Ｊ ｔ统计量（Ｏ。ｌ
首先，根据模型令１３ ｖ．为零。无风险收 益率取一年期存款利率２．２５％。假设５月 份最后一天的收盘价充分反映了上市公司 年报所披露的信息。使用最Ｉｂ－－乘法进行 计算，得到回归结果，如表１所示。
从回归结果可以看出，针对沪深３００ 所进行的检验比较成功。针对２００２—２００６ 年的５年数据，回归得到的相关系数Ｒｚ和 调整后的相关系数Ｒ２全部高于０．９４。同时， 使用Ｆ统计量进行模型总体显著性检验， 这５年回归结果的置信度均超过９９％。此 外，进一步进行参数的显著性检验，查表 可知，这５年每年ｅ，和ｅ。的置信度也都 超过了９９％。总体而言，沪深３００上市公
企业价值股票‘ 估值模型构建及其验证
■ 徐婕（复旦大学世界经济研究所上海２００４３３） ◆ 中图分类号：Ｆ２２４ 文献标识码：Ａ
内謇擒囊：本文从Ｆｅｌｔｈａｍ－Ｏｈｌｓｏｎ模 型出发，探讨企业价值的来源，针对 我国证券市场的估值问题，构建企业 价值股票估值模型。同时结合我国证 券市场进行实证分析，验证了该估值 方法的有效性。， 关■谭：Ｆｅｌｔｈａｍ—Ｏｈｌｓｏｎ模型剩余收 益净资产收益率
ＲＯＥ．即净资产收益率，表示企业通过 资产运营所能够获得的净利润的能力。不 同企业之间。拥有高ＲＯＥ的企业，其净资 产盈利能力也较强，能够产生更多的净利 润，显然企业价值也随之高涨。然而，模 型中ＲＯ Ｅ．表现的形式，并非独立出现，而 是和无风险收益率ｒ在一起，两者之间的差 额直接构成解释企业价值的变量。当
ＲＯＥ＋＞ｒ时，（ＲＯＥ，－ｒ）ｂｖ．，＞０，即企业剩 余收益大于０，增加企业价值。反之，当 ＲＯＥ．＜ｒ时，（ＲＯＥ，－ｒ）ｂｖ．，＜０．即企业剩 余收益小于０，对企业价值反而构成减项。 也就是说，只有企业运营资产所能获得的 利润率高于无风险收益率时，企业才存在 剩余收益，企业价值才能在净资产的基础 上有所溢价。如果企业运营资产的利润率 低于无风险收益率，那么企业每年的运营 就只是在损耗企业的净资产，这种运营， 不仅不增添企业价值，反而是损坏企业价 值。其经济意义在于，企业的价值来自于 创造大于无风险收益的利润的能力，这是 企业存在的根源，也是判断企业价值的核 心标准。
企业收益与股票收益的相关性分析不能清 加广泛适用性的估值模型：
晰解释企业收益是如何与股票价值相关的， 因此他们建立了一个将股价与会计收益相 联系的经典模型，模型表达式为：
Ｐ，＝ｂｖ．＋ａ，ｏｘ？＋ａ。ｏａ。＋ｐ·ｖ．（１） 其中，Ｐ．是公司股价，ｏ矸是每股营 运剩余收益，ｏａ＋是每股营运资产，ｂｖ．是 每股净资产。
作者： 作者单位： 刊名：
英文刊名： 年，卷(期)：
徐婕 复旦大学世界经济研究所,上海,200433
商业时代 COMMERCIAL TIMES 2009(3)
参考文献(6条)
1.戴德明;何广涛 公司价值评估:奥尔森模式及其启示[期刊论文]-商丘师范学院学报 2003(02) 2.党建忠;陈军;褚俊红 基于Felthanl-Ohlson模型的中国上市公司股票价格影响因素检验[期刊论文]-统计研究
２６３１％ １０．３８％ １２３６％ ４８３５％ ２２４９％
一定数额的分红，而优质的上市公司往往每 年也会进行分红。同时假设的分红金额等同 于净资产的无风险收益，意味着投资者持有 公司股权每年可获得企业帐面净资产的无风
险收益蜥率，（得如到一：年Ｐ期ｔ银＝（行Ｃ，存＋款Ｇ）利（Ｋ率—）ｒ的·收∽益，。）
４５９１ ６４００
４ ５７９
５．５６１
８啪
１４４１８ １６２６１ ３０１４４ ２３２１１ ９９５６
全国贸易经济类核心期刊 ７７来自拟…年份
２００２ ２００３ ２（）０４ ２００５ ２００６ 平均
表２ 净资产因素
所占比例 ８４．９３％ ７３６９％ ８９６２％ ８７６４％ ５１ ６５％ ７７５１％
剩余收益因素 所占比例 １５．０７％
Ｐｔ＝ｃ１坪＋ｃ２ｂｖｌ＋１３‘Ｖｔ
ｌ ２）
其中，ｃ２＝１＋ａ２。
净资产收益率与企业价值估 值模型
根据经典的现金流折现理论。资产的 价值来源于该资产未来能够带给拥有者的
在ＦｅＩｔｈａｍ一０ｈｌｓｏｎ模型中，企业资 现金收益，但没有涉及到现金收益是从何
产分为营运资产和金融资产，企业总的剩 而生。Ｆｅｒｌｈａｍ—Ｏｈｌｓｏｎ模型提出了净资
相关系数
陴
２００２ ２０。ｅ ２００４ ２００５ ２００６
６．３７２ ８．８０９ ３６３１ ２２４９ ７．４５７
１ ６０１ １ ７２１ ２３５８ １ ３８４ １ ２５９
Ｏ．９４８ ０９５２ ０９７８ ０９７０ ０．９４５