资产证券化交易结构简析
史上最全：资产证券化深度解析（上）
史上最全：资产证券化深度解析（上）作者：王彩琴来源：陆家嘴实验田（ID：ljzsyt）1资产证券化资产证券化最早起源于美国，在我国起源于2005年，历经10年经过了3次变更，逐步完成了从审核制到备案制过度，实现了规模快速增长、发行速度加快、业务主体逐渐扩展、融资成本越趋市场化。
（一）资产证券化概括1、界定资产证券化，是指以基础资产所产生的现金流为偿付支持，通过结构化等方式进行信用增级，在此基础上发行资产支持证券的业务活动。
简单的讲：资产证券化就是出售基础资产的未来现金流进行融资。
2、基本结构3、结构解析（1）合格投资者通过与管理人签订《认购协议》，将认购资金以专项资产管理方式委托管理人管理，管理人设立并管理专项计划，认购人取得资产支持证券，成为资产支持证券持有人。
（2）管理人在设立专项资产管理计划时，可以聘请财务顾问，可以完善增信措施（主要包括内部增信和外部增信），可以聘请中介机构为专项资管计划的运作提供服务。
（3）根据管理人与原始权益人签订的《资产买卖/出售协议》的约定，原始权益人同意出售，并由原始权益人（作为卖方）向计划管理人转售基础资产，且管理人（作为买方）同意代表专项计划的认购人按照《资产买卖/出售协议》的条款和条件购买相应的基础资产，并向原始权益人直接支付转购买基础资产的全部价款。
基础资产即自初始日至截止日的特定期间，原始权益人根据特定合同的约定，对特定用户享有的债权及其从权利。
（4）原始权益人根据《资产买卖/出售协议》的约定，对基础资产中的特定用户仍然负有持续责任和义务。
同时，计划管理人委托原始权益人作为资产服务机构，负责基础资产对应的收取和催收等事宜。
（5）管理人对专项计划资产进行管理，托管人根据《托管协议》对专项计划资产进行托管。
4、主要业务参与人资产证券化过程中涉及很多当事人，主要业务参与人如图：主要业务参与人解析：原始权益人（发起人）：转移其合法基础资产用于融资的机构；管理人：为资产支持证券持有人之利益，对专项计划进行管理及履行其他法定及约定职责的证券公司、基金管理公司子公司；经中国证监会认可，期货公司、证券金融公司、中国证监会负责监管的其他公司以及商业银行、保险公司、信托公司等金融机构，可参照适用；托管人：为资产支持证券持有人之利益看，按照规定或约定对专项计划相关资产进行保管，并监督专项计划运作的商业银行或其他机构；资产服务机构：为基础资产管理服务，发起人一般会承担资产服务机构的角色；信用评级机构：通过收集资料、尽职调查、信用分析、信息披露及后续跟踪，对原始权益人基础资产的信用质量、产品的交易结构、现金流分析与压力测试进行把关，从而为投资者提供重要的参考依据，保护投资者权益，起到信用揭示功能；外部担保机构：为资产证券化按时足额偿付提供外部增信（例如不可撤销的连带责任担保）中证登：为资产证券化的登记结算机构，负责资产证券化的登记、托管、交易过户、收益支付等。
资产证券化分析
其他国家或地区的资产证券化实践
国际比较
不同国家和地区的资产证券化发展程度和运作模式存在差异，如欧 洲、日本等地的资产证券化市场也较为发达。
经验教训
各国在发展资产证券化的过程中积累了丰富的经验教训，对于中国 资产证券化市场的发展具有一定的借鉴意义。
未来展望
随着全球金融市场的不断发展和创新，资产证券化市场仍有较大的 发展空间和潜力。
06
资产证券化的未来发展与趋势
技术创新与金融科技的应用
区块链技术
区块链技术可以提高资产证券化的透明度和可追溯性，降低操作 风险和成本。
大数据和人工智能
通过大数据分析和人工智能技术，对资产进行更精准的评估和定价， 提高资产证券化的效率和准确性。
云计算
云计算技术可以提供高效的数据存储和处理能力，支持大规模的资 产证券化交易和风险管理。
中国汽车贷款证券化
背景与意义
随着中国汽车市场的快速发展， 汽车贷款规模不断扩大，资产证 券化成为一种有效的融资方式。
运作模式
汽车贷款发放后，通过设立资产 支持专项计划，将贷款打包成证 券并出售给投资者。
成果与挑战
为中国汽车市场提供了新的融资 渠道，但也需要面对风险管理等 方面的挑战。
高收益债券与资产证券化
发行与交易
定价与发行
根据市场环境和投资者需求，确定证券的发行价格和利率。
交易与流通
在证券交易所或场外交易市场进行证券的交易和流通，确保市场的活力和流动性。
03
资产证券化的风险与控制
信用风险
定义
信用风险是指在资产证券化过程中，由于借款人违约或评级机构调低评级等原因，导致资产支持证券 的信用评级下降，给投资者带来损失的风险。
干货整理深度解析资产证券化的循环结构
干货整理深度解析资产证券化的循环结构循环结构和循环资产是两个不一样的概念。
可以有循环的资产，但是使用不循环的结构；也可以有不循环的资产，但是使用循环的结构今天我主要讲的是循环结构。
循环结构是一个什么样的结构？我们在讲循环结构之前，需要先把一个很基本的道理讲清楚，循环结构和循环资产是两个不一样的概念。
可以有循环的资产，但是使用不循环的结构；也可以有不循环的资产，但是使用循环的结构。
循环资产是允许借款人循环使用贷款的额度，在这个额度之内多次偿还贷款，多次举债的业务循环的资产是什么？循环资产是允许借款人循环使用贷款的额度，在这个额度之内多次偿还贷款，多次举债的业务。
举一个很简单的例子，比如借款人举借一笔100元的贷款，其额度是100元，其在偿还了10元之后，可以再借10元，而无需再另外签订一份新的贷款合同，只要是在这个额度之内的，即可以随时举借，随时偿还。
循环资产最典型、最通常的例子就是信用卡。
另外很多中小企业贷款，透支信贷都是属于循环资产。
在欧洲从事证券化十几年的经验是，每一个资产证券化项目的结构都是不一样的，结构不同是因为项下资产不同，不同的资产要用不同的结构来处理。
信用卡作为一种循环的资产，最自然而然的进行资产证券化的方式，就是采用主信托的循环结构的方式。
循环结构是一种允许将新资产持续地出售给资产证券化交易工具的结构循环结构是一种允许将新资产持续地出售给资产证券化交易工具的结构。
也就是说，新的资产可以随时进入资金池，资金池的规模可以随时变动，这种循环结构跟我们通常来讲的静态池的结构是完全不一样的。
资产证券化发展的初期，如美国自七十年代，英国自八十年代后开始，做的第一种资产证券化都是个人住房抵押贷款的证券化，而不是信用卡证券化。
信用卡证券化是到后来才慢慢发展起来的。
个人住房抵押贷款证券化最开始的主要特点就是先在需求上确定有哪些合格的资产可以放到资产池里，把这些资产确定之后，将资产池卖给发行人，或者特殊目的的公司。
资产证券化产品及其交易结构
资产证券化产品及其交易结构（一）资产证券化交易结构一．信托结构、债权融资结构和股权融资结构资产证券化通过构建一个严谨、有效的交易结构来保证资产支持证券发行成功，实现融资目标。
根据证券化交易所发行的资产支持证券的法律性质，可将证券化交易结构分为三大类：信托结构、债权融资结构和股权融资结构。
在信托结构中，SPV将其以信托方式持有的支持资产的收益权分成若干相等的份额，并将每一细分的权利份额以信托受益凭证的形式发售给投资者，每一份信托受益凭证都代表对支持资产的等额的收益权。
历史上最早发行的资产支持证券——抵押参与证（Mortgage Participation Certificates）和现在主流的资产支持证券品种之一的过手证券（Pass-through Securities）均属于信托受益凭证。
债权融资结构是指SPV以支持资产为担保向投资者发行相应规模的债权凭证进行融资的交易结构。
SPV系投资者的债务人，其所持有的支持资产的收入应优先用于清偿债权凭证。
债权凭证类资产支持证券主要品种有转付证券（Pay-through Securities）和资产支持债券(Asset Backed Obligation)等。
股权融资结构，顾名思义就是SPV所发行的资产支持证券为股票，主要是优先股股票。
在股权融资结构中，SPV向投资者发行优先股股票，所募得的资金作为支持资产转移对价支付给发起人，实现发起人的融资目的。
优先股股票的股息率、赎回期等都根据支持资产收入实现情况而确定，交易通常还设计了对优先股股息的担保措施。
由于投资者享有股息需经历双重所得税收，交易的综合成本较高，因此，除非SPV享有税收优惠，证券化交易一般较少采用股权融资结构。
二．单一交易交易结构和循环交易结构根据支持资产发起方式的区别，资产证券化交易结构又可分为单一交易交易结构和循环交易结构。
单一交易结构是指发起人一次性发起支持资产转移给SPV以供发行资产支持证券的证券化交易结构，为大多数证券化交易所采用。
资产证券化之双SPV结构分析（附案例）
资产证券化之双SPV结构分析（附案例）1什么是SPV以及设⽴SPV的⽬的SPV指特殊⽬的实体（Special Purpose Vehicle），其职能是在资产证券化的过程当中承接发起⼈转让的基础资产并以基础资产的现⾦流为⽀撑发⾏资产⽀持证券。
在标准的资产证券化当中，设⽴SPV的⽬的在于实现所谓的“真实出售”与“破产隔离”，简单来说就是将基础资产的风险与收益与原本拥有基础资产的发起⼈完全隔离开，也可以理解为把基础资产从发起⼈的资产负债表中完全剥离出来。
2双SPV出现的原因双SPV主要是为了应对美国在法规和税收上的⼀系列规定⽽创设的，⽬的是实现“破产隔离”与“税收中性”。
1.破产隔离在证券化过程中，最关键的是“真实出售”问题。
因为根据美国破产法规定，⼀旦原始权益⼈(Originator)陷⼊破产，SPV 只能拥有在被破产法庭认定是“真实出售”的交易中所获得的帐户应收帐(Receivables)，如果破产法庭认为原始权益⼈和 SPV 之间的交易不能算作“真实出售”，那么原本由SPV 拥有的应收帐也将被归⼊原始权益⼈的破产财产(Estate)。
这意味着原始权益⼈的破产将会波及SPV, 从⽽使SPV 丧失偿还债券的能⼒；这种情况下，SPV 的破产远离性(Bankruptcy Remoteness)也就被破坏了。
在美国资本市场上，如果不能认定 SPV 有破产远离性, 资信评级机构将不能对SPV 发⾏的债券给出AAA 的⾼等级。
可以看到保证“真实出售”的性质是保证SPV 破产远离性的⼀个关键。
如上述⽂字所⽰，为了使发⾏的资产⽀持证券获得更⾼的评级，必须实现“破产隔离”，实现“破产隔离”⼜必须实现所谓的“真实销售”。
⽽问题就产⽣于此：2.税收问题如果原始权益⼈和SPV 之间的应收款的转让交易是被算作“真实出售”，那么原始权益⼈因转让⽽获得的收⼊将被认为是计⼊征税的范围内；如果转让交易被认为是“抵押贷款“，那么这不会被计⼊征税的范围中。
资产证券化(ABS)深度解析
1资产证券化概述（一）资产证券化概括1、界定资产证券化，是指以基础资产所产生的现金流为偿付支持，通过结构化等方式进行信用增级，在此基础上发行资产支持证券的业务活动。
简单的讲：资产证券化就是出售基础资产的未来现金流进行融资。
2、基本结构3、结构解析（1）合格投资者通过与管理人签订《认购协议》，将认购资金以专项资产管理方式委托管理人管理，管理人设立并管理专项计划，认购人取得资产支持证券，成为资产支持证券持有人。
（2）管理人在设立专项资产管理计划时，可以聘请财务顾问，可以完善增信措施（主要包括内部增信和外部增信），可以聘请中介机构为专项资管计划的运作提供服务。
（3）根据管理人与原始权益人签订的《资产买卖/出售协议》的约定，原始权益人同意出售，并由原始权益人（作为卖方）向计划管理人转售基础资产，且管理人（作为买方）同意代表专项计划的认购人按照《资产买卖/出售协议》的条款和条件购买相应的基础资产，并向原始权益人直接支付转购买基础资产的全部价款。
基础资产即自初始日至截止日的特定期间，原始权益人根据特定合同的约定，对特定用户享有的债权及其从权利。
（4）原始权益人根据《资产买卖/出售协议》的约定，对基础资产中的特定用户仍然负有持续责任和义务。
同时，计划管理人委托原始权益人作为资产服务机构，负责基础资产对应的收取和催收等事宜。
（5）管理人对专项计划资产进行管理，托管人根据《托管协议》对专项计划资产进行托管。
4、主要业务参与人资产证券化过程中涉及很多当事人，主要业务参与人如图：主要业务参与人解析：原始权益人（发起人）：转移其合法基础资产用于融资的机构；管理人：为资产支持证券持有人之利益，对专项计划进行管理及履行其他法定及约定职责的证券公司、基金管理公司子公司；经中国证监会认可，期货公司、证券金融公司、中国证监会负责监管的其他公司以及商业银行、保险公司、信托公司等金融机构，可参照适用；托管人：为资产支持证券持有人之利益看，按照规定或约定对专项计划相关资产进行保管，并监督专项计划运作的商业银行或其他机构；资产服务机构：为基础资产管理服务，发起人一般会承担资产服务机构的角色；信用评级机构：通过收集资料、尽职调查、信用分析、信息披露及后续跟踪，对原始权益人基础资产的信用质量、产品的交易结构、现金流分析与压力测试进行把关，从而为投资者提供重要的参考依据，保护投资者权益，起到信用揭示功能；外部担保机构：为资产证券化按时足额偿付提供外部增信（例如不可撤销的连带责任担保）中证登：为资产证券化的登记结算机构，负责资产证券化的登记、托管、交易过户、收益支付等。
资产证券化业务简介与案例分析报告
资产证券化业务简介与案例分析一、业务简介（一）定义ABS，Asset-backed Securities，即资产证券化业务，是指以基础资产未来所产生的现金流为偿付支持，通过结构化设计进行信用增级，在此基础上发行资产支持证券的过程。
1、基础资产从法律属性上讲，可分为债权、受益权、信托受益权。
其中，债权类资产主要有银行贷款、应收账款、应收租赁款、小贷公司消费贷款等；收益权主要有景区门票、水电气热收费权等；信托受益权则包含资金信托受益权、财产权信托受益权。
能够用于进行证券化的基础资产必须是权属清晰，能够产生独立、可预测的现金流或者可特定化的财产或财产权利。
根据基金业协会发布的《资产证券化业务基础资产负面清单指引》，基础资产应当是满足《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》等相关法律的规定且不属于负面清单管理畴的资产。
2、信用增级资产证券化的还本付息是以基础资产现金流回收为支持的，通过一系列的增信措施来保证资产支持证券现金流回收的确定性，不仅可以提升产品信用，确保产品顺利发行，同时还能实现保护投资者利益，降低发行人筹资成本，增加资产支持证券市场流动性的目的。
资产证券化业务的信用增级方式分为部增信和外部增信两种。
部增信方式主要包括优先/次级结构安排，利差支付、超额现金流覆盖、超额抵押设置、信用触发机制、保证金和现金储备账户等；外部增信则包括独立第三方担保、差额补足、资产池保险、流动性支持等。
3、主要关系人原始权益人/融资人：基础资产的原所有人，按照相关规定或约定向SPV/SPT转移其合法拥有的基础资产以获得资金的主体。
金融机构参与信贷资产证券化业务还有提高资本充足率、腾挪信贷规模及补充流动性的需求，非金融机构参与企业资产证券化业务还有降低融资成本、优化财报的需求。
资产服务机构：一般为原始权益人。
计划管理人：为资产支持证券持有人之利益，对专项计划进行管理及履行其他法定及约定职责的证券公司、基金管理公司子公司。
资产证券化业务简介
资产证券化业务一、定义资产证券化，是指以基础资产未来所产生的现金流为偿付支持，通过结构化设计进行信用增级，在此基础上发行资产支持证券（Asset-backed Securities, ABS）的过程。
它是以特定资产组合或特定现金流为支持，发行可交易证券的一种融资形式。
资产证券化仅指狭义的资产证券化。
自1970年美国的政府国民抵押协会，首次发行以抵押贷款组合为基础资产的抵押支持证券-房贷转付证券，完成首笔资产证券化交易以来，资产证券化逐渐成为一种被广泛采用的金融创新工具而得到了迅猛发展，在此基础上，现在又衍生出如风险证券化产品。
二、交易结构概括地讲，一次完整的证券化融资的基本流程是：发起人将证券化资产出售给一家特殊目的机构(Special Purpose Vehicle, SPV) ，或者由SPV 主动购买可证券化的资产，然后SPV 将这些资产汇集成资产池（Assets Pool ），再以该资产池所产生的现金流为支撑在金融市场上发行有价证券融资，最后用资产池产生的现金流来清偿所发行的有价证券。
三、特点及优势1、募集资金用途：对募集资金的用途没有限制，不需要与项目挂钩，赋予融资方更大的财务自主权；2、时间成本：2~3个月，相比企业债的发行时间成本要低许多；3、融资期限：一般不超过5年；4、资产关联性：仅与证券化对应部分的基础资产关联，从而实现风险隔离；5、信用增级：通过各种信用增级方式（内部和外部），提升信用等级，使得产品信用等级有望高于融资主体的信用等级，有助于降低融资成本；6、不受净资产规模限制：突破传统债券总额（如企业债、公司债、中期票据等）不超过净资产40%的限制；7、对财务报表的影响：能够实现单纯融资无法实现的财务目标，如资产表外运营、杠杆收购、利润表优化等。
四、分类1、根据证券化的基础资产不同，可以将资产证券化分为不动产证券化、应收账款证券化、信贷资产证券化、未来收益证券化（如高速公路收费）、债券组合证券化等类别。
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1、原始权益人
首先，原始权益方又可以充当发起人，他们通常是资产证券化业务的 直接需求者。一般情况下表现为商业银行、国家政策性银行、消费金融机 构、资产管理公司等。这些机构本身具有大量的信贷资产，同时也有流动 性的需求，因此便有了资产证券化的动机。同时，当面对着部分不良资产 暂时的无法收回以及监管机构对于其资本金严格要求的问题的同时，资产 证券化就能很好地解决他们面临的问题。
资产证券化交易结构简析
一、资产证券化交易结构简析
资产证券化交易结构简析
资产证券化是一个系统的融资设计，需要多方的参与。通用的结构包括三 大部分，原始权益方、管理方、服务方。一般情况下，在本文中，原始权 益方指拥有贷款资产或资产池（即基础资产）的银行及类似金融机构。管 理方指充当特殊目的载体（SpecialPurposeVehicle，SPV）的信托及相关 机构（包括投行等）
这些机构对于资产证券化业务的要求是：尽可能实现不良资产的出售， 从而降低自身风险；尽可能实现不良资产的表外化，从而节约资本金，使 其各项指标符合监管要求；获得的对价尽可能高，即对于基础资产的现金 流尽量高估；尽可能减少资产证券化的成本，使其尽量低于其他融资手段； 所发行证券期限要足够长，从而也起到节省成本的作用等等。对于原始权 益人构成以及企图的分析我们整合于图2。
资产证券化交易结构简析 因此，具有资产证券化需求的原始权益人在发放贷款的初期就应该做 好信贷审核等工作，充分了解债务人的资质情况，包括债务人的信用，贷 款的用途，并且在贷款过程中做好监控，对于整个贷款资产池的违约情况 以及已有贷款的分级情况做好记录，了解整个资产池中贷款的地域、行业、 分级等情况，为资产证券化业务的开展做好充分准备。
资产证券化交易结构简析
2、管理方
管理方指充当SPV的机构。SPV的设立是资产证券化的精髓，这个机构 作为原始权益人与投资者的中介，将基础资产从原始权益人处买入，然后 发行资产支持证券，再卖给投资者。管理方在整个资产证券化过程中主要 实现几个目的：
一是实现资产的真正出售，实现破产隔离。SPV是一个独立的主体， 他在法律关系上与原始权益人以及投资者并没有资产证券化业务之外的关 联，因此对于原始权益人基础资产的购买则是真实发生的，原始权益人在 出售资产之后在法律上与出售的资产没有了关系，这就实现了真实出售， 对于投资者的责任由SPV承担。一旦该笔资产发生任何问题，如信贷资产 发生违约，则对其进行处理应该由SPV负责，由此产生的损失由投资者自 行承担。
资产证券化交易结构简析
图2资产证券化原始权益人构成及业务意图
资产证券化交易结构简析
但是，通过对于现有资产证券化业务的分析可以知道，我们原始权益 人的意图在很大程度上并没有完全实现。举例来说，信贷资产证券化的一 个目的是要实现不良信贷资产的出售，以期达到转移风险的目的，但是就 现在存在的资产证券化业务而言，很大程度上是优质资产的出售，就成本 收益而言，优质资产如果放在银行的账户上不进行证券化，其收益而是十 分可观的，而证券化的过程恰恰是凭空增加了很多结构设计的有形或无形 的成本，这显然是不合理的。但是在资产证券化业务开展的初期阶段，为 了进行业务的储备或者是进行市场的拓展，这些行为却都是必要的。这更 加需要参与各方尤其是原始权益人的合理操作来为自身降低成本。
资产证券化SPV应该是一个法律上承认的实体。现 有的处理方式有两种，一种是成立特殊目的公司 （SpecialPurposeCompany，SPC），另一种是成立特殊目的信托 （SpecialPueposeTrust，SPT）。国内现有的模式大多采取SPT的形式， 即将基础资产看作是信托财产，由信托公司担任受托人，原始权益人作为 委托人。在理论上来说，委托人将财产完全转移给受托人，并委托受托人 进行管理，受托人或委托人对于信托财产的破产损失均无责任。
而服务方则包括为资产证券化提供相关服务的资产托管方、资产评估 机构、律师事务所、信用评级机构、担保方、会计师事务所等相关中介服 务机构。下面我们将依次介绍这些机构在整个资产证券化中的作用以及对 于改善资产证券化融资所能做的改善措施。
资产证券化交易结构简析
图1资产证券化参与方
资产证券化交易结构简析
同时，原始权益人自身的资质也是决定资产证券化业务成败的关键， 虽然理论上资产证券化业务是能够让信贷资产充分出表，但是在现实中由 于各种因素并不能实现，因此对于基础资产的控制原始权益人仍旧负有一 定的责任。同时，原始权益人一般也充当资产证券化业务中的服务人，负 责基础贷款资产的还款收回工作。
资产证券化交易结构简析
资产证券化交易结构简析
那么，既然原始权益人对于资产证券化具有如此多的业务意图以及在 整个业务中占有如此重要的地位，他们如何才能在整个业务安排中发挥主 动作用，为整个资产证券化业务服务以及降低成本呢。
我们知道，原始权益人掌握着资产证券化中的基础资产，是信贷资产 或者资产池的原始所有人，掌握着这些资产的第一手信息。不论是贷款的 债务人还是贷款的用途，以及贷款期间债务人的履约情况以及整个贷款的 违约情况，原始权益人都因该是十分清楚的。
但是在实际运行中为了使资产支持证券在市场上得到投资者的青睐， 作为信用增级的一个手段，原始权益人往往自留次级部分，而次级往往作 为损失首当其冲的缓冲层，这样就无法实现真正的出售，完全的破产隔离 的愿望也就较难实现了。这个后面在结构分析时我们再行分析。
资产证券化交易结构简析
最近，国内颁布了一些法律文件，如《证券公司资产证券化业务管理 规定》（中国证券监督管理委员会公告〔2013〕16号），将信贷资产纳入 证券公司资产证券化业务的基础资产之中。另外，新基金法的实行也让基 金公司加入资产证券化管理者的争夺中来。这些都丰富了资产证券化SPV 的主体，同时为实现资产证券化的真实出售与破产隔离提供了更多的设计 方案。