中国央行资产膨胀的原因(与美联储对比)
中国过去20多年的货币超发之谜提醒我们
中国过去20多年的货币超发之谜提醒我们，找到准确的通胀之锚至关重要，涉及民生与经济中国经济不断壮大，中国央行声名鹊起，货币政策广受关注。
今年初，国际刊物《央行杂志》（Central Banking Journal）颁发年度央行奖，中国央行第一次获此殊荣。
该刊认为，中国央行在独立性受限和中国金融体系不发达的环境下，在中国充满不确定性的新一轮改革中，顶住压力控制货币超发，积极推动金融自由化改革，表现出强大的领导力和专业度。
老实说，中国央行拿到这个奖项并不容易，因为每一家候选机构的表现都有可圈可点之处。
比如，美联储果断采用非传统的货币政策帮助美国经济强劲复苏，英格兰银行和欧洲央行均出人意料地推动预期管理，日本央行大胆的量化宽松政策把日本拉出了通货紧缩的泥潭。
该刊的顾问委员会包括很多重量级的经济学家和多国央行行长。
毫无疑问，这个年度奖项是对中国央行货币政策的肯定。
与这份肯定形成鲜明对比的，是流行了20多年的中国货币“超发之谜”：到了2013年底，中国广义货币供给（M2）为110.6万亿元；每单位GDP所对应的货币，即M2与GDP之比为1.95。
美国2013年的M2约为65万亿元人民币，M2与GDP的比率是0.65，是中国的三分之一。
M2 与GDP 之比是度量一个经济体货币化程度的通行指标，无论从货币发行总量还是每单位GDP所对应的货币来看，中国显然存在货币超发之嫌。
货币政策的框架主要包括目标、锚（即货币是否超发的政策基准）和传导机制。
要破解中国货币超发之谜，我们至少需要知道以往货币政策的框架和运行效果。
无论从国家到机构，对自身历史的准确认知和总结是进步的前提。
在过去20多年中，对中国货币政策基本共识的缺乏让人吃惊。
如果学界习惯以“谜”来形容中国的货币政策而无解，如果放任社会对政府通胀控制能力的怀疑和担忧而不加以管理，新的框架和传导机制又如何建立？央行赖以安身立命的独立性又从何谈起？如果中国货币当局始终无法摆脱这种“无力感”，再权威的年度大奖也会因此而失色。
中美央行资产负债表对比
中美央行资产负债表对比(总4页)--本页仅作为文档封面，使用时请直接删除即可----内页可以根据需求调整合适字体及大小--中美央行资产负债表分析及对比在次贷危机向全球金融危机演变的过程中，在危机不断加深、变广的过程中，各国政府都在想尽办法通过各种政策措施来缓解或消除危机的影响。
中央银行，作为负责金融体系稳定的货币政策当局，在危机中自然是首当其冲，展开了大规模的救市活动。
作为美国货币政策当局的美联储首当其冲没在常规货币政策—降息效果不明显的情况下，采取超常规的“定量宽松”的货币政策，即通过创新金融工具，以及向具有系统重要性的实体企业提供融资等方式向市场注入大量流动性，用于救助陷入困境的金融机构，以期提振市场信心，刺激经济增长。
“定量宽松”货币政策的实施客观上对金融市场和实体经济产生了积极影响，有效防止了市场崩溃和经济急速衰退。
与此同时，由于金融市场的相对封闭，中国受危机影响相对有限，中国政府亦高度警惕，推出了4万亿刺激计划，中国人民银行也做出了降息等政策反应。
两国货币政策的差异对金融市场产生了不同影响，彰显了不同的管理理念和价值取向，对各自央行资产负债表的影响也存在较大不同。
资产负债表项目构成不同，从资产项目来看，中美两国央行总资产大体可以分为：国内信贷、国外资产和其他资产，但具体构成却并不完全相同。
首先来看中国人民银行的总资产构成，其国外资产包括外汇、货币性黄金和其他国外资产；国内信贷包括对政府（基本上是中央政府）、其他存款性公司、其他金融性和非金融性公司的债权。
再来看美联储的情况。
对其总资产作类似的分类，国外资产来自于其资产负债表中的其他资产和黄金账户；国内信贷包含的项目较多，包括证券、回购协议、对各种机构的贷款以及几家公司的债权；其他资产包括硬币、银行房产等余项。
从负债项目来看，中美两国央行总负债大致包括：国内债券、国外债券、其他负债和自有资金。
主要不同体现在国内负债项目上，人民银行资产负债表中国内负债包括储备货币、发行货币、金融性公司存款、准备金存款、发行债券、政府存款，美联储资产负债表中的国内负债包括：流通中现金、存款机构的准备金、商业银行库存现金、支票存款与现金、联邦政府负债。
中美央行资产负债表的演进及比较分析
摘要：2007年美国次贷危机以来，央行资产负债表的重要性有所上升。
中美两国央行资产负债表规模和结构的调整，在一定程度上体现和反映了两国货币政策框架转型和政策工具调整的意图。
2007～2014年美联储资产负债表的扩张，更多源于主动的大规模的资产购买计划，而中国则更多源于外汇占款的被动投放。
2015年以后，美联储开启了货币政策正常化进程，资产负债表开始逐步缩减。
而中国结构性货币政策开始取代外汇占款渠道成为基础货币投放的新渠道，标志着中国央行资产负债表结构发生了重要变化。
两国央行资产负债表变动趋势有相似之处，但调整的动因和操作方式差异较大。
未来，美联储仍将按照既定计划主动缩减资产负债表，而中国央行将侧重于结构调整以及降低外汇占款等境外资产的占比，结构性货币政策工具等投放流动性的作用将上升。
关键词：央行资产负债表；演进特征；比较分析IMF在2002年提出了资产负债表分析方法（Balance Sheet Approach, BSA）, 通过编制一国各部门资产负债表来分析其系统性风险状况。
央行资产负债表是用于记录特定时点上，一国或地区中央银行资金收支活动所形成的债权和债务存量关系的工具。
央行资产负债表决定了一国基础货币的规模，央行通过其资产负债表的调节来加强基础货币的可控性。
央行积极主动管理其资产负债表，保持适度的资产负债表规模和结构，既可以反映出中央银行实施货币政策调控行为的各项政策安排，也是进一步实施货币政策的重要手段。
Rule（2016）指出，央行资产负债表是理解央行货币政策执行情况的关键手段。
李扬等（2015）提出，2008年金融危机前后，美国和中国央行资产负债表规模和结构的调整，反映了两国货币政策调控机制的变化。
美国次贷危机爆发后，全球央行的资产负债表规模经历了较大幅度的扩张，2007～2014年增加了两倍。
2014年年底，全球央行资产负债表规模达到22万亿美元。
其中，2014年年底美国和中国央行资产规模分别为4.5万亿美元和5.5万亿美元，两国央行资产规模合计占全球央行资产规模的45%左右。
中国近几年的通货膨胀根源及影响回顾
中国近⼏年的通货膨胀根源及影响回顾６８经济研究ＣｏｎｓｕｍｅＧｕｉｄｅ?ＥｃｏｎｏｍｉｃＲｅｓｅａｒｃｈ■陆瑜萍中国⼈民⼤学商学院中国近⼏年的通货膨胀根源及影响回顾［摘要］［关键词］最近⼏年中国经历了物价上涨迅速，社会全⾯通货膨胀的过程，对该宏观经济现象的解释有很多，本⽂主要从货币供给过多造成流动性过剩，进⽽步⼊需求拉动型的通货膨胀通道这个⽅⾯来回顾这⼀轮通货膨胀现象，并在此基础上分析了通货膨胀对我国的影响。
通货膨胀流动性过剩需求拉动⼀、引⾔⼆、通货膨胀的原因分析三、通货膨胀的影响四、总结⾃２００３年初，中国经济已经逐渐摆脱通货紧缩的束缚，但随之⽽来的通货膨胀压⼒却⽇益增强，其加速上升的势头似乎⼤⼤超出了⼈们的预期。
有学者提出中国最近⼏年的ＣＰＩ上涨主要是⾷品价格的上涨，因⽽它不能代表通货膨胀的实际情况，⽽主张采取核⼼价格指数（不包含⾷品和能源成本的ＣＰＩ）来分析，则得出的结论是中国的这⼏年的ＣＰＩ基本保持在⼀个稳定的⽔平上，因⽽不存在通货膨胀的事实。
笔者不以为然，因为中国的ＣＰＩ指数体系与发达国家市场体系下的ＣＰＩ体系差异甚⼤，⽽且就⽬前实现货币政策⽬标制的国家来说，⼏年来⼀些采取通货膨胀⽬标制的央⾏已经纷纷把货币政策⽬标从核⼼ＣＰＩ转向整体ＣＰＩ，即使美联储也是如此。
在ＣＰＩ中，美国⾷品类及能源类所占⽐重仅为１８．６％，⽽中国这两项⽐重却达４０％，如果中国使⽤美国核⼼ＣＰＩ概念，则中国的ＣＰＩ权重就不⾜６０％。
在这种情况下，ＣＰＩ指数的意义必然弱化。
因此，我们认为，虽然ＣＰＩ在衡量通货膨胀时候固然有它的不⾜之处，同时我们国家的衡量体系也存在诸多的缺陷，但是它毕竟是⽬前最⼴为认可的衡量通货膨胀的⼀个重要指标，因⽽在衡量通货膨胀问题上我们主张还是采取ＣＰＩ这个指数。
最近⼏年的这轮通货膨胀表⾯上是粮价上涨带动了ＣＰＩ的上升，其实质还是货币供给过多造成流动性过剩，进⽽步⼊需求拉动型的通货膨胀通道。
在货币供应量上，Ｍ１，Ｍ２的值近⼏年都呈显著上升的趋势，同时Ｍ１增速明显超过Ｍ２。
中国通货膨胀分析
中国通货膨胀分析随着中国经济的不断发展，中国的通货膨胀问题也越来越严重，成为了人们关注的焦点。
通货膨胀不仅影响人们的生活，而且会对经济稳定和社会安定产生不利影响。
为此，本文分析了中国通货膨胀的原因、影响和控制措施，旨在深入了解中国通货膨胀的情况。
一、原因分析1.货币发行量过大近年来，人民币的发行量不断增加，货币供应量大幅度增长成为通胀的重要原因之一。
由于金融机构对贷款需求的增加，央行不得不增加货币供应，导致了通货膨胀的加剧。
2.资产价格上涨资产价格上涨也是导致通货膨胀的原因之一。
通过投资房地产等资产，资产价格的不断上涨也会带来经济统计上的通货膨胀。
3.进口价格上涨随着国际原物料价格上涨，中国的大量产业原材料需要进口，这使得进口价格上涨，随之产生的成本上涨也将进一步推高物价，导致通货膨胀。
二、影响分析1.物价上涨通货膨胀导致物价上涨，使得人们生活成本的增加，失去购买力，生产企业成本上升，对国内大多数企业和家庭都产生了很大的影响。
2.通货膨胀会导致货币贬值通货膨胀将导致货币贬值，这会在一些不确定性的情况下加大资金的风险，投资者将面临未来货币购买力下降的压力。
3.社会稳定性降低通货膨胀会导致社会稳定性降低，许多人生活压力加大，很多家庭会选择更努力地工作，而这也将导致社会不公与犯罪的增加，给社会带来很多安全隐患。
三、控制措施1.抑制过度增长的货币供应抑制通货膨胀的最好方法是抑制货币供应，控制货币流通，保持货币政策的稳定，避免产生过度的通货膨胀。
2.加强监管政府应加强对价格的监管和管理，控制生产成本，规范市场经济秩序，促进经济平衡发展，让市场经济得到更加公平、公正、透明的状况。
3.适当提高利率适当提高利率可以增加货币的成本，促使人们更加理性地购买，避免过度消费倾向，降低生产成本，抑制通货膨胀。
四、总结综上所述，通货膨胀不仅影响经济稳定和社会安定，而且令人忧虑。
由于经济的不断发展和变化，通货膨胀已经成为中国经济发展中必须控制的重要问题。
美国QE(量化宽松)与中国通货膨胀的关系
美国QE（量化宽松）与中国通货膨胀的关系美国越是QE，中国的通胀压力就越大，毫无疑问，美国的QE，也就是量化宽松货币政策与中国的通货膨胀的关系非常密切，基本上是正相关的联系，否定这一点的人，是完全不懂货币和金融的，或者说是没弄清货币和金融的运作机制。
世界上存在输入性通胀是毫无争议的，因为美元是世界货币，是在全球范围流通的，而国际贸易领域大部分的商品的结算是通过美元结算的，美联储实施QE 后，在全球范围内流通的美元增多了，用于国际贸易领域结算的美元多了，自然会推高商品的价格，尤其是石油等用美元计价的大宗商品，因为美元是世界流通货币，而石油等大宗商品又是世界流通的商品，流通的货币多了，遇到这些世界流通的商品，自然容易产生通胀，这也是输入性通胀产生的根本原因。
美国QE，推高石油等大宗商品价格，这些基础性大宗商品的价格提高，又会形成价格传导作用，自然也就会间接给中国带来输入性通胀。
要想知道中国的通胀和美国QE的关系，就必须要了解中国的货币发生机制。
中国的货币发行是通过储备一定的外汇资产，主要是美元资产，在外汇储备的基础上，等值发行一定人民币基础货币，货币当局的资产负债表上，一边是以美元为主的外汇储备资产，一边是人民币负债。
这是中国货币发行的主要机制。
美国实施QE，通过印刷美元，稀释了中国货币当局资产负债表中资产中的美元资产，相应的中国货币当局资产负债表中的人民币的稀释压力就越来越大，否则就容易导致货币当局资产负债表失去平衡，压力会越来越大，甚至崩溃，而稀释人民币负债的方法就是也印钞票，这就会增加中国内部的通胀压力。
另外一方面，美国实施QE，美联储释放出大量美元，这些热钱有很大一部分会流入中国套利，而中国的货币发行机制中存在结汇制度，这自然就会导致因美元结汇成人民币，导致人民币的投放增多，而投放的这些人民币又是基础货币，这些基础货币衍生能力最强，这样一来，又会导致中国内部的通胀压力。
当然，中国为了减缓美国QE给中国带来的通胀压力，在一定程度上纠正了货币的发行机制，不强迫外汇结汇，而是给予了一定的时间，并允许民间持有一部分外汇，但民间持有的这部分外汇因为资本账户的管制，没有开放，缺乏投资途径，所以起到的作用不会很大，大部分外汇还是会结汇成人民币，也就是说人民币的货币发行机制总体没有太多改变，中国因美国QE带来的通胀压力也没太大的改变。
近十年我国发生通货膨胀的原因
近十年我国发生通货的原因经济31001班严强通货膨胀指一个经济体系在一定时期内，一般物价水平出现普遍的、明显的和持续的上涨过程。
通货膨胀是人类社会最严重的一种经济问题，通货膨胀对各个国家以及整个世界安稳有着不可估量的破坏作用。
掌握通货膨胀的原因是正确解决恶性通货膨胀的前提，也是各个国家以及世界稳定的前提。
自2003年以来我国物价出现普遍的、明显的和持续的上涨，CPI指数居高不下，近十年我国的通货膨胀大致可以分为两个阶段：2003年至2007年为第一阶段，在此阶段内我国物价上涨较为平缓，整个阶段总体上看CPI指数在3%附近徘徊或略大于3%，通货膨胀尚属于比较温和型的；2008年至今为我国通货膨胀的第二个阶段，再此阶段内我国通货膨胀压力明显大于第一阶段，物价上涨速度加快， 2008年5月12日，国家统计局发表4月CPI指数上涨8.5％，比3月的8.3％，环比增长0.1，2010年11月11日，国家统计局发布经济数据显示，2010年10月居民消费价格（CPI）同比上涨4.4%，比2010年9月涨幅扩大0.8个百分点，创2008年10月以后25个月新高，涨幅最大的是食品价格和居住类价格，涨幅分别为10.1%和4.9% 。
那么我国物价为何连攀新高？CPI指数为何居高不下？在这篇文章里我将阐述我国近十年发生通货膨胀两个阶段的不同原因。
一、第一阶段（2003年——2007年）是什么原因导致了中国经济过热，从而带动物价的上涨，进而产生了温和的通货膨胀，究其原因进行分析主要在于以下几点：1、经济增长速度过快，固定资产投资过热。
自2003年以来，我国GDP增长速度一直保持在10%以上，而且呈逐年加快的趋势。
2007年，我国经济增长速度达到了11.9%。
经济的高速增长主要是通过固定资产投资的高速增长来实现的。
在经济高速增长、固定资产投资过热的同时，投资和消费的比例结构和三大产业结构中长期存在的问题一直没有得到很好的解决。
近年来我国通货膨胀产生的原因分析
论近年来我国通货膨胀产生的原因分析通货膨胀是在纸币流通条件下，流通中的货币量超过实际需要所引起的货币贬值，物价普遍持续上涨的积极现象。
近两年我国出现了较高的通货膨胀,严重影响了人们的生活水平。
导致通货膨胀的原因很多,了解使其产生的主要原因,有针对性的采取措施,可以有效缓解通胀压力和治理通货膨胀。
首先，就我国目前的通胀而言，产生的原因可以从国内和国际两个方面来分析。
（一）国内方面1.货币超发从通胀的定义出发（货币供给大于货币实际需求），不难得出，我国目前的通货膨胀产生的最主要原因是货币超发（流动性泛滥）。
2008年，为应对美国引起的金融危机，我国央行超发了43万亿的货币。
这大大的超出了实体经济的需要。
目前我国的M2（广义货币）的发行量约为实体经济的需要的货币量的2倍。
而且，2011年央行的货币增幅依然维持在16%左右。
由此可以断言，通胀会成为我国最近一段时间内经济面的一种常态。
2.成本推进据中国社会科学院人口与劳动经济研究所所长蔡教授统计，2003―2008年中国劳动年龄人口增量以每年13.6％的速度减少，随着中国人口红利的逐渐消失、劳动力供给结构的变化，劳动力收入水平也必然发生变化。
据统计，农民工实际工资每年增长率达10.2％。
最近一段时间出现的全国范围内的民工荒就是劳动力供给出现短缺的表现，劳动力短缺导致工资开始上涨。
工资上涨之后，劳动力成本提高了，产品的成本也提高了，产品价格的提高随即传递到CPI上。
（二）国际方面全球四大央行（美联储、日本央行、英国央行、欧洲央行）实行宽松的货币政策，造成全球范围内的流动性充裕。
美国走出金融危机靠的是量化宽松的货币政策；日本应对泡沫崩溃用的是量化宽松的货币政策。
对付强震用的依然是量化宽松的货币政策，大宗商品是用美元来计价的，美国的量化宽松货币政策使得大宗商品的价格不断上升，最明显的例子是石油。
原油价格的上涨与CPI之间有明确的正相关关系，而原油价格上升已经推动全球相关产品价格上升，如日化品等相关原材料价格大幅跳升，从去年底至今上升50%左右。
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总结
比较中美央行的资产负债表可以发现，在美联储的资产负债表中，最大的资
产项目是持有的美国财政部证券，次贷危机之后，美联储进行了多项资产项目创 新，购买了大量证券性资产，扩大了其资产负债表的规模，但并没有根本改变主
动型资产负债表的性质。美联储资产负债表的扩张主要是其国内资产的扩张，基
本没有对外资产的增加。相比之下，中国人民银行最主要的资产是外汇储备，这 种差异说明，虽然都是资产负债表的扩张，但美联储是在主动运用货币政策向流 通中注入货币，而中国人民银行以外汇占款为主要资产，则说明其资产负债表的 扩张是被动型的。国际收支长期顺差是中国人民银行资产负债表被动扩张的主要 原因。
• 央行资产规模大有利于推进金融市场化改革，有了钱，综合改革就有信心、 有把握。 • 稳步增加流动性供应，保持经济的强劲、可持续和平衡增长，加快转变经济 发展方式和调整经济结构，也是央行巨额资产的另一利好。
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合理性
• 尽管我国M2/GDP的比重较大、上升较快，但是在经济高 速增长的国家，这也是可以理解的。因为货币总是会超前， 而GDP增速不可能有货币那么快。随着经济结构的变化加 快，经济发展的深度、广度不断延伸，原来货币化程度较 低的部门会吸纳更多的货币。比如房地产业，原先不吸纳 货币，后来进入高速发展阶段，吸纳大量货币，但对GDP 的贡献不可能有那么快。
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美联储资产负债表特点
自启动超常宽松 的量化宽松项目后， 截至2016年4月末，美 联储的资产负债表规 模急剧膨胀至4.5万亿 美元。
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美联储资产负债表特点
• 公开市场购入的资产是美联储资产的最主要部分。截至2016年4月末，美联储 通过公开市场购入的资产规模高达4.4万亿美元，占到其资产规模的97%以上， 是金融危机以前的四倍多。 • 基础货币大幅增长。2008年以后，在“联邦储备的存款”项目的占比增长迅猛。 主要是由于2008年10月美联储改变了存款准备金零利息的做法，宣布给存款机 构的法定存款准备金和超额储备金账户付息，支付的利率高于银行间隔夜拆借 利率，鼓励银行将更多的资金留在美联储统一调配使用。这项政策直接导致金 融机构在美联储的超额储备的膨胀。美联储通过扩张基础货币，为启动量化宽 松的货币政策做了资金准备。
CONTENTS
01
02 03
比较中美两国央行资产负债表
我国央行资产膨的原因 资产巨无霸的利与弊
“最大”如何变成“最强”
04
优化我国中央银行资产负债总量与结构的对策
01
比较中美央行资产负债表
中国人民银行资产负债表特点
• 中国人民银行的资产负债表的规模世界第一
• 总资产规模为32万亿元，折合约5万亿美元；同期美联储总资产规模为4.5万亿 美元。 • 人民银行的资产规模持续处于扩张状态，但增速相比之前有所放缓。 • 外汇项目：人民银行国外资产持续增加，截至2016年4月末，国外资产规模为 24万亿元，占资产总额71.8%。近四年来我国外汇占款的增长速度有所放缓， 但外汇占款规模仍然较大。 • 对政府债权项目：截至2016年4月末，对政府债权为1.5万亿元，占总资产的比 重为4.6%。
• 资产结构由主要持有政府债券的单一结构向多元化发展。次贷危机后，美联储 增加了不少之前从未出现的新工具，如商业票据融资便利（CPFF）、对重要 金融机构的救助（MaidenLaneLLC）等。
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美联储资产负债表特点
联储的资产当中公开市场操 作账户持有的证券资产占主导地 位，但是自2014年底第三轮量化 宽松退出以后几乎没有变动。
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总结
在人民币主要是以国内流通的背景下，中国人 民银行资产负债表规模膨胀实际上是以外汇占款为 主的被动型货币投放机制和金融低效率的结果，并 不足以证明其在货币供给方面对国际市场的决定作 用。
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03
资产巨无霸的利与弊
意义
• 外汇储备、对政府债权、对金融或非金融机构债权增加，会扩大流通中的货 币，货币供给的增加最终通过货币政策传导机制作用于总产出，利于经济的 增长。充足的外汇储备意味着国际清偿力的增强，有利于国内企业提高国际 竞争力，到国外市场寻求更优的投资环境和更大的利润空间;在国内国际复杂 多变的环境中，雄厚的资产还有利于维护金融体系稳定，面对突发事件，能 够防范和抵御风险，如1998年亚洲金融危机和2008年国际金融危机。这两次 危机，都是因为外汇储备充足保证了人民币汇率稳定，使我国能够成功抵御 金融风险。
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以银行信贷为主的融资模式要求央行资产负债表不断扩张
信贷需求和融资模式也是影响央行资产负债表的重要因素。
商业银行获得央行存款的两种方式都会增加央行资产，扩大央行资产负债表规模。 而商业银行信贷业务对央行资产负债表的影响程度则取决于金融市场的发展状况 和信贷需求状况。 金融危机发生后，中国政府进行了大规模的投资建设，极大地刺激了以国有企业 和地方政府融资平台为主体的信贷需求，导致了银行信贷规模膨胀，其结果必然 是银行存款规模的膨胀，相应地，银行在央行的准备金增加，央行资产负债规模 随之扩张。
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中美资产结构迥然不同
• 从中央银行负债结构看，美联储资金来源与中国人民银行相似，主要为基础 货币。流通中货币的数量取决于市场的需求，这里的市场包括非美国居民， 据估计，超过一半的美国货币被国外持有，这也是美联储“通货”占比比中国人 民银行高的原因之一。两国基础货币的构成存在差异，中国人民银行更多地 倚重“其他存款性公司存款”部分。
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中国人民银行资产负债表特点
• 对其他存款性公司债权项目：即对其他存款性公司债权为人民银行向商业银行 发放的再贷款、再贴现等融资形成的债权。2016年4月末对其他存款性公司债 权4.7万亿元，占总资产的比重为14.4%。其他存款性公司债权项目占比下降， 反映了中央银行减少了通过再贷款、再贴现方式进行宏观调控。 • 其他金融公司债权项目：数额和比重均呈下行走势，说明中央银行运用资金方 式对资产管理公司、信托公司等非存款金融机构调控力度在减弱。
一是因为非常规货币政策退出； 二是因为联储既没有出售资产， 也没有终止资产的到期再投资， 这使得资产端随着到期证券的回 滚再投资操作得以维持在原来的 规模。
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美联储资产负债表特点
• Loans（信贷）：通过DiscountWindow（贴现窗口），联储可以向银行提供 流动性支持（利率高于基准利率），而随着量化宽松的推出，这一项的规模 也是萎缩到接近0的水平。 • 量化宽松政策以后，负债端的最大部类成为了ReserveBalances（准备金余 额），也说明金融机构有大量的现金实质上是回流到联储的负债端的，因为 隔夜准备金可以获得利息。
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负面影响
二是金融资源配置效率低，制约经济结构优化
首先，我国的货币供应结构因高额外汇储备发生改变。国内信贷规模因外汇占款 释放的流动性受到抑制，企业获取资金的难度加大，货币分布的不平衡制约了经 济结构优化调整。 其次，从中央银行资产负债表的资产负债构成来看，大量的货币财富未得到有效 利用:资产方主要是以低息外国债券和存款为主要投资方式的外汇资产，这部分 资产应该流动起来，支撑国内经济发展。负债方大量的金融机构存款、政府存款 和中央银行票据也没有在实体经济中发挥作用，这些金融资源的闲置不利于国内 企业利用国内金融资源开拓国际市场、挖掘海外实物资源发展国内经济。
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中国人民银行资产负债表特点 • 其他存款性公司存款项目：人民银行负债项目中，最主要的是其他存款性公司 存款。1993-2016年4月末，其他存款性公司存款占总负债的比重从36.9%提高 到63.5%。随着经济发展，存款类金融资产和银行体系资产规模持续稳定增长， 带动了银行体系准备金存款的增长，使之成为央行贯彻货币政策意图的重要工 具。 • 货币发行项目：2002年以后货币发行占总负债的比重持续下滑，2008年降至 17.9%的低点。2009年以后该比重小幅回升，稳定在20%左右。 • 政府存款项目：国库集中收付改革要求预算单位将经常性存款逐步集中到中国 人民银行的单一账户中，导致“政府存款”科目余额走高。 • 发行债券项目：由于中国人民银行主要以法定存款准备金工具来对冲，导致发 行债券余额有所下降。
• 美联储国库现金管理效率较高，可充分利用金融市场保值增值，而中国人民 银行国库资金的运用有严格的限制，导致中国政府存款余额较高。 • 美联储资产方最重要的资产是政府债权，最重要的负债是通货。而中国人民 银行正好相反，是高外汇资产和低通货负债。资产负债结构的明显不同反映 了中国经济制度和金融发展与成熟市场经济国家的差异，也折射出中国人民 银行基础货币投放主动权不够的弱点。
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02
我国央行资பைடு நூலகம்的膨胀原因
外汇储备膨胀
• 改革开放三十多年来，中国逐步形成了外向型的经济，中国净出口大幅度增 加，经常账户和资本账户持续出现“双顺差” 。
• 偏低的人民币汇率极大地刺激了出口，抑制了进口，成为我国国际收支中最 大项目即贸易收支连续10年顺差的重要原因，从而导致外汇储备的迅猛增加。 • 结售汇制度和现行汇率制度，导致国家外汇储备增加：2007年后，我国取消 了经常项目下的强制结售汇制度，但资本项目未开放，涉及到资本转移的外 汇仍然需要结汇，以及人民币升值压力大，企业和个人愿意把多余的外汇抛 售。为了维持汇率稳定，中央银行作为最终接盘者，形成国家外汇储备，中 央银行外汇资产余额呈持续、大幅增长趋势。
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中美资产结构迥然不同
• 美联储最主要的资产是政府债券。而中国人民银行的政府债权占比较少，说 明中国人民银行通过公开市场操作购进的国债规模和影响力都较为有限。
• 美联储没有储备较多的外汇资产。美元是世界货币，可以随时发行，美联储 没有必要购买和储备较多的外汇，量化宽松和零利率政策意味着美国将危机 转嫁到海外美元和金融工具持有者的身上。我国的外汇资产规模巨大，这既 是人民币没有国际化的必然，也是宏观经济和货币政策的各种约束因素导致 被动积累的结果。 • 美联储货币政策的调控主要依赖创新的非常规方法。不仅借入资金的结构呈 现多元化的特征，而且借贷对象的范围大面积放宽，即由原来单一的存款机 构扩展到初级证券交易商、私人部门（包括公司、合格投资者和投资银行 等）、官方资产管理公司和联邦房屋抵押贷款机构等。中央银行资产负债表 的科目基本没有变化，中国人民银行抵御国际金融危机影响采用的货币政策 主要是较为常规的方法。